来源：梁中华宏(hóng)观研究

　　· 概(gài) 要 ·

　　记得(dé)7年前(qián)的2016年(nián)，本人写过一篇类似标题的文(wén)章（参(cān)考(kǎo)《“放水(shuǐ)”难通胀，钱都去哪了(le)？——通胀研究系列专题二》），当时主要(yào)分析欧(ōu)美经济体，探(tàn)讨金(jīn)融危机后主要发达经济体持(chí)续宽(kuān)松(sōng)、但通胀却持续低迷(mí)的原(yuán)因。过去(qù)几年(nián)，我国货币政策(cè)稳健偏宽(kuān)松，M2增速维持在高位，而通(tōng)胀却(què)始(shǐ)终处于(yú)低位(wèi)，近期也引发(fā)了通胀还是通缩的(de)讨论。本篇专(zhuān)题中(zhōng)，我(wǒ)们详细讨论中(zhōng)国的货币、信用(yòng)和通胀的(de)问(wèn)题。

　　1 通(tōng)胀再到历(lì)史低位

　　在海外主(zhǔ)要经济体普(pǔ)遍面(miàn)临较大通胀压力的情况下，我国的终端消费通(tōng)胀水平(píng)已经连续(xù)三年处于低位水平。最新(xīn)公布的(de)我国4月CPI同比已经降至0.1％，PPI同比(bǐ)已经降至-3.6％。PPI主(zhǔ)要受到全球(qiú)大宗商品价格的(de)影响，和其它经济体PPI走(zǒu)势比较一致(zhì)，所以PPI受到全(quán)球性的外部(bù)因(yīn)素(sù)影响较大。

　　而CPI的变(biàn)化更多(duō)是我(wǒ)国内部需求(qiú)的(de)集中体现，剔除食品(pǐn)和能(néng)源(yuán)后，我国(guó)核心CPI同比只有0.7％，已经连续三(sān)年没有(yǒu)突破过1.5％，增速明显降了(le)一个台阶。而在(zài)疫情(qíng)之前的绝大部分(fēn)时(shí)间，核心CPI同比都在1.5％以上。

　　2 M2虽(suī)高(gāo)增(zēng)：“钱”没那么多！

　　而与通(tōng)胀数(shù)据形成鲜(xiān)明对(duì)比的是金融数(shù)据(jù)，最新公布的(de)4月M2同比增速高达12.4％，增速虽然(rán)有所(suǒ)下行，但依(yī)然(rán)处于比较(jiào)高的位置(zhì)。为(wèi)何这么高的“货币”增速，通胀却(què)没起来？要理解这个问(wèn)题，我们(men)首先(xiān)要(yào)理解“货币(bì)”的基本概念。

　　一(yī)般来说(shuō)，统计货(huò)币的(de)存量是使用M2指标(biāo)，但M2其实只(zhǐ)是(shì)货币的一部(bù)分而已，它主(zhǔ)要包含的是存款(kuǎn)。事实上，“货(huò)币”的(de)范围是很广的，其实(shí)任何(hé)商品都(dōu)具(jù)有货币属性，都(dōu)可以用来做货币(bì)使用，我们在之(zhī)前的专题中有过详细的讨论(lùn)。例如，在物(wù)物交换的时代，人们(men)用自(zì)己生产(chǎn)的商品去交(jiāo)易其他(tā)人(rén)生(shēng)产的商品，没有(yǒu)传统意义上的(de)现金或存款出现，同样实现了市(shì)场交易(yì)、价(jià)值(zhí)的(de)交换，这(zhè)种相互交易(yì)的商品都可(kě)以(yǐ)理解为是“货币”。通俗的(de)说，居(jū)民将钱放在银行存(cún)款(kuǎn)，与放在理(lǐ)财、基(jī)金、资(zī)管产品等，本质是(shì)类似的，它们(men)对于居民(mín)来(lái)说都(dōu)是货币，而M2则主要统(tǒng)计(jì)的是银行存款。

　　所以(yǐ)从货币的本(běn)质出发，现金(jīn)、存款、货币及公募基(jī)金、理财(cái)、资管(guǎn)产品(pǐn)、黄金(jīn)、白银，甚至(zhì)其它一般商(shāng)品都可以是货币。而这(zhè)些“货币”之(zhī)间的区别，仅仅(jǐn)是流动性(xìng)（变(biàn)现能力）的大小(xiǎo)不(bù)同(tóng)而(ér)已。例如在M2体(tǐ)系的统(tǒng)计中(zhōng)，M0是流通(tōng)中的现金，属于流动性最好的货(huò)币(bì)形式；M1是M0加上(shàng)活期存款，活(huó)期(qī)存(cún)款的流动性比现金要差一些，但依然(rán)还不错；M2是M1加上定期存款，定期(qī)存款的流动性比活(huó)期存款(kuǎn)要差一些。从这个角度(dù)出发，我们可(kě)以进一步(bù)拓展M2的统计边界(jiè)，比(bǐ)如加上实(shí)体部门持有的(de)理财(cái)、货币(bì)及公募基金、资(zī)管产品等等(děng)，那(nà)样可以更加全面的统计出货币(bì)量(liàng)的变化。

　　所以M2只是一(yī)部分的货币储藏方式，而居民和(hé)企业还有很多其(qí)它(tā)渠道储藏货币。而过去几年里，其它货币储藏渠道的(de)投资收益在不断(duàn)降低、风险在逐渐增大，居民和(hé)企业减(jiǎn)少(shǎo)了其它(tā)渠道储藏货币(bì)的量。例如(rú)，2018年之后，银(yín)行(xíng)理财规(guī)模告别(bié)了高增长，甚至一(yī)度(dù)出现了负(fù)增长；信(xìn)托(tuō)、券商和基金资管产(chǎn)品规(guī)模也(yě)陆(lù)续出现负(fù)增长。而同样是(shì)从2018年开始，居(jū)民存款开始了高增长，这说明(míng)实体部门(mén)的货币储(chǔ)藏(cáng)渠道逐(zhú)步向银行存(cún)款倾斜。

　　所(suǒ)以在2018年之前，实体创造的货币可(kě)能会选择购买银行理财、信托产品(pǐn)、资(zī)管产品(pǐn)等，但在2018年之(zhī)后，实体(tǐ)创造的(de)货币更多转回了购买银(yín)行存款(kuǎn)，这种结构性(xìng)变化(huà)推升了(le)纳入(rù)M2统计的(de)货币量的增(zēng)速。所以尽管M2增速很(hěn)高，但实际的(de)货(huò)币创造速度没有那么高。

　　3 “钱(qián)”也没(méi)那么少：流通速度(dù)在下(xià)降

　　既然M2对货(huò)币的统计存在范围不全面的问(wèn)题，我们可(kě)以(yǐ)更多(duō)依赖(lài)社(shè)融的数(shù)据来观察(chá)货币(bì)的(de)创造速(sù)度。因为从理论上来说，“货币”和“信用”是一枚硬币的两(liǎng)个面。例如，一(yī)个居(jū)民从银(yín)行借1万元钱(qián)，其(qí)存款账户(hù)也会(huì)同时增加(jiā)1万元。在这个过程中，实体(tǐ)部门的(de)融(róng)资规模(mó)扩张了1万元，同(tóng)时(shí)实体部门的(de)货(huò)币量也增(zēng)加1万元(yuán)。该(gāi)居民可以将2000元放在银行存款，将8000元支付给(gěi)另一个居民来购买东西，而另(lìng)一(yī)个居民可(kě)能拿这8000元(yuán)去购买银行理财(cái)。这个时候(hòu)如果统(tǒng)计M2的话，只有2000元，因为8000元的理财产品并不统计入(rù)M2。而如(rú)果(guǒ)用社融来(lái)描(miáo)述货币的创造就会客观很(hěn)多(duō)，因为(wèi)不(bù)管这些资金以什么形式流(liú)转(zhuǎn)和(hé)存(cún)在(zài)，整个社会的信用都是增加了1万元。

　　最(zuì)新公布的4月社(shè)融(róng)的同比增(zēng)速为10％，相比(bǐ)M2的增速低了2个百(bǎi)分点以上。不过和(hé)我国5％左右的实际经济增速相比，社(shè)融反映的我国货币创造速度其实也不低三沙市有多少人口2022，目前三沙市有多少人口，那为(wèi)何没有通(tōng)胀(zhàng)呢？这(zhè)就(jiù)牵涉到(dào)另(lìng)一(yī)个(gè)宏(hóng)观(guān)问(wèn)题，从简单(dān)的(de)数量(liàng)方程式（MV=PQ）出发，要看有没有(yǒu)通(tōng)胀，不仅要看货币的(de)存量(liàng)，还有看这些存量货币在经济体中每(měi)年流通多少次，即货币的流通速(sù)度。

　　我们不妨先来(lái)看个例子。在2020年疫情到(dào)来(lái)的时候(hòu)，美国政府部门大幅度加杠(gāng)杆，明显推(tuī)升了美国的M2增(zēng)速(sù)，M2同(tóng)比最高一(yī)度达到25％，即整(zhěng)个经济的货币量(liàng)扩张了四(sì)分之一。截至今年3月，美国M2同比增速已经降到了负增(zēng)长(zhǎng)，而美国的通胀却(què)依然在高位。整个过程可以理(lǐ)解为，政府部(bù)门主(zhǔ)导货(huò)币创造，货(huò)币(bì)存(cún)量大幅(fú)增加，而随(suí)着疫情影响减弱，货币(bì)流通速度也逐步加(jiā)快，大规模(mó)的存量货币在经济中(zhōng)加快流转，推升通胀水平。

　　这一(yī)点(diǎn)从居民的储(chǔ)蓄率情况也能看(kàn)得出来，在疫情期间，美国(guó)居民接受政府大量补贴后，并(bìng)没有全部花出去(qù)，储(chǔ)蓄(xù)率大幅攀升(shēng)；而(ér)疫(yì)情影响逐步减弱后，居(jū)民信心和预(yù)期改善，将超额(é)储(chǔ)蓄花出去，推(tuī)升(shēng)货币流通速度，当前美国居民储蓄(xù)率大幅低于疫情之(zhī)前的趋势线。

　　从我国的情况来看，货币创造速度和经济增速比也不低，但货币流通(tōng)速度是偏(piān)低的。在疫情之(zhī)前(qián)，我国(guó)社(shè)融衡量(liàng)的货(huò)币流通速度(dù)在(zài)0.4次/年(nián)以(yǐ)上，而(ér)疫情出现后，货币流通速度明显(xiǎn)降低，根据(jù)一季(jì)度最新(xīn)数(shù)据测算，当前(qián)只有0.35次/年。这就意味着，仍有不(bù)少货(huò)币被创造出来，但货币(bì)没有在经济体中(zhōng)加快流转起来，说(shuō)明实体(tǐ)部(bù)门“花(huā)钱”的意(yì)愿(yuàn)仍在(zài)低位。

　　“花钱”的意愿偏(piān)低，从居(jū)民(mín)收(shōu)支(zhī)数据就能观(guān)察出来。从一(yī)季度统计局居民收支调(diào)查数据看，我(wǒ)国居民储蓄率仍然达(dá)到38％，而疫情之前是在35％以(yǐ)内，反映了支出意愿偏弱。

　　从信用扩张的结(jié)构也(yě)能够看出来，因(yīn)为(wèi)一个部门“花钱(qián)”意愿高，信贷扩张也(yě)会(huì)较(jiào)快。从居(jū)民(mín)部门来看(kàn)，4月份居民贷(dài)款再度出(chū)现负增长，这是(shì)非疫情、非(fēi)春节月份(fèn)第(dì)二次出现这(zhè)种情(qíng)况(kuàng)，上一次是08年(nián)金(jīn)融危(wēi)机的时候。过去12个月(yuè)的居民贷款(kuǎn)增量只(zhǐ)有5.1万亿，而之前最高(gāo)的时(shí)候曾(céng)达到9万亿以上，当前这(zhè)一增长速度已经回到了2016年时候的水平，考虑到房价物价上涨的因(yīn)素，居(jū)民加杠(gāng)杆的意(yì)愿是(shì)比较弱的。

　　从企业部门的信用扩(kuò)张(zhāng)情(qíng)况(kuàng)来看，也有改善的空间。尽管(guǎn)我们(men)无法看到信(xìn)贷(dài)投(tóu)放的(de)结(jié)构，但可以用债券净发行(xíng)情况做个参考。疫情期间，国(guó)企等公共部(bù)门(mén)债券净发行是明显扩张的，而非公共部门的企业(yè)债券净发行处于低位。

　　再(zài)考虑到政府信用(yòng)扩张也(yě)较快，我国公(gōng)共(gòng)部门是信用和货(huò)币创造(zào)的重要支撑力(lì)量，支撑存(cún)量货币(bì)增(zēng)速维持(chí)在一定(dìng)高(gāo)位，而非公(gōng)共部(bù)门创造的货币量处于低位，也反映(yìng)了货币流通速度没有快速(sù)回升。

　　4 如(rú)何提(tí)振(zhèn)需(xū)求(qiú)？降(jiàng)息+改善预(yù)期

　　要想改(gǎi)变通(tōng)胀偏低的状况，我们依然可(kě)以从货币数量方程(chéng)出发，一方(fāng)面是稳(wěn)住货(huò)币(bì)的存量(liàng)，稳定实(shí)体的融(róng)资需求；另(lìng)一方面是(shì)提振实体信心(xīn)和预期，改善货币流通速度。

　　从第一个方面来(lái)看，私人部(bù)门的融资(zī)需求还(hái)偏弱，需要进一(yī)步降低实体融资(zī)成本(běn)。当资产端(duān)的回(huí)报(bào)率(lǜ)在下降的情况下，需要降低负债端的融(róng)资成本来(lái)对(duì)冲。过去几(jǐ)年，政策上在降低企业融资成本上发(fā)力(lì)较多。目(mù)前看，居民(mín)部门的(de)融资成本(běn)仍然偏高。我(wǒ)们在之前的(de)专(zhuān)题(tí)中已经分析(xī)过，虽然居民增量房贷利率已经大幅下行，但存(cún)量房贷利率仍然处(chù)于高位。根据我(wǒ)们的估算，当前存(cún)量房贷利(lì)率的平均值仍然在4％-5％，2021年投放的(de)房贷利(lì)率水平更(gèng)高，当前甚至仍在5％以上，而这些还仅仅是平均值，考(kǎo)虑到个体情况，也有部(bù)分居民偿还(hái)的(de)房贷利率水平(píng)在6％以上。

　　而对(duì)于居民部门的资产端来说，房产价(jià)格面临调整(zhěng)压力(lì)，各类金融资产的回报率也处于低位，所以这(zhè)就相当于居民部门借着4-5％成(chéng)本的(de)资金(jīn)，投资的(de)回(huí)报率确实是偏(piān)低的。要改善居民的(de)资(zī)产负债表状(zhuàng)况(kuàng)，需(xū)要对居民负(fù)债端成本进(jìn)行(xíng)降息，否则居民净融资需求(qiú)或依然偏弱。

　　从另一(yī)个方面(miàn)来(lái)看，要提升货币(bì)流通速度，需要提振实(shí)体的信心和预期。居民(mín)和企(qǐ)业(yè)对于未来的信心强、预期好，才会敢消费、敢投资，支出增加了，对于(yú)整个经济体系来说，货币流(liú)转速度才能加快，经济需求才能好起来。提振信心(xīn)和(hé)预期，是(shì)个系统(tǒng)性(xìng)的工程(chéng)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 三沙市有多少人口2022，目前三沙市有多少人口