5月以来，房地产(chǎn)板块个股多出现(xiàn)小幅上涨，截至(zhì)5月10日收盘，中信房地(dì)产指数本月(yuè)涨幅约为2％。而以公募基金为代(dài)表的机构对于这一板块(kuài)已经在悄然布局。数据显示，以南方和华夏的两只老牌ETF基金为例，5月9日时所公布(bù)的(de)总份额均较4月28日时(shí)有小(xiǎo)幅增(zēng)长。根据基金一季报统计，龙头(tóu)与地方国企央企获(huò)得增持，持仓数(shù)量占流通股比重(zhòng)增幅(fú)五只个股分别为华发股份+3.40％、滨江(jiāng)集团+1.71％、中新集(jí)团(tuán)+1.49％、卧(wò)龙地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私募配置房地产(chǎn)或(huò)“底部回升”

　　行(xíng)业红利(lì)时代已过 精耕细作(zuò)成(chéng)共识

　　从公募基金对房地产的(de)配置看，2019年末，公(gōng)募所持(chí)有(yǒu)的房地(dì)产(chǎn)行(xíng)业标的市值约1188亿元，占其所持股票(piào)市值的(de)4.66％左(zuǒ)右(yòu)；2020年(nián)市场(chǎng)表(biǎo)现出色，但(dàn)公募所持房地产公司市值在股票资产反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数中(zhōng)的占比却断崖式下跌至1.85％；2021年，这(zhè)一数值(zhí)更(gèng)是进一步(bù)降至1.56％。

　　不(bù)过2022年终(zhōng)于出(chū)现(xiàn)了三年来的(de)首次回(huí)升，年(nián)底这一(yī)数值从(cóng)1.56％升至1.65％。与此(cǐ)同时，公募(mù)对房(fáng)地(dì)产行业(yè)的(de)持股比例(lì)也同步(bù)回(huí)升，从2021年(nián)底的(de)6.94％提高(gāo)到2022年末(mò)的7.03％。

　　这(zhè)样的势(shì)头(tóu)似乎在今年一季度得以(yǐ)延续(xù)。数据统计显示，公募重仓持有房地(dì)产板块一季度市值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四(sì)季度提升(shēng)6.71％。持(chí)仓市(shì)值前(qián)五个股分别为(wèi)保利发(fā)展、招商蛇口(kǒu)、万科A、华(huá)发(fā)股份、滨(bīn)江集(jí)团(tuán)，持(chí)仓市(shì)值(zhí)占(zhàn)板块(kuài)比重(zhòng)合计(jì)达47.29％，环比下降3.05％。

　　从中不难发现(xiàn)，公募对于房地产的(de)投资愈发有(yǒu)集中于龙(lóng)头的趋势。Wind显示，在公募基金一季报汇总的重仓股中，房(fáng)地产板块排名最高的是保利(lì)发展，在基金重仓第33位。排名第二的是招商蛇口，排(pái)在第(dì)78位。而老牌龙头(tóu)股(gǔ)万科A排在第96位。对比(bǐ)去年四季报(bào)，变化之处首先(xiān)在于几(jǐ)只房(fáng)地产龙头股从排位(wèi)上看均(jūn)有(yǒu)退步，尤(yóu)其(qí)是万科最为(wèi)明显；其次是(shì)金地集团退出百大之(zhī)列。但考虑(lǜ)到(dào)房地产是复苏链上最后一(yī)环(huán)，且(qiě)首季并非行业(yè)销(xiāo)售(shòu)旺(wàng)季，其传导到二级市场乃至(zhì)机(jī)构持(chí)仓(cāng)上还需要时(shí)间(jiān)周期。

　　形成共识(shí)的(de)是，经济圈(quān)判断(duàn)房地(dì)产(chǎn)已(yǐ)经进入大分(fēn)化时代，一二线城市(shì)好于(yú)三四(sì)线城(chéng)市。而映射到二级市(shì)场投资上，配(pèi)置房地产行业轻松收获(huò)行业贝(bèi)塔的红利期一去不返了。“如(rú)果按照产业周期来分类，包括房地(dì)产等几类行业在盖特纳曲(qū)线里属于成熟期(qī)或者衰(shuāi)退期的(de)行(xíng)业，传统认知上没(méi)有什么投资机会的(de)。但(dàn)在这几年(nián)特殊的行情里包括煤炭、电(diàn)解铝等类似(shì)的行(xíng)业也出(chū)现了一些机会，背后(hòu)的逻辑是供给(gěi)侧发生了更大的变化。”一(yī)不愿具名的上海公募基金(jīn)经(jīng)理指(zhǐ)出。

　　不过也(yě)有公募人士持(chí)谨慎乐观态度：“行业前几(jǐ)年17亿～18亿平方米的年(nián)销售面积很难(nán)再出现了(le)，2022年光是居民存款数量增加了15万亿元。中国存量(liàng)有400亿平方米建(jiàn)筑(zhù)面积(jī)，考虑存量地产的更新，也有(yǒu)近(jìn)10亿(yì)平方米。需求端还需(xū)要有一定的(de)政策出来(lái)去刺激(jī)购(gòu)房。”

　　宝盈基金(jīn)房地产研究员吕功绩也指出：“时至今日，无论从(cóng)城镇化的进(jìn)程，还是人均(jūn)住房面积(jī)（接近30平/人），我国均已告别住房短缺时代，而目(mù)前(qián)居民的杠(gāng)杆率和房价(jià)收入也(yě)不支撑每年18万亿元的(de)销(xiāo)售额，以及过(guò)快上行的房价，因而行业高增的时代已经(jīng)过去(qù)，未来(lái)行业的需求(qiú)或将(jiāng)回(huí)落，在(zài)此过程中，伴随着(zhe)地产的高杠(gāng)杆属性，就很(hěn)容易(yì)出现(xiàn)信用风险问(wèn)题（类(lèi)似(shì)2022年(nián)的民(mín)营地产爆(bào)雷），行业进(jìn)入到供给侧出清的过程。这个过程中，综合竞争力强的公司就(jiù)能够(gòu)通过(guò)大鱼吃小(xiǎo)鱼的方式，获得市占(zhàn)率的提升。当(dāng)行(xíng)业需(xū)求见(jiàn)顶回落(luò)时，行业的贝塔(tǎ)已经过去(qù)了，但不代表(biǎo)没有(yǒu)投资(zī)机(jī)会(huì)，机会在(zài)于城市(shì)、位置、产品的阿尔(ěr)法，而对应到(dào)股票投资(zī)，就是强竞争(zhēng)力公(gōng)司的(de)阿(ā)尔(ěr)法(fǎ)。”

　　或许也是基于(yú)这样的认识(shí)转变，精(jīng)耕(gēng)细作(zuò)个股(gǔ)成为公募乃(nǎi)至整体机构的(de)务实之举。

　　机(jī)构(gòu)配(pèi)置房地产“风物长宜放眼量”

　　头部央国企、优质区域性标的(de)成香(xiāng)饽饽

　　5月以来(lái)，房地产板(bǎn)块(kuài)个股多出现小幅上涨，截至5月(yuè)10日收盘，中(zhōng)信房地产(chǎn)指数本月涨幅约为2％。从具体(tǐ)的个股来看，《红周刊》利(lì)用Wind统(tǒng)计申万房(fáng)地产板块个股(gǔ)，在(zài)纳入统(tǒng)计的124只房地产类标的(de)股中(zhōng)，本(běn)月以(yǐ)来(lái)实现股(gǔ)价上涨(zhǎng)的达到(dào)了81家。

　　其中，上述时间段恰好排名(míng)前五的公司月(yuè)内涨幅超过了10％，它们分别(bié)是上实发展、浦东(dōng)金桥、*ST泛海、华夏幸福、荣安地产。排名第一的上实发展(zhǎn)，五一假期归来后日成交量明(míng)显放大，4日、5日连续两个(gè)交(jiāo)易日收出涨停。从该股(gǔ)的(de)基本面来看，上实发(fā)展的(de)主营(yíng)业务为房地产开发与经(jīng)营。公司(sī)的主要(yào)产品(pǐn)及(jí)服务为(wèi)房地产销售(shòu)、房地产租赁(lìn)、物业管理服务、工(gōng)程项目、酒(jiǔ)店经营(yíng)。从业(yè)绩数据来看(kàn)，2022年，其实(shí)现营业收入52.48亿元(yuán)，比上期减(jiǎn)少47.85％，归母净利润1.23亿元(yuán)，同比下降(jiàng)33.24％。2023年第一季(jì)度(dù)，其实现营业(yè)总收入27.87亿元(yuán)，同比(bǐ)增(zēng)长(zhǎng)183.02％；归(guī)母净利润2.86亿元，同比扭(niǔ)亏。

　　不过从十大流通(tōng)股(gǔ)股东来看，各类机构(gòu)都有对其布局的(de)例子(zi)。以3月31日时的首季十大流(liú)通股股(gǔ)东(dōng)来看， 具体包括公募的上银基金(jīn)、私募的(de)迎(yíng)水文(wén)龙、中央汇(huì)金、长城资(zī)产(chǎn)管理公司等(děng)都跻身前(qián)十的行列。

　　巧(qiǎo)合的(de)是，涨幅暂时(shí)排名第二(èr)的浦东(dōng)金桥也是(shì)上海本地房企，其第一季(jì)度(dù)的收入利润规模(mó)大幅度复苏。究其原因，一方面是该(gāi)公(gōng)司后疫情时代出租率复苏至(zhì)近年来最(zuì)高，另一方面(miàn)则是公司拿地(dì)结算持续性(xìng)向(xiàng)好，从数字上看，一季度新(xīn)增(zēng)虹口135、138住宅地(dì)块，总建筑(zhù)面(miàn)积约54万平方米。

　　在这样(yàng)的(de)业绩势头向好背景下，自(zì)然也吸引了知名机构在其中持续驻(zhù)足。从(cóng)第一季度十(shí)大(dà)流通股股东(dōng)来看，知(zhī)名(míng)私募高毅邓晓峰(fēng)的两只产品依(yī)然在(zài)前十中，这也(yě)是连续第三个季度他有的(de)两只产品杀入前十。同时榜单中还有(yǒu)一支(zhī)大名鼎鼎的QFII阿布扎(zhā)比投资(zī)局，其当季还小幅增加(jiā)了持股。

　　除去(qù)上(shàng)述两家上海区域性地产公司(sī)外，荣安(ān)地产(chǎn)则是主要布局在深圳的地产公(gōng)司(sī)，一季(jì)报交出的也是(shì)一(yī)份(fèn)报喜(xǐ)的成绩单：首季(jì)公司实(shí)现营业收(shōu)入51.85亿元(yuán)，同比增长(zhǎng)35.51％。归属于上市公(gōng)司(sī)股东的净(jìng)利润6.48亿元，同比增(zēng)长31.27％。

　　从机构(gòu)态度来看，《红周刊》注意到两只公募指基首季新杀入十大流通股股(gǔ)东行列。具体说来， 南方中证全指房地产ETF上榜排名第七位，富国(guó)中(zhōng)证指数1000增强则排名(míng)第九位，此外联袂出现的机构(gòu)还有(yǒu)QFII高盛(shèng)国际和私募(mù)迎水聚宝。

　　接受《红周刊》采访时，兴证全球基金(jīn)相(xiāng)关(guān)人士分(fēn)析：“经历过行业洗牌和(hé)兼并重组(zǔ)后，龙头的价值更为笃定突出；从拿地端看，2022年(nián)土地市场大幅降温，优质土(tǔ)地供给较多（券商测算(suàn)对应潜在(zài)毛利(lì)率在25％以(yǐ)上，目前房企的利润率仅20％），绝大多数房企受限于信用问(wèn)题或者(zhě)资金紧张(zhāng)没法拿地，龙头房企(qǐ)趁机获取低(dī)成本土地，龙头房企的拿地(dì)力度（拿地金(jīn)额/销售金额）基本在30％以上；从融资上看，龙头房企杠杆率较低，净负债率基本在(zài)70％以(yǐ)下，而其他房(fáng)企(qǐ)的净(jìng)负债率普遍(biàn)都在100％以上，加杠杆空间有限，从(cóng)融资(zī)成本看(kàn)，龙头房企的融(róng)资成本不断(duàn)下滑，基本在3％、4％左右；对应到2023年的销售，龙头房企明显跑赢(yíng)行业，1～4月百强房企的销售额增速为9％，而TOP14的(de)销售额增速为29％。”

　　需(xū)要(yào)强调(diào)的是，在(zài)当前中特估的(de)浪潮下，央国企地产股或存(cún)在发展的大好机会。中信证(zhèng)券指出：“房地产行业(yè)的(de)结构性机(jī)会依然(rán)存(cún)在，少部分公司尤其是(shì)央企占(zhàn)据显著优(yōu)势(shì)，其主要又(yòu)体现为库存的优势。央(yāng)企地(dì)产公司(sī)，现阶段(duàn)表现出较低的融资成本，优质的(de)开发资源(yuán)和(hé)良(liáng)好的不动产资产运营能力的多重竞争优势。”

　　“即使(shǐ)没有(yǒu)中特(tè)估，国央企相较于民(mín)营(yíng)地产(chǎn)公司也是更有优势的(de)。”吕功绩强调，“对于减值、土地资源债权债(zhài)务关系等问题，市场对民营房开企业(yè)的资产会有更多担忧和质疑，所以在这一轮行业出清的过程(chéng)中，央国企(qǐ)相(xiāng)较于民企来说(shuō)估值的修复(fù)更明显。中特估的(de)角度从中长期(qī)的维度看，行业(yè)的逻辑(jí)在于集中度(dù)提(tí)升后(hòu)，行业进入高质(zhì)量发展阶段，具备较快速发展阶(jiē)段更稳(wěn)定且可预期的盈利(lì)和(hé)现金流创造能力，以此带来估值中反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数枢的提升，应该关注估值相对较(jiào)低，企业自身资产的质量好、运(yùn)营能(néng)力(lì)强、可(kě)以(yǐ)创造持(chí)续(xù)现金流的企(qǐ)业。”

　　“存量时(shí)代中(zhōng)行业(yè)普涨的概率(lǜ)比较低，行业内部将出现分(fēn)化，要关注将(jiāng)受益于行业(yè)集中度提升的头部(bù)公司(sī)。”星石投资首(shǒu)席(xí)研究(jiū)官方磊也表(biǎo)示。

　　顺应机(jī)构这(zhè)一思路的话，或许还(hái)是保利发展、招商蛇口等国(guó)资背景龙头前途更为光明。不(bù)过国投瑞银(yín)基(jī)金(jīn)投(tóu)资部副总监綦反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数傅鹏表示：“需要客观(guān)地去持(chí)续观(guān)察国企央(yāng)企在(zài)三个方面是否可(kě)以维持，首先是融资成本(běn)保持低位，其(qí)次是销(xiāo)售份额(é)持续提升，再次是拿地(dì)份额持续提(tí)升。”

　　复苏速(sù)度(dù)缓慢

　　机构(gòu)需要多给一些耐心

　　而(ér)《红周刊》也根据房企一季报(bào)梳理(lǐ)发现，对(duì)于2022年的业绩出现的整体(tǐ)下滑，2023年一季度的业绩分化(huà)更趋(qū)明显，保(bǎo)利发展、滨江集团等房(fáng)企营(yíng)收、净(jìng)利均实现(xiàn)了(le)业绩(jì)的回(huí)正(zhèng)，甚至是较大增速的增长。而这些公(gōng)司也(yě)是机构的重仓对象。

　　对(duì)此，知名房地产业内人士张(zhāng)宏伟(wěi)向《红(hóng)周(zhōu)刊》分析表(biǎo)示，业绩出现明显改善(shàn)的房企，主要是因为过(guò)去两三(sān)年(nián)时间，尤其是在2021年(nián)下半年民营房企不怎么(me)投资拿地之后，国有企业仍(réng)在持续性地拿地，且主要(yào)集中(zhōng)在(zài)核心城市，投资力度较大(dà)。投资(zī)的驱动能够推动房(fáng)企销售业绩(jì)的增长，从而在2023年一季(jì)度(dù)市(shì)场(chǎng)恢复但仍处(chù)于(yú)调整的过程中，能够保(bǎo)有一个正增长。

　　不过张宏伟同(tóng)时也提(tí)醒表示，在房地(dì)产的复苏过(guò)程中，还面临着一些不确定性。其(qí)实整个市场从四月份(fèn)开(kāi)始(shǐ)又在(zài)往下掉。除了(le)杭州、成都(dōu)等(děng)极个别城(chéng)市四月环比三月相对表现较好之(zhī)外，包括(kuò)北京、上海在内(nèi)的绝大(dà)多数城市都出现环比下滑的情况(kuàng)。而现(xiàn)在五(wǔ)月的(de)市场表现也不太乐观。按照现在的经济状况(kuàng)、收入情况，以(yǐ)及市场的去库存压力、企业的资金面(miàn)压力，可(kě)能(néng)会(huì)出现，到(dào)六月份房企为了(le)半年报冲(chōng)业绩(jì)出现市场的短期反(fǎn)弹(dàn)外的一个市场(chǎng)乏力现象。也(yě)就是说，第二季度、第(dì)三季度增长不确(què)定性(xìng)的压力仍旧较大。

　　上海利檀(tán)投资董事长陈昊扬也(yě)向《红周刊》指出(chū)，现在整个房(fáng)地产以(yǐ)及其上(shàng)下游产(chǎn)业链的复苏速度都比(bǐ)想(xiǎng)象的要慢很多，我(wǒ)们要多(duō)给(gěi)一些(xiē)耐心(xīn)，这个时候(hòu)，在房地产以及上(shàng)下游就不是赚(zhuàn)快钱的时(shí)候，只(zhǐ)能(néng)赚他基本面(miàn)的钱(qián)。但这也意(yì)味着，只有极为少数的、做(zuò)得比同(tóng)行好得多的(de)企业，会伴随整个行业的(de)弱复苏，业绩(jì)会逐步(bù)体现(xiàn)出来。所以只能耐心地去等待它的基本面不断地凸显出(chū)来，这需要(yào)时间。

　　（本文已刊发(fā)于5月13日《红周刊》，文中提及个股仅为举例(lì)分析，不做买(mǎi)卖(mài)推荐。）

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