文：天风宏观(guān)宋雪涛/联系人孙(sūn)永乐

　　4月居民新增存款-1.2万(wàn)亿，同比多(duō)减4968亿元，这(zhè)是居民存(cún)款在连续(xù)13个(gè)月同比多增后，首(shǒu)次回落(luò)。

　　在(zài)过去一年(nián)多时间(jiān)里，居(jū)民部门积(jī)攒了一大(dà)笔超额储蓄。今年这笔(bǐ)超额储蓄能(néng)否顺利释放对判断(duàn)经济和资(zī)本市场走势(shì)至关重要。这里我们尝(cháng)试回答两个(gè)问题。一是(shì)4月居民存款同比多减是不是超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄释放的开(kāi)始？二是这一趋势能否延续？

　　对上(shàng)述问题的回(huí)答(dá)取决于存款会受到哪些因(yīn)素的影(yǐng)响。一(yī)般影响居民存(cún)款的主要有(yǒu)这么几种行(xíng)为：可支配收入(rù)、消费支(zhī)出、金(jīn)融资产相关收(shōu)支和(hé)房地产相(xiāng)关收(shōu)支。

　　收入增长、消费(fèi)减少、金融资(zī)产赎回、购房减少会(huì)推动存款增(zēng)加；反(fǎn)之(zhī)，收入减少(shǎo)、消(xiāo)费(fèi)增加(jiā)、认购(gòu)金(jīn)融资产、购房(fáng)增加、提前还(hái)贷(dài)等则会带动(dòng)存款回(huí)落。

　　2022年居民(mín)存(cún)款(kuǎn)同比多增(zēng)7.9万亿是居(jū)民少消(xiāo)费、少投资、少(shǎo)购房的结果（详见《超额(é)储蓄能否转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居民收入增速放缓(huǎn)并(bìng)提前还(hái)贷，但因为投(tóu)资(zī)、购房等下(xià)滑(huá)幅度更大，所以存款同比大(dà)幅(fú)多(duō)增。

　　2023年一季度居民存款(kuǎn)同比多增2.1万亿则是收入(rù)修复(fù)和理财存款化的(de)结(jié)果。

　　一(yī)季度居民(mín)人均可支配收(shōu)入同比(bǐ)增长525元，理财存续规(guī)模相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办理(lǐ)速度放(fàng)缓(huǎn)等因素影响，RMBS（个人住房抵押(yā)贷(dài)款(kuǎn)支持证券(quàn)）条件早偿(cháng)率指数 2 相比(bǐ)于2022年(nián)有所回落，即(jí)居民提前还款对存款的拖(tuō)累相比于去年(nián)末(mò)略有放缓。

　　但(dàn)是，随着居(jū)民(mín)消(xiāo)费和购房行(xíng)为修复，其对存款的支撑(chēng)力度(dù)减弱，一季(jì)度(dù)人均消(xiāo)费支出同(tóng)比(bǐ)增加345元（低于收入(rù)涨幅）、购房支出同比多增1575亿元。但因为支撑因素的规模更大，所以(yǐ)存款继续(xù)回升。

　　4月和一季(jì)度(dù)最核心的不同在于理财市场的变化。4月居民存款下(xià)滑可能的原因(yīn)一是(shì)居民(mín)存款理财化；二是提前还贷规模增加(jiā)。因为居民收入(rù)和消(xiāo)费数(shù)据(jù)不足，暂时无法判断(duàn)消(xiāo)费(fèi)和收入在4月对存款(kuǎn)的(de)影响。

　　存(cún)款回(huí)流理财是4月(yuè)存款回落的核(hé)心原因，4月理(lǐ)财存量规(guī)模(mó)环(huán)比增(zēng)加1.26万(wàn)亿至(zhì)25.5万亿(yì)，结束了自去年10月以(yǐ)来的下行趋势，重回(huí)扩张区间。

　　居民(mín)增配理财等资产(chǎn)是理(lǐ)财(cái)风险降低(dī)、收(shōu)益回升(shēng)和存款(kuǎn)利率下滑共同作用的结果。受益于债券市场走强(qiáng)，今年理财市场表现(xiàn)逐步好转，理财产品单位破净率从2022年12月(yuè)峰值(zhí)的(de)29.2％持续(xù)下滑至(zhì)2023年5月12日的4.7％，叠加(jiā)这一时期下滑(huá)的存(cún)款利率，存款对居民的吸引力逐(zhú)渐减弱，而理财对居民的吸引力(lì)则不断增强。

　　从5月理(lǐ)财规模上看，随着破(pò)净(jìng)率进一步回落，居民还在继续增配理(lǐ)财产品，存款(kuǎn)理(lǐ)财化趋势有(yǒu)望延续。

　　提(tí)前还贷规模扩大是存款下滑(huá)的又一个原因。4月早偿率月均值相比于2月低点上行(xíng)4.3个(gè)百分(fēn)点(diǎn)，相(xiāng)比于3月上行1.9个百分(fēn)点。

　　居民加大提(tí)前还贷力(lì)度一(yī)是因为首(shǒu)套房利率还(hái)在下降，居(jū)民提前(qián)还贷以降低成本，4月沈(shěn)阳、马鞍山等多地继续降(jiàng)低首(shǒu)套房利率，贝(bèi)壳研究(jiū)院数据显示百城(chéng)首(shǒu)套主流(liú)房贷利(lì)率平均为4.01％，环比3月(yuè)继续回落1个BP。二是(shì)政策放松后，1、2月份部(bù)分(fēn)积压(yā)的(de)还(hái)贷业(yè)务在3、4月(yuè)份办理，这会推(tuī)动提前还(hái)贷规模走高。

　　总的来(lái)说，随着(zhe)理财市场好转，此前因(yīn)居民少(shǎo)消费(fèi)、少投(tóu)资、少(shǎo)买(mǎi)房等积攒下来的(de)超额储蓄已经(jīng)开始部分回流理财(cái)市场了，且(qiě)5月初这一趋(qū)势(shì)还(hái)在延续。

　　往后来看，理财(cái)市场和提前还(hái)贷在(zài)后续几个月里或继续成(chéng)为超额存款的主要流(liú)向(xiàng)。

　　五一旅游人均消费水平未见明显改善或(huò)部分(fēn)表(biǎo)明当下居民消费(fèi)意(yì)愿依旧偏弱，考虑(lǜ)到超额储蓄的持(chí)有分化且并非主要来自(zì)消费(fèi)，后续超额储(chǔ)蓄对消费的(de)支撑力度依旧(jiù)偏弱。（详见《超(chāo)额储(chǔ)蓄(xù)能(复刻版是正品吗，复刻是不是假货的意思néng)否(fǒu)转化成超额消费》，2022.12.31）。同(tóng)时(shí)，随着前期积压的购(gòu)房需(xū)求逐(zhú)渐释(shì)放，房地(dì)产销售(shòu)目前已(yǐ)经有走弱迹象，地产短(duǎn)期或(huò)不会成(chéng)为超(chāo)储的主要流向。但是因为按揭利率存(cún)在明显利差，居民提前还贷(dài)行为或将延续。从这个角度来看，主(zhǔ)要因为少买房、少投(tóu)资而积攒(zǎn)下来(lái)的储蓄(xù)，在理财市场环境好转(zhuǎn)和存款(kuǎn)利(lì)率下滑的背景下或将继续回(huí)流到(dào)理财(cái)市(shì)场。

　　1 存款同比增速使用金(jīn)融机构住户(hù)存(cún)款余额(é)+4月(yuè)新增来进行估算(suàn)

　　2早偿率是(shì)指在个人住房抵押(yā)贷款中债务人提前偿(cháng)付(fù)的金额(é)在资产池未(wèi)偿本(běn)金(jīn)余额的(de)占比

　　风险提示

　　地(dì)产(chǎn)销售变(biàn)动超(chāo)预期，超(chāo)额储蓄(xù)释放弱(ruò)于预(yù)期(qī)，理财市场波动(dòng)加大

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