5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计(jì)有效(xiào)认购(gòu)申请份额总额超过(guò)20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例(lì)配(pèi)售。这则小公告体现出市场对(duì)这一(yī)“中特估”主题的追捧(pěng)力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着“中(zhōng)特(tè)估”的(de)行情，市(shì)场关注(zhù)度(dù)非常高(gāo)，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更(gèng)成为这一(yī)波“中特估”行情(qíng)的催化剂。实际上(shàng)，早在去(qù)年底及今年一季度，一些基(jī)金经理开始调仓换(huàn)股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估(gū)值方式等(děng)问题成为(wèi)市场关注焦点，中(zhōng)国基(jī)金报采访多位投(tóu)研人(rén)士(shì)，解析“中特(tè)估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕见出(chū)现启动“比(bǐ)例配售”情(qíng)况，今(jīn)年场内多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国(guó)央企(qǐ)主题基(jī)金发(fā)行(xíng)，市场(chǎng)对此充满期待(dài)，如5月15日就有外国人那方面确实很厉害吗，嫁给外国人会不会撑坏3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科(kē)技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更外国人那方面确实很厉害吗，嫁给外国人会不会撑坏有扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金经理何(hé)龙表(biǎo)示，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成(chéng)催(cuī)化因(yīn)素(sù)的(de)，近期银行(xíng)股(gǔ)大涨的一个(gè)催化因素就(jiù)是(shì)积(jī)极推(tuī)介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发(fā)行(xíng)，和诸多主题(tí)基金(jīn)的申报发行，我认为确(què)实会成为引(yǐn)爆行(xíng)情的催(cuī)化剂，基(jī)本面、资金面(miàn)、政策面都在向好，下(xià)半年(nián)，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金(jīn)章恒更是表(biǎo)示。

　　同(tóng)样(yàng)，博(bó)时基金(jīn)指数与(yǔ)量化投资部基(jī)金经(jīng)理杨振建就表(biǎo)示，近期密(mì)集申(shēn)报(bào)的国央企主题基金主要涉及“股东回(huí)报”、“科技引(yǐn)领”、“现代(dài)能源(yuán)”几大主题，这样的布(bù)局可以更好支持央(yāng)国企(qǐ)的估(gū)值重(zhòng)塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成为行情(qíng)进一步上(shàng)涨的催(cuī)化(huà)剂。去年(nián)以(yǐ)来(lái)公募基(jī)金发(fā)行(xíng)整体(tǐ)平淡，近期(qī)多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基金申报和发行，行情火热下(xià)将(jiāng)为市(shì)场带来增量(liàng)资金(jīn)，有望推动进一(yī)步上涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募基金(jīn)积极布局央国企主题基(jī)金，一方(fāng)面是因(yīn)为新一轮(lún)深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央国企(qǐ)上市公司的投资(zī)价值凸显，该主题的(de)基金将为(wèi)投资者(zhě)提供更丰(fēng)富的工具以参与到(dào)央国(guó)企投资。另一方面是(shì)落实公(gōng)募基金行业高质量发(fā)展的(de)要(yào)求，引导更多资金参与央(yāng)国企改革，更好发挥(huī)公募基金服(fú)务资本市场改革、服务实体经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的(de)发行将为(wèi)央企相关标的和板块带来增(zēng)量资金，提(tí)升交易活跃度，有望成为(wèi)中特估行情的(de)催(cuī)化(huà)剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市(shì)场结构(gòu)性(xìng)行情明显，中特估和人工智能成为两大明(míng)显(xiǎn)的(de)主线，而新(xīn)能源等前期热门赛道股冷却，在此背(bèi)景(jǐng)下，一(yī)些(xiē)基金经理开始调(diào)仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万(wàn)家(jiā)基金基金(jīn)经理章恒(héng)直言，自己目(mù)前重点关注三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是(shì)央企或(huò)地方国资所在的(de)行业，民营(yíng)企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是(shì)基于行业(yè)本身基本面在今(jīn)年会有(yǒu)重大的向上变化的机会，比如火(huǒ)电(diàn)，会(huì)受益于(yú)煤炭价格(gé)的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益于今年市场成交量的放(fàng)大，盈利大幅增长等(děng)。同时，随着国(guó)有企业改革的(de)推(tuī)进，大概率这些企业(yè)会进入一个提质增效(xiào)、释(shì)放业绩的(de)过程(chéng)。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特估(gū)是过去5年(nián)10年改革的(de)成(chéng)果(guǒ)，是非常(cháng)基本面的(de)，和(hé)他过去(qù)1至2年(nián)研究投资思(sī)路也(yě)非常吻(wěn)合，为在下半年抓住这(zhè)波中特估(gū)的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中(zhōng)特估(gū)的投(tóu)资(zī)机会，判断中(zhōng)特估的机会未来三年分两个(gè)阶段(duàn)。”融(róng)通(tōng)红(hóng)利(lì)机会基金经理何(hé)龙(lóng)表示，第(dì)一(yī)阶段也就是今(jīn)年以数(shù)字经济和(hé)“一带一路(lù)”的(de)主题普涨性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的(de)品种，将会迎(yíng)来普涨性的(de)机会。第二阶段是未来两年，在主题性(xìng)机会消散以后，基于顶层设(shè)计对国(guó)央(yāng)经营(yíng)管理价值导向(xiàng)变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来两年体现在每(měi)一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在(zài)挖掘公司经营层面可能发生显著正向变化(huà)的个股提前进行(xíng)布局，比(bǐ)如医药和消费等(děng)行业。

　　其实一季(jì)报已(yǐ)经(jīng)显(xiǎn)露出(chū)不少基(jī)金在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股票池中，“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)占偏(piān)股主动型(xíng)基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持(chí)仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票(piào)市(shì)值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数据(jù)显(xiǎn)示，根据偏股主动(dòng)型基金2022年(nián)报(bào)及2023年一季报十(shí)大(dà)重仓股的数据，剔(tī)除个(gè)股涨跌影(yǐng)响，估计了各基金主动加仓“中特估(gū)”概念股的(de)市值占(zhàn)2022年末股票总市值比例(lì)，一季度超过(guò)30％的偏股主动型基金主(zhǔ)动加仓(cāng)了(le)“中(zhōng)特估”概念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特估”概(gài)念(niàn)股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也(yě)显示(shì)，一季度主动偏股型公(gōng)募基金对港股央国企的持(chí)股市值比重达(dá)到2019年以来的(de)新高(gāo)，港股央国(guó)企持股总市值占港(gǎng)股持(chí)股总市值的比重(zhòng)由(yóu)2022年四季度(dù)的25.1％提(tí)升至2023年一(yī)季度(dù)的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量(liàng)？

　　构建国央(yāng)企(qǐ)专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常(cháng)的(de)投(tóu)研流程和实践(jiàn)之(zhī)中，不少基金公司在加大投(tóu)研力量，更有(yǒu)专门构建国央(yāng)企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙就介绍(shào)，一方(fāng)面，从顶层设计(jì)改(gǎi)变研究员过去对国央企的固定思(sī)维，需(xū)要实地考察(chá)国央企，并(bìng)且需要利(lì)用当前国央企愿(yuàn)意交流的契(qì)机，多(duō)花精力去进行(xíng)跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方(fāng)面，融通基金(jīn)在行动上，要求研究员将自(zì)己(jǐ)所覆盖行(xíng)业的所(suǒ)有国央企构建专门的股票库，并进行(xíng)长期(qī)跟踪，包(bāo)括考察(chá)其实(shí)地调研的的成果(guǒ)，了解国央企经营(yíng)思路和财务导向(xiàng)的变化(huà)，结合行业趋势和(hé)特征，寻找价值洼地，发现预(yù)期(qī)差(chà)。

　　同样(yàng)的，银华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)王帅也谈(tán)到“认识(shí)”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识(shí)：首先要认识(shí)市(shì)场(chǎng)体制机制(zhì)、行业(yè)产(chǎn)业结构、主体(tǐ)持续发展能力等方面所体(tǐ)现的鲜明(míng)中国元素(sù)和发(fā)展(zhǎn)阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是(shì)在此基础上(shàng)构建(jiàn)的具有时代(dài)特征和中国特色、符合国家(jiā)战略导向(xiàng)的估(gū)值体(tǐ)系，而不是简(jiǎn)单套用国外(wài)的传(chuán)统估值模型。

　　“中特估(gū)是(shì)一种新(xīn)的提法，但是这个概念(niàn)所涉及到的行(xíng)业和公司，一直在(zài)发生的变化(huà)。”万家基(jī)金经理章恒(héng)表示，万家基金(jīn)一直非常关注传统产业的变(biàn)化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因此(cǐ)也是一定能(néng)够抓住(zhù)中特估这波行(xíng)情的机会的(de)。同时，随着(zhe)时局的变化，也在增(zēng)加相关行业的研究力量。

外国人那方面确实很厉害吗，嫁给外国人会不会撑坏　　此(cǐ)外，创金合信(xìn)基金首席(xí)经济学家魏(wèi)凤春表示(shì)，积极践(jiàn)行中国特色的估(gū)值体系是资本市场使命(mìng)，投资者需要(yào)学习(xí)领会并针对(duì)原有的估值体系(xì)进行改造，以适应现实(shí)的需要。明确该(gāi)体系的框架是第(dì)一位的工作，合理设置指标也非常(cháng)重要，投(tóu)资者的认可和实施是最终该体系(xì)能否具备长期价值的基(jī)础。不过，他也提醒，人为(wèi)的(de)拔估值是很大的认(rèn)知误区，市场(chǎng)化认可是(shì)基本的常(cháng)识，不可(kě)误判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支柱，国(guó)企央企(qǐ)发(fā)展要符合(hé)国家战(zhàn)略发展发向，更(gèng)需要承担(dān)社会公(gōng)共(gòng)责任等。而这(zhè)些都(dōu)应(yīng)该(gāi)考虑进估值体系之中，也引发(fā)市场(chǎng)关注。

　　多数受访的(de)基金(jīn)经理(lǐ)认为，对于国央企(qǐ)的估值方(fāng)式要充分体现企业(yè)的社(shè)会价值(zhí)与(yǔ)国(guó)家战略价值，目前已经形(xíng)成了初步的企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担(dān)社会价值(zhí)、符合国家战略发展的(de)价值(zhí)？首(shǒu)要(yào)任务(wù)就构建中国特色的价值评(píng)价(jià)体系，改变从(cóng)以私人(rén)股东权(quán)益出发，现金流折现为主要方法的单一价(jià)值估值(zhí)体系，转向社会整体价值(zhí)观念(niàn)、纳入中国特(tè)色的ESG评价体(tǐ)系，充(chōng)分体现企业(yè)的社(shè)会价(jià)值与国家战(zhàn)略价值。”博时基(jī)金指(zhǐ)数(shù)与量化投资部基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导(dǎo)国内团队(duì)对于中国(guó)特色ESG披(pī)露与评价体(tǐ)系不断探索，结合国(guó)际(jì)通用规则，目前已经形成了(le)初步的(de)企业社会价值评(píng)价体系，其中包(bāo)括(kuò)《企业ESG披露(lù)指南》、《中央(yāng)企业上市公(gōng)司环境(jìng)、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金(jīn)ETF业(yè)务总监(jiān)、基金经理王(wáng)帅也认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价值的(de)可持续估值，要重视股东(dōng)、员工和社会(huì)责任等要素对企业稳健成长的重大意(yì)义，重(zhòng)视稳定(dìng)的现(xiàn)金(jīn)流、持续增长的(de)盈利、科(kē)技创新(xīn)对提升企业内在价值(zhí)的积极作用，这样有(yǒu)利于提(tí)高估值定价模型的(de)科学性和有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构建等实务工作(zuò)中，都有(yǒu)成熟的量(liàng)化指标可以使用，包括净资(zī)产收(shōu)益率、营业现金(jīn)比率、资产(chǎn)负债(zhài)率、研发(fā)经(jīng)费投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实(shí)金融精选基(jī)金(jīn)经理李欣更细致分析在估值思维、估值结论(lùn)、估值判断上(shàng)有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其包括产(chǎn)业链上(shàng)下游的衡量、全要素成(chéng)本等，以及在(zài)纵(zòng)向(xiàng)和横向上(shàng)的研究(jiū)，强调政策优惠(huì)、产业发展(zhǎn)、市场竞争(zhēng)力和可持续(xù)发(fā)展等各种因素与企(qǐ)业价值的关系。这些因(yīn)素在对估(gū)值结论和判断(duàn)的(de)影响上，也使得中国特色的估(gū)值体系(xì)与传统的(de)估值体(tǐ)系有(yǒu)所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还(hái)有估(gū)值(zhí)结论和估值判(pàn)断(duàn)的变化，都是为了更(gèng)好(hǎo)地适应中国的(de)市(shì)场和经济特点，提供更精准、更合(hé)理的企业估(gū)值信息(xī)。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基金首席(xí)经(jīng)济学家魏凤春直言(yán)，这需要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以使(shǐ)用。

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