来源：梁中(zhōng)华(huá)宏观研究(jiū)

　　·概 要 ·

　　美(měi)联(lián)储如期(qī)加息25BP，并按(àn)计划缩表。坚持加息的关键仍是通(tōng)胀压(yā)力太大。

　　本次美(měi)联储(chǔ)声明较3月有何变化？第一，重申(shēn)经(jīng)济依然稳健，表(biǎo)述修改(gǎi)为“一季度经济温和(hé)增长，就业强劲，失(shī)业率在(zài)低位”。第二，重申美(měi)国银行稳健，明确银(y200mm是多少米，2000mm是多少米ín)行(xíng)风险导(dǎo)致家庭和企业信贷的收紧。第三，重申通胀(zhàng)压力，“通货膨胀仍(réng)然很高(gāo)，委员会仍然高度关注(zhù)通货膨胀风险”。第四，修(xiū)改货币(bì)政策(cè)表述(shù)，重申“委员(yuán)会评估货币政策(cè)的滞后影响”，删(shān)除“委员会预计(jì)一些额外的政策紧缩可能是适当的”。

　　鲍威尔有何表态？关(guān)于经济，认为经济可能面(miàn)临来自紧缩(suō)信(xìn)贷的阻(zǔ)力，其(qí)影响还需要时间来体现；预计(jì)美(měi)国经(jīng)济温和(hé)增长，有可能避免衰退，或者是温和衰退。关于加(jiā)息，本次(cì)加(jiā)息依然是共识；认为原则上不需要利率提高(gāo)那么高，正在(zài)评估(gū)是否达到限制性水(shuǐ)平(píng)，认为或已(yǐ)经达(dá)到（或已经接近达(dá)到(dào)）。关于降息，强调劳动(dòng)力(lì)市场在走弱，但(dàn)依(yī)然强劲，薪资水平仍高(gāo)；通胀(zhàng)有所(suǒ)缓(huǎn)和，但依然高(gāo)企，远高于(yú)目标，降低(dī)通(tōng)胀仍(réng)需(xū)较(jiào)长时间，当前降(jiàng)息并不(bù)合适。关于银行和债务(wù)上限(xiàn)，强调地区性银行发挥非常重要的作用，不希望大(dà)型银行(xíng)进(jìn)行大规模收购，银(yín)行业总(zǒng)体上有所改善，美国(guó)银行系统健康且具(jù)有弹性(xìng)。强调应及时提高债务上限。

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　　如(rú)期加息25BP

　　如期(qī)加息25BP。2023年(nián)5月3日(rì)，美联储5月FOMC会议决定加息25BP，上调联邦(bāng)基金利率区(qū)间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来的高(gāo)点。此外，上调准备金(jīn)余(yú)额利(lì)率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回购利(lì)率（ON RRP）至(zhì)5.05％，上调主要信贷(dài)利(lì)率至5.25％，上调隔夜回购利率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储将继续减持美(měi)国(guó)国债、机构(gòu)债务和机构抵押贷款支持证券，上限(xiàn)为950亿美元(yuán)（600亿美元国债和350亿美元MBS）。

　　我们认为，美联储坚持加息的关键仍在于(yú)通胀(zhàng)压力(lì)较(jiào)大。例如，3月美国核(hé)心通(tōng)胀(zhàng)季(jì)调环(huán)比仍在(zài)0.4％的高(gāo)位，且已经(jīng)连续4个月处(chù)于高位；核心通胀年化同比也仍在4.9％，边际(jì)上(shàng)并(bìng)没(méi)有明显降(jiàng)温。本轮加息(xī)是80年代以来最快的一次(cì)，10次便累计加息500BP。

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　　加息或将结(jié)束(shù)

　　从声明来看，与2023年(nián)3月(yuè)相比有哪些变化(huà)？

　　关(guān)于经济方面，重(zhòng)申(shēn)经济依然(rán)稳健(jiàn)。不过表(biǎo)述修改(gǎi)为“1季度经济活动(dòng)以适(shì)度的(de)速度增(zēng)长，最(zuì)近几(jǐ)个(gè)月就业增长强劲，失业率保持(chí)在低位”。

　　关(guān)于通胀方面，重申通胀压力。“通(tōng)货膨胀仍然很高”、“委员会仍然高度关注(zhù)通货膨胀风险”、“致力(lì)于恢复2％的通胀目标”。

　　关于加息方面，或将停止(zhǐ)加息(xī)。重(zhòng)申委员(yuán)会(huì)将评估货币政策的滞后影响(xiǎng)，“在确定(dìng)额外(wài)的政策紧缩在多大程度上适合于(yú)随(suí)着时(shí)间的推移将通货膨胀率恢复到2％时，委员(yuán)会将(jiāng)考虑货币政策的累积紧缩，货币政策(cè)影响经济活动和通货膨胀的滞(zhì)后，以及经济和金融发展”。重(zhòng)点是删除了“委员(yuán)会(huì)预计，一些额(é)外(wài)的(de)政策紧缩可(kě)能是适当(dāng)的，以实现(xiàn)一种货币政策立场”，表明(míng)美联储加(jiā)息或将结(jié)束。

　　关于(yú)银行风险，重(zhòng)申美国银(yín)行稳健(jiàn)。“美国银行体系稳健且富有弹性”；明确银行(xíng)风险导致了家庭(tíng)和企业(yè)信(xìn)贷的收紧（上一(yī)次表述(shù)为“可能”），重申(shēn)这对经济(jì)、就业(yè)和通胀的影(yǐng)响存在不(bù)确(què)定性，“家庭和企业信贷条件(jiàn)收紧可(kě)能会(huì)拖(tuō)累(lèi)经济活动(dòng)、就业和通胀，这些影(yǐng)响(xiǎng)的程度仍(réng)不确定。”

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　　鲍威尔有(yǒu)何表(biǎo)态？

　　关于经济，仍(réng)期待(dài)“软着陆(lù)”。美联(lián)储主席(xí)鲍威尔认(rèn)为(wèi)，经济(jì)可能面临来(lái)自紧缩信(xìn)贷的阻(zǔ)力(lì)，其影响(xiǎng)还需(xū)要时间来体现（尤其是住房和投资(zī)领域）。不过明(míng)确(què)指(zhǐ)出(chū)，如果(guǒ)美国出现经(jīng)济衰退，希望是温和的；强调，美国可(kě)能会出现轻(qīng)微的经(jīng)济衰退。

　　关于加(jiā)息，或已经(jīng)达到(dào)限制性水平。美联储在3月议息会议时(shí)，就(jiù)已经在讨(tǎo)论停止加(jiā)息的(de)问题；不过(guò)，鲍威尔指出本(běn)次加(jiā)息依然(rán)是共识，所有人全(quán)票通(tōng)过，一些(xiē)政策制(zhì)定(dìng)者谈到停止加(jiā)息，但不(bù)是本次会议。

　　对(duì)于未来(lái)利(lì)率终点的问题，鲍威尔(ěr)认为原则(zé)上不(bù)需要利率(lǜ)提(tí)高那么高(gāo)，正在(zài)评估(gū)是(shì)否达到限制性水(shuǐ)平，认为或已经达到了限制性水(shuǐ)平（或已(yǐ)经(jīng)接近达(dá)到(dào)），也就意味着也许(xǔ)可以暂停(tíng)加息了。后续政(zhèng)策变化的关键(jiàn)仍是(shì)审视数据(jù)，尤其是(shì)通胀。

　　关于(yú)降息，当前并不合适。鲍(bào)威尔(ěr)强调，美国劳动力市场在走弱，但依然(rán)强劲(jìn)，失(shī)业率仍在(zài)低位，薪资(zī)水(shuǐ)平(píng)仍(réng)高(gāo)，高(gāo)于(yú)2％的通胀水(shuǐ)平。整体通胀(zhàng)有所缓和，但依(yī)然高企(qǐ)，远高(gāo)于目标水(shuǐ)平，降低通(tōng)胀仍需较长时间，当前降息并(bìng)不合适(shì)。

　　关于银行风险，鲍威尔强调地区(qū)性银行发(fā)挥非常重要(yào)的作用，不希望大型银行进行(xíng)大规模收购，银行业总体(tǐ)上有所改善，美国银(yín)行系统健康且具有弹(dàn)性。银行危(wēi)机(jī)的影响程(chéng)度目前尚不确定。

　　关于债(zhài)务上限风险(xiǎn)，鲍威尔强调应及(jí)时提(tí)高(gāo)债务上限，如(rú)果没有达成债务协议，经济后(hòu)果“高度不确定”。此(cǐ)前(qián)，美国财政(zhèng)部长耶伦也强调，如果国会不尽(jǐn)早采取(qǔ)行动提高债(zhài)务上限，美国可(kě)能最早于6月1日出现债务违约。

　　由于美(měi)联邦(bāng)政府触(chù)及31.4万亿(yì)美元的法定(dìng)举债上限，美(měi)国财政部于今年1月宣布采取200mm是多少米，2000mm是多少米(qǔ)特别(bié)措施，避免联邦政府发(fā)生(shēng)债务违约。美国国会预(yù)算办公(gōng)室(shì)5月1日(rì)发布的(de)最新(xīn)报告显示，美国在6月初(chū)耗尽资金的风险较之前更高(gāo)。

　　往前看，美国银行风险演变成系统性风险的概率(lǜ)或有限，但中小银行破(pò)产或依(yī)然会出(chū)现(xiàn)。目前市场依然预期美联(lián)储6-7月(yuè)维持利率水平不变，9月开始(shǐ)降息（概(gài)率达70％），年(nián)内(nèi)至(zhì)少降息50BP（概率达90％）。我们认为，美国经(jīng)济虽在下滑，但依然有韧性(xìng)；美(měi)国通胀(zhàng)压力(lì)仍大，年内降息概(gài)率或较低。

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