《基(jī)金经理投资笔记》宏观策略系列

　　把脉经济周期拐点(diǎn) 实现财(cái)富管理升级

　　作(zuò)者：魏(wèi) 凤 春（博士），创金合信基金首(shǒu)席(xí)经济学(xué)家

　　　　  罗(luó) 水 星（博(bó)士），创金合信基金(jīn)基金经理

　　乱云飞(fēi)渡仍从(cóng)容(róng)

　　上期分享中(zhōng)（查看(kàn)原文(wén)），我们提出了5月(yuè)是乱花(huā)渐欲迷(mí)人眼(yǎn)，一(yī)个大的背景是市(shì)场进(jìn)入(rù)了战略相持阶段，进攻和防守(shǒu)的理由(yóu)都不(bù)是非常清(qīng)晰。周末中(zhōng)央发(fā)布长期的产业政策，基(jī)调是清晰的(de)，但那(nà)是诗(shī)和远方，是(shì)战(zhàn)略性的布局(jú)，很多投资者更(gèng)喜欢战(zhàn)术性的机会。伯克希尔哈(hā)撒韦年度股(gǔ)东(dōng)大会在巴菲特(tè)的老家奥(ào)巴哈举(jǔ)行，吸引了全球投资者的目(mù)光，投资者总希望可以从(cóng)中寻找到投资(zī)的秘诀(jué)，价值(zhí)投资的道虽相同，但法(f离婚多久复婚的概率最大，离婚多久复婚的概率最大呢ǎ)、术(shù)、器是各异的。不仅如此，伯克希(xī)尔(ěr)决策者对宏观环境的担忧，对数字技(jì)术的批判，很(hěn)多与会者收获的可能不是清晰的思路，而是在迷宫中又(yòu)多(duō)走(zǒu)了(le)一(yī)圈。

　　一、市场(chǎng)陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市(shì)场有“五穷、六绝、七翻(fān)身(shēn)”的说法，谨慎的A股投资者也开始考虑Sell in May,一个很重要(yào)的(de)理由是根据惯例，银(yín)行保(bǎo)险等利好兑现后往(wǎng)往是市场开始调整的开(kāi)始。A股投资(zī)历来是(shì)有季节性的(de)，但(dàn)这未必是历(lì)史(shǐ)的铁(tiě)律，比如(rú)2022年5月市场在新的政(zhèng)策(cè)基调下开始全(quán)面大反(fǎn)攻(gōng)。我们(men)需要因(yīn)时而(ér)变，投(tóu)资者需要考虑到当前的市场背景已经和(hé)之前有很大的不同。当前市(shì)场进入战略(lüè)僵持阶段的一(yī)个重(zhòng)要理由是(shì)除了逻辑(jí)推演(yǎn)，很(hěn)多(duō)重要(yào)问题很(hěn)难(nán)用清晰(xī)的事实来(lái)验证。谨(jǐn)慎(shèn)的(de)投资(zī)者往往(wǎng)是见好就收或(huò)者谋定(dìng)而(ér)后动，因此才有了上述(shù)的(de)猜测。

　　市场不清楚(chǔ)的(de)地方在(zài)哪(nǎ)里呢？

　　第一，从内(nèi)部看(kàn)，市场已经提前交易了政策的方向，而且(qiě)今年国内的政策本身也不是(shì)大开大合。新出(chū)台的政策更多地在落实上，较少新的提(tí)法。

　　第二，从外部看，美联储依然在通胀、就(jiù)业数据(jù)、金(jīn)融数(shù)据和增长(zhǎng)数据(jù)传递的(de)混乱信息中纠(jiū)结。

　　第(dì)三，从投资主线看(kàn)，数字(zì)经济和中特估(gū)依然(rán)既(jì)有政策、也有业绩(jì)或者有(yǒu)未来预期的(de)业绩改善，但短期游(yóu)戏、传媒、中特估与其他板(bǎn)块分化较(jiào)为极(jí)致，也是不争的事(shì)实。除了(le)这两条主线(xiàn)外，金融(róng)、消费(fèi)和(hé)公用(yòng)事业有反弹，但(dàn)难以(yǐ)成为持(chí)续(xù)的配置(zhì)主(zhǔ)题，新(xīn)能源崩坏的筹码预期也(yě)决定了反弹的脆弱性。

　　第(dì)四，从(cóng)交易行为看，投(tóu)资者并未(wèi)形成一致预期。随着一季报的披露，市场阶(jiē)段(duàn)性发(fā)挥了(le)对(duì)盈利(lì)现实的定价效(xiào)率。具体表现为，业(yè)绩出现一(yī)定修复和表现(xiàn)有韧性(xìng)的金融、中药、电力、中(zhōng)特估(gū)主题以及TMT中的(de)游戏传(chuán)媒等表现较(jiào)好，家电此(cǐ)前(qián)也有一定表现(xiàn)。不过，随着业绩的(de)公(gōng)布反而出现了(le)一定的买预期卖现实的操作。当然，相对(duì)而言(yán)市(shì)场也(yě)有定价效率(lǜ)不(bù)稳定的(de)一面，同样(yàng)是业绩修复或有韧性的农林牧渔、新能源(yuán)和消费板块，整(zhěng)体表(biǎo)现则(zé)一般(bān)。

　　二、市场僵(jiāng)持的原因：一(yī)季报显示企业盈利仍在磨(mó)底阶(jiē)段(duàn)

　　短期(qī)市场的核心矛盾在于(yú)缺乏特(tè)别明显的亮点，TMT主线前期(qī)超额收益过于显著，目前除(chú)了游戏、传(chuán)媒一枝独秀(xiù)外，其他TMT细分领域阶段(duàn)性有所回调(diào)。中特估相关的基建、银行、石油(yóu)、出版等(děng)板块盈利(lì)有支(zhī)撑、估值(zhí)也较低，因此(cǐ)在最(zuì)近市场调整(zhěng)的时(shí)候整体表现(xiàn)较(jiào)好。在(zài)这两条我们看好的全年主线之外，市(shì)场部分定价了一季报(bào)行情，但核心问题在于当(dāng)前(qián)盈利仍处(chù)在磨(mó)底阶(jiē)段(duàn)。扣除(chú)金(jīn)融(róng)和两桶油，A股的盈利(lì)还在下滑，这意(yì)味着短期(qī)盈利很难撑(chēng)起A股系(xì)统性的(de)行情。所以，我(wǒ)们看(kàn)到这两(liǎng)条主线之外(wài)其他业绩(jì)尚可的(de)板块，整体(tǐ)反弹的幅度都相对有(yǒu)限(xiàn)。消费的盈利(lì)有一(yī)定的修复，而市场由于前期的悲观情绪尚未对其定(dìng)价，这可(kě)能蕴含阶(jiē)段性交易机会。

　　三、战(zhàn)略性布局是(shì)清(qīng)晰而明确的：政(zhèng)策(cè)关注产业升级和人的问(wèn)题

　　近期(qī)国(guó)内也处于一个会议密集召(zhào)开(kāi)的阶段，政治(zhì)局会议(yì)、中央财(cái)经委会议和国常会相(xiāng)继召开。决策(cè)层(céng)对于当前经济复苏动力不(bù)足、复(fù)苏势头(tóu)不稳的问题(tí)，有着清醒(xǐng)的认识(shí)，短期的工作重点是(shì)恢复和扩大需求，但同时(shí)也明确不会再走老路——不会通过(guò)低水平的(de)债务扩(kuò)张来刺激经(jīng)济(jì)，而是聚焦实体经济的产业升级(jí)，推进产业(yè)智能化、绿色化(huà)、融合(hé)化。

　　现代产(chǎn)业体(tǐ)系下的融合发(fā)展(zhǎn)

　　这次财经委会(huì)议的一个新(xīn)提法是“坚(jiān)持三次产业融合发展，避(bì)免割裂对立；坚持推动传统产业转型升级，不能当(dāng)成(chéng)‘低端(duān)产业’简单退出(chū)”，这个提法很重要。我们去年底强调接下来一段时间(jiān)的政策(cè)需要强调均(jūn)衡(héng)性和系统(tǒng)性，才(cái)能形成(chéng)经济发展的合力。卡脖子的(de)领域要重(zhòng)点支持和(hé)发(fā)展，但是经(jīng)济的运行是一个完整(zhěng)的(de)系统(tǒng)，生产(chǎn)和(hé)消费、实体经济和金融支撑、高(gāo)科技领域和(hé)低技术领域、融资-设计-制造—物流-销售(shòu)-服务等各方面需要协调发展，大(dà)家的(de)信心(xīn)慢慢(màn)恢复(fù)、收入慢慢恢复(fù)，才能够真正把需(xū)求(qiú)拉动起来(lái)。不能(néng)够孤(gū)立、片面(miàn)地(dì)理解和执行政策(cè)，毕(bì)竟(jìng)即使是(shì)芯片这(zhè)么最高科技的领域，它(tā)的下游需求也主(zhǔ)要来自消费电子产品中的手机(jī)、汽(qì)车、智能家居等等，没有需求的拉动，产(chǎn)业(yè)的(de)发展就缺乏良性循环(huán)的(de)基础。

　　高质量的人才红利

　　另外，最(zuì)近(jìn)政策讨论的一个重点是(shì)人，作(zuò)为(wèi)投资(zī)生产(chǎn)拉动核心(xīn)的企业家(jiā)、作为人力资源重点的人才、承载民(mín)族未来的新(xīn)生人口、需要关注的老龄人口(kǒu)。当前中国的发展逐(zhú)渐从资(zī)本(běn)和劳动(dòng)要素拉(lā)动转向(xiàng)人(rén)力(lì)资源拉动(dòng)，技术(shù)创新(xīn)成为能否突(tū)破内(nèi)外部约(yuē)束的关键。技术创新能力取(qǔ)决于制(zhì)度保障下的主观能动性，在经历了过去几年的非常态之后，在内外(wài)部不确定性的(de)制(zhì)约下，如(rú)何让当前每个主体充满(mǎn)信心、充满(mǎn)主(zhǔ)观能动(dòng)性(xìng)，是政策的(de)重心。以人工智能为代(dài)表的数字经(jīng)济大(dà)发展，有可能能(néng)够帮助我们(men)适当(dāng)缩小国际竞争中人力(lì)资源的差距，这需(xū)要从一个更(gèng)高的(de)角度理解人(rén)工智(zhì)能和数字经(jīng)济。

　　四、乱云飞(fēi)渡仍从容(róng)：乱战之后的投资(zī)路径

　　5月的市场，看起来是战略僵持阶段的乱战。接(jiē)下来的政策力度和(hé)效果(guǒ)有(yǒu)多大、盈利能否实质性的反弹、经济复苏的斜率(lǜ)是否面临趋(qū)缓的压力、海外(wài)的潜(qián)在(zài)风险到底有多大、美联储到底下(xià)一步面临的是什么样的经济(jì)形势(shì)等，投资者希(xī)望渐(jiàn)次(cì)判断上(shàng)述一系(xì)列(liè)的重(zhòng)要问题的(de)程度(dù)，并据(jù)此进行布局。

　　从这个意(yì)义上讲，5月(yuè)交易机会可能更均衡、但也(yě)更脆弱，当(dāng)前可能是一个布局的好阶段(duàn)，而未必会是收(shōu)获(huò)的阶(jiē)段。投(tóu)资者(zhě)需(xū)要多一点耐心，风浪越大，下一(yī)次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡(dù)仍从容”，这是我们(men)从巴菲(fēi)特历次(cì)股(gǔ)东大会上看(kàn)到价值(zhí)投(tóu)资者(zhě)很(hěn)重要的(de)一个特(tè)质，即我(wǒ)们提倡的“道”。市(shì)场的乱(luàn)是(shì)暂时的，随着事(shì)实(shí)的清晰，投资路径也将(jiāng)会非(fēi)常(cháng)明确。这个路径，我们从产业(yè)视角(jiǎo)做了一下梳(shū)理，供(gōng)投资者参考。

　　具体而(ér)言：投(tóu)资(zī)的上限是产业现(xiàn)代化(huà)，科(kē)技(jì)自主(zhǔ)可用，数字化、高端化与智(zhì)能化是(shì)明确的(de)诗与远方，需要进行战略(lüè)布局。投资的下限是避免(miǎn)系统(tǒng)性的(de)风(fēng)险，在现代(dài)化的产业转型中(zhōng)，当前(qián)蕴藏风险和未来(lái)跟不上历史步伐的(de)产业是不能(néng)进行战略布局的。投(tóu)资的中间状态是周期与消费行(xíng)业，是(shì)战术性的(de)布局。

　　产业视角下的投资路(lù)线图(tú)

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创(chuàng)金合(hé)信基金首席经济学(xué)家，投委会委员兼(jiān)秘书长(zhǎng)，宏(hóng)观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部总监(jiān)，南开大学经济(jì)学博士，清华大(dà)学(xué)管理科学与(yǔ)工程(chéng)博(bó)士后。学(xué)术研究与教(jiào)学(xué)以及宏观经济(jì)走势、金融(róng)产(chǎn)品分析等实务领域经验丰富、成果卓著(zhù)。从业23年以来，一直(zhí)致力于在(zài)周期波(bō)动(dòng)的(de)框架内运(yùn)用(yòng)财(cái)政的(de)视角解构宏观(guān)经济的(de)运(yùn)行，将中国经济看作一份(fèn)资产，通过资(zī)本资(zī)产(chǎn)定价的(de)方式(shì)来确定(dìng)其价值与风险。

　　罗水星博士，创金(jīn)合信基(jī)金经理、首席宏观分(fēn)析(xī)师，2022年2月加入(rù)创金合(hé)信基金(jīn)。此前履职博时基(jī)金，负责宏观(guān)策(cè)略、宏(hóng)观政策、大类资产配置与择时研究。武汉大学学士，上海财经大学经济(jì)学硕士、博士(shì)，中国社科院(yuàn)经济(jì)学(xué)博士后，学术论文(wén)多发(fā)表于(yú)国际SSCI英文核心(xīn)经(jīng)济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 离婚多久复婚的概率最大，离婚多久复婚的概率最大呢