“现在的房地产很难再出(chū)现像(xiàng)过去十年的系统性行情。”思睿集(jí)团(tuán)合伙人、首席经济学家洪灏(hào)向(xiàng)《红周刊》表示，房地产行(xíng)业分化的愈加明显，让机构和投资(zī)者的(de)关注(zhù)度从板块向(xiàng)单个标的转移(yí)。上海(hǎi)利檀投资董事(shì)长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业(yè)来看，无论是业绩(jì)，还是估(gū)值，房(fáng)地(dì)产都已经双杀到了(le)最底部，而且(qiě)是反复地(dì)杀到了底部(bù)，再往下的空间已经不大了。

　　三道红(hóng)线等指标

　　成挖(wā)掘个股阿(ā)尔法重要参考

　　那么(me)如何寻找房地产(chǎn)个股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪(hóng)灏提(tí)醒，在房地产赛道中进(jìn)行选择，需要(yào)非常(cháng)小心，避免选了半(bàn)天，标的公司出现爆(bào)雷(léi)的情况。辨别方向的办法有哪些大自然二年级 怎样在野外辨别方向除此(cǐ)之(zhī)外，洪灏指出，需要满足以下三个基(jī)准：有大的国(guó)资背(bèi)景的、杠杆率较低(dī)的、此前没有踩过(guò)红线的。

　　他还表(biǎo)示，如果关注(zhù)一下今(jīn)年房地(dì)产的开发资金来(lái)源(yuán)，可以发(fā)现，其(qí)实银行的信贷倾向(xiàng)是不太愿意给房企贷款(kuǎn)的，房企(qǐ)的(de)主要资金来源来自(zì)新盘(pán)的销售。但今年新房的(de)销售(shòu)情况相较一般。再关注一下，哪些房企能从银行拿到钱，其实(shí)主要还(hái)是那些有国企背景(jǐng)的房企，民营房企相对比较困难，所以(yǐ)整(zhěng)个行业出现了一个很明显的(de)分化，无论是在销售，还(hái)是融资等各个方面都非常明显。现在有(yǒu)国资背(bèi)景(jǐng)的房企在资(zī)本市场表现相对较好，但(dàn)没有国资背景的(de)民营房企股价大多表现很一般。

　　陈(chén)昊扬则向(xiàng)《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，在房地产(chǎn)行业内(nèi)，我们的逻辑是，“寻找最后(hòu)的赢(yíng)家”。而(ér)具体(tǐ)到如何挖掘，我(wǒ)们会特别重(zhòng)视企业的成本优势，更具(jù)体一点，就是它(tā)的净借贷水平（净(jìng)负(fù)债率）是不(bù)是(shì)行业内的最(zuì)低水平；利润(rùn)率(lǜ)是不是行业内最高的(de)；融资(zī)成(chéng)本是否是行业内最低的；建(jiàn)安成本是(shì)否也是(shì)业内(nèi)最(zuì)低的(de)；这些都是我们(men)看(kàn)重的一家房企的综合成本。

　　需(xū)要注意的是，能(néng)够(gòu)同时满足上述条件的(de)房企并(bìng)不多。即便(biàn)是在国央(yāng)企中，仍有部分(fēn)房企出现了“三道红线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的(de)趋势。以(yǐ)A股为例(lì)，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发(fā)展、陆家嘴、格力地产、西藏(cáng)城投、中交地产(chǎn)、中国(guó)武(wǔ)夷等国央(yāng)企“三道红线”全踩。

　　除(chú)此之(zhī)外，城建(jiàn)发展、京投发展、光明地产、云南城投、首开股份、珠江股份、城(chéng)投控股等国央企房企也踩(cǎi)了“三道红线”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩张房(fáng)企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙(zhé)

　　不(bù)难看出(chū)，即便是有(yǒu)着较稳健特色的国央企房企(qǐ)，其财(cái)务指标称得上完全健(jiàn)康的(de)仍(réng)是少数。而更加值(zhí)得注意的是，在2022年(nián)，不少国企，甚至地(dì)方国企开(kāi)始大(dà)举扩张(zhāng)。而这无疑又进一步考验着国央企的资金链(liàn)情况。

　　对房企而(ér)言(yán)，扩张(zhāng)速度的张弛有(yǒu)度尤为(wèi)重(zhòng)要，节奏把握准确，有(yǒu)助于房企储备(bèi)优质“弹药”；但过于乐观的预判未来市(shì)场，以及过(guò)于激进的扩张拿地节奏也有可能让房企重蹈此前的高杠(gāng)杆(gān)覆(fù)辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置的一家房企进行(xíng)举例，它从(cóng)2018年开始到2021年，连续4年(nián)的净借贷比(bǐ)例都维持(chí)在33％左右，完(wán)全(quán)没有(yǒu)增(zēng)加杠杆(gān)比例。而到2022年(nián)，这家房企明显感觉到机会来了，其(qí)开始在(zài)一线城市(shì)进行大举拿地，净负债率也(yě)由(yóu)此(cǐ)前的33％左(zuǒ)右(yòu)水(shuǐ)准提高(gāo)到45％左右，涨(zhǎng)了接近三分之一。与此(cǐ)同时，该(gāi)房(fáng)企新购入(rù)地块也(yě)实现了快速的开盘利用(yòng)率，预计今(jīn)年会有(yǒu)更多的(de)楼盘入市。像(xiàng)这类企业(yè)就符合“最后的赢(yíng)家”的特点(diǎn)。一(yī)方(fāng)面，在于它本身(shēn)储备了很多弹药(yào)，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半在一线城(chéng)市，另(lìng)外(wài)一半也主(zhǔ)要集中在强二线和二(èr)线城市；另一方(fāng)面(miàn)，它(tā)的(de)扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样(yàng)提醒道，与之相反，有些房企(qǐ)的(de)扩(kuò)张速度让(ràng)人感觉又回(huí)到了2016年(nián)、2017年，或者说看(kàn)到了2016年～2020年(nián)期间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机会时要(yào)出(chū)手，但(dàn)出手的(de)章法仍(réng)要小(xiǎo)心，如果(guǒ)负债率扩张(zhāng)得太快，但未来的两年(nián)市场没(méi)有想象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那(nà)么如何(hé)来衡量一家房企的(de)扩张速度是否激进？陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊(kān)》表示，主要还(hái)是看房企的净负债(zhài)率水平，在我(wǒ)看(kàn)来，这个比(bǐ)例(lì)如(rú)果超(chāo)过60％，就是扩张得过于(yú)快速了。

　　不难(nán)看出，这一标(biāo)准要比“三道红线”对房企的净负债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊(hào)扬解释(shì)，当前房地(dì)产行业的(de)复苏速度并没(méi)有那么快，所以(yǐ)要规避公司净负债(zhài)率提高(gāo)到一个比较危险(xiǎn)的水(shuǐ)平(píng)。

　　《红周(zhōu)刊》对(duì)在2022年拿地较积极的(de)房企梳理(lǐ)发(fā)现，中交地产(chǎn)、中国(guó)金茂、华(huá)发股份、越秀地(dì)产(chǎn)、绿城中国、保利发展等(děng)房企2022年净(jìng)负债(zhài)率都在60％之上。其中，中交地产(chǎn)净负债率持续(xù)居(jū)高不下，在2020年至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对比的是，华润置地、中国(guó)海外(wài)发展、万科A、滨江集(jí)团、招商蛇口、龙(lóng)湖(hú)集团等房企在践行较(jiào)积极的拿地策(cè)略的同时，也较好地控制了公(gōng)司的(de)扩(kuò)张速度与净负(fù)债率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江集团等个别民营房(fáng)企(qǐ)

　　或具备“最(zuì)后(hòu)赢(yíng)家”的(de)黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是(shì)以同(tóng)一筛选标准来(lái)看国央企与民营房企，但在各维度的实际表(biǎo)现上，国央企(qǐ)确(què)实会更胜一(yī)筹。如(rú)国央企的融资成本更低，融资渠道也更顺畅(chàng)，能够做到想融就(jiù)融，这(zhè)样，国(guó)央企自然而然就具有(yǒu)天(tiān)然优势。

　　虽然对(duì)比民(mín)营房企(qǐ)，机构(gòu)更(gèng)加看好国央企，但这也并不意味着，民营(yíng)企业中(zhōng)就(jiù)没(méi)有“黑马”的存(cún)在(zài)。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样受到机构的青睐。比如，根据2023年(nián)一季报，滨江集团的(de)十大流通股东中新进了“中(zhōng)国工商银行(xíng)股份有限公司(sī)－景顺(shùn)长城(chéng)中(zhōng)国回(huí)报(bào)灵活配置混合(hé)型证券投资基金”“全国社保基金(jīn)一一六(liù)组合”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马(mǎ)资产管理有限公司就长期(qī)持有滨江集团(tuán)。根据一季报(bào)，该资产(chǎn)公司(sī)的几(jǐ)只产品(pǐn)合计持有(yǒu)滨江集团9543万(wàn)股，约占(zhàn)流(liú)通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和(hé)其自(zì)身的基本面表(biǎo)现存在一定关系。2020年以来的近(jìn)三年时间，房地产(chǎn)市场整体在走(zǒu)“下(xià)坡路”，但(dàn)作为杭州本土房企(qǐ)的滨(bīn)江集(jí)团(tuán)仍是表现出较强的韧劲，2020年(nián)以来(lái)，滨(bīn)江集团在业绩表现、销(xiāo)售规模、新增土(tǔ)储、股价表现等(děng)多维度都(dōu)表现了较强的增(zēng)长(zhǎng)势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿(yì)元(yuán)、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的2023年一季(jì)报，今(jīn)年(nián)一(yī)季度，滨江集团更是实(shí)现(xiàn)了扣非归母净利润5.41亿(yì)元，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜(tóng)时(shí)代”仍能保持自身业绩的持续增长(zhǎng)，和滨江(jiāng)集团扎根杭州的战略布局关系密切。根(gēn)据2022年年报，滨江集(jí)团有(yǒu)近七成营收来自杭(háng)州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重只占到近六成。近三年持续(xù)稳居杭州(zhōu)房企销售排名第一。

　　与此同时(shí)，滨江集(jí)团在(zài)杭州的土储补充同样较(jiào)为积极，根据诸(zhū)葛找房(fáng)、住在杭州网(wǎng)数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿地金额依(yī)次(cì)为404.6亿元(yuán)、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本(běn)土第一。

　　而滨江集团在杭州的较突出表(biǎo)现，也让滨江集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江(jiāng)集团的房企排(pái)名已冲进前十，根据中(zhōng)指数据，2023年前(qián)4月，滨江(jiāng)集团(tuán)实现销(xiāo)售额607.3亿元，位列房企第九(jiǔ)位(wèi)。

　　值得注(zhù)意的(de)是，2020年至今(jīn)，滨江集团股价翻了(le)超(chāo)一倍以上，而近(jìn)期，滨江集团更是迎来多家机(jī)构的集中(zhōng)调研。滨江(jiāng)集(jí)团发布公告表示(shì)，公司(sī)于(yú)5月10日接受了信达证券、金鹰基金、建信养老、新华(huá)养老等18家机构调研。

　　产业链布局重点移至(zhì)存量赛(sài)道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际(jì)上房(fáng)地产开发只(zhǐ)是(shì)房地产产业链(liàn)上(shàng)的中游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应(yīng)商，而(ér)下游应用行(xíng)业主要包括中介服务、家(jiā)用电(diàn)器、物业管理、家居用品(pǐn)。综合(hé)《红(hóng)周刊》的(de)采访(fǎng)，房地产开发环节与(yǔ)上游材料端息息相关(guān)，新盘开工不足(zú)导致上游不被看(kàn)好，机构寻觅个股阿尔法的思(sī)路渐渐移至下游。“中国房地(dì)产行(xíng)业在进入(rù)存量房时代，所以对(duì)地产(chǎn)产业链，尤其是偏消费属性的家装家(jiā)居领域，我们相对看好，因为居民保有(yǒu)的住房规模越来越大，随着时间的增加，内装更新(xīn)的需求也会越来越多。美国过去的数据充分说明(míng)了(le)这一点，在新房销售见顶之(zhī)后(hòu)，家具消费的(de)增长却一直都很好(hǎo)。对于地产(chǎn)产业链(liàn)，我们相对看(kàn)好和内装相(xiāng)关的行业，例如消费建材、家居装饰等(děng)。”万(wàn)家基金人士(shì)表示。

　　而根据(jù)《红(hóng)周刊》对下(xià)游细(xì)分中相关赛道龙头年内表(biǎo)现的统计(jì)，目前(qián)暂居前两位(wèi)的都是来自(zì)家纺(fǎng)赛道的公司(sī)，它们(men)分别是富安娜和水星(xīng)家纺，特别是(shì)前者(zhě)在月线连(lián)收(shōu)七(qī)根阳(yáng)线的基础上(shàng)，年内迄今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为例，富(fù)安(ān)娜主(zhǔ)要从(cóng)事纺织家(jiā)居(jū)、睡眠家居、生活类产品的研发、设计、生(shēng)产(chǎn)及销售，旗下拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇(qí)智(zhì)”自有品牌。第一季(jì)度(dù)报告显示，报(bào)告期内，富安娜(nà)实现营业收入(rù)约(yuē)6.2亿元，同比(bǐ)减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不过实现归(guī)属于上市公司股东的净利(lì)润约1.11亿元(yuán)，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季报的十(shí)大流(liú)通股(gǔ)股东来看，能(néng)够(gòu)发(fā)现该股早已成为(wèi)基金重仓股(gǔ)的(de)天(tiān)下(xià)，彼(bǐ)时包括公募(mù)的(de)中欧价(jià)值发现、中欧潜力价(jià)值、工(gōng)银瑞信灵(líng)动(dòng)价值(zhí)、宝盈新(xīn)价值和私(sī)募的明河(hé)2016，都在其中出现，占据了半(bàn)壁江山。需要强调的是，中欧(ōu)的两只基金都(dōu)是价(jià)值派基金经理曹名长在管的产品，首季其(qí)同时重仓(cāng)的房地产产业链股票还有金地集团和(hé)大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风(fēng)光一时的家居板块也因疫情、消(xiāo)费复苏进程(chéng)缓慢等多因素一度沉寂，不过好在(zài)困境反(fǎn)转露出曙光，家居板块中年内表现最好的(de)是志(zhì)邦家(jiā)居。同一时间段，该股年(nián)内上涨已经超过23％，从业绩(jì)来看，无(wú)论(lùn)是营收还是归母净利润，公司都实(shí)现了同比双升。

　　从公(gōng)司的十大流通股股东来(lái)看，《红周刊》发现广发基金(jīn)经(jīng)理罗洋慧眼(yǎn)独具(jù)，一季报中他管理(辨别方向的办法有哪些大自然二年级 怎样在野外辨别方向lǐ)的广(guǎng)发策略优选和广发安宏回(huí)报均增加了(le)持股，而这两只产品也成为志邦(bāng)家居十(shí)大流通(tōng)股股东中仅有的两只(zhǐ)公募。有意思的是，他似乎对于定制家居类标的情有独钟，在另一(yī)家赛道公司金(jīn)牌橱(chú)柜中，他管理的全部三(sān)只产(chǎn)品均登榜十大(dà)流通股股东，其也成为他的独门重仓股。

　　除(chú)去家(jiā)居家纺外，下游的物业股也越来越被机构(gòu)所青睐(lài)，不(bù)过(guò)这(zhè)类标的(de)大(dà)多在(zài)香港上市，如何选(xuǎn)择(zé)成(chéng)为难(nán)题。对此，前述上海公募基金(jīn)经理举例分析：“物业服务不是一个高毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣的是市场化应该挣的钱(qián)，以我曾经(jīng)买的绿城服务为(wèi)例(lì)，它在中(zhōng)高端楼盘占比是比(bǐ)较高的，每年到期的(de)合同里提价成功率(lǜ)在(zài)30％～40％。它能做到滚动(dòng)的(de)大部(bù)分项(xiàng)目到期之后，经过两三轮合(hé)同周期(qī)还(hái)能做(zuò)到产品提(tí)价。”

　　“行业里真正(zhèng)能(néng)做到产品提价的公司(sī)很少，因为物业公司很容易一开始是挣钱的，后面(miàn)因为(wèi)保安这(zhè)些固定人(rén)员成(chéng)本的年度增长，不(bù)过(guò)服(fú)务没有特(tè)别好，客(kè)户(hù)没有(yǒu)那么满意，能做到提价难度(dù)是非(fēi)常大的。但是该公司能在业内做到到期之后提(tí)价(jià)率比较高，这跟它的定位和(hé)比较好(hǎo)的服务是有关系的(de)。”他进一步强调。

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