“现在(zài)的房地(dì)产很难再出(chū)现(xiàn)像过去十(shí)年的(de)系统(tǒng)性行情(qíng)。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪(hóng)灏(hào)向《红周刊》表示，房地产(chǎn)行(xíng)业分化的愈(yù)加明显(xiǎn)，让(ràng)机构(gòu)和投资(zī)者的(de)关注度(dù)从板块(kuài)向单个(gè)标的(de)转移。上(shàng)海利檀(tán)投资(zī)董事(shì)长陈昊扬向《红周刊》指(zhǐ)出，从(cóng)行业来看，无论是业(yè)绩(jì)，还是估值(zhí)，房地产都已经双杀到了最底部，而且是(shì)反(fǎn)复地杀到了底部，再往下的空间已经不大了。

　　三(sān)道红(hóng)线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要(yào)参(cān)考

　　那么如何寻找(zhǎo)房地(dì)产个股的(de)阿(ā)尔法呢？

　　洪灏(hào)提(tí)醒，在房地(dì)产赛道中(zhōng)进行选择(zé)，需要(yào)非常(cháng)小(xiǎo)心，避免选了半(bàn)天，标的公(gōng)司出(chū)现(xiàn)爆(bào)雷的情况。除此之外(wài)，洪灏指出，需要满(mǎn)足以(yǐ)下(xià)三(sān)个(gè)基准(zhǔn)：有大的国(guó)资背景的、杠(gāng)杆率较(jiào)低的、此前没有踩过(guò)红(hóng)线的。

　　他还表示(shì)，如(rú)果(guǒ)关注一(yī)下今年房地产的开发资(zī)金来源，可(kě)以发现，其实银行的(de)信贷倾向是不太愿意给房(fáng)企贷(dài)款的，房企的主要资金来源来自新盘的销(xiāo)售(shòu)。但今(jīn)年(nián)新房的销售(shòu)情况(kuàng)相较一般(bān)。再关注一下，哪(nǎ)些房企能从银(yín)行拿到钱，其实(shí)主要还是那些有国企(qǐ)背景的房(fáng)企(qǐ)，民营房企(qǐ)相对比较困难，所以整个行业出现了一个很明显的分化，无论是在销售(shòu)，还是融资等各个方面都非(fēi)常明(míng)显。现在有国资背景的房企(qǐ)在资本市(shì)场(chǎng)表(biǎo)现相对(duì)较好，但没有国资背景的民(mín)营房企股价大(dà)多表现很(hěn)一般。

　　陈昊(hào)扬则向(xiàng)《红周刊》表示，在房地产(chǎn)行业(yè)内，我们的逻辑是(shì)，“寻找(zhǎo)最后的赢家(jiā)”。而具体(tǐ)到如(rú)何挖掘，我(wǒ)们会特别重视企业的成本优势，更具体一点，就是它的净借贷(dài)水平(píng)（净负债率）是(shì)不是行业内的最低水平；利润率是不是行业内最高的；融资成本(běn)是否是行业(yè)内最低的；建安(ān)成本是否(fǒu)也是业内最(zuì)低的(de)；这些都(dōu)是我们看重(zhòng)的一家(jiā)房(fáng)企的(de)综合成本。

　　需要注意的(de)是，能够同时(shí)满足上述条(tiáo)件的(de)房企并(bìng)不多。即便(biàn)是在国央企(qǐ)中，仍有部(bù)分(fēn)房企(qǐ)出现了“三(sān)道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶(è)化(huà)的(de)趋势。以A股为例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末(mò)，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷等国(guó)央企“三道红线”全(quán)踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光明地产、云南城投、首开股(gǔ)份、珠江股(gǔ)份(fèn)、城投控股(gǔ)等国央企房企也踩了“三道(dào)红线(xiàn)”中的(de)两条。

　　2022年(nián)激进扩(kuò)张房企

　　需警惕(tì)其重蹈覆辙(zhé)

　　不难看出(chū)，即便是冯石原型人物是谁 冯石陆光达原型(shì)有(yǒu)着(zhe)较(jiào)稳健(jiàn)特色的国央企房企，其财务(wù)指标称(chēng)得上(shàng)完全健(jiàn)康的仍是少数。而(ér)更加值(zhí)得注意的是，在2022年，不少国(guó)企，甚至地方国企开始大(dà)举(jǔ)扩张(zhāng)。而这无疑又进一步考验着国(guó)央企的(de)资金(jīn)链(liàn)情况。

　　对房企而言，扩(kuò)张速度的张弛有度尤为重要，节奏把(bǎ)握(wò)准确，有助(zhù)于房企储备优(yōu)质“弹药”；但过于乐观的预判(pàn)未(wèi)来市场，以及过(guò)于激进(jìn)的扩张拿地(dì)节奏也有可能让房企重蹈此(cǐ)前的高杠杆(gān)覆辙(zhé)。

　　陈昊(hào)扬以其配置的(de)一家房(fáng)企进行举例(lì)，它从2018年开始到2021年，连续(xù)4年(nián)的净借(jiè)贷比(bǐ)例(lì)都维持在33％左右，完全没有增加(jiā)杠杆(gān)比例。而到2022年，这家房(fáng)企明(míng)显感(gǎn)觉到(dào)机(jī)会来了，其开始在一线城(chéng)市进行大(dà)举拿地，净负债率也由(yóu)此前(qián)的33％左(zuǒ)右水(shuǐ)准提(tí)高到45％左右，涨了(le)接近三分之一。与此同时，该房企新(xīn)购入地块也实现(xiàn)了快速(sù)的开盘(pán)利用率(lǜ)，预(yù)计今(jīn)年会有更多的(de)楼盘入(rù)市。像这(zhè)类企(qǐ)业就符合(hé)“最(zuì)后的赢家(jiā)”的特(tè)点。一方面，在于(yú)它本(běn)身储备了很多弹(dàn)药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一(yī)线城市，另(lìng)外一半(bàn)也主要(yào)集中在强二线和二线城市(shì)；另一(yī)方面，它的扩(kuò)张是(shì)有节(jié)制地(dì)扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒道，与(yǔ)之(zhī)相反，有些房企(qǐ)的(de)扩张速度让人(rén)感(gǎn)觉又回到了(le)2016年、2017年(nián)，或者(zhě)说(shuō)看到了2016年～2020年期(qī)间扩张的民营企(qǐ)业的影子。虽然说，见到机会时(shí)要(yào)出手(shǒu)，但出(chū)手的章法仍要小心，如(rú)果负(fù)债率扩(kuò)张得太(tài)快(kuài)，但未来的两(liǎng)年(nián)市场没有想象得(dé)那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么(me)如(rú)何来(lái)衡(héng)量一家房企的扩(kuò)张(zhāng)速(sù)度是否激进(jìn)？陈(chén)昊扬(yáng)向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，主要还是(shì)看房企的净负债率水平(píng)，在我看来，这个比例(lì)如(rú)果超过60％，就(jiù)是(shì)扩张(zhāng)得(dé)过于(yú)快速了。

　　不(bù)难看出，这一标准要比“三道红线”对房企(qǐ)的净负债率要求不(bù)得高于100％要(yào)更加(jiā)严格(gé)。陈昊(hào)扬(yáng)解释，当(dāng)前房地产行业的复苏速度并没有(yǒu)那么快，所以要规避公司(sī)净负(fù)债率提高到(dào)一个(gè)比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积(jī)极的房(fáng)企梳理发(fā)现(xiàn)，中交地(dì)产、中国金茂、华发(fā)股份、越(yuè)秀(xiù)地产、绿城中国、保利发展等房(fáng)企(qǐ)2022年(nián)净负债率都(dōu)在60％之(zhī)上。其中，中交地产净负债率持续居(jū)高不下(xià)，在2020年至2022年(nián)期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华(huá)润(rùn)置地、中国(guó)海(hǎi)外发展、万科A、滨江集(jí)团(tuán)、招商蛇口、龙(lóng)湖集团等房企在践行较积极(jí)的拿地策(cè)略的(de)同时，也(yě)较好地(dì)控(kòng)制了公司(sī)的扩张速度(dù)与净负债(zhài)率水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江集团(tuán)等(děng)个别民(mín)营(yíng)房(fáng)企(qǐ)

　　或具备“最后赢(yíng)家(jiā)”的黑马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上，他们是以(yǐ)同(tóng)一筛(shāi)选标准来看国央企与民(mín)营房(fáng)企，但在(zài)各维度的(de)实际表现(xiàn)上，国央企(qǐ)确实会更胜一筹。如(rú)国(guó)央(yāng)企的(de)融资(zī)成本(běn)更低，融(róng)资渠道也更顺(shùn)畅(chàng)，能够做到想融就(jiù)融，这样，国央企(qǐ)自(zì)然而然就具(jù)有天然优势。

　　虽然对(duì)比民营房企，机构(gòu)更加看好国央(yāng)企，但这(zhè)也并不意(yì)味(wèi)着(zhe)，民营(yíng)企(qǐ)业中就(jiù)没有“黑(hēi)马”的(de)存(cún)在。

　　据(jù)《红周(zhōu)刊(kān)》梳理发现，仍有少数民营房企同样受到机(jī)构的青睐。比如，根据(jù)2023年一季报，滨江集(jí)团的十大流通(tōng)股(gǔ)东中新进了“中(zhōng)国工商银行股份有限公司－景顺长(zhǎng)城中国回报(bào)灵活配(pèi)置混合(hé)型(xíng)证券投资基金”“全国社保基(jī)金一(yī)一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海阿巴马资(zī)产管理(lǐ)有限公司就长期持(chí)有滨江集团。根据一(yī)季报，该资产(chǎn)公司(sī)的几只产品合计持有滨江集团(tuán)9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青睐，和其自身的基本面表现存在一定关系(xì)。2020年以来的(de)近三年时间，房地(dì)产市(shì)场整(zhěng)体在走“下坡(pō)路”，但(dàn)作(zuò)为杭州本土房企的滨江(jiāng)集团仍是表现出较强的韧劲(jìn)，2020年以来，滨(bīn)江集团在业绩表现、销售规模(mó)、新增土储、股(gǔ)价表现等多维度都表现了(le)较强的(de)增长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净利润依(yī)次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据(jù)近期发布(bù)的2023年一季报，今年一季度，滨(bīn)江(jiāng)集团更是实现了扣非归母(mǔ)净利润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代”仍(réng)能保持自(zì)身业绩的持续增长，和(hé)滨江集(jí)团扎根(gēn)杭州的战略布局(jú)关系密切。根据2022年年报，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团有(yǒu)近(jìn)七成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州(zhōu)地区的营收比重只占到近(jìn)六(liù)成。近三年持(chí)续稳居杭州房(fáng)企销售排(pái)名第一(yī)。

　　与(yǔ)此同时，滨江集团在杭(háng)州的土储补(bǔ)充(chōng)同样较为积极，根据诸葛找房(fáng)、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地(dì)金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州(zhōu)的本土第一(yī)。

　　而滨江集团在杭州的较突出(chū)表现(xiàn)，也让滨江集团的房(fáng)企排名迅(xùn)速提升。到(dào)2023年，滨(bīn)江集团的房企(qǐ)排名已冲进前十(shí)，根据中指数据，2023年(nián)前4月，滨江集(jí)团实现销售额(é)607.3亿(yì)元，位列房企第(dì)九(jiǔ)位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至今(jīn)，滨江集团股价翻了超一倍以(yǐ)上，而近期，滨江集(jí)团更是迎来多(duō)家机构(gòu)的集(jí)中调(diào)研。滨江集团发布公告表示，公司(sī)于5月10日接受(shòu)了信(xìn)达证(zhèng)券、金(jīn)鹰基金、建(jiàn)信养老、新华养(yǎng)老等18家(jiā)机构(gòu)调研。

　　产业链布(bù)局重点移至存(cún)量赛道

　　机(jī)构在下游家(jiā)纺、家居(jū)、物业觅α

　　实际上房地(dì)产开发只是(shì)房地产产业链上的中游环节，其上(shàng)游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤(xiān)等材(cái)料(liào)供应商，而下游应(yīng)用(yòng)行业主要包括中(zhōng)介(jiè)服(fú)务、家用电器、物业管理、家居用品。综合(hé)《红周刊》的采访，房(fáng)地产开发(fā)环节与上游材(cái)料端息(xī)息(xī)相关(guān)，新盘开工(gōng)不(bù)足导致上游不被看好，机构(gòu)寻觅个(gè)股阿尔法的(de)思(sī)路渐渐移至下游。“中国房(fáng)地产行业在进入(rù)存量(liàng)房时代，所以(yǐ)对地(dì)产产业链，尤其是偏消费属性的家装家居领域，我们相对(duì)看(kàn)好，因为(wèi)居民保有的(de)住(zhù)房规模越(yuè)来(lái)越大，随着(zhe)时间(jiān)的增加，内装更新的需求也会越来(lái)越多。美国过去(qù)的数据充分说(shuō)明了这(zhè)一(yī)点，在新房销售见顶之后，家具消费的增长却一直都很(hěn)好。对于地产产业链，我们相(xiāng)对看好(hǎo)和内装(zhuāng)相关的行业，例如(rú)消(xiāo)费建材、家居装饰等(děng)。”万家基(jī)金(jīn)人士表示(shì)。

　　而根据(jù)《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》对下游细分中相关(guān)赛道龙头年内表现的(de)统计，目(mù)前暂居前两位(wèi)的都是来自家纺赛道的公司，它们分别是富(fù)安娜(nà)和(hé)水星家纺(fǎng)，特(tè)别是(shì)前者在月线连收(shōu)七根阳(yáng)线的基础上(shàng)，年内迄(qì)今涨幅已经(jīng)逼近(jìn)30％。

　　以前者(zhě)为例，富安娜主要从事纺(fǎng)织家居、睡眠家居、生活类产(chǎn)品的研发(fā)、设(shè)计、生(shēng)产(chǎn)及销售(shòu)，旗(qí)下拥(yōng)有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自有(yǒu)品(pǐn)牌。第一季度报告显(xiǎn)示(shì)，报告期内，富安娜(nà)实现营业收入约6.2亿元(yuán)，同比(bǐ)减(jiǎn)少7.57％；不过实(shí)现归(guī)属(shǔ)于上(shàng)市(shì)公司股东的净利润约1.11亿元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上市公司一季报(bào)的十大流通股股东来看，能够发现该(gāi)股早已成为基(jī)金重(zhòng)仓股的天下，彼时(shí)包括(kuò)公募的中欧价值发现(xiàn)、中欧潜力价值、工银瑞信灵动(dòng)价值、宝盈(yíng)新(xīn)价值和私募的明河2016，都在其中出(chū)现，占据了半(bàn)壁(bì)江山(shān)。需要强调的(de)是，中欧的两只(zhǐ)基(jī)金都是价值派基金经理曹名长在管(guǎn)的产品，首季其同时重仓(cāng)的房(fáng)地产产业(yè)链股票还有金地集团(tuán)和(hé)大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾(céng)经(jīng)风光一时的家居板块也因疫情、消费复苏进(jìn)程缓慢等多因素一度沉寂，不过好在(zài)困境反转(zhuǎn)露出曙光，家居板块中(zhōng)年内表现最好的是志邦家居。同一时间(jiān)段(duàn)，该股年内上(shàng)涨已经超(chāo)过23％，从业绩来看，无(wú)论是营(yíng)收(shōu)还是归母净(jìng)利(lì)润，公司都实现了(le)同比双升。

　　从公司的十大流通(tōng)股股(gǔ)东来看，《红(hóng)周刊》发(fā)现广(guǎng)发(fā)基金经理(lǐ)罗洋慧(huì)眼独具，一季报(bào)中他(tā)管(guǎn)理(lǐ)的广发(fā)策略优选和广发(fā)安宏回(huí)报均增(zēng)加了持股(gǔ)，而这两只(zhǐ)产品也成为志(zhì)邦家居十(shí)大流(liú)通股股东中仅(jǐn)有的两只公募。有意(yì)思的是，他似(shì)乎对于定制(zhì)家居类(lèi)标的(de)情有独钟，在另(lìng)一家赛道公(gōng)司(sī)金牌橱柜中(zhōng)，他(tā)管理的全部三只产(chǎn)品均登(dēng)榜十大(dà)流(liú)通股股东，其也(yě)成为他的独门重仓股。

　　除去家居家纺外(wài)，下游的物业股也越来越(yuè)被(bèi)机构所(suǒ)青睐，不过这(zhè)类标(biāo)的大多在香港上市(shì)，如(rú)何(hé)选(xu冯石原型人物是谁 冯石陆光达原型ǎn)择成为难题。对此(cǐ)，前述上(shàng)海公募基金经(jīng)理举例分(fēn)析(xī)：“物业服务(wù)不是一个高毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我选(xuǎn)公司还是希望挣的是市场化(huà)应该挣的(de)钱，以我(wǒ)曾经买的绿城(chéng)服(fú)务为(wèi)例，它在中高端楼盘占(zhàn)比是(shì)比较高的，每(měi)年(nián)到期的合同里提价(jià)成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到(dào)期之后，经过两(liǎng)三轮合同周(zhōu)期(qī)还能(néng)做(zuò)到(dào)产品提(tí)价。”

　　“行业里真正能做到产(chǎn)品提(tí)价的公(gōn冯石原型人物是谁 冯石陆光达原型g)司很少，因为物业(yè)公司很容易一开始是(shì)挣钱的(de)，后面(miàn)因(yīn)为保安(ān)这些固定人(rén)员(yuán)成本(běn)的年度增(zēng)长，不过服(fú)务没有特别好(hǎo)，客户没有那么满(mǎn)意，能做到提价难度是非常大的。但(dàn)是该公(gōng)司能在(zài)业内做到到期(qī)之后提价率比(bǐ)较(jiào)高，这跟它的定位(wèi)和(hé)比较好的服(fú)务是有关系的。”他进一(yī)步强(qiáng)调(diào)。

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