金融界5月27日(rì)消(xiāo)息 近日因为昆明(míng)国(guó)资委的一封(fēng)声明，让城投债成(chéng)为关注的焦点，当前地方债(zhài)的规模和(hé)地方政府(fǔ)的偿(cháng)债能力(lì)已(yǐ)经越来越被(bèi)重视。如何如何处(chù)置地方债务？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷发文称，地方债(zhài)包(bāo)括地方一般(bān)债、专项债和包(bāo)括城(chéng)投债(zhài)在内的(de)各种隐(yǐn)形债(zhài)，其规(guī)模究(jiū)竟有(yǒu)多(duō)大，尚(shàng)有争议，但(dàn)增长迅(xùn)猛。包括银行、保(bǎo)险、基金(jīn)等(děng)在(zài)内的机构(gòu)投资(zī)者是地(dì)方(fāng)债的主要持有(yǒu)者，他们普遍(biàn)担(dān)心(xīn)的还是城投债务、非标等地方政府隐形债风险。例如，近期贵州省政(zhèng)府发展研究中(zhōng)心提出，“化债工作推进异常艰(jiān)难(nán)，仅依靠自身能(néng)力已(yǐ)无(wú)法得到有效解决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的背景(jǐng)下，地(dì)方政(zhèng)府的(de)财权与(yǔ)事权不匹配问题(tí)又(yòu)凸显出来。在我国政府(fǔ)杠(gāng)杆率水平并(bìng)不算高的前提下，我国地(dì)方政府的杠杆率水平确实够高了。需要调整中央(yāng)和(hé)地方之间债务余额(é)的比例关(guān)系。“今后应加大中央(yāng)政(zhèng)府的发债规模，为地方经(jīng)济减负。”他明确指出。

　　李迅雷(léi)认为，在当前中国经(jīng)济转型的(de)关(guān)键(jiàn)阶(jiē)段(duàn)，维护地(dì)方政府的信(xìn)用，防范(fàn)区域性金融风险显得尤为重要，故在城投公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债的(de)“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李迅雷建(jiàn)议(yì)给予困难省份一定(dìng)的“托底”支持，在政策上(shàng)大力度支持(chí)地方政府“化债”。如(rú)帮助地方政府（如城(chéng)投公(gōng)司的(de)借新(xīn)还旧）降低债(zhài)务(wù)成本(běn)、拉(lā)长债务期限（非债券(quàn)类债(zhài)务展期，如遵(zūn)义道桥实践银行贷款展期(qī)），通过政策性(xìng)银(yín)行或商(shāng)业银行的低息(xī)资金来降(jiàng)低债务(wù)成(chéng)本，让债(zhài)务更加容易(yì)滚续(xù)。

　　李(lǐ)迅雷还(hái)建(jiàn)议，中央政策上支持地(dì)方政府(fǔ)通过出让国有(yǒu)资产来(lái)偿债(zhài)。他(tā)表(biǎo)示这类(lèi)典型案例为(wèi)“茅(máo)台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅(máo)台集(jí)团两次公告(gào)无偿划转上市公(gōng)司共计(jì)1亿股股份（合计(jì)占贵州(zhōu)茅台总股本(běn)8％，按当时市(shì)价计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　以下文(wén)字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地(dì)方债(zhài)务的辨(biàn)证(zhèng)思考》

　　截至2022年末全(quán)国城投有息债务(wù)54.1万亿(yì)元

　　城投平台成为地方债务(wù)主要(yào)体(tǐ)现(xiàn)形式

　　城投债(zhài)是指城投(tóu)企业(yè)公开(kāi)发行的公司债券和中期票据。按(àn)照新(xīn)预算法、“43号文”出(chū)台明确城投债与地方(fāng)政府信用脱钩，城投公司定位由(yóu)地方(fāng)政府(fǔ)投融资机构(gòu)转变为(wèi)市场化运(yùn)营主体，地方(fāng)政府不再(zài)对城投(tóu)债(zhài)兜底。但实际上市场(chǎng)仍然把(bǎ)城投(tóu)债看作由(yóu)地方政府背书的高(gāo)信(xìn)用等级债券。

　　因此城(chéng)投(tóu)公司通常都(dōu)是(shì)地(dì)方(fāng)政府下设的投融资机(jī)构，很难完全独立成为与政府无关的纯市场化的企业(yè)。城投(tóu)的债务主要包括向银行借款和发(fā)行债券融资这两种方式，以(yǐ)前一种方式为主，但后一种债权融资的规模也(yě)不小(xiǎo)，到2022年(nián)末(mò)，余额估计(jì)在13万亿元以(yǐ)上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债务快速(sù)扩张，每(měi)年增速均保持(chí)在(zài)10％以上，到2022年末，全(quán)国城投(tóu)有息债务(wù)为(wèi)54.1万亿元，相(xiāng)较(jiào)2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投平台(tái)实际上已经成为地(dì)方债(zhài)务的(de)主(zhǔ)要体现形式，规模(mó)明(míng)显超过地方政府的一般债和(hé)专项债之(zhī)和。城投(tóu)平台中，如今，城(chéng)投平台的债券余(yú)额大约为13.8万亿(yì)元，迄今并无(wú)违(wéi)约案例，说(shuō)明城投(tóu)债(zhài)仍属于(yú)地方政(zhèng)府背书(shū)的高等级信用(yòng)债。但是(shì)，城投平台的非标违(wéi)约情况时有发生，银行贷款展期、调整(zhěng)还(hái)贷(dài)方式的也(yě)比较多。

　　地(dì)方政府应确保城投债按时兑付，不能轻易(yì)违(wéi)约

　　当前(qián)市场对地(dì)方政(zhèng)府债务(wù)增(zēng)长和财政收入(rù)增速下(xià)降(jiàng)甚至负增长(zhǎng)的(de)现(xiàn)象普遍担心，尤(yóu)其对财力偏弱的东北、中(zhōng)西部省份，城投(tóu)债(zhài)的(de)收益(yì)率(lǜ)普遍高于东(dōng)部发达(dá)省(shěng)市(shì)。2022年13个(gè)省土地(dì)出让(ràng)金对(duì)政(zhèng)府债务利息覆盖程(chéng)度不(bù)足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除(chú)城投(tóu)拿地之后，捉襟见肘的情况更加明显(xiǎn)。

　　河(hé)南的永煤债违(wéi)约之后，对河(hé)南省乃(nǎi)至(zhì)全(quán)国的(de)信用债市场都造成负面(miàn)冲击，信用(yòng)分层现象加(jiā)剧，部分经济(jì)偏弱区域被边(biān)缘化。例如青海、云南和(hé)天津(jīn)等近几(jǐ)年融(róng)资成(chéng)本仍在上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成(chéng)本大幅上升(shēng)，虽然(rán)2020年以来融资(zī)成本有(yǒu)所(suǒ)下降，但整(zhěng)体降幅相较全(quán)国更小。辽(liáo)宁、广(guǎng)西、吉林、重庆(qìng)、陕(shǎn)西、宁(níng)夏和(hé)甘肃(sù)2020年以来城投债加权平均票面利率降幅也明显不如全国。

　　当前(qián)在(zài)经济复苏不及(jí)预(yù)期的(de)背景下，投资者的风险偏好明显下降(jiàng)。为(wèi)此(cǐ)，地方政府应(yīng)该确保城投债的按(àn)时兑付。因为(wèi)违约不仅不能解(jiě)决(jué)债务(wù)问题(tí)，反而(ér)会恶(è)化区(qū)域信用环(huán)境，导(dǎo)致地(dì)方国(guó)企(qǐ)融资难、融资贵。从未来区(qū)域经济发(fā)展(zhǎn)的角度看，政府(fǔ)部门仍需要持续举债来实(shí)现经(jīng)济平稳增长，需(xū)要(yào)保持政府信(xìn)用，不能轻易违约。

　　建(jiàn)议中央大力度支持地方政府“化债”

　　因此，当(dāng)前迫切需要(yào)增(zēng)强城投债权(quán)人的持(chí)有信心(一周期是什么意思是多少天xīn)，首先要确(què)保城(chéng)投债不违(wéi)约(yuē)，这就意味(wèi)着城投公司能够具备低成本的借新还旧能(néng)力。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子(zi)谁家抱”，意味着(zhe)对地方(fāng)债不兜底，但建议给予困难省份(fèn)一定的“托底(dǐ)”支持，即在政策上大力度支(zhī)持地方政(zhèng)府“化债”，如帮助地方政府（如城(chéng)投(tóu)公司的借(jiè)新还旧）降低(dī)债务成本(běn)、拉长债务期限（非债(zhài)券类债务(wù)展期，如遵义道(dào)桥实(shí)践银行(xíng)贷款展期），通(tōng)过政策性(xìng)银行或商业银行(xíng)的低息资金来降(jiàng)低(dī)债务(wù)成本，让债务更加容(róng)易滚续。

　　此外，对于地方(fāng)政(zhèng)府可(kě)否通过出让(ràng)国有资(zī)产来偿债方面，也希望中央给予政策上(shàng)的支持(chí)。因为今年(nián)3月1日(rì)，国资(zī)委在(zài)对政协十三届(jiè)全国委(wěi)员会第(dì)五(wǔ)次会议第(dì)00503号提(tí)案的答复中表示，将适时出台制度规定及操作细则，探(tàn)索国有权益份(fèn)额规范化退(tuì)出的有效方式(shì)和途径(jìng)，充分发(fā)挥有(yǒu)限合伙企业(yè)的(de)优势，助(zhù)力国有企业(yè)创新发展。

　　通过出让国有企业股(gǔ)权获(huò)得(dé)收入偿(cháng)还债务，典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公(gōng)告无偿划转(zhuǎn)上市公司(sī)共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计(jì)量市值(zhí)约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当前中国经济转(zhuǎn)型(xíng)的关键阶段，维(wéi)护(hù)地方政府的信用，防范区(qū)域性金融风险(xiǎn)显得(dé)尤为(wèi)重要，故在城投公司还(hái)没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需(xū)要(yào)保持(chí)。

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