5月以(yǐ)来(lái)，房(fáng)地产板块(kuài)个股多出现小(xiǎo)幅上(shàng)涨，截至5月10日收盘(pán)，中(zhōng)信房地产指数本(běn)月涨幅约为2％。而以公募基金为(wèi)代表(biǎo)的机构对于这一板块(kuài)已经在悄然(rán)布局。数据(jù)显(xiǎn)示，以南方和(hé)华夏的两只老(lǎo)牌ETF基金为(wèi)例，5月9日时所公布的总份额均较4月28日时(shí)有(yǒu)小幅增长。根据基金一(yī)季报(bào)统计，龙头与(yǔ)地(dì)方国(guó)企央企获(huò)得增持，持仓数量占流通股(gǔ)比重增(zēng)幅五只个股分别为华发股份+3.40％、滨江集团(tuán)+1.71％、中(zhōng)新集团+1.49％、卧龙地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私募配置(zhì)房地产或“底部回(huí)升”

　　行业红利时(shí)代(dài)已过 精耕细(xì)作成共(gòng)识

　　从公募(mù)基金(jīn)对房地产的配置看，2019年末(mò)，公募(mù)所持(chí)有的房(fáng)地(dì)产行业标的(de)市值约(yuē)1188亿元，占其所(suǒ)持(chí)股票市(shì)值的4.66％左右；2020年市场(chǎng)表现出色，但公募所持(chí)房(fáng)地产公司市值在(zài)股票(piào)资产(chǎn)中的占比却断崖式(shì)下跌至(zhì)1.85％；2021年，这一数(shù)值更是进一(yī)步降(jiàng)至1.56％。

　　不(bù)过2022年(nián)终于出现了(le)三年来(lái)的首次回升(shēng)，年底这一数值从1.56％升至(zhì)1.65％。与此(cǐ)同时，公募对房地产行业的持股比例也同(tóng)步回(huí)升，从2021年(nián)底的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这(zhè)样的势(shì)头(tóu)似乎在今年一季(jì)度(dù)得以延续。数据统(tǒng)计(jì)显示，公募(mù)重仓持有房地产板块一季度市值TOP15门槛为1.6亿元(yuán)，较2022年(nián)四季度提升6.71％。持仓市值(zhí)前(qián)五个(gè)股(gǔ)分别为保利(lì)发展、招商(shāng)蛇口、万科(kē)A、华发股份、滨江集团，持仓市值占(zhàn)板块(kuài)比重合计达47.29％，环(huán)比(bǐ)下降3.05％。

　　从中不难发现，公募对于房(fáng)地产的投资愈发有(yǒu)集中于龙(lóng)头的(de)趋势。Wind显(xiǎn)示，在公募(mù)基金(jīn)一(yī)季报汇总的重仓股中，房地产板块排名(míng)最(zuì)高的是保利发(fā)展，在基金重(zhòng)仓第(dì)33位。排名第二的是招商蛇口，排在第(dì)78位(wèi)。而老牌龙(lóng)头(tóu)股(gǔ)万(wàn)科A排在(zài)第96位。对比(bǐ)去年(nián)四季报，变化之处首先在于几只(zhǐ)房地产龙(lóng)头股从排位(wèi)上看均有退步，尤其是万科最为明显；其次(cì)是金地(dì)集团退出百大之列。但考虑到(dào)房地产(chǎn)是复(fù)苏链上最后(hòu)一环，且首季并非行业销(xiāo)售(shòu)旺季，其传导到(dào)二级市(shì)场乃至机(jī)构持(chí)仓(cāng)上还(hái)需要时间周期。

　　形成(chéng)共识(shí)的是，经济(jì)圈(quān)判断房地产已经(jīng)进入大分化时代，一二线城市好于(yú)三(sān)四线城市。而映(yìng)射(shè)到二级市场投资(zī)上，配置(zhì)房地产(chǎn)行业轻松收获行业(yè)贝塔的红利期一去不返了。“如果按照(zhào)产业周期(qī)来分类(lèi)，包括房地产等几类(lèi)行业在盖特纳曲线里(lǐ)属(shǔ)于成熟期或者衰退期的(de)行(xíng)业，传统认知上没有什(shén)么投资机(jī)会的。但在这几年特殊的行情(qíng)里包括煤炭、电解铝等(děng)类(lèi)似的行业也出现(xiàn)了一些(xiē)机会，背后(hòu)的(de)逻辑是供(gōng)给(gěi)侧发(fā)生了更(gèng)大的变(biàn)化(huà)。”一(yī)不愿(yuàn)具名的上海(hǎi)公募基金经理指出。

　　不过也有公(gōng)募人士持谨(jǐn)慎乐观态度：“行业前(qián)几年(nián)17亿～18亿平方(fāng)米(mǐ)的年销售面积很难再出现了(le)，2022年(nián)光是居民存款数量增(zēng)加(jiā)了15万亿元。中国存(cún)量有400亿平方米建筑面积，考(kǎo)虑存量地产(chǎn)的(de)更新，也有近10亿平方米(mǐ)。需求端还需(xū)要有一定的(de)政策出来去刺激购房。”

　　宝盈(yíng)基金(jīn)房地产研究(jiū)员吕功绩也指出：“时至(zhì)今日，无论从城镇化的进程，还是人均住(zhù)房面积（接近30平/人），我国均已告别住房短缺时代，而目前居民(mín)的杠(gāng)杆率和房价收入也不(bù)支撑(chēng)每年18万亿元的销售额(é)，以及过(guò)快(kuài)上行的房价，因而行业高增的时代已经过去(qù)，未来行业(yè)的需求或将回落，在(zài)此过程中(zhōng)，伴随着地产的高杠杆属性，就很容(róng)易出现信用风险问题（类似2022年的民营(yíng)地产爆(bào)雷），行业(yè)进入到供给侧出(chū)清(qīng)的过程。这个过程中，综(zōng)合竞争力(lì)强的公司就能够通过大(dà)鱼吃小(xiǎo)鱼的(de)方(fāng)式，获得市占(zhàn)率的提升。当(dāng)行业需求见顶回落时，行业的贝塔(tǎ)已经过去了，但不代表没有投资机(jī)会，机会(huì)在(zài)于城(chéng)市(shì)、位(wèi)置、产品的阿尔(ěr)法，而对应到股票投资，就是强(qiáng)竞争力公司(sī)的阿尔法。”

　　或(huò)许也是(shì)基于这样的认识(shí)转变，精耕细作个股成为公募乃至整体机构的务实之举。

　　机构配置房(fáng)地产(chǎn)“风物长宜(yí)放眼量”

　　头部央(yāng)国企、优质区域性标的成(chéng)香饽饽

　　5月以来，房地产板块个股(gǔ)多出现小幅上涨，截至5月10日收(shōu)盘，中信房地产指数本月涨幅约为2％。从具体的个(gè)股来看，《红(hóng)周(zhōu)刊》利用Wind统计申万房地产板块个股，在纳入统计的124只(zhǐ)房地产类标的股(gǔ)中，本月以来实现股价上(shàng)涨的达到(dào)了81家。

　　其中，上述时(shí)间(jiān)段恰好排名(míng)前五(wǔ)的公司(sī)月(yuè)内涨幅(fú)超过了10％，它(tā)们分别(bié)是上实发展、浦东金桥、*ST泛海、华夏(xià)幸福、荣安地(dì)产。排(pái)名(míng)第一的上(shàng)实(shí)发展(zhǎn)，五(wǔ)一假期(qī)归(guī)来后日成(chéng)交量明显放大，4日、5日连续两个(gè)交(jiāo)易日(rì)收(shōu)出涨(zhǎng)停。从该股(gǔ)的基本面来看，上实发展(zhǎn)的(de)主营业务(wù)为房地产开(kāi)发与经营。公(gōng)司(sī)的主要产(chǎn)品及服务(wù)为房地产销售(shòu)、房地(dì)产租赁、物业(yè)管理服务、工程项目、酒蜗牛是不是昆虫类店经营。从(cóng)业绩数据来看，2022年，其实现营(yíng)业收入52.48亿元(yuán)，比(bǐ)上期(qī)减少47.85％，归(guī)母净利润(rùn)1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第一季度，其实现营(yíng)业总收入27.87亿元，同比增长183.02％；归母净利润2.86亿元，同比扭(niǔ)亏。

　　不过从十(shí)大流(liú)通股(gǔ)股东来看，各类机构都有对其(qí)布局(jú)的例(lì)子。以3月31日时的首(shǒu)季十(shí)大(dà)流通(tōng)股股东来看， 具体包括公募(mù)的上银基金、私募的迎水文龙(lóng)、中央汇金、长城资(zī)产(chǎn)管理公司等都跻身(shēn)前十(shí)的行列。

　　巧合的是(shì)，涨幅(fú)暂(zàn)时排(pái)名(míng)第二的浦东金桥(qiáo)也是上海(hǎi)本(běn)地(dì)房企，其第(dì)一季度的(de)收(shōu)入(rù)利润规(guī)模(mó)大幅度复苏(sū)。究其原因，一方面是该公司后疫情时代出租(zū)率复苏至近年(nián)来最高(gāo)，另(lìng)一方面则是(shì)公司拿地结(jié)算持续性向好(hǎo)，从数字上看，一季(jì)度新(xīn)增虹口135、138住宅地(dì)块，总建(jiàn)筑面积约54万平方(fāng)米。

　　在这样(yàng)的(de)业绩势(shì)头向好背景下，自然(rán)也吸引了知名机构在其中持续驻(zhù)足(zú)。从第一季度十大流通股股东来看，知名私募(mù)高毅(yì)邓晓峰的两只(zhǐ)产(chǎn)品依然在前十中，这(zhè)也是连续第三(sān)个季度他(tā)有的两只产品(pǐn)杀入前十(shí)。同(tóng)时(shí)榜(bǎng)单(dān)中(zhōng)还有(yǒu)一支大名鼎鼎的QFII阿布扎比投(tóu)资局(jú)，其当季还小幅增加(jiā)了持股。

　　除去上述(shù)两家上海区域性地产公司外，荣(róng)安地(dì)产则是主要布局在深圳的(de)地产公司，一季报交(jiāo)出(chū)的也(yě)是一份(fèn)报喜的成绩(jì)单：首季(jì)公司实(shí)现营(yíng)业收入51.85亿(yì)元，同比增长35.51％。归属于(yú)上市(shì)公司股东(dōng)的净利润6.48亿元(yuán)，同比增长31.27％。

　　从机构(gòu)态度(dù)来(lái)看，《红(hóng)周刊》注意到两只公(gōng)募指基首季新(xīn)杀入(rù)十大(dà)流通股股东行列。具体说来， 南方中(zhōng)证全指房地产ETF上榜排名第七位，富国中(zhōng)证指(zhǐ)数1000增强则排名第九位，此外联袂出现的机构还有QFII高(gāo)盛国际和私募迎水(shuǐ)聚宝。

　　接(jiē)受《红周(zhōu)刊》采(cǎi)访(fǎng)时，兴(xīng)证全(quán)球基(jī)金相关人(rén)士分析：“经历过行业洗牌和兼并重组后(hòu)，龙头的(de)价(jià)值更(gèng)为(wèi)笃定突(tū)出；从(cóng)拿地端看，2022年土地市场(chǎng)大幅(fú)降温，优质土(tǔ)地供给较多（券商测算(suàn)对应潜在(zài)毛利(lì)率在25％以上，目前房企的利(lì)润率仅20％），绝大多(duō)数房企受限于信(xìn)用问题或者资(zī)金紧(jǐn)张没法拿地，龙头房企趁机(jī)获取低成本土地，龙头房企的(de)拿地力度(dù)（拿地金额/销(xiāo)售(shòu)金额）基本在30％以上；从融资上看，龙头房企杠杆率(lǜ)较低，净负债率基本在70％以下，而其他房企的净负(fù)债率普遍都在100％以上，加杠杆空间有限，从融资成本看，龙头房企的融(róng)资成本(běn)不断下滑，基本在3％、4％左(zuǒ)右；对应(yīng)到(dào)2023年的(de)销售，龙头(tóu)房企明显(xiǎn)蜗牛是不是昆虫类跑赢行业，1～4月百强(qiáng)房企的销售(shòu)额增速为(wèi)9％，而TOP14的销(xiāo)售额增速(sù)为29％。”

　　需要(yào)强调的是，在当前中特估的浪潮下，央国企地产股(gǔ)或存在发展的大(dà)好(hǎo)机会。中信证(zhèng)券指出(chū)：“房地产行业的结构性机(jī)会依(yī)然存在，少部(bù)分公(gōng)司尤(yóu)其是央(yāng)企占据显著优势，其主要又体(tǐ)现(xiàn)为库存的优势。央企地产公司，现阶(jiē)段(duàn)表现出(chū)较低的融(róng)资成本，优(yōu)质的(de)开发资(zī)源和良好(hǎo)的(de)不(bù)动产资产运营能力的(de)多重竞(jìng)争优(yōu)势。”

　　“即(jí)使没有中特估，国央企相较(jiào)于民(mín)营(yíng)地产公司也是更(gèng)有优势的。”吕功绩强调，“对于减值、土(tǔ)地资(zī)源债(zhài)权(quán)债务关系等问题，市场对民营房开企业(yè)的资(zī)产会(huì)有更多担忧和质疑，所以在这一轮行业出清的过程中，央国企(qǐ)相(xiāng)较(jiào)于(yú)民企(qǐ)来说估(gū)值的修复更明显。中(zhōng)特(tè)估的角度从中(zhōng)长(zhǎng)期的维度看，行业的(de)逻辑(jí)在(zài)于集中度提升后，行业(yè)进入高质量发展阶段(duàn)，具备较快速发展阶段更稳定且(qiě)可预期的盈利(lì)和现金流创(chuàng)造能力，以此带来估(gū)值中枢(shū)的提(tí)升，应该关注(zhù)估(gū)值相对较低(dī)，企业自(zì)身资(zī)产(chǎn)的质量好、运营能(néng)力(lì)强、可以创造持续现金(jīn)流的(de)企(qǐ)业。”

　　“存量时代(dài)中行业普(pǔ)涨的(de)概率比较低，行业(yè)内部将出现分化，要(yào)关注将受(shòu)益于行业集中度提升的头部公司(sī)。”星石投(tóu)资首(shǒu)席研究官方磊(lěi)也表示。蜗牛是不是昆虫类

　　顺(shùn)应机构这一思(sī)路(lù)的话(huà)，或许还(hái)是保利发展、招(zhāo)商蛇口(kǒu)等国资(zī)背景龙(lóng)头前途(tú)更为(wèi)光明。不过国投瑞银基金(jīn)投资部(bù)副总监綦傅鹏表示：“需(xū)要客观(guān)地去持(chí)续观察国(guó)企(qǐ)央企在三(sān)个方(fāng)面是否(fǒu)可以维持，首(shǒu)先是融资成本保持低位，其次是销售份(fèn)额持(chí)续提升，再次是(shì)拿地份额(é)持续提升(shēng)。”

　　复苏(sū)速(sù)度缓慢

　　机构(gòu)需要多给(gěi)一(yī)些耐心

　　而《红周刊》也根据房企(qǐ)一季报梳(shū)理发现，对于2022年的业(yè)绩(jì)出(chū)现的整体(tǐ)下滑，2023年一季度的业绩分化更趋明(míng)显，保利发(fā)展、滨江集团等房企营收、净利均(jūn)实(shí)现了业绩(jì)的(de)回正，甚(shèn)至是较大增速(sù)的增长(zhǎng)。而(ér)这些公司也是机构的重仓对象(xiàng)。

　　对此(cǐ)，知名(míng)房地产业内人士张宏(hóng)伟向《红周刊(kān)》分析表示(shì)，业绩出现(xiàn)明显改善的房企(qǐ)，主要是因为过去两三年时间，尤其是在2021年(nián)下半年民营房企不怎么投(tóu)资拿地之后，国有(yǒu)企(qǐ)业仍在持续性地拿地，且主要集(jí)中在核心城市(shì)，投资力度较大。投资的驱动(dòng)能(néng)够推动(dòng)房(fáng)企销售业绩的增长，从而在(zài)2023年(nián)一季(jì)度市场(chǎng)恢复但仍(réng)处于调整(zhěng)的过(guò)程中，能够保有一个正增(zēng)长。

　　不(bù)过(guò)张宏伟同时也提醒表示，在房地(dì)产的复苏过(guò)程中，还面临着一(yī)些不(bù)确定性。其实整(zhěng)个(gè)市场(chǎng)从四月份开始(shǐ)又(yòu)在往(wǎng)下掉(diào)。除(chú)了杭州、成都等(děng)极个别城(chéng)市四(sì)月(yuè)环比三月相对表(biǎo)现(xiàn)较好之(zhī)外，包(bāo)括北京、上(shàng)海在(zài)内的绝(jué)大多数城市都出现环比(bǐ)下滑(huá)的情(qíng)况(kuàng)。而现在(zài)五月的(de)市场表现也(yě)不太乐观(guān)。按照现在(zài)的(de)经济状况、收入情况(kuàng)，以及(jí)市场(chǎng)的去库存压力(lì)、企业的资金面压力，可能会出(chū)现(xiàn)，到六月份房(fáng)企为了(le)半(bàn)年(nián)报冲业绩(jì)出现市场的短期反弹外的一个市场(chǎng)乏(fá)力现(xiàn)象。也就(jiù)是(shì)说(shuō)，第(dì)二季(jì)度(dù)、第三季度增长不确定性的压(yā)力仍旧(jiù)较大。

　　上(shàng)海利(lì)檀投资董(dǒng)事长(zhǎng)陈昊扬也向《红周刊》指出，现在整个房地(dì)产以及(jí)其上下(xià)游产业链的复苏(sū)速度都比想象(xiàng)的要慢很多，我们要多给一些耐心，这个(gè)时候，在房(fáng)地(dì)产以及上下游就不是赚(zhuàn)快钱的时候，只能赚(zhuàn)他(tā)基本面的(de)钱。但这也(yě)意味着，只有极为(wèi)少(shǎo)数的、做得比同(tóng)行(xíng)好得多的企业，会伴随(suí)整个行(xíng)业的弱复苏，业绩(jì)会逐步(bù)体现(xiàn)出来。所以只能耐(nài)心(xīn)地去等待它的基本面不断地(dì)凸显出来，这需要时间。

　　（本文已刊(kān)发于5月13日《红周刊》，文中提及个股仅为(wèi)举例分析，不做(zuò)买(mǎi)卖推荐。）

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