文丨明明(míng) 章立聪(cōng) 余经(jīng)纬(wěi)

　　跨季结束(shù)后资金(jīn)利率自(zì)低位持续(xù)上行(xíng)，即便(biàn)税(shuì)期结束，资金(jīn)利率却(què)仍未回落，反而进一步走高(gāo)。我们认(rèn)为主要是源于：①货币政策力度(dù)边际转弱(ruò)；②税(shuì)期走款(kuǎn)叠(dié)加4月信贷投放情(qíng)况较好，导致银行(xíng)资金(jīn)融出意愿与能力降低。③资金较为(wèi)拥挤导致债市敏(mǐn)感度增加(jiā)。考虑(lǜ)假期(qī)和月末因素，预计(jì)短期内(nèi)，资金利率下行(xíng)空间(jiān)有限，波动幅度加大，建议投(tóu)资者关注资金面的边际变化，警惕流动性(xìng)大幅(fú)收紧对债市情绪(xù)以及(jí)头寸管(guǎn)理的(de)影(yǐng)响。

　　▍近期资金利率持(chí)续上行。

　　跨季(jì)结束后资金(jīn)利率自低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢(shū)运行(x手握日月摘星辰,世间无我这般人，李白的诗一剑霜寒十四州íng)，然而税期结束后却并未回落，4月21日(rì)冲高(gāo)至2.27％，隔夜(yè)利率上行幅度(dù)更(gèng)大。从隔(gé)夜利率(lǜ)角度(dù)观察，银行与非银机构(gòu)间流动(dòng)性分层现象弱化；此外，隔夜利(lì)率与(yǔ)7天利率(lǜ)的(de)期限利差也明显压(yā)缩，DR001与(yǔ)DR007甚至(zhì)已(yǐ)经倒挂。我(wǒ)们认为税期(qī)结束(shù)，资(zī)金不(bù)松，主要有以(yǐ)下几点(diǎn)原因(yīn)：

　　▍其一，货币(bì)政策力度(dù)边际转弱。

　　稳健的(de)货币(bì)政(zhèng)策坚(jiān)持以我(wǒ)为主(zhǔ)、稳字当(dāng)头(tóu)，保持货币(bì)信贷合理增长，确保利(lì)率水平合(hé)适，在追(zhuī)求经济提振的(de)同时，也注重防范市场(chǎng)过(guò)热带来的金(jīn)融风险。在满足(zú)广义流动(dòng)性供需匹配的前提下(xià)，货(huò)币工具力度可能(néng)会有所(suǒ)回(huí)摆。从(cóng)央行的具体(tǐ)操作上(shàng)来看，MLF小幅增量续做，逆(nì)回(huí)购投放(fàng)低量(liàng)操作(zuò)，结构(gòu)性工(gōng)具“有(yǒu)进(jìn)有退”，均预示后续政策将(jiāng)更加“精准有(yǒu)力(lì)”，流动性投放趋于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税(shuì)期(qī)走款叠加(jiā)4月信贷(dài)投放(fàng)情况较好，导致(zhì)银(yín)行资金融出意愿与能力降低(dī)。

　　4月18到19日税期缴款(kuǎn)，而4月(yuè)通常是缴税大月，因此走款可手握日月摘星辰,世间无我这般人，李白的诗一剑霜寒十四州能对银行间流动(dòng)性带来了一定(dìng)的压力。此外，参考近(jìn)期票据利率走势(shì)，预计信(xìn)贷(dài)增(zēng)速较一(yī)季度将会有所放缓，但4月预计仍将保持(chí)同比(bǐ)多增(zēng)的(de)态势。税期(qī)缴(jiǎo)款叠加信贷投放(fàng)，银行手握日月摘星辰,世间无我这般人，李白的诗一剑霜寒十四州系统整体资金流出，因此向同业融出的(de)意愿(yuàn)和(hé)能力有(yǒu)所降低。

　　▍其三，资金(jīn)较为拥挤可能会导(dǎo)致债市(shì)脆弱性和敏感度(dù)增加，且投资者对于(yú)未来一(yī)个月(yuè)资金利率上行(xíng)的担忧增加。

　　从质押式(shì)回购成交量和我们测算的(de)杠杆率来看(kàn)，虽然(rán)上周(zhōu)受资金收紧影响，加杠杆情绪有(yǒu)所降温，但依然处于历(lì)史相(xiāng)对积极的水平，导致债市敏感度增加。此外(wài)投资(zī)者对(duì)货(huò)币政策力(lì)度以及跨月(yuè)资金面情(qíng)况仍存担忧(yōu)，使得市场上对于(yú)未来一个月内资金价格上行的预期更为强烈(liè)。

　　▍后市展望：五一假期临近，回(huí)购资金的期限被动(dòng)拉长(zhǎng)，利率(lǜ)下行空(kōng)间有限。

　　月末往(wǎng)往(wǎng)财政集中支(zhī)出，向市场(chǎng)释(shì)放资金；但跨月前夕银行资金融出意愿一般较低(dī)，预计资金波动(dòng)幅度较大。对(duì)于(yú)债市而言(yán)，短期(qī)交易主线或延续政策与基(jī)本(běn)面预(yù)期交(jiāo)易(yì)，预计利(lì)率以震(zhèn)荡走势为主，建议投资者关注资金面的边(biān)际(jì)变(biàn)化，警惕(tì)流动性(xìng)大幅收紧对债市情绪以(yǐ)及头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央行(xíng)货币政策(cè)不(bù)及预期；经济复苏节奏不及预期；银行间市场(chǎng)流动性过快收紧。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 手握日月摘星辰,世间无我这般人，李白的诗一剑霜寒十四州