文：天风宏观宋(sòng)雪涛/联系人(rén)孙永乐

　　4月居民(mín)新增存款(kuǎn)-1.2万亿(yì)，同比多减4968亿元，这是居民存(cún)款在连续13个月同比多增(zēng)后，首次回落。

　　在过去一年多(duō)时间里，居民部(bù)门(mén)积攒了一大笔(bǐ)超额储蓄。今年这笔超额储(chǔ)蓄能否顺利释放对判断经济(jì)和资(zī)本市场走势至关重要。这里我们尝试回答两个(gè)问题。一(yī)是4月(yuè)居民(mín)存款同比多减是不是超(chāo)额储蓄释放(fàng)的开(kāi)始？二(èr)是这一趋(qū)势能否延续？

　　对上述(shù)问题(tí)的(de)回答取决于(yú)存款会受(shòu)到哪些因(yīn)素的(de)影响(xiǎng)。一般(bān)影响居(jū)民存款的主(zhǔ)要有(yǒu)这么几种行为：可支配收入、消费支(zhī)出、金融资(zī)产相关(guān)收(shōu)支(zhī)和(hé)房(fáng)地产(chǎn)相关(guān)收支。

　　收入增(zēng)长、消费(fèi)减(jiǎn)少(shǎo)、金(jīn)融(róng)资产(chǎn)赎(shú)回(huí)、购(gòu)房减少会推动存款增加；反之，收入减少、消(xiāo)费(fèi)增(zēng)加、认购金融资产、购房增加、提(tí)前还(hái)贷(dài)等则会带(dài)动存款回落。

　　2022年居(jū)民(mín)存款同比多增7.9万亿(yì)是(shì)居民(mín)少(shǎo)消费、少投资、少购房的结(jié)果（详(xiáng)见《超额储蓄(xù)能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增(zēng)速放(fàng)缓并(bìng)提前还贷，但因为投(tóu)资(zī)、购房等下(xià)滑幅度更大，所以存款同比大幅(fú)多增。

　　2023年(nián)一(yī)季度居民(mín)存(cún)款同比多增(zēng)2.1万(wàn)亿(yì)则是收入修复和理财存款化的(de)结果。

　　一季度(dù)居(jū)民人(rén)均可支配收入(rù)同比增长525元，理财存续规模(mó)相比于2022年末下(xià)滑(huá)2.6万亿至24.2万亿。另外(wài)，受银行办理速度放缓(huǎn)等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券）条件早偿率指(zhǐ)数 2 相(xiāng)比(bǐ)于(yú)2022年有(yǒu)所回落，即居(jū)民提前还款对存(cún)款的拖累(lèi)相比(bǐ)于去(qù)年末略有放缓。

　　但是，随着居民(中华牙膏是中国品牌吗，中华牙膏是中国品牌还是外国牌子mín)消费和(hé)购(gòu)房行为修(xiū)复，其对存款的支撑(chēng)力度减弱，一季(jì)度(dù)人(rén)均消费支(zhī)出同比增加345元（低(dī)于收入涨幅）、购房支出同比(bǐ)多增1575亿(yì)元。但因为支撑因素的规模更大(dà)，所以存款(kuǎn)继续回升。

　　4月和(hé)一季(jì)度最核(hé)心的不同在于理财市(shì)场的变化(huà)。4月居民存(cún)款下滑可能的原因(yīn)一是(shì)居民(mín)存款理财化(huà)；二(èr)是(shì)提(tí)前还贷规模(mó)增加。因为居民收入和(hé)消费(fèi)数(shù)据(jù)不(bù)足，暂时无(wú)法判断(duàn)消(xiāo)费和收(shōu)入(rù)在4月对存款的影响。

　　存款回流理财是4月存(cún)款回落(luò)的核心原(yuán)因(yīn)，4月理(lǐ)财存(cún)量规模环比增加1.26万亿(yì)至25.5万亿，结束了(le)自(zì)去(qù)年10月以(yǐ)来的下行趋势(shì)，重回扩(kuò)张区间。

　　居民增配理财(cái)等资产是理财(cái)风险降低(dī)、收(shōu)益(yì)回升和存款利(lì)率下滑共同作用的结果。受益于债券市场(chǎng)走强，今年理(lǐ)财(cái)市场(chǎng)表现逐步(bù)好转(zhuǎn)，理财产品单(dān)位破净率从2022年12月(yuè)峰值(zhí)的29.2％持续(xù)下滑至(zhì)2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期(qī)下滑的存款利率(lǜ)，存款对居民的吸引力逐渐减弱，而(ér)理财对居民的吸(xī)引力则不断(duàn)增(zēng)强。

　　从5月理财(cái)规模上看，随(suí)着(zhe)破净率进一步回落，居民还在继续增配理财产(chǎn)品(pǐn)，存款理财化趋(qū)势(shì)有望(wàng)延续。

　　提前还贷规(guī)模扩大是存(cún)款(kuǎn)下(xià)滑的又一个原因。4月早偿率(lǜ)月均(jūn)值相比(bǐ)于2月(yuè)低点(diǎn)上行(xíng)4.3个(gè)百分(fēn)点，相比于3月上行1.9个百分点。

　　居民加(jiā)大(dà)提前(qián)还贷力度一是因(yīn)为首套房利率还在(zài)下降，居民提前还贷以降低成本(běn)，4月沈阳(yáng)、马鞍山等多(duō)地(dì)继续降(jiàng)低首套房利率，贝(bèi)壳研究院数据显示百城(chéng)首套主流房贷利率平均为4.01％，环比3月(yuè)继续回(huí)落1个(gè)BP。二是政策放松后(hòu)，1、2月份部(bù)分积(jī)压的还贷业务(wù)在3、4月份办理(lǐ)，这会(huì)推动提前(qián)还贷规(guī)模走(zǒu)高。

　　总的来说，随(suí)着理财市场好转，此前因居民少(shǎo)消费、少(shǎo)投资(zī)、少买房等积攒下(xià)来的超(chāo)额储蓄已经开始部分回(huí)流理财市场(chǎng)了，且5月初这一趋(qū)势(shì)还在延续(xù)。

　　往(wǎng)后来看，理财市场和(hé)提前(qián)还贷在后续几个月里或(huò)继续成(chéng)为(wèi)超额存款(kuǎn)的主(zhǔ)要流向。

　　五(wǔ)一(yī)旅游人均消(xiāo)费(fèi)水(shuǐ)平未见明(míng)显改善或(huò)部分(fēn)表明当(dāng)下居民消(xiāo)费意愿依旧偏弱，考虑(lǜ)到超额储(chǔ)蓄(xù)的持有(yǒu)分化且(qiě)并非主要来自消费，后续(xù)超额储(chǔ)蓄(xù)对消费的(de)支撑力度依旧偏弱。（详见《超额储蓄能否转化成超额消(xiāo)费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着前期积(jī)压的购房需(xū)求逐渐释放，房地(dì)产销售目前已经有走弱迹象，地产短期或不会成为(wèi)超储(chǔ)的主要流向(xiàng)。但是因为按揭利率存在明(míng)显利(lì)差，居民提前还贷行为或将延续。从这(zhè)个角度来看，主要(yào)因为少买房、少投资而积攒下(xià)来(lái)的(de)储蓄，在理财(cái)市场环(huán)境好(hǎo)转(zhuǎn)和存款利(lì)率下滑的背(bèi)景下或将继续回流(liú)到理(lǐ)财市场。

　　1 存款同比增速使用金(jīn)融机(jī)构住(zhù)户存(cún)款余额(é)+4月新增(zēng)来进(jìn)行估算

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷(dài)款中债(zhài)务人提前偿付的金额在资产池未偿本金余额的占比

　　风险提(tí)示

　　地产(chǎn)销售(shòu)变动超(chāo)预期，超额储(chǔ)蓄释(shì)放弱于预期，理财市场波动加大

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