《基金(jīn)经(jīng)理投资笔记》宏观策略(lüè)系列

　　把脉经济(jì)周期(qī)拐点 实现(xiàn)财富管(guǎn)理升级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博士(shì)），创金合信(xìn)基金(jīn)首席经(jīng)济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金基金经理

　　乱(luàn)云飞渡(dù)仍从(cóng)容

　　上期分(fēn)享(xiǎng)中（查看原(yuán)文），我们提出了5月是乱(luàn)花渐欲迷人眼，一个(gè)大的(de)背(bèi)景(jǐng)是市场(chǎng)进入了战略(lüè)相持阶段(duàn)，进攻和防守(shǒu)的理由都(dōu)不是非常清晰。周末中央发布长(zhǎng)期(qī)的产业政(zhèng)策，基调是清晰的，但那是诗和远方，是战略性的布局，很(hěn)多(会计和审计哪个发展前景比较好些，会计和审计哪个发展前景比较好一点duō)投资者更(gèng)喜欢(huān)战术性的(de)机会。伯克希(xī)尔(ěr)哈(hā)撒韦年度股东大会在巴(bā)菲特(tè)的老家奥(ào)巴哈举行(xíng)，吸引了全球投资者的目光(guāng)，投资者(zhě)总希望可(kě)以从中寻(xún)找(zhǎo)到(dào)投资的(de)秘诀(jué)，价(jià)值投资的道虽相同，但法、术、器是各异的。不仅如(rú)此，伯(bó)克希尔决(jué)策者对宏观环境(jìng)的担忧，对数(shù)字技术(shù)的批(pī)判，很多(duō)与会者收获的(de)可能不是清晰的(de)思(sī)路(lù)，而是在迷宫中(zhōng)又多走了(le)一圈。

　　一、市场陷入僵持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港(gǎng)股市场(chǎng)有“五穷(qióng)、六绝、七翻身”的说法，谨(jǐn)慎的A股(gǔ)投(tóu)资者也开始(shǐ)考虑Sell in May,一个很(hěn)重要的理由是根据惯例，银行保险等利好兑现后往(wǎng)往是市场开(kāi)始调整(zhěng)的开始。A股投资(zī)历来是有(yǒu)季节(jié)性的，但(dàn)这未(wèi)必是历史的铁(tiě)律(lǜ)，比如2022年5月市场(chǎng)在新的政策(cè)基调下(xià)开始(shǐ)全(quán)面大反(fǎn)攻(gōng)。我们需要(yào)因时而变，投资者需要考虑到当前的市(shì)场背景已经和之(zhī)前有很大(dà)的不(bù)同。当前市场进(jìn)入战(zhàn)略僵持(chí)阶段的一(yī)个(gè)重(zhòng)要理(lǐ)由是除了逻辑推(tuī)演，很多重要问题很难(nán)用清(qīng)晰的事实来验证。谨(jǐn)慎的投资者往往是见(jiàn)好就收或(huò)者谋定而后动，因此才(cái)有了上述的猜(cāi)测。

　　市场不清楚的(de)地方(fāng)在哪(nǎ)里呢(ne)？

　　第一，从内部看(kàn)，市场已经提前交易(yì)了政策(cè)的方向，而且今年(nián)国(guó)内的政(zhèng)策本身也不是(shì)大开大合。新出台的政策更多地在落实上，较少新的提法。

　　第二，从外部看(kàn)，美联(lián)储依(yī)然在通胀、就业数据、金(jīn)融数据和(hé)增长(zhǎng)数据传递(dì)的混乱信息中纠结。

　　第三，从(cóng)投资主线(xiàn)看，数字经济(jì)和中特(tè)估依(yī)然既有政策、也(yě)有业绩或(huò)者有未来预(yù)期的(de)业(yè)绩(jì)改善(shàn)，但短(duǎn)期(qī)游戏、传媒、中特估(gū)与(yǔ)其他(tā)板(bǎn)块分(fēn)化较为极致，也(yě)是不争的事实。除了(le)这(zhè)两条(tiáo)主线外，金(jīn)融、消费和公用事业有反(fǎn)弹(dàn)，但(dàn)难以成为持续的(de)配(pèi)置主题(tí)，新(xīn)能源崩(bēng)坏的筹(chóu)码预期也决定了反弹的脆(cuì)弱性。

　　第四(sì)，从交易行为看，投资者并(bìng)未形成一(yī)致预期。随着一季报的披露，市场阶段性(xìng)发挥了(le)对(duì)盈利(lì)现实的定(dìng)价效率。具体表现为，业(yè)绩出现(xiàn)一(yī)定修复和表(biǎo)现有韧(rèn)性的金融、中药、电力、中特估主题以及(jí)TMT中的游戏(xì)传媒(méi)等表现较好，家(jiā)电此前也(yě)有(yǒu)一定表现(xiàn)。不过(guò)，随着业(yè)绩的公(gōng)布反而出现了一定的买预期卖现实的操作。当(dāng)然(rán)，相对而言市场也有定价效率(lǜ)不稳(wěn)定的一面，同样是业绩修复或有韧性的农(nóng)林牧渔(yú)、新能源(yuán)和消费(fèi)板块，整(zhěng)体表(biǎo)现(xiàn)则(zé)一般。

　　二、市场僵持(chí)的原(yuán)因：一(yī)季报显示企业盈利(lì)仍在磨底阶段

　　短(duǎn)期市场的核心矛盾在于缺乏特别明(míng)显(xiǎn)的亮点，TMT主线前期超额(é)收益过于显著，目前除了(le)游戏、传媒一枝独秀外，其他TMT细分领域阶(jiē)段性(xìng)有(yǒu)所(suǒ)回调(diào)。中特(tè)估相关的基(jī)建、银(yín)行、石(shí)油、出版等(děng)板块盈利有支撑、估值也(yě)较低，因此(cǐ)在最(zuì)近市场调整的时候整(zhěng)体(tǐ)表现较好。在这两条我(wǒ)们(men)看好的(de)全年主线之(zhī)外，市场部分定价了一季报行情，但核心问题在于当(dāng)前盈利仍处在磨(mó)底阶段。扣除金融和两(liǎng)桶油，A股的盈利还在下滑(huá)，这意味(wèi)着短期(qī)盈(yíng)利很(hěn)难撑起A股系(xì)统(tǒng)性的行情。所以，我(wǒ)们看到这两条主线之外其他业(yè)绩尚可(kě)的(de)板块，整体(tǐ)反弹(dàn)的幅度都相(xiāng)对有限。消费的盈利有一定的修(xiū)复，而市场由于前期的悲观情绪尚(shàng)未对其定价(jià)，这可能(néng)蕴含阶段性(xìng)交易机会(huì)。

　　三、战(zhàn)略(lüè)性布(bù)局(jú)是清晰而(ér)明确的：政(zhèng)策关(guān)注(zhù)产(chǎn)业升级和(hé)人的问题

　　近(jìn)期国(guó)内也处于一(yī)个会议密集(jí)召开的(de)阶段，政治局会(huì)议、中央财经委会议和国常(cháng)会相继召开。决策(cè)层对于当前经(jīng)济复苏动力(lì)不足、复苏势头不稳(wěn)的(de)问题，有(yǒu)着清醒的认识，短期的工作重(zhòng)点是恢复和扩(kuò)大需求，但同时也明确不(bù)会再走老路——不会通(tōng)过低水平的债务扩张(zhāng)来(lái)刺激(jī)经济(jì)，而是聚焦实体(tǐ)经济的(de)产业升级，推(tuī)进产(chǎn)业智能化、绿色化、融合化(huà)。

　　现代产(chǎn)业体(tǐ)系下的(de)融合发展

　　这(zhè)次财经委会议的一个新(xīn)提(tí)法(fǎ)是(shì)“坚持三次(cì)产(chǎn)业融合发展(zhǎn)，避免(miǎn)割裂对立；坚持推动(dòng)传(chuán)统产业转型升(shēng)级，不能当成‘低端(duān)产业’简单退出”，这个提法很重要。我们去年底强调接下来一段时间(jiān)的政(zhèng)策需要强调(diào)均衡性和(hé)系统性，才能形成经(jīng)济发展的合力。卡脖子的领域(yù)要重点(diǎn)支(zhī)持(chí)和发展(zhǎn)，会计和审计哪个发展前景比较好些，会计和审计哪个发展前景比较好一点但是经济的(de)运(yùn)行是一(yī)个完(wán)整的系(xì)统(tǒng)，生产(chǎn)和消费、实体经济和金(jīn)融支撑、高科技领域和(hé)低技术领域、融(róng)资(zī)-设计-制(zhì)造—物流-销(xiāo)售-服务等(děng)各方(fāng)面需要协调发展(zhǎn)，大(dà)家的信心慢慢恢复(fù)、收入慢慢恢复，才能够真正把(bǎ)需求拉动起来。不能够孤立、片面地(dì)理解和执行政策，毕竟即使是芯(xīn)片(piàn)这么最高(gāo)科(kē)技的领(lǐng)域，它的下游需求也主要来自(zì)消费电子(zi)产品中的手机、汽车、智能家居等等，没有需(xū)求的拉动(dòng)，产业的发展(zhǎn)就缺乏良性循环的基础。

　　高质量的(de)人才(cái)红利

　　另外，最(zuì)近(jìn)政策讨论的一个重点是人，作为(wèi)投资生产拉动核心的(de)企业(yè)家、作为(wèi)人(rén)力(lì)资源重点的人才、承载民族未来的(de)新生人口、需要(yào)关注的(de)老龄人口。当(dāng)前中国的发展(zhǎn)逐渐从资本和劳动(dòng)要素拉动转向人力资源拉动，技术创新(xīn)成(chéng)为能(néng)否突破内外(wài)部约束的关键。技术创(chuàng)新能力取决于制度保障下的主观能动(dòng)性，在经历(lì)了过去(qù)几年的非常(cháng)态(tài)之后，在内外(wài)部不确定性的制约下，如何让当前每个主体充满(mǎn)信心(xīn)、充满(mǎn)主观能动性，是政策(cè)的(de)重心。以人工智能为代表的数字经济大发展，有可(kě)能能够帮助我们适当缩小国际竞争中人力资源(yuán)的差(chà)距，这(zhè)需要从一个更高的角(jiǎo)度理解人工智能和数字(zì)经济(jì)。

　　四、乱(luàn)云飞渡仍(réng)从(cóng)容(róng)：乱战之后(hòu)的投资(zī)路径

　　5月的市场，看起来是战略(lüè)僵持阶段(duàn)的(de)乱(luàn)战。接下(xià)来的政策力(lì)度和效(xiào)果有多大、盈利(lì)能否(fǒu)实质性的反弹、经济复苏的斜率是否面临趋缓的压力(lì)、海外的潜在风险(xiǎn)到底(dǐ)有多(duō)大、美联储到底下一(yī)步面临的是什(shén)么样的(de)经济形(xíng)势等，投资者希望渐次(cì)判断上(shàng)述一系列的重要问(wèn)题的(de)程度(dù)，并据此进行布局。

　　从这个(gè)意义上(shàng)讲，5月交(jiāo)易机会(huì)可能更(gèng)均衡、但(dàn)也更脆弱，当前可能是一个布(bù)局的好阶(jiē)段(duàn)，而未必会是收(shōu)获的阶段(duàn)。投资者需要多一点耐(nài)心，风(fēng)浪(làng)越大，下(xià)一(yī)次的鱼越贵。

　　“乱(luàn)云飞渡仍从容(róng)”，这是我们从巴(bā)菲特历次股东(dōng)大会上看到价(jià)值投资者很重(zhòng)要的(de)一(yī)个特(tè)质，即我(wǒ)们(men)提倡的“道”。市场(chǎng)的乱(luàn)是暂时的，随着事实的清(qīng)晰，投资路径(jìng)也将会非(fēi)常明确(què)。这(zhè)个路径(jìng)，我们从产业视(shì)角(jiǎo)做了一下(xià)梳理，供投资者参考。

　　具体而言：投资的(de)上限是产业现代化，科技自主可用，数字化、高端化与智能(néng)化是明确的(de)诗与远方，需要进行战略布局。投(tóu)资的下限是避免系统性的风险(xiǎn)，在(zài)现代化的产业转型(xíng)中，当前蕴藏(cáng)风险和未来跟不(bù)上历史步(bù)伐的产业(yè)是不能(néng)进行战略布(bù)局的(de)。投资的中间状态是周期与消(xiāo)费行业(yè)，是战术(shù)性的布局(jú)。

　　产业视角下的(de)投资路线图

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春博士，创金合信基金首(shǒu)席经济学(xué)家，投委会委(wěi)员兼(jiān)秘书长(zhǎng)，宏观(guān)策略配置部总监，兼任MOMFOF投研(yán)总部总监，南开大学经济学博士，清华大(dà)学管理(lǐ)科学(xué)与工程博士后(hòu)。学(xué)术研(yán)究与教学(xué)以及宏观经济走势、金融(róng)产品(pǐn)分析等实务(wù)领域(yù)经(jīng)验丰富、成果卓著。从(cóng)业23年以来，一直致力(lì)于在周期波动的框架(jià)内运用财(cái)政的(de)视角解构宏(hóng)观经济的运行(xíng)，将(jiāng)中国经济看作一份资产，通过资(zī)本(běn)资产定价的(de)方式(shì)来确定其价值与(yǔ)风险。

　　罗水星博(bó)士(shì)，创金合(hé)信基金经理、首席宏观分析师(shī)，2022年(nián)2月加(jiā)入创(chuàng)金(jīn)合(hé)信(xìn)基金。此前履职博(bó)时基金，负责宏观策略、宏观(guān)政策、大类(lèi)资产配置(zhì)与择时研究。武(wǔ)汉大(dà)学学(xué)士(shì)，上海财经大学经济学(xué)硕士、博士，中国社科院经济学博士后，学术论文多发(fā)表(biǎo)于国际(jì)SSCI英文核心经济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 会计和审计哪个发展前景比较好些，会计和审计哪个发展前景比较好一点