为什么梅西的人缘远比c罗好>文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季结束后资金利率自低位持续上行，即便税期结束，资金利率却仍(réng)未回落，反(fǎn)而进(jìn)一步走高(gāo)。我们认为主要是(shì)源于：①货币政策(cè)力度(dù)边际(jì)转弱；②税期(qī)走款(kuǎn)叠加(jiā)4月信贷投放情况较好，导致银行(xíng)资金融出(chū)意愿与能力(lì)降低。③资(zī)金较(jiào)为拥(yōng)挤导致债市敏(mǐn)感度增加。考虑(lǜ)假期和(hé)月末因素，预(yù)计短期内，资金利率下行(xíng)空间(jiān)有(yǒu)限，波动幅度加大，建议投资者关注资金面的边际变化，警惕流动性(xìng)大幅收紧对债市情绪以(yǐ)及头寸管理(lǐ)的(de)影响。

　　▍近期资金(jīn)利率(lǜ)持续上行。

　　跨季结束后资金(jīn)利率自(zì)低位持续上行(xíng)，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期(qī)结束后却并未回落(luò)，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔(gé)夜利率上行幅度更大。从隔夜利率角度观(guān)察，银行(xíng)与非银机构间(jiān)流动性分层现象弱化；此外，隔夜(yè)利(lì)率(lǜ)与7天利率的(de)期(qī)限利差也(yě)明(míng)显(xiǎn)压缩，DR001与DR007甚至已(yǐ)经倒挂。我(wǒ)们认为税期结束，资(zī)金不松(sōng)，主(zhǔ)要有(yǒu)以下几点原为什么梅西的人缘远比c罗好因：

　　▍其一，货币政策力度边际(jì)转弱(ruò)。

　　稳健的(de)货币(bì)政策坚(jiān)持以(yǐ)我为(wèi)主、稳字当头，保持货币信贷合理增(zēng)长，确保利率水(shuǐ)平合适，在追(zhuī)求经济提(tí)振的(de)同时(shí)，也注重防范市(shì)场过(guò)热带(dài)来(lái)的金(jīn)融风(fēng为什么梅西的人缘远比c罗好)险。在(zài)满足广(guǎng)义流(liú)动性供需(xū)匹配的前(qián)提下(xià)，货币工具(jù)力度(dù)可能会有所回(huí)摆。从央行的具体操作(zuò)上(shàng)来看(kàn)，MLF小幅增(zēng)量续做，逆回购投(tóu)放低量操作(zuò)，结构性工具“有进有退”，均预示后(hòu)续政策将更加“精准有(yǒu)力”，流动性投放趋于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠加4月信贷投放情况较好，导致(zhì)银行资金融(róng)出(chū)意(yì)愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通(tōng)常是(shì)缴税(shuì)大月，因此走款可能对(duì)银行间(jiān)流动性带来了一(yī)定的(de)压力。此外，参(cān)考(kǎo)近期票据利率走势，预计信贷增速(sù)较一(yī)季(jì)度将会有所放缓，但4月预计仍将保持同比多增的(de)态势。税期(qī)缴款叠加信贷投放，银(yín)行(xíng)系统整(zhěng)体资(zī)金流出，因此向(xiàng)同业融出的意愿和能力有所(suǒ)降低。

　　▍其三(sān)，资金(jīn)较为拥(yōng)挤可(kě)能(néng)会(huì)导(dǎo)致(zhì)债(zhài)市脆弱性(xìng)和敏感度增加，且投资(zī)者(zhě)对于未来(lái)一个月资金利率上行(xíng)的担忧增加。

　　从质押式(shì)回购成(chéng)交(jiāo)量和我们(men)测(cè)算的杠杆率来看，虽(suī)然(rán)上周受(shòu)资金收紧影响，加杠杆情绪(xù)有所降温，但依然(rán)处于历(lì)史相对积极的水(shuǐ)平，导致债(zhài)市(shì)敏感度增加。此外(wài)投资者对(duì)货币政(zhèng)策力(lì)度以及跨(kuà)月资(zī)金面情况仍存担忧，使得市场上对于(yú)未来一个月内资金价格上行的(de)预期更为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假期临近，回购资(zī)金的期限被动拉(lā)长，利率(lǜ)下行空间有(yǒu)限。

　　月末往往(wǎng)财政(zhèng)集中支出，向市场释放资金；但跨(kuà)月(yuè)前夕银行(xíng)资金(jīn)融出意愿一般较低(dī)，预计(jì)资(zī)金波动幅(fú)度较大。对于债市而言，短期交易主线或(huò)延续政策与基本面预(yù)期交易(yì)，预计(jì)利率以震荡(dàng)走(zǒu)势(shì)为主，建议(yì)投资者关注资金(jīn)面的边际(jì)变化，警惕(tì)流动性(xìng)大幅收紧(jǐn)对债(zhài)市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险提示(shì)：

　　央行货币政(zhèng)策不及预(yù)期；经济复苏节(jié)奏不及预(yù)期；银(yín)行(xíng)间市场(chǎng)流动性过快收紧(jǐn)。

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