5月(yuè)13日，年内首只央企主(zhǔ)题(tí)ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份(fèn)额总额(é)超过20亿(yì)份发行上限，将启动比例配(pèi)售。这(zhè)则小公(gōng)告(gào)体现(xiàn)出(chū)市场对(duì)这一(yī)“中(zhōng)特估”主题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕(rào)着(zhe)“中特估”的行情(qíng)，市(shì)场关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的(de)催化(huà)剂。实际(jì)上，早在去年底及(jí)今年一季度，一些基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念(niàn)”。

　　目(mù)前“中特(tè)估”资金面(miàn)、情绪面、估值方(fāng)式等问题成为(wèi)市场(chǎng)关注焦点(diǎn)，中国基金报采访多位投研(yán)人士(shì)，解析“中特估”这些(xiē)焦点(diǎn)问(wèn)题(tí)。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出(chū)现启动(dòng)“比例配售”情(qíng)况，今年场内多(duō)只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多(duō)只国央企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获(huò)批发行，更有扎(zhā)堆上报(bào)的央国企(qǐ)基(jī)金在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一(yī)波“中特估”行情的催(cuī)化(huà)剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成催化因素的(de)，近(jìn)期银行股大涨的一个(gè)催(cuī)化因素就是积(jī)极推介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸多主题(tí)基金的申(shēn)报发行，我认为(wèi)确(què)实(shí)会(huì)成为(wèi)引爆行情(qíng)的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策(cè)面都在向好，下(xià)半年，中(zhōng)特(tè)估有可能独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博(bó)时基金指数与(yǔ)量(liàng)化投资部(bù)基金经(jīng)理杨振建就表示，近期密集申(shēn)报的国央(yāng)企主题基金(jīn)主要涉及(jí)“股东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源(yuán)”几大主题(tí)，这样的布(bù)局可以(yǐ)更好支(zhī)持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上涨的(de)催(cuī)化剂。去年以来公募(mù)基金(jīn)发行(xíng)整体平淡，近期多只国央企主题(tí)基金申报(bào)和发行，行情火热下将为(wèi)市(shì)场带来(lái)增量资金(jīn)，有望推(tuī)动进(jìn)一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务(wù)总监王帅认为(wèi)，公募(mù)基(jī)金积(jī)极布局央国(guó)企主题基金(jīn)，一方面是(shì)因为新一轮(lún)深化国企(qǐ)改(gǎi)革(gé)的大(dà)幕将拉(lā)开，叠加“中(zhōng)特(tè)估”概念，央国企上市(shì)公司的投资(zī)价值凸显(xiǎn)，该主题(tí)的基金将为(wèi)投资(zī)者提供更丰富的工具以参(cān)与到央国企投资。另一方(fāng)面是落实公募(mù)基(jī)金行业高质量发展的要(yào)求，引导更(gèng)多资金(jīn)参与(yǔ)央国(guó)企改革，更(gèng)好发(fā)挥(huī)公(gōng)募基金服务资(zī)本市场改(gǎi)革、服务(wù)实体经济和国家战略(lüè)馈赠的意思的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发(fā)行将为央企(qǐ)相关(guān)标的和板块带来增量资(zī)金，提升交(jiāo)易活跃度，有(yǒu)望成为中特估(gū)行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　存量(liàng)市(shì)场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来(lái)，市场结构性行情明显，中特估和(hé)人工智能成为两大(dà)明显的主线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理(lǐ)章(zhā馈赠的意思ng)恒(héng)直言，自己(jǐ)目(mù)前重(zhòng)点(diǎn)关注三大行业，火电、券商(shāng)、军(jūn)工，这三大(dà)行业主要(yào)是央企或地方国资(zī)所在的行业，民营(yíng)企业(yè)占(zhàn)比(bǐ)较少。

　　“首先(xiān)是基于行(xíng)业本身基本面在今年会有重大的向上变化的机(jī)会，比如火电(diàn)，会受益于煤炭(tàn)价格的(de)下跌(diē)，扭亏(kuī)为(wèi)盈；券商(shāng)，会受益于今年市(shì)场成交量的(de)放大，盈利大幅增(zēng)长等。同时(shí)，随(suí)着国有企业(yè)改革(gé)的推进(jìn)，大概率这些(xiē)企业会进入(rù)一个提(tí)质(zhì)增效、释放业(yè)绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特(tè)估是过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非(fēi)常(cháng)基本(běn)面的，和他过去1至2年研(yán)究投资思路也非常吻合，为在下半年抓(zhuā)住这(zhè)波中(zhōng)特估的投(tóu)资机会做(zuò)好了(le)准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重(zhòng)视中特(tè)估的投资机会，判(pàn)断中特估(gū)的机会(huì)未来三年分两个阶段。”融通红利(lì)机会(huì)基(jī)金(jīn)经理何龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一(yī)带一路(lù)”的主题普(pǔ)涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益(yì)率极(jí)高的(de)品种，将会(huì)迎来(lái)普涨性的机会(huì)。第二阶段是(shì)未来两年，在主题性机会消散以(yǐ)后，基于顶层设计(jì)对国央经(jīng)营管(guǎn)理价值导向变(biàn)化，我们判断经营成果随之改变是一(yī)个慢变量，会在未来两(liǎng)年体现在(zài)每(měi)一个央(yāng)国企(qǐ)的报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强调，目前在(zài)挖掘公(gōng)司经营层面可能发生(shēng)显(xiǎn)著正(zhèng)向变化的个股提前进(jìn)行布局，比(bǐ)如医药(yào)和消费等(děng)行(xíng)业。

　　其实一季(jì)报已经(jīng)显露(lù)出不少基(jī)金在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型(xíng)基(jī)金(jīn)2022年(nián)年(nián)报(bào)前十大重仓股股票池中，“中特(tè)估(gū)”概念占偏(piān)股主(zhǔ)动型基金持有(yǒu)股票市值(zhí)比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念占偏(piān)股主动型基金持有股(gǔ)票市(shì)值比(bǐ)例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主动型基(jī)金的持仓中，占比明显提高(gāo)。上(shàng)述数(shù)据显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年(nián)一(yī)季报十大(dà)重仓股的数(shù)据，剔除个股涨跌(diē)影响，估(gū)计(jì)了各基金(jīn)主动加仓“中特估(gū)”概念股(gǔ)的市值占2022年末(mò)股票总市值比(bǐ)例，一季度(dù)超过30％的偏股主动型基金主动加(jiā)仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基(jī)金(jīn)在(zài)2022年末不持有“中特估”概(gài)念股(gǔ)，但在一季度(dù)买入(rù)。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证券数(shù)据(jù)统计(jì)也(yě)显示，一季(jì)度主动(dòng)偏股型公募基金(jīn)对港股央国企的持(chí)股市值比重(zhòng)达到(dào)2019年以来的新高，港股央国(guó)企持股总市(shì)值占港股持股总市值的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升(shēng)至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低(dī)点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研上加大力(lì)量(liàng)？

　　构建国央企(qǐ)专门的股票库

　　可以说中国特色估(gū)值体(tǐ)系，正深刻影响(xiǎng)基金公司(sī)的投研，落(luò)实到(dào)日(rì)常的投研流(liú)程和实(shí)践(jiàn)之中，不少(shǎo)基金公司在(zài)加大投研力量，更(gèng)有专门(mén)构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙就介(jiè)绍，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层设计(jì)改变研究员过去对(duì)国央企的固定思维，需要(yào)实地考察国央(yāng)企，并(bìng)且需要利用当前国央企(qǐ)愿(yuàn)意交(jiāo)流的契机，多花精力去进(jìn)行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融(róng)通基金(jīn)在(zài)行(xíng)动(dòng)上，要求研究员将自己所(suǒ)覆盖(gài)行业的所有国央企构建(jiàn)专门的股票(piào)库，并进行长期跟踪(zōng)，包括考察其实地调研的(de)的(de)成(chéng)果(guǒ)，了解国(guó)央企经营思(sī)路和财(cái)务导向的变化，结合(hé)行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期(qī)差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认(rèn)识”上的重(zhòng)视。他表(biǎo)示，通(tōng)过深入学习，对“中特估”有了更深(shēn)刻的认识(shí)：首先(xiān)要(yào)认识市(shì)场体制(zhì)机制(zhì)、行业(yè)产业结构、主体持续发展(zhǎn)能力等(děng)方面(miàn)所体现的(de)鲜(xiān)明(míng)中国元(yuán)素和发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该是在此基(jī)础上构建的(de)具有时代特(tè)征(zhēng)和中国特色、符(fú)合(hé)国家战(zhàn)略导向的估值体系(xì)，而不(bù)是(shì)简单(dān)套用国外(wài)的传统(tǒng)估值模型(xíng)。

　　“中特估(gū)是一(yī)种新的提法，但是这个概念所涉及到(dào)的行业和(hé)公司，一直在发(fā)生的变(biàn)化。”万家基(jī)金经理章恒表(biǎo)示，万家(jiā)基金一直非常关(guān)注传统产业(yè)的变化(huà)，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此(cǐ)也是一定能够抓住中(zhōng)特(tè)估(gū)这波(bō)行情(qíng)的机会的。同时，随着时局的变化，也在(zài)增加相关行(xíng)业的(de)研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤春表示(shì)，积极践行中国(guó)特色的估值体(tǐ)系是(shì)资本市(shì)场使命(mìng)，投资者需(xū)要学习(xí)领会并针对原有的估值体系进行改(gǎi)造，以适应现实(shí)的需要(yào)。明(míng)确(què)该(gāi)体系的框架是第(dì)一位的(de)工作，合(hé)理设置指标(biāo)也非常重要，投资者的认可和实施是最(zuì)终(zhōng)该体系能(néng)否具备长期价值(zhí)的(de)基础。不过，他也提(tí)醒，人为(wèi)的拔估值(zhí)是很大的认知(zhī)误区，市场化认可是(shì)基本的常(cháng)识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支柱，国企(qǐ)央企发展(zhǎn)要符合(hé)国家(jiā)战略(lüè)发展(zhǎn)发(fā)向(xiàng)，更需要承担社会公(gōng)共责任(rèn)等。而(ér)这些都应该(gāi)考(kǎo)虑进估值(zhí)体系(xì)之中，也引发市场(chǎng)关(guān)注。

　　多(duō)数受访的基金(jīn)经理认为，对于(yú)国央(yāng)企的估(gū)值方式要充分体(tǐ)现企业的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前已经(jīng)形(xíng)成了初步的企业社会价值(zhí)评(píng)价体系。

　　“如何定价国有企业承担(dān)社会(huì)价(jià)值、符合国家战(zhàn)略(lüè)发展的价值(zhí)？首要任务就(jiù)构(gòu)建中国(guó)特色的价值评(píng)价体系，改变从以私人股东权(quán)益出发，现金流折现为主要(yào)方法的单一价值估值体系，转(zhuǎn)向(xiàng)社会整(zhěng)体(tǐ)价(jià)值(zhí)观念、纳(nà)入中(zhōng)国特色的ESG评价(jià)体系，充分体现企业的社会价(jià)值与国家战略(lüè)价值。”博(bó)时基(jī)金指(zhǐ)数与(yǔ)量(liàng)化投资部基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直言，近年(nián)来国(guó)资委指导国内团队对于中国(guó)特色ESG披露与评价体系(xì)不断探(tàn)索，结合国际通用规则，目前已经形(xíng)成了(le)初(chū)步的企业社会价值评价体系，其(qí)中包括《企业ESG披露(lù)指南(nán)》、《中央企业上市公司环(huán)境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基(jī)金经理王帅(shuài)也认为，“中特(tè)估”应该是注重企业(yè)价值(zhí)的可(kě)持续(xù)估值，要(yào)重视(shì)股东、员工和社会责任等要(yào)素对企业稳健成长的重大意义(yì)，重视稳定的现(xiàn)金(jīn)流(liú)、持(chí)续增长(zhǎng)的(de)盈利、科技创新对(duì)提升(shēng)企(qǐ)业(yè)内在价值的积(jī)极作用(yòng)，这(zhè)样有利(lì)于提高(gāo)估值(zhí)定价(jià)模型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策馈赠的意思略构建等实务工作中，都(dōu)有成(chéng)熟(shú)的量(liàng)化指标可以使用，包(bāo)括净资产收(shōu)益率、营(yíng)业现金比率(lǜ)、资(zī)产负债率、研(yán)发经费投入强度(dù)等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分(fēn)析在(zài)估值思维、估值结论、估值判断上有变化(huà)，尤其(qí)是估值(zhí)的方法和(hé)指标上(shàng)，他认(rèn)为其包括(kuò)产(chǎn)业链(liàn)上(shàng)下游的衡量、全(quán)要(yào)素成(chéng)本(běn)等，以(yǐ)及在纵向和(hé)横向上的(de)研究(jiū)，强调政策(cè)优(yōu)惠、产业发展、市场竞争力(lì)和可持续发展(zhǎn)等各种(zhǒng)因素(sù)与(yǔ)企业价值的关系。这些因(yīn)素在对估值结(jié)论(lùn)和判断的影响(xiǎng)上(shàng)，也使得中国特(tè)色的估值体系与传统(tǒng)的(de)估值(zhí)体系有所不同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值(zhí)思(sī)维的变(biàn)化(huà)，还有(yǒu)估值结论和(hé)估值判断的变化，都是为了(le)更好(hǎo)地适应中国的市场和经(jīng)济特(tè)点(diǎn)，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更(gèng)合(hé)理的企(qǐ)业估值信息。”李(lǐ)欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首席经济学(xué)家魏(wèi)凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没有公认(rèn)的指(zhǐ)标可以使(shǐ)用。

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