5月13日，年(nián)内(nèi)首只(zhǐ)央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF发(fā)布公告称，其累计有(yǒu)效认购申请份额总额超过(guò)20亿份发(fā)行上限(xiàn)，将(jiāng)启动比例配售(shòu)。这(zhè)则小(xiǎo)公告体现出市场(chǎng)对(duì)这一“中特估”主题(tí)的追(zhuī)捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中特(tè)估”的(de)行情，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中特估”行情(qíng)的(de)催(cuī)化剂(jì)。实际(jì)上，早在去年底及今年一季度，一(yī)些基(jī)金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面(miàn)、情绪面、估值方式等问题成为市场关注(zhù)焦(jiāo)点，中国基金报(bào)采(cǎi)访(fǎng)多位投(tóu)研人士，解析“中特(tè)估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催(cuī)化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主(zhǔ)题积(jī)极追捧(pěng)。不(bù)仅(jǐn)华泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年(nián)场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时，后续有多只国(guó)央企主(zhǔ)题基金发行(xíng)，市场(chǎng)对此充满期待，如(rú)5月(yuè)15日(rì)就(jiù)有3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引(yǐn)领、央企现代能源等(děng)ETF也将获批发(fā)行，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在(zài)排(pái)队(duì)入市。

　　这些(xiē)或成为这(zhè)一(yī)波“中特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红利机(jī)会基金(jīn)经(jīng)理何龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成催化因素的，近期银行股大涨(zhǎng)的一个(gè)催(cuī)化(huà)因(yīn)素就是(shì)积极(jí)推介(jiè)相关央企ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的申报发行，我(wǒ)认为确实会成为(wèi)引爆行情(qíng)的(de)催(cuī)化剂，基本面(miàn)、资(zī)金(jīn)面、政策面(miàn)都在向(xiàng)好(hǎo)，下半(bàn)年，中(zhōng)特(tè)估(gū)有可能独领风骚。”万家基金章恒更(gèng)是表(biǎo)示。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量化投资(zī)部基金经理杨振(zhèn)建就表示，近期密集申报的(de)国央企主题基金主要涉及“股(gǔ)东回报(bào)”、“科(kē)技(jì)引领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样的(de)布(bù)局可(kě)以(yǐ)更好(hǎo)支持央(yāng)国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为(wèi)行情进(jìn)一步(bù)上涨的催化剂。去年以(yǐ)来公募基金发行整体平淡，近期多只国央企主题(tí)基(jī)金申(shēn)报(bào)和发(fā)行，行情(qíng)火热下(xià)将为市(shì)场带来(lái)增量资(zī)金，有望推动进一(yī)步上(shàng)涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银华基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局央国企主题基金(jīn)，一方面(miàn)是因为新一轮深化国企改(gǎi)革的大幕将拉开，叠(dié)加(jiā)“中(zhōng)特估”概念，央(yāng)国企上(shàng)市公司的(de)投资价值凸显(xiǎn)，该主题的基金将(jiāng)为投资者提供更丰(fēng)富的工(gōng)具(jù)以参与(yǔ)到央国企(qǐ)投资(zī)。另一方面(miàn)是落实(shí)公募基(jī)金(jīn)行业高质(zhì)量发展的要求，引导(dǎo)更(gèng)多资金(jīn)参与(yǔ)央国企改革，更好发挥公募基金(jīn)服务资(zī)本市场改(gǎi)革、服务实体经济和国家(jiā)战略(lüè)的(de)作用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的发(fā)行将(jiāng)为央(yāng)企(qǐ)相关标的和板块带来增(zēng)量资金(jīn)，提升交易(yì)活跃(yuè)度，有(yǒu)望成为中特估行情的催化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估(gū)和(hé)人工智能成为(wèi)两大明(míng)显的(de)主(zhǔ)线，而新能(néng)源等前期热门赛(sài)道(dào)股冷(lěng)却，在此(cǐ)背景下，一(yī)些(xiē)基金经理开(kāi)始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经(jīng)理章恒(héng)直言，自己目(mù)前(qián)重点关(guān)注三大(dà)行业(yè)，火电、券商、军(jūn)工，这三(sān)大行业(yè)主要是央(yāng)企或地方国(guó)资所在的行(xíng)业，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业本身基本面(miàn)在今(jīn)年会有重大的向上变化的(de)机会，比(bǐ)如火电(diàn)，会受(shòu)益于(yú)煤炭价格(gé)的下跌(diē)，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会受(shòu)益(yì)于今(jīn)年市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企(qǐ)业改革的推进(jìn)，大概率这些企业会进入一个提质增(zēng)效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估是(shì)过去5年10年改革(gé)的成(chéng)果，是(shì)非常基本(běn)面的，和他过去(qù)1至2年研究(jiū)投(tóu)资(zī)思路也非常吻合，为(wèi)在下半年抓住这(zhè)波中(zhōng)特估的投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中(zhōng)特估(gū)的投资机会，判断中特(tè)估的(de)机会(huì)未来三年(nián)分两(liǎng)个阶段(duàn)。”融(róng)通红(hóng)利(lì)机会(huì)基金经理(lǐ)何龙(lóng)表示，第一(yī)阶(jiē)段也就是今年以数字经济和(hé)“一带一(yī)路”的主题普涨性机会(huì)为(wèi)主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将(jiāng)会迎(yíng)来(lái)普涨性的机(jī)会。第二(èr)阶段是未来两年，在主题性(xìng)机会(huì)消散以后，基于(yú)顶层设计对国央经营管理价(jià)值导向变化，我(wǒ)们判断经营成果随之改变(biàn)是一个慢变量，会在未来两年体现在每一个央(yāng)国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公司经营(yíng)层面(miàn)可(kě)能发生显(xiǎn)著正(zhèng)向变化(huà)的个(gè)股提前进(jìn)行布局，比如(rú)医药和消费等(děng)行业(yè)。

　　其实一(yī)季报已经显露出不少基金在行动。国金证券研(yán)究所数据显示，偏股主动(dòng)型基(jī)金2022年年(nián)报前十大重(zhòng)仓股股票池(chí)中，“中(zhōng)特估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金持有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披(pī)露的持仓中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏(piān)股主动型基(jī)金持有(yǒu)股(gǔ)票市值比(bǐ)例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股主动(dòng)型基金的持仓(cāng)中，占比明显提(tí)高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报(bào)及2023年(nián)一季报十大重(zhòng)仓(cāng)股的数据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中(zhōng)特(tè)估”概念股的市值(zhí)占(zhàn)2022年(nián)末股票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏(piān)股主动(dòng)型基金主动加仓了“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)，198只基金(jīn)在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一(yī)季度买入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证券数据(jù)统计也显(xiǎn)示，一季度(dù)主(zhǔ)动(dòng)偏股型公(gōng)募基金对港股央国企的持(chí)股市值比(bǐ)重达到2019年(nián)以(yǐ)来(lái)的新高，港股央国企持股总市值(zhí)占港股持(chí)股总市值的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提(tí)升至(zhì)2023年一(yī)季度(dù)的32.9％，远高于2020年(nián)低(dī)点时的7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的股票库(kù)

　　可(kě)以(yǐ)说中(zhōng)国特(tè)色估值体系，正深刻(kè)影响基金(jīn)公司的投研(yán)，落实到日常(cháng)的投研流(liú)程和实(shí)践(jiàn)之中(zhōng)，不少基金公司在(zài)加大投研(yán)力量，更(gèng)有专门(mén)构建国央企股票(piào)库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一(yī)方(fāng)面，从(cóng)顶层设计改变研究(jiū)员(yuán)过去对(duì)国央(yāng)企的固(gù)定思(sī)维，需(xū)要实地考察(chá)国央企(qǐ)，并(bìng)且需要利用(yòng)当前国央企愿(yuàn)意交流的(de)契(qì)机，多花精(jīng)力去进行跟踪发(fā)现(xiàn)变化。

　　另一(yī)方面，融通基(jī)金在(zài)行动上，要求(qiú)研究(jiū)员将自(zì)己所覆盖行业的所有国央企构建专门(mén)的股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括(kuò)考(kǎo)察其实(shí)地(dì)调研的的成果，了解国央企经(jīng)营思路和财务导(dǎo)向的变(biàn)化，结合行(xíng)业(yè)趋势和特征(zhēng)，寻找(zhǎo)价值洼(wā)地，发现预期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通(tōng)过深(shēn)入学习(xí)，对“中(zhōng)特估(gū)”有了更深刻的认识：首先要认(rèn)识市场体制(zhì)机(jī)制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发展能(néng)力等方面所体现的鲜明中国元素和(hé)发展阶(jiē)段(duàn)特征，“中(zhōng)特离婚后男人会想孩子吗，离婚后男人会想孩子吗(tè)估”应该是在此(cǐ)基础(chǔ)上构建的具(jù)有时代特征和中国特色、符合国家(jiā)战(zhàn)略导向的估值体系，而(ér)不是简单(dān)套(tào)用国外的传统估值模(m离婚后男人会想孩子吗，离婚后男人会想孩子吗ó)型。

　　“中特(tè)估是一种新的提法，但是这个概(gài)念所涉及到的(de)行业和公(gōng)司，一直在(zài)发生的变化。”万(wàn)家基(jī)金经理章恒表示，万家基金一直非常关(guān)注传统产业的变(biàn)化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个领域，因此也(yě)是一定能(néng)够抓住(zhù)中特估这(zhè)波行情的机会的(de)。同时，随着时(shí)局(jú)的变化，也(yě)在(zài)增加相关行(xíng)业的研究(jiū)力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基(jī)金首(shǒu)席经济(jì)学家(jiā)魏(wèi)凤春表示，积极践行中国特色的估(gū)值体系是资本市场使命，投资者需要学习(xí)领会并(bìng)针对原有的估(gū)值体系进(jìn)行改造(zào)，以(yǐ)适应(yīng)现实的(de)需(xū)要。明确该体系的(de)框架是(shì)第一位的工作，合(hé)理设置指标也非常(cháng)重要，投资者的认可和实施是最终该体系能(néng)否具备长期价(jià)值的基(jī)础。不过(guò)，他也提醒，人为的(de)拔估值是很(hěn)大的认知误区(qū)，市场化认可(kě)是基本的(de)常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与(yǔ)国(guó)家战略(lüè)价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国民(mín)经济的支柱(zhù)，国企央(yāng)企发展(zhǎn)要符合国家战(zhàn)略发展发(fā)向(xiàng)，更需要承担社会(huì)公共责任(rèn)等(děng)。而这些都应(yīng)该(gāi)考虑(lǜ)进估值体系之中(zhōng)，也引发(fā)市场关注。

　　多数受(shòu)访(fǎng)的基金经理认为(wèi)，对于国央企的估值方式要充分(fēn)体现企业的社会价值与国家战略(lüè)价值，目前(qián)已经形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企(qǐ)业承担社会价(jià)值、符(fú)合国家战略发展(zhǎn)的价值？首要(yào)任务就构(gòu)建(jiàn)中(zhōng)国特色的(de)价(jià)值评价体系，改变(biàn)从(cóng)以私人(rén)股东(dōng)权益出(chū)发，现金流(liú)折(zhé)现为(wèi)主要方法的单一价(jià)值估值体系，离婚后男人会想孩子吗，离婚后男人会想孩子吗转向(xiàng)社会整体价值观念、纳(nà)入中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价(jià)值与国(guó)家战略价值。”博时(shí)基金(jīn)指数与量化(huà)投资部基(jī)金(jīn)经理(lǐ)杨(yáng)振(zhèn)建(jiàn)表(biǎo)示。

　　杨振建(jiàn)也直(zhí)言(yán)，近年来国(guó)资(zī)委指导国(guó)内团队对于中国(guó)特色(sè)ESG披(pī)露(lù)与评(píng)价(jià)体系不断探索(suǒ)，结(jié)合国(guó)际通(tōng)用规(guī)则，目(mù)前已经形成了初(chū)步的(de)企业社(shè)会价(jià)值(zhí)评价体系，其中包(bāo)括(kuò)《企业(yè)ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公司(sī)环境、社(shè)会(huì)及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监(jiān)、基(jī)金(jīn)经理王帅(shuài)也认(rèn)为，“中特估”应该(gāi)是注重企业价值的可持续估值，要重视股东、员工和社会责(zé)任等要素对企业稳健成长的(de)重大意义，重(zhòng)视稳定的(de)现金流、持续增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科技(jì)创(chuàng)新对提(tí)升企业(yè)内在价值的积极作用，这样有利于提高估值(zhí)定价模型的(de)科学性和(hé)有效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括(kuò)净资产收益率、营业现金(jīn)比率(lǜ)、资产(chǎn)负债率(lǜ)、研(yán)发(fā)经费投入强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实(shí)金融(róng)精选基金(jīn)经理李欣更细致分析在估(gū)值思维、估值结论、估值判断上有变化，尤其(qí)是估值(zhí)的(de)方(fāng)法和指标上，他(tā)认为其(qí)包括产业链上下(xià)游的衡量(liàng)、全要(yào)素(sù)成本等，以及在纵(zòng)向和横(héng)向(xiàng)上的研究，强调政策优惠、产业(yè)发(fā)展、市场(chǎng)竞争力和可(kě)持续发展等各(gè)种因素(sù)与企业(yè)价值的关系。这(zhè)些因素(sù)在对估值结(jié)论(lùn)和(hé)判断的影响上，也使得(dé)中国特色的估值体(tǐ)系与传统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值(zhí)思维的变化，还有估值(zhí)结论和估值判断的变化，都是(shì)为了(le)更好地适应中(zhōng)国的市场和经济特点，提供更精准、更合(hé)理的(de)企(qǐ)业估(gū)值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信(xìn)基金首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春直言，这需(xū)要在实践中进行探(tàn)索，目前尚没有公认的指标可以使用(yòng)。

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