主要内容(róng)

　　营收“逆(nì)PPI式(shì)”改善但(dàn)工业利润仍承压，主(zhǔ)因成本与费用压力仍构成掣肘。3 月工业企(qǐ)业(yè)利润当月同比仅小(xiǎo)幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较(jiào)深收(shōu)缩(suō)区间。虽然3月(yuè)在需求侧(cè)经(jīng)济数据表现亮眼后，工业企业(yè)实际(jì)营收增速积(jī)极回升，抵消PPI回(huí)落的抑制，令(lìng)3月名义营收增(zēng)速回升(shēng)，但整(zhěng)体企(qǐ)业盈利(lì)压力(lì)仍(réng)大，主要(yào)源于两(liǎng)方面，其一是国际高油价导致(zhì)的输入(rù)性成本压力仍在约束利润改善，3月营业成本对当月利润拖累幅度仅收窄(zhǎi)2.1个百分(fēn)点至-13.8个百分点，拖累程度仍然较深。其二(èr)是今年(nián)降(jiàng)费政策未再(zài)明(míng)显新增，加之(zhī)部分企业开始补缴社保费(fèi)，企业(yè)费用同比压力(lì)开始加大，3月费用对当月利润拖累幅度大幅扩大6.1个百(bǎi)分点至(zhì)-9.5个百分点。与去年费(fèi)用率改善拉动利润(rùn)增速6个百分点形成(chéng)鲜明对比(bǐ)。

　　营收(shōu)：消费短期较快恢复加之投资(zī)韧性支撑营收增速回升，但(dàn)高(gāo)油价仍(réng)构成约束。3月工(gōng)业企业营收增速回(huí)升2.1pct至0.8％。结构上(shàng)看，下游消费相关(guān)行业(yè)营收增速（名义(yì)+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善(shàn)明显，抵(dǐ)消了PPI回(huí)落对于名义(yì)营(yíng)收(shōu)增速的拖累(lèi)，其中汽(qì)车、家具、计算机(jī)通信电子设备等均回升明显，显示递延需求释放以(yǐ)及(jí)汽车集中降价(jià)等(děng)对于(yú)短期消费需(xū)求的推动。其次，煤炭冶金产业链营(yíng)收增速延续改善，显示保交(jiāo)楼政策推动地(dì)产建安(ān)投资构成支(zhī)撑，但(dàn)石(shí)油化工(gōng)产业链营(yíng)收增速(sù)（名义(yì)-3.3pct至-5.2％）却明显回落，高(gāo)油价对于(yú)石化(huà)产业链相关行(xíng)业(yè)需求持续构成抑(yì)制。

　　成本率：虽然煤价回落已在缓和中(zhōng)下游成本压(yā)力，但高油(yóu)价继续构成输入性(xìng)成本(běn)传导。3月工(gōng)业企业成本率(lǜ)上升46.8bp至85.3％，成本压力仍(réng)然偏大，尤其是高油价(jià)下的国内(nèi)石化产业(yèfe2o3是什么化学元素)链，成本率同比增(zēng)量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于其他行业。由(yóu)于(yú)我(wǒ)国石化产业链主要(yào)为中下游，上游环节在海外主要原油寡头国家，因而国(guó)际高油价带来的上游利润改善(shàn)无(wú)法被国内产业链吸收，国内以中下游为主的石化产业链(liàn)反而会在高油价下(xià)受到输入性成本压力，也(yě)即3月的情况(kuàng)。相较而言，煤炭产业链(liàn)上(shàng)中(zhōng)下游均在国内，所以虽然(rán)3月煤炭(tàn)冶金(jīn)产业(yè)成(chéng)本率同比增量也扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主因煤价(jià)下行(xíng)导致煤炭产业链上游成本率被动走高、利润承(chéng)压，而中下游成本率实际上是改善(shàn)的，与(yǔ)此同时，更靠近(jìn)下游的(de)消费行业成本率也明显改善。

　　利(lì)润：下(xià)游消费行(xíng)业利(lì)润仍显现韧性，但石(shí)化产(chǎn)业链利(lì)润在高油(yóu)价下仍承压。分(fēn)行(xíng)业看，与fe2o3是什么化学元素2023年2月相比(bǐ)，下(xià)游消费行业面临最大的成本压(yā)力改善和积(jī)极(jí)的(de)营业收入回(huí)升，因(yīn)而(ér)下游消费(fèi)行业利润(rùn)增速恢(huī)复继续好(hǎo)于其他(tā)行(xíng)业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具(jù)、电子设备等改善明显，煤(méi)炭冶金(jīn)产(chǎn)业链中下(xià)游利润增速也(yě)积极改善，相较而(ér)言(yán)，石化产业链行业在营(yíng)业收入(rù)与成(chéng)本压力均承压背景下，利润增速(sù)仍(réng)处于(yú)-40.7％的较深(shēn)区间(jiān)。

　　关(guān)注二(èr)季度企(qǐ)业盈利(lì)三重风险，以及下半(bàn)年潜在的内生恢(huī)复空间。3月工业企业利润数据(jù)显示，虽然经济需求侧短期(qī)恢复较快，但在成本与费用压力(lì)背景(jǐng)下(xià)，企业盈利(lì)仍然承压，而展望二季度(dù)，关注企(qǐ)业盈利的三重风险，其(qí)一(yī)是经济内生(shēng)动能弱化。伴随递延(yán)需(xū)求主导的需求脉(mài)冲(chōng)性回升过程(chéng)逐(zhú)步(bù)结束(shù)，经济内生动能仍面临弱化风险。其(qí)二(èr)是高(gāo)油价带来的成本压力(lì)。OPEC+5月将(jiāng)开(kāi)启正式(shì)减产(chǎn)操作，加之(zhī)全球服务消(xiāo)费逐步恢(huī)复，国际油价或再(zài)度走高，这(zhè)也意味着成本压力仍较大。其(qí)三(sān)是费用率对于(yú)利润(rùn)的(de)拖累，企业逐步补缴(jiǎo)前期社(shè)保费缓缴(jiǎo)等，以(yǐ)及今(jīn)年目前(qián)降费政策更(gèng)多为延续而非新增，费用率对于利润同(tóng)比增速的的拖累(lèi)也将逐步显现，二季度剔除(chú)基数扰动后的企业(yè)盈利真实修复过(guò)程或相对缓慢。而展望下半(bàn)年(nián)，经济内生动能(néng)的复(fù)苏可以期待，两大领先(xiān)指(zhǐ)标已经验证(zhèng)，重点关注(zhù)下半(bàn)年经济内生动能逐步复苏、国际油价涨幅逐步(bù)趋(qū)缓后(hòu)工业企业(yè)利润的修复空间。

　　风险(xiǎn)提(tí)示(shì)：外(wài)部地缘政治风险，疫情形势变化(huà)。

　　以(yǐ)下为正文

　　一、营(yíng)收“逆(nì)PPI式(shì)”改善(shàn)但工(gōng)业利润(rùn)仍(réng)承压，主(zhǔ)因成本与费用压力仍(réng)是掣(chè)肘。

　　3月(yuè)工(gōng)业企(qǐ)业利润累计同比仅小幅回升(shēng)1.5个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)至-21.4％，当月(yuè)同(tóng)比也仅小(xiǎo)幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于较深收缩区间。虽(suī)然(rán)3月(yuè)在需(xū)求侧经济数(shù)据(jù)表现亮(liàng)眼后，工业企(qǐ)业实际营收增速(sù)已(yǐ)积极回升，抵(dǐ)消了PPI回落带来的(de)抑(yì)制，3月名义营收增(zēng)速(sù)回(huí)升2.1pct至0.8％，但整体(tǐ)企(qǐ)业盈利压(yā)力(lì)仍大，主(zhǔ)要(yào)源于两(liǎng)个方(fāng)面：

　　其一(yī)是国(guó)际高油价导致的输入性成本压力仍在(zài)约束利润改善，3月营业成本对(duì)当(dāng)月(yuè)利润拖(tuō)累幅度(dù)仅收窄2.1个百分点(diǎn)至-13.8个百(bǎi)分点(diǎn)，拖累程度(dù)仍然(rán)较深。

　　其(qí)二是今年降费政(zhèng)策(cè)未再明(míng)显新增，加之部分(fēn)企业开(kāi)始补缴社保费，企业费用同(tóng)比(bǐ)压(yā)力(lì)开始加(jiā)大，3月费(fèi)用对当月(yuè)利润拖累幅度大(dà)幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点(diǎn)。2022年社保缴费缓缴等一(yī)系列新增(zēng)降费政策(cè)持续改善企业费用率，对(duì)2022年全年(nián)工业企业利润增速构成较强(qiáng)支撑，全年拉动工业企业(yè)利润(rùn)同比增速6个百分点。但从(cóng)今年开始前期社保费降费(fèi)的企(qǐ)业开始补(bǔ)缴社保费，加之(zhī)今年(nián)未再新增更大力度的(de)降费政策，从同比视角来看费用对(duì)于(yú)工业企业利润的拖累(lèi)开始显现。

　　二、营收：消费短期(qī)较快(kuài)恢复加之投资韧(rèn)性(xìng)支撑营(yíng)收增(zēng)速回(huí)升，但高油价(jià)仍构成(chéng)约束。

　　3月工(gōng)业企业营收(shōu)增速回(huí)升2.1pct至0.8％。结构(gòu)上看，下游(yóu)消费相关行业营(yíng)收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明显，抵消了(le)PPI回落对于名义营收增速(sù)的拖累，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子设备（高基(jī)数下(xià)仍改善0.3pct至(zhì)-6.2％）等均回(huí)升明显，显(xiǎn)示(shì)递延需求释放以及(jí)汽车集中降价(jià)等对于短(duǎn)期消费需求的(de)推(tuī)动。其次，煤炭冶金产(chǎn)业(yè)链营收增速（名义+3.9pct至3.8％，实(shí)际+4.5pct至5.2％）延续改善(shàn)，显示(shì)保交楼政(zhèng)策推动地(dì)产建(jiàn)安(ān)投资构成支撑，但石油(yóu)化工产业链(liàn)营收增速（名义(yì)-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高油价对于石化产业链相关行(xíng)业需(xū)求持(chí)续(xù)构(gòu)成抑制。

　　三、成本(běn)率：虽然煤(méi)价回落已在(zài)缓和中下(xià)游成本压力，但(dàn)高(gāo)油价(jià)继(jì)续构成输入性(xìng)成本传导

　　3月(yuè)工(gōng)业企业成本(běn)率上升46.8bp至85.3％，成本压力(lì)仍然偏(piān)大，尤其是(shì)高油价下的国内石化产业链(liàn)，成本(běn)率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于(yú)其他行业。由(yóu)于我(wǒ)国石化产业链(liàn)主要为中下游，上游环节在海外主要原油寡(guǎ)头国家，因而国际高(gāo)油价带来(lái)的(de)上游利润改善无法被国内产业(yè)链吸收(shōu)，国内以中下游为主的石化产业链反而会在高油(yóu)价下受到输入性成本压力，也(yě)即3月的(de)情(qíng)况。相(xiāng)较(jiào)而言，煤(méi)炭产业链上中(zhōng)下(xià)游(yóu)均在国(guó)内(nèi)，所以虽然3月煤炭冶金产业成本率同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因(yīn)煤价下行导致煤炭(tàn)产业链上游成(chéng)本率被动走高、利润(rùn)承压，而中下游成本率实(shí)际上(shàng)是改善的(de)（成本率同(tóng)比增量(liàng)下行8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠近下游的(de)消费行(xíng)业成(chéng)本率也明显改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利(fe2o3是什么化学元素lì)润：下游消(xiāo)费行(xíng)业利润仍(réng)显现韧性(xìng)，但石化产业(yè)链利润(rùn)在高油(yóu)价下(xià)仍承压。

　　分行业看，与2023年2月相比，下(xià)游消费(fèi)行业面临最大的成(chéng)本压力改善和积极(jí)的营业收(shōu)入回升，因(yīn)而下(xià)游消费行业利润增(zēng)速(sù)恢(huī)复继续好于(yú)其(qí)他行业，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算(suàn)机通信电子设(shè)备、家具等行业(yè)利润增(zēng)速均改善(shàn)20-50个(gè)百分点。煤炭冶金产(chǎn)业链(liàn)虽然整体(tǐ)利润增速仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因上(shàng)游(yóu)价格(gé)回落(luò)导(dǎo)致(zhì)上游(yóu)利润(rùn)下(xià)降的缘故，而中下(xià)游面临(lín)的是营收改善(shàn)、成本压力缓和的格局，中下游利润(rùn)增速改善明显(xiǎn)，金属制品、通(tōng)用设备、非金属矿物(wù)制(zhì)品等(děng)行业(yè)利(lì)润增(zēng)速均改善10-20个百分点。相较而言，石化产业链(liàn)行(xíng)业在营业收入与成本压力均承压背景下，利(lì)润增速仍处于(yú)-40.7％的较(jiào)深区间。

　　五(wǔ)、关注二季(jì)度企业盈利三(sān)重风险，以及下(xià)半年(nián)潜在的内(nèi)生恢复空间。

　　3月工业企业利润数据显示，虽然经(jīng)济需(xū)求(qiú)侧短期恢(huī)复较快(kuài)，但在(zài)成本(běn)与费用压(yā)力(lì)背(bèi)景(jǐng)下(xià)，企业盈(yíng)利(lì)仍然承压，而展望二季度，关注企(qǐ)业盈利(lì)的三重风险，其一是经济内生(shēng)动能(néng)弱化。伴(bàn)随递延需求(qiú)主导的需(xū)求(qiú)脉(mài)冲(chōng)性回升过程逐步结束，经济内生动能(néng)仍面临弱化风险。其二是高(gāo)油(yóu)价带来的(de)成本压力。OPEC+5月将开启正(zhèng)式减产操作，加(jiā)之全球服务消费逐步恢复，国际油价或再度走(zǒu)高，这也意味着成本压力仍较大。其三(sān)是(shì)费用率对于利润的拖累(lèi)，企(qǐ)业逐步补缴(jiǎo)前(qián)期社保费缓缴(jiǎo)等，以(yǐ)及今年目(mù)前降费政策更多为延续(xù)而非新增，费用率对于(yú)利润同比增速的的(de)拖累也将逐步显现，二季度剔(tī)除(chú)基数扰动后的企业盈利真实修(xiū)复过程或相对(duì)缓(huǎn)慢。

　　而展望(wàng)下半年，经济内生动能的复苏可以期待，两大领先指标已经(jīng)验证，其一是居民消费倾向结束持续一(yī)年的下滑过程，消(xiāo)费(fèi)信心逐步恢复，其二是保(bǎo)交楼政策已推动上半年地产建(jiàn)安投资和(hé)竣工积极回补，有望拉(lā)动(dòng)下半年汽车、家电、家具等后(hòu)周(zhōu)期大宗消费，重点关注下半(bàn)年经济内(nèi)生(shēng)动能逐步复(fù)苏、国际油(yóu)价涨幅(fú)逐步趋缓后工业企业利润的修复空间(jiān)。

　　内容节选自申万宏源宏观研究报告：

　　《被(bèi)市场低(dī)估(gū)的(de)成本(běn)与(yǔ)费(fèi)用压(yā)力(lì)——工(gōng)业企业(yè)效益(yì)数据点评（23.03）》

　　证(zhèng)券(quàn)分(fēn)析师：屠(tú)强王胜

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 fe2o3是什么化学元素