5月13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利(lì)ETF发布公告(gào)称(chēng)，其累计(jì)有(yǒu)效认(rèn)购申(shēn)请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比(bǐ)例配(pèi)售。这(zhè)则(zé)小(xiǎo)公告体现出市(shì)场对这(zhè)一“中(zhōng)特估”主题(tí)的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中特(tè)估”的行情(qíng)，市场关注(zhù)度非(fēi)常高(gāo)，5月(yuè)15日首批3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中特(tè)估(gū)”行(xíng)情的催化剂(jì)。实(shí)际(jì)上(shàng)，早(zǎo)在去年(nián)乐字的繁体是几画啊，乐字的繁体是几画字底及今年一(yī)季度，一些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面(miàn)、情绪面(miàn)、估值方式等问题成为市场关(guān)注焦(jiāo)点，中国基金报(bào)采访多位投(tóu)研人(rén)士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不(bù)仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启(qǐ)动“比例(lì)配售”情况，今年场内(nèi)多(duō)只(zhǐ)“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)发行(xíng)，市场(chǎng)对(duì)此充满期(qī)待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF，后续(xù)跟踪(zōng)央企(qǐ)科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆(duī)上(shàng)报(bào)的(de)央国企(qǐ)基金(jīn)在(zài)排队入市。

　　这些或(huò)成(chéng)为(wèi)这一波(bō)“中特(tè)估”行情(qíng)的(de)催(cuī)化剂。

　　融(róng)通(tōng)红利机会基(jī)金(jīn)经(jīng)理何龙表(biǎo)示，央企ETF发(fā)行(xíng)在情绪上是构成催化(huà)因素的，近期银行(xíng)股(gǔ)大涨的(de)一(yī)个催化因素就(jiù)是(shì)积极推介(jiè)相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的(de)申报发(fā)行(xíng)，我认(rèn)为确实(shí)会(huì)成(chéng)为引爆行情的(de)催化(huà)剂(jì)，基本面(miàn)、资金面、政策面都(dōu)在向好，下半年，中特估有(yǒu)可(kě)能独领(lǐng)风骚。”万(wàn)家基金章恒更是表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基金(jīn)指数与量化投资部基金(jīn)经理杨振建就(jiù)表示，近期密集申报的(de)国(guó)央企主题(tí)基金(jīn)主要涉及“股东回(huí)报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题(tí)，这样的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成(chéng)为行情进一(yī)步上涨的催化剂。去年以(yǐ)来公募基金(jīn)发行整(zhěng)体(tǐ)平淡，近期多(duō)只国央企主题基金申报(bào)和发行，行(xíng)情火热下将为市场(chǎng)带来增量(liàng)资金，有望推(tuī)动进一(yī)步上(shàng)涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅(shuài)认为(wèi)，公募(mù)基金(jīn)积极布局(jú)央国(guó)企主(zhǔ)题基(jī)金，一方(fāng)面是因(yīn)为新一轮(lún)深化国企改(gǎi)革的(de)大幕(mù)将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央(yāng)国企上(shàng)市公司的投资(zī)价值凸显，该(gāi)主题的基(jī)金将为投资者(zhě)提供更丰富(fù)的(de)工(gōng)具以参与到央国企(qǐ)投资。另一方(fāng)面是落实(shí)公募基金行业(yè)高(gāo)质(zhì)量发展的(de)要求，引导更(gèng)多资金参与(yǔ)央(yāng)国企(qǐ)改革，更好发挥公募基(jī)金服(fú)务(wù)资本(běn)市场改革(gé)、服务实体经(jīng)济(jì)和国家战略的作(zuò)用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发(fā)行将(jiāng)为央(yāng)企相关标的和板块带来增量资(zī)金，提升(shēng)交易(yì)活跃度，有望成为中特估(gū)行情的催化(huà)剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和人工智能成为两(liǎng)大(dà)明显的主线(xiàn)，而(ér)新能(néng)源等前(qián)期热门(mén)赛道(dào)股冷却(què)，在(zài)此背(bèi)景(jǐng)下，一些(xiē)基金(jīn)经理开(kāi)始调(diào)仓(cāng)换股(gǔ)“中特(tè)估(gū)概念”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒(héng)直言，自(zì)己目前重点(diǎn)关注三大(dà)行业，火(huǒ)电、券商、军工，这三(sān)大(dà)行业主要(yào)是央企或地(dì)方国资所在的(de)行业(yè)，民营企业占比(bǐ)较(jiào)少。

　　“首先(xiān)是基于行业本身基(jī)本面(miàn)在今(jīn)年会(huì)有重(zhòng)大的向上变(biàn)化的机(jī)会，比如火(huǒ)电，会受益于煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会(huì)受益于(yú)今年市(shì)场成交量的放大，盈利(lì)大(dà)幅增(zēng)长等。同时，随着国(guó)有企业改革的推(tuī)进，大概率这些企业会进入一(yī)个提质增(zēng)效、释放(fàng)业绩的过程。”章恒表示，中特估是(shì)过(guò)去5年(nián)10年改(gǎi)革的成果(guǒ)，是非常(cháng)基本面的，和他过去1至2年(nián)研究投资思路也(yě)非常吻合，为(wèi)在下半年(nián)抓住(zhù)这波(bō)中(zhōng)特(tè)估的投资(zī)机会(huì)做好(hǎo)了准备乐字的繁体是几画啊，乐字的繁体是几画字。

　　“去(qù)年年底已(yǐ)开始重视中特(tè)估的投资机会(huì)，判断中(zhōng)特估的机会未来(lái)三年分(fēn)两(liǎng)个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第一阶(jiē)段(duàn)也就(jiù)是今年以(yǐ)数字经济和“一带一(yī)路”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨性(xìng)机(jī)会(huì)为主，包括(kuò)低于1倍(bèi)PB、分红收益率极(jí)高(gāo)的品种，将(jiāng)会迎来普涨(zhǎng)性(xìng)的机(jī)会。第二阶段是未来两年，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基于顶层设计对国央经营管(guǎn)理价值导向变化(huà)，我们判断经营成(chéng)果随之(zhī)改变是一个慢变量(liàng)，会在未来两年体现(xiàn)在每一(yī)个(gè)央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公(gōng)司经营层面可能(néng)发生显著正向变(biàn)化的个股提(tí)前进行布(bù)局，比如医药和消费等行业(yè)。

　　其(qí)实一季报已经显(xiǎn)露(lù)出不少基金在行(xíng)动。国金(jīn)证券研究所数据(jù)显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金(jīn)持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报披(pī)露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有(yǒu)股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动(dòng)型基金的持仓(cāng)中，占比明显提高。上述数据(jù)显示，根据偏(piān)股主动型基金(jīn)2022年(nián)报及2023年(nián)一季报十大重(zhòng)仓股的数据，剔(tī)除个股涨跌(diē)影响，估(gū)计了(le)各基金(jīn)主动加仓(cāng)“中特(tè)估”概念股的市(shì)值占2022年末股票总市值(zhí)比例，一(yī)季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有(yǒu)“中(zhōng)特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券(quàn)数(shù)据统计也(yě)显(xiǎn)示，一季度(dù)主动偏(piān)股型公募(mù)基金(jīn)对港股央国企的持股市(shì)值(zhí)比重达到2019年以来的(de)新高，港股央国(guó)企持股总市值(zhí)占港(gǎng)股持(chí)股总市(shì)值的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加大力量(liàng)？

　　构(gòu)建国央企专门的股票库(kù)

　　可以说中(zhōng)国特色估(gū)值体系，正深刻影响基金公(gōng)司的投研，落实(shí)到日常的投研流程(chéng)和实(shí)践之中，不少基(jī)金公司在加大(dà)投(tóu)研(yán)力量(liàng)，更有专门构(gòu)建(jiàn)国央(yāng)企股(gǔ)票(piào)库。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)就介绍，一方面，从(cóng)顶层(céng)设计改变研究员过(guò)去(qù)对国央企的固定思维，需要实地考(kǎo)察(chá)国央企，并且(qiě)需要(yào)利(lì)用当前国央企愿意交流的契机，多花(huā)精力去(qù)进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上(shàng)，要(yào)求研究员将自己所覆盖行业的所有国(guó)央(yāng)企构建(jiàn)专门的股票库(kù)，并进(jìn)行(xíng)长(zhǎng)期跟踪，包括(kuò)考察(chá)其(qí)实地调研的的成果，了解国央(yāng)企(qǐ)经营思路和财务(wù)导向的变化，结(jié)合(hé)行业(yè)趋势和特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)也(yě)谈到“认识(shí)”上的重视(shì)。他表示，通过深入学习，对“中特(tè)估”有了更深刻的认识：首先要(yào)认识市(shì)场体制机制(zhì)、行业产业结构、主体持续发展能力等方面所(suǒ)体现(xiàn)的(de)鲜明中(zhōng)国元(yuán)素和发展阶段(duàn)特征，“中特(tè)估”应该(gāi)是在此基础(chǔ)上构建的具(jù)有时(shí)代(dài)特征和(hé)中(zhōng)国(guó)特色、符合国家战略导(dǎo)向(xiàng)的估(gū)值体(tǐ)系，而不(bù)是简单套用国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这(zhè)个概念所涉(shè)及到的(de)行业和公(gōng)司，一直(zhí)在发(fā)生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非常(cháng)关(guān)注传统产业的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多(duō)个领域，因此(cǐ)也是一定能够抓住中特估这(zhè)波行情的机(jī)会的。同(tóng)时(shí)，随着(zhe)时局的变化，也在(zài)增加相(xiāng)关行业的研究力量。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金合信基金首席经济学(xué)家(jiā)魏凤春表(biǎo)示，积(jī)极践行中国特色(sè)的估值(zhí)体系是(shì)资本(běn)市(shì)场使命，投(tóu)资者需要(yào)学(xué)习领(lǐng)会(huì)并针对原(yuán)有的估值体系进行改造，以适应现实的需要。明确(què)该体系的框架是第一位的工作，合理设置(zhì)指标也非常重要(yào)，投资者的认可和实施是最终该(gāi)体系能否具备长期价值的基础。不过，他(tā)也(yě)提醒，人为的拔估(gū)值是很大的认知误区，市场化认可是(shì)基(jī)本的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现(xiàn)社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国(guó)企是国民(mín)经济的支柱，国企央企发(fā)展要(yào)符合(hé)国家战略发(fā)展发(fā)向，更需(xū)要(yào)承担(dān)社会公共责任等。而这些都(dōu)应该考虑进估(gū)值体系之中，也引发(fā)市场关(guān)注。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对于(yú)国央企的估(gū)值方式要充分体现企业的社会(huì)价(jià)值与国家战略价值，目前已经形(xíng)成了初(chū)步的企业社会(huì)价值评(píng)价体系。

　　“如(rú)何(hé)定价国有企业(yè)承担社会价值、符(fú)合国家战略发展的价值？首(shǒu)要任务就构建中国(guó)特色的价(jià)值评价体系，改变从以私(sī)人(rén)股东权益出发，现(xiàn)金流折现为主(zhǔ)要方(fāng)法的单(dān)一价值估值体(tǐ)系(xì)，转(zhuǎn)向社会整(zhěng)体价值(zhí)观念(niàn)、纳入中国特色的ESG评(píng)价体系，充分体(tǐ)现企业(yè)的社会(huì)价值与国家战略价值。”博(bó)时基金指数与(yǔ)量化投资部基(jī)金经理杨(yáng)振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国(guó)资(zī)委指导国内团队对于中国(guó)特(tè)色ESG披(pī)露与评价体(tǐ)系不断探(tàn)索，结合(hé)国(guó)际(jì)通用规则，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中(zhōng)央企业上市公司(sī)环境、社会(huì)及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价(jià)值的可持续估值，要重视股东、员工和社会责任等要素(sù)对企业(yè)稳(wěn)健成(chéng)长的重大意义，重视稳定的现金流(liú)、持续(xù)增长的(de)盈利、科技创新对提升企业内在价值的积极作用，这样有利于提高估(gū)值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构(gòu)建等实务工作中，都有成(chéng)熟的量化指标(biāo)可以使用(yòng)，包括净资产(chǎn)收益率、营业现金比(bǐ)率、资产负(fù)债率、研发经费(fèi)投入强度(dù)等等。”王(wáng)帅也表示(shì)。

　　嘉实金融(róng)精选基金经理李欣更细致分(fēn)析(xī)在估(gū)值思维、估(gū)值结论(lùn)、估值判(pàn)断上有变(biàn)化，尤(yóu)其是(shì)估值的方法(fǎ)和指标上，他认为其包括产(chǎn)业链上下游(yóu)的(de)衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的(de)研(yán)究(jiū)，强调政策优(yōu)惠、产业(yè)发展、市场竞争力和可(kě)持续发展等各种因素与(yǔ)企业价(jià)值的关系。这些因素在对估(gū)值结论和判断的(de)影响上，也(yě)使得(dé)中国特色的估值体系与传统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思(sī)维的(de)变化，还有估值结论(lùn)和估值(zhí)判断的变化，都(dōu)是为了更(gèng)好地适(shì)应中国的市(shì)场和经济特点，提(tí)供更精(jīng)准、更合(hé)理(lǐ)的企(qǐ)业(yè)估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席(xí)经济学家(jiā)魏凤春直言，这需要在实践中(zhōng)进行探(tàn)索，目前(qián)尚没有公认的指标可以使用。

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