文：天(tiān)风宏观宋雪涛(tāo)/联(lián)系人孙(sūn)永乐

　　4月(yuè)居民新增存款-1.2万亿，同(tóng)比多减4968亿元，这是居民存款在连续13个(gè)月同比多增后(hòu)，首次回(huí)落。

　　在过去一年多时间里，居民部门积攒了一大笔超额(é)储(chǔ)蓄(xù)。今(jīn)年这笔超(chāo)额储蓄能(néng)否(fǒu)顺利(lì)释(shì)放对判(pàn)断经济和资本市场走势至关重要。这里我们尝试回答两个问题。一(yī)是4月居民存款同比(bǐ)多减(jiǎn)是不是超额储(chǔ)蓄(xù)释(shì)放的(de)开(kāi)始？二是这一趋势能(néng)否延续？

　　对上述(shù)问(wèn)题(tí)的(de)回答(dá)取决(jué)于存款会受到(dào)哪些因素的影响。一般影响居民存款的主要有这么几种行(xíng)为：可支配收入、消费支(zhī)出、金融(róng)资(zī)产相(xiāng)关收支和(hé)房(fáng)地产相关(guān)收(shōu)支。

　　收入增长、消(xiāo)费减少、金融(róng)资产赎回、购房减少(shǎo)会推动存款增加；反之，收(shōu)入减少戊时是几点，戊时是几点到几点钟的时、消费(fèi)增(zēng)加(jiā)、认购金融资产、购房(fáng)增加、提前还贷等则会(huì)带动存(cún)款回落(luò)。

　　2022年居民存款同比多增7.9万亿是居民少消(xiāo)费、少投(tóu)资、少购房(fáng)的结果（详见《超额储蓄能否转(zhuǎn)化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放缓并提(tí)前还(hái)贷(dài)，但因为投资(zī)、购房等下滑幅度更大，所以(yǐ)存款同比大幅(fú)多增。

　　2023年一(yī)季(jì)度居民存款同比多增2.1万(wàn)亿则是收入修复(fù)和理财存款(kuǎn)化的结果。

　　一季度(dù)居民人均可支配收入同比增长525元，理财存续(xù)规模相比(bǐ)于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受(shòu)银行办(bàn)理速度放(fàng)缓等(děng)因(yīn)素影响，RMBS（个(gè)人住房抵押贷(dài)款支持证券(quàn)）条件早偿率(lǜ)指数 2 相(xiāng)比于2022年有所回(huí)落，即居民(mín)提前还款(kuǎn)对存款(kuǎn)的拖累(lèi)相比于去年末略有放缓(huǎn)。

　　但是，随着居民消(xiāo)费和购房行为(wèi)修复，其(qí)对存款的(de)支撑(chēng)力度减弱，一季(jì)度(dù)人均消(xiāo)费支(zhī)出同比增加345元(yuán)（低(dī)于收(shōu)入涨幅）、购房支出同比(bǐ)多增1575亿元(yuán)。但(dàn)因为支撑因素的(de)规(guī)模更大，所以存(cún)款(kuǎn)继续回升(shēng)。

　　4月和一季(jì)度(dù)最核心(xīn)的不同在于理财(cái)市场(chǎng)的(de)变化。4月居戊时是几点，戊时是几点到几点钟的时民存(cún)款下滑可能的原因一(yī)是居(jū)民(mín)存款理财化；二是提前还贷规模增(zēng)加。因(yīn)为居民收(shōu)入和消费数据(jù)不足，暂时无法(fǎ)判断消费和收入在(zài)4月对存款(kuǎn)的影响。

　　存款回(huí)流理财是4月存款回落(luò)的核心(xīn)原因，4月理财(cái)存量规模环(huán)比增加1.26万(wàn)亿至25.5万亿，结束(shù)了(le)自去(qù)年10月以来的(de)下行趋(qū)势，重回扩张(zhāng)区间。

　　居(jū)民增配(pèi)理(lǐ)财等资产(chǎn)是理财风险(xiǎn)降低、收益回升(shēng)和存款利率下滑共同作用的结果(guǒ)。受益于债券市场走(zǒu)强(qiáng)，今年理财市场表现逐步好转，理财产品单位(wèi)破净(jìng)率从2022年12月峰值的29.2％持续(xù)下(xià)滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑的存款利(lì)率，存(cún)款对居(jū)民的吸(xī)引力逐渐减弱，而(ér)理财对居民的吸引(yǐn)力(lì)则不断增强。

　　从5月理(lǐ)财规(guī)模上看，随着破净(jìng)率进一步(bù)回落，居民还在继续增(zēng)配理财产品(pǐn)，存(cún)款理财化(huà)趋(qū)势有望延续。

　　提前还(hái)贷规模扩大(dà)是存(cún)款(kuǎn)下滑(huá)的又(yòu)一个(gè)原因。4月(yuè)早偿率(lǜ)月(yuè)均值(zhí)相比于(yú)2月低点上行4.3个百分点(diǎn)，相(xiāng)比于3月上行1.9个百分点。

　　居民(mín)加大(dà)提前还贷力度一是(shì)因(yīn)为首套房利(lì)率还在下降，居民提前还贷以降低成(chéng)本，4月沈阳(yáng)、马鞍山等多地继续降低首套房利率，贝壳研究院数据显(xiǎn)示百(bǎi)城首(shǒu)套主流房贷利率平均为4.01％，环(huán)比3月继续回落1个BP。二(èr)是政策(cè)放松后，1、2月(yuè)份部分(fēn)积压的还贷业(yè)务在3、4月份办理，这会(huì)推动提(tí)前还贷(dài)规模走高。

　　总的来(lái)说，随着理财(cái)市(shì)场好转，此前因居民少消费、少投资、少(shǎo)买房等积(jī)攒下来的超(chāo)额储蓄已经开(kāi)始部分回流理财市场了，且5月初(chū)这一趋势还在延续。

　　往后来看，理财市场和提前还(hái)贷在(zài)后续几(jǐ)个月里(lǐ)或继续成(chéng)为超额存款的主(zhǔ)要流向。

　　五一(yī)旅游人均消(xiāo)费(fèi)水平未见(jiàn)明显改善或部(bù)分表明当下居民消费意(yì)愿依旧偏弱(ruò)，考虑(lǜ)到(dào)超额储蓄的持有分化且并非主(zhǔ)要来自消费，后续超(chāo)额储(chǔ)蓄对消费(fèi)的支撑力度依(yī)旧(jiù)偏(piān)弱。（详见《超额储蓄能否(fǒu)转化成(chéng)超(chāo)额(é)消费》，2022.12.31）。同(tóng)时，随着前期积压的购(gòu)房需求逐渐释放，房地产销(xiāo)售目前已经有走弱迹(jì)象，地产短期或不会(huì)成为超(chāo)储的主要流向。但(dàn)是因为按(àn)揭利率存在明(míng)显(xiǎn)利差，居民提前还(hái)贷行(xíng)为或(huò)将延续。从这个角度来看，主(zhǔ)要因为少买房(fáng)、少投资而积(jī)攒下来的(de)储蓄(xù)，在理财市(shì)场环(huán)境好转和存款利率下滑的背(bèi)景(jǐng)下或将继(jì)续回流(liú)到理财市(shì)场。

　　1 存款同(tóng)比增速使(shǐ)用(yòng)金融机构住(zhù)户存款(kuǎn)余额+4月新增来(lái)进(jìn)行(xíng)估算

　　2早偿率是(shì)指在个(gè)人住房(fáng)抵(dǐ)押贷款中债务(wù)人提前偿付的金额在资(zī)产池未偿本(běn)金余额的占比

　　风险(xiǎn)提示

　　地(dì)产销售变(biàn)动超(chāo)预期，超额(é)储蓄释放弱于预期，理财市场波动加(jiā)大

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