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　　5月11日，统计局公布4月物价数据：CPI同比上(shàng)涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降3.6％，预期降(jiàng)3.3％，前(qián)值(zhí)降2.5％。

　　CPI低位并非通缩(suō)，内部结构分化、与终(zhōng)端需求相关的服(fú)务业延续涨价

　　物价作为经济表(biǎo)现的(de)滞后指标，在(zài)经济(jì)复(fù)苏早(zǎo)期多表现相对(duì)低迷、实属常(cháng)态。传统周期下，经济的周期性(xìng)波动，主要由需(xū)求端驱动，物价作为经济的(de)滞后指标，表现出明显的周期性波(bō)动。经验显示，CPI等(děng)物(wù)价(jià)指标，与经济走势大体类似(shì)，一般滞(zhì)后经济表现2个季(jì)度左右；经济复苏早期，CPI同比表(biǎo)现一度相对低迷(mí)，例如，2015年(nián)初、2017年初CPI同比在1％以下的低位徘徊。

　　当前CPI低(dī)位、主要(yào)缘于供给(gěi)端影响和(hé)外需拖累部分商品价格回落等。年初以(yǐ)来，CPI同比持(chí)续(xù)回落至4月的(de)0.1％，拖累主要来自于食品和非食(shí)品中的商品(pǐn)、不完全由(yóu)需求主导。其中(zhōng)，猪肉、鲜菜(cài)供给充足(zú)，价格(gé)回落成为拖累食品同比自年初的6.2％回落(luò)至4月的(de)0.4％；非食品(pǐn)中(zhōng)，原油等国际(jì)定价的大(dà)宗商品价格回落，带动交通工(gōng)具用燃料等(děng)分项环(huán)比延续低于(yú)季节性，部(bù)分(fēn)耐用品价格回落也有拖累、与(yǔ)相关原材料成本压力(lì)缓(huǎn)解等有(yǒu)关。

　　需求修(xiū)复较早的领域、线(xiàn)下消费相关的商(shāng)品和服务，在价格上已有连续(xù)体现(xiàn太深是一种什么体验，太深是不是不好)。终(zhōng)端需求回暖在4月CPI中进一步凸显，其(qí)中，CPI服务(wù)同比、CPI其他商品服务同比自年初以来明显回升、分(fēn)别至4月的(de)3.5％和1％。终端需求回(huí)暖带动部分中上游行业涨(zhǎng)价，在PPI中亦有体现，例如(rú)，文教娱制造业价(jià)格环比(bǐ)上涨0.9％。

　　重(zhòng)申观点：CPI或(huò)已见底(dǐ)，后续或逐(zhú)步回升。线下消费(fèi)活(huó)动持续改善等或带(dài)动内生动(dòng)能逐步增(zēng)强，对价格的支撑仍在逐步显现。叠加基数(shù)贡(gòng)献、及(jí)部分商(shāng)品价格回落拖累逐步放缓等，CPI或于(yú)4月见底回升。

　　常规(guī)跟踪：CPI涨幅回落，生产资料拖累PPI低预期、原油链等拖累延(yán)续(xù)

　　CPI涨(zhǎng)幅(fú)明显回落(luò)、主因(yīn)基数拖累明显。4月(yuè)，CPI同(tóng)比涨幅(fú)回落0.6个百(bǎi)分(fēn)点至(zhì)0.1％、低(dī)于预期的(de)0.4％，其中，翘尾因素较上月回落(luò)0.4个百分点至0.4％；环比降幅收(shōu)窄(zhǎi)0.2个百分点至-0.1％；核心CPI同比持(chí)平(píng)于0.7％。分项环比中，食品(pǐn)环比降幅收窄0.4个百分点至-1％，非食品环比由平转涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比拖累明(míng)显，猪肉环比降幅收(shōu)窄，文教娱(yú)等(děng)服务项涨价(jià)延(yán)续(xù)。食品(pǐn)环比中，鲜菜和鲜果大量(liàng)上市，价格分别下降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加消(xiāo)费淡(dàn)季影响，猪肉价格下降(jiàng)3.8％、降幅收窄0.4个百(bǎi)分点。非食品(pǐn)环比中，原油价格回落拖累CPI交通通信项环比延续低位、-0.4％，文教娱、其他商品服务环比明显上涨，分别较上月变(biàn)动0.6和0.2个(gè)百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料(liào)拖(tuō)累，生活(huó)资料韧性延续。4月，PPI同比(bǐ)降幅扩大1.1个百分点至(zhì)-3.6％，环比(bǐ)由平转降(jiàng)至-0.5％。大类环比(bǐ)中，生产资料由平(píng)转降至-0.6％，采(cǎi)掘拖累(lèi)明显、原材料(liào)和加(jiā)工(gōng)工(gōng)业亦有走弱；生活资(zī)料(liào)环比(bǐ)走平、上月为(wèi)-0.3％，除(chú)食品外环比延续回落外(wài)，衣着、一般日(rì)用品环比由负转正，耐用消费(fèi)品降幅收(shōu)窄。

　　分行(xíng)业来(lái)看，原油等上游(yóu)原材(cái)料链(liàn)条(tiáo)相关价(jià)格(gé)回(huí)落，与线下消(xiāo)费(fèi)相关的中(zhōng)下游(yóu)行业价(jià)格(gé)回升。4月，多数行业环比价格回落、上(shàng)游(yóu)原材料链条尤其明显。煤炭开采、石(shí)油加工(gōng)、燃(rán)气供应环(huán)比延(yán)续回(huí)落、降幅均在1.9个百分点以上，汽车(chē)制造、通信制(zhì)造等(děng)部分(fēn)中下游制(zhì)造业(yè)价格(gé)有所回落，但文教娱制品等靠(kào)近终(zhōng)端制造业价格有所回升、环比上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价(jià)大幅反弹。

　　2、疫情反(fǎn)复。

　　证券研究报告：《通缩是个伪命题》

　　对外(wài)发(fā)布时间(jiān)：2023年05月11日

　　报告(gào)发布机构：国(guó)金证券股份(fèn)有限公司

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