“现在的房地(dì)产很难再出(chū)现像过去(qù)十年的系统(tǒng)性行情。”思睿(ruì)集团合(hé)伙人(rén)、首席经济学家洪灏向《红周刊(kān)》表示(shì)，房地产行业分(fēn)化的愈加明显，让机构和投资者的关注度从板块(kuài)向单个标的转移。上海利檀(tán)投资董(dǒng)事长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊》指(zhǐ)出，从行业来看，无(wú)论(lùn)是业绩，还是估值，房地产都已(yǐ)经双(shuāng)杀到了最底部，而(ér)且是反复(fù)地(dì)杀到了底部(bù)，再往下(xià)的空(kōng)间已经不大(dà)了。

　　三道(dào)红(hóng)线等指标

　　成(chéng)挖掘个(gè)股阿(ā)尔法重要参考

　　那么如何寻(xún)找房地产个股的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒，在(zài)房地(dì)产赛道(dào)中(zhōng)进行选(六加一等于几是什么梗，抖音六加一是什么意思xuǎn)择(zé)，需(xū)要(yào)非常小心，避(bì)免选了(le)半天，标的公司出现爆雷(léi)的(de)情况(kuàng)。除此之外，洪灏指出(chū)，需要满足(zú)以下三个基准：有大的国资(zī)背景的、杠杆率较低的、此前没有踩(cǎi)过红线(xiàn)的(de)。

　　他还表示，如果关注一(yī)下今年(nián)房(fáng)地产的开发资(zī)金来源，可以发现(xiàn)，其实银(yín)行的信(xìn)贷倾(qīng)向是不太愿意(yì)给房企贷款的，房企的主要资金来源来自新盘的销售。但今年新(xīn)房的销售情况相较一般。再(zài)关注(zhù)一下(xià)，哪些房企能从银行(xíng)拿到钱(qián)，其实主要(yào)还是那些(xiē)有国企背景的房企，民营房(fáng)企(qǐ)相对比较困(kùn)难，所以(yǐ)整个行业(yè)出现了一个很明显的分(fēn)化(huà)，无论是在销售，还是融资等各个方面(miàn)都非常明显。现(xiàn)在(zài)有国资背景的(de)房企在(zài)资本市(shì)场表现相对较好，但没有(yǒu)国资背景的民营房企股(gǔ)价大多表现很一般(bān)。

　　陈昊扬则向《红周刊(kān)》表示，在房(fáng)地产行业内(nèi)，我们的(de)逻辑是(shì)，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而具体(tǐ)到如何挖掘(jué)，我们会特(tè)别重视企(qǐ)业(yè)的成本优势(shì)，更(gèng)具体一点(diǎn)，就(jiù)是它(tā)的净借贷水(shuǐ)平（净负债(zhài)率）是不是行业(yè)内的最低水平；利润率(lǜ)是(shì)不是(shì)行(xíng)业内最高的；融资(zī)成本是否是行业内最低的；建(jiàn)安成本(běn)是否也(yě)是业内最低的；这些(xiē)都是我(wǒ)们看重(zhòng)的一家房企的(de)综合(hé)成本。

　　需要注意的(de)是，能够(gòu)同时满(mǎn)足上(shàng)述(shù)条件的房(fáng)企并不(bù)多。即便是(shì)在国央企中(zhōng)，仍有部分房企出现了“三道红线(xiàn)”的(de)“踩线”情(qíng)况(kuàng)，且(qiě)有逐渐恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截至(zhì)2022年末(mò)，天房发展、陆家嘴、格力(lì)地产(chǎn)、西藏城投(tóu)、中(zhōng)交地产、中国武夷等国央企“三(sān)道红线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建发展、京投发展、光明地(dì)产、云南城投、首开股(gǔ)份(fèn)、珠(zhū)江股份(fèn)、城投控股等国央企房(fáng)企也踩了“三道红(hóng)线(xiàn)”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需(xū)警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即(jí)便是有着(zhe)较稳健特色(sè)的国央企房(fáng)企，其财务指(zhǐ)标称得上完全健康的仍(réng)是少数。而更(gèng)加值得注意的是，在2022年，不少(shǎo)国企(qǐ)，甚至地方(fāng)国企开始大举扩张。而这无疑又进一步考验着国央企的资(zī)金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有度尤为重要(yào)，节奏把握准确，有助于房企(qǐ)储备优质(zhì)“弹药”；但过(guò)于乐观的预判未来市场，以及过于激进的扩张拿地节奏也有可能让房企重蹈(dǎo)此前的(de)高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置(zhì)的(de)一家房企进行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比例都维(wéi)持在(zài)33％左右，完全没有增(zēng)加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉(jué)到机会来了，其(qí)开始(shǐ)在一线城市进行大举拿地，净负债率(lǜ)也由此前(qián)的33％左右(yòu)水准提高(gāo)到(dào)45％左右，涨了接近三分之一。与此同(tóng)时，该房(fáng)企新购(gòu)入地块也(yě)实(shí)现(xiàn)了快速的开盘(pán)利用率，预计今(jīn)年(nián)会有更多(duō)的(de)楼(lóu)盘入市。像这类(lèi)企(qǐ)业(yè)就符合“最后(hòu)的赢家”的特点。一方面，在(zài)于它本(běn)身储备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中(zhōng)一(yī)半在(zài)一线城市，另(lìng)外(wài)一半(bàn)也(yě)六加一等于几是什么梗，抖音六加一是什么意思主要(yào)集中在强(qiáng)二线和二线城市(shì)；另(lìng)一方面，它(tā)的(de)扩张是(shì)有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提醒(xǐng)道，与之相(xiāng)反(fǎn)，有些房企的(de)扩张速(sù)度让(ràng)人感觉又回(huí)到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到(dào)了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影(yǐng)子。虽然说，见到机会(huì)时要出手，但出手的章法(fǎ)仍要(yào)小心，如果负(fù)债率扩张得太快，但未来的(de)两年市场没有想象得那(nà)么好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那(nà)么如(rú)何来衡量一家房(fáng)企(qǐ)的扩(kuò)张(zhāng)速(sù)度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是(shì)看房企的净负债率(lǜ)水平，在(zài)我看来(lái)，这个比例(lì)如果(guǒ)超(chāo)过(guò)60％，就(jiù)是扩(kuò)张(zhāng)得过于快速了。

　　不难看出，这一标准(zhǔn)要比“三道红线(xiàn)”对房(fáng)企(qǐ)的净(jìng)负(fù)债率要求(qiú)不得高于100％要更加严(yán)格。陈(chén)昊扬解释，当前(qián)房地产(chǎn)行业的复苏速度并(bìng)没有那么快，所以要规避(bì)公司净(jìng)负债率提高到一(yī)个比较危险的(de)水平。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地较积极的房企梳理发现，中(zhōng)交地(dì)产、中国(guó)金(jīn)茂(mào)、华(huá)发(fā)股份、越秀地产、绿城(chéng)中国(guó)、保利发(fā)展(zhǎn)等房企(qǐ)2022年净(jìng)负债率都在60％之(zhī)上(shàng)。其中(zhōng)，中交地产净负债(zhài)率持续居高(gāo)不(bù)下，在2020年至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明(míng)对比的是(shì)，华润置(zhì)地、中国海(hǎi)外发展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团(tuán)等房企在(zài)践行较(jiào)积极的拿地策略的同时，也(yě)较好地控(kòng)制了公(gōng)司的扩(kuò)张速度与净(jìng)负债率水平（见(jiàn)附表）。

　　滨江集团等个别民(mín)营房企

　　或具备“最(zuì)后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实(shí)际(jì)上，他们是(shì)以同一筛选(xuǎn)标准(zhǔn)来(lái)看国央企与(yǔ)民营房企，但在各维度的实际(jì)表现上，国(guó)央(yāng)企(qǐ)确实(shí)会(huì)更(gèng)胜一筹。如国央企的融(róng)资成本更(gèng)低，融(róng)资渠道也(yě)更顺畅，能够做到想融就融(róng)，这(zhè)样，国央企自(zì)然而(ér)然就具有天然优势。

　　虽(suī)然对(duì)比民(mín)营房企，机构更加看好(hǎo)国央企，但(dàn)这(zhè)也并不意味着，民营企业中就没有“黑马”的(de)存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发(fā)现，仍有少数民营房企(qǐ)同(tóng)样受(shòu)到(dào)机构的(de)青睐。比如(rú)，根(gēn)据2023年(nián)一季(jì)报，滨江集团的十大流通股(gǔ)东(dōng)中新进(jìn)了“中(zhōng)国工商银行股份(fèn)有限(xiàn)公司－景顺长城中国回报灵活配置(zhì)混合型证券投资基金”“全国(guó)社保(bǎo)基金一(yī)一(yī)六组合(hé)”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年(nián)开始，百(bǎi)亿(yì)私(sī)募珠(zhū)海阿巴马资(zī)产管理有限(xiàn)公司就长期(qī)持有滨江集团。根据一季(jì)报(bào)，该资产公司的几(jǐ)只产品合计持(chí)有滨江集(jí)团9543万股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青睐，和(hé)其自身的基本面(miàn)表现存(cún)在一(yī)定关系。2020年以来的近三年时间，房(fáng)地产市场(chǎng)整体(tǐ)在走(zǒu)“下(xià)坡路”，但作为杭(háng)州本土(tǔ)房(fáng)企的滨江集团仍是表现出(chū)较强的韧(rèn)劲，2020年以来(lái)，滨江集团(tuán)在业绩表现(xiàn)、销售规(guī)模、新增土储、股价表现等多维度都表(biǎo)现了较强(qiáng)的增长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净利润(rùn)依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿(yì)元(yuán)；依次(cì)实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的2023年一(yī)季报，今年(nián)一季(jì)度，滨江(jiāng)集团更是(shì)实现了扣非(fēi)归母净利润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代(dài)”仍能(néng)保持自身业绩(jì)的持(chí)续增(zēng)长，和滨江集团(tuán)扎根杭(háng)州的战略布局关(guān)系密切。根据2022年年报，滨江(jiāng)集团有近七成(chéng)营收来自杭州(zhōu)地(dì)区(qū)，而在2021年，杭(háng)州地区的营收(shōu)比(bǐ)重(zhòng)只占(zhàn)到近六成。近三年持续稳居杭(háng)州房企销售排(pái)名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集团在(zài)杭(háng)州的土储(chǔ)补充(chōng)同(tóng)样较为积极，根据(jù)诸葛找房、住(zhù)在杭州(zhōu)网数据显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额(é)依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持续稳居杭(háng)州的本土第一。

　　而滨江(jiāng)集团在(zài)杭州的较突出表(biǎo)现，也让滨江集(jí)团(tuán)的房企(qǐ)排名迅速(sù)提升。到2023年(nián)，滨江集团的(de)房(fáng)企排名已冲进前十，根据(jù)中指数据，2023年前4月，滨江集团实(shí)现销售(shòu)额607.3亿元，位列(liè)房企第(dì)九位。

　　值(zhí)得注意的(de)是，2020年至今(jīn)，滨(bīn)江集团股价翻了超(chāo)一倍以上，而(ér)近期，滨江(jiāng)集(jí)团更(gèng)是迎来多(duō)家机构的(de)集(六加一等于几是什么梗，抖音六加一是什么意思jí)中调研。滨江集团发布公告(gào)表(biǎo)示，公司于5月10日接受(shòu)了信达(dá)证券、金(jīn)鹰基金、建(jiàn)信养老、新华养老等18家(jiā)机构(gòu)调研(yán)。

　　产业链布局重点移(yí)至存量赛道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房(fáng)地产开发只是房地产(chǎn)产(chǎn)业链上(shàng)的中游环节(jié)，其上游主要(yào)为钢铁、水(shuǐ)泥(ní)、建(jiàn)材(cái)、玻纤等材料供应商(shāng)，而下游(yóu)应(yīng)用(yòng)行业主要包括中介服(fú)务、家用电器、物(wù)业管(guǎn)理、家居(jū)用品。综合(hé)《红周刊》的采访，房地(dì)产(chǎn)开(kāi)发环节与上游材料(liào)端息息相(xiāng)关，新盘开工不足导致上游不被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐(jiàn)渐移至下(xià)游。“中国房地(dì)产行(xíng)业(yè)在进入存量房时代，所以对(duì)地(dì)产产业(yè)链，尤其是(shì)偏消(xiāo)费属(shǔ)性的家装家(jiā)居领(lǐng)域，我们(men)相(xiāng)对看好，因为居民保有的住房(fáng)规(guī)模(mó)越来越大(dà)，随着时间的增加(jiā)，内装更新(xīn)的(de)需求也会越来越多。美国过去(qù)的数据充分说明(míng)了这一点，在新(xīn)房(fáng)销售(shòu)见(jiàn)顶(dǐng)之后，家具(jù)消费的增(zēng)长却一直都(dōu)很好。对(duì)于地(dì)产产业链(liàn)，我们相(xiāng)对(duì)看好(hǎo)和内装相关的行业(yè)，例如消费建材(cái)、家居装饰等。”万(wàn)家基金人(rén)士表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对下游细分中相关(guān)赛道龙头年内表现的统计(jì)，目前暂(zàn)居前两位的都(dōu)是来自(zì)家纺(fǎng)赛道的公司，它们分(fēn)别是富安娜和(hé)水星(xīng)家纺(fǎng)，特别是前(qián)者(zhě)在月线连(lián)收七(qī)根阳线的基(jī)础上，年内迄今涨幅已经(jīng)逼近30％。

　　以前者为例，富安(ān)娜(nà)主要从事纺织(zhī)家(jiā)居、睡眠(mián)家居、生活类产品的(de)研发、设计、生产(chǎn)及销售，旗下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一(yī)季度报告(gào)显示，报告期内，富(fù)安娜实(shí)现营业收入约6.2亿(yì)元，同比减少(shǎo)7.57％；不(bù)过实现归属于上(shàng)市公司股东的净利润约(yuē)1.11亿元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上市公司一季报(bào)的十(shí)大流通股股东(dōng)来看，能(néng)够发现该(gāi)股早已成为(wèi)基(jī)金重仓股(gǔ)的天下(xià)，彼时包括公募的(de)中欧价(jià)值发现(xiàn)、中欧潜力价值、工银瑞信(xìn)灵动价(jià)值(zhí)、宝盈新(xīn)价值和私募的明(míng)河2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需要强调(diào)的是，中欧的两只基金都是价值派基金经理曹名长在管的产品(pǐn)，首季其同(tóng)时重仓的房地产(chǎn)产业链股票(piào)还有(yǒu)金地集团和大亚(yà)圣象(xiàng)。

　　对比(bǐ)而(ér)言，前几(jǐ)年曾(céng)经风光一(yī)时(shí)的家居板块也因疫情、消费(fèi)复苏进程缓(huǎn)慢等多因(yīn)素一度沉寂，不过(guò)好在困(kùn)境反转露出曙光(guāng)，家居板块中年内(nèi)表现最好的是(shì)志邦家居。同一时间段(duàn)，该股年内上(shàng)涨已经(jīng)超过(guò)23％，从业绩来看(kàn)，无论(lùn)是营(yíng)收(shōu)还是归母净利润，公(gōng)司都(dōu)实现了同比(bǐ)双升。

　　从公司的十大流通(tōng)股股东来看(kàn)，《红周刊》发现广发(fā)基(jī)金经理罗(luó)洋慧眼独具，一季报(bào)中(zhōng)他管理的广发策略(lüè)优选和(hé)广发安宏回报均增加了持股，而这(zhè)两(liǎng)只产品也(yě)成为志邦家(jiā)居十大流通股股东中仅(jǐn)有的两只公募。有意思(sī)的是，他(tā)似乎对于定制(zhì)家居类标(biāo)的情(qíng)有独钟，在(zài)另一家(jiā)赛道公司金(jīn)牌橱柜(guì)中，他(tā)管理(lǐ)的全(quán)部三只产品均(jūn)登榜十大流通股股(gǔ)东，其也成为他的独门重仓股。

　　除去家(jiā)居(jū)家(jiā)纺外，下游的物业股也越来(lái)越被(bèi)机构所(suǒ)青睐，不过这类标的大多在香港上(shàng)市，如何(hé)选择(zé)成为难(nán)题(tí)。对(duì)此(cǐ)，前述上海公募(mù)基金经理举例分析：“物业服务不是一(yī)个(gè)高毛利(lì)的行业，挣钱很辛苦，我(wǒ)选公司还是(shì)希望挣的是(shì)市场化应该挣(zhēng)的钱，以我曾经(jīng)买的绿城服(fú)务(wù)为(wèi)例，它在(zài)中高端楼盘占(zhàn)比是比(bǐ)较高的，每年到期的合同里提价成功率在30％～40％。它能做(zuò)到滚动的大(dà)部分项目(mù)到期之后，经(jīng)过两三轮合同周期还能做(zuò)到产品提(tí)价。”

　　“行业(yè)里(lǐ)真正能做到(dào)产品提价的公司很少，因为物业公司很容易一(yī)开始是挣钱(qián)的，后面因为(wèi)保安这些固定人员成本(běn)的年度增长，不(bù)过服务没有(yǒu)特别好，客户没有那么满(mǎn)意，能做到提价难度(dù)是(shì)非常大(dà)的。但是该公(gōng)司能(néng)在业内做到(dào)到期之后(hòu)提价率(lǜ)比较高，这(zhè)跟它的(de)定位和比较好(hǎo)的服务(wù)是有关系的(de)。”他进一步(bù)强调(diào)。

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