来源：梁中华宏观(guān)研究

　　·概 要 ·

　　美联(lián)储如期加息25BP，并(bìng)按计划缩表。坚(jiān)持加(jiā)息的关键仍是(shì)通胀压力太大。

　　本次美联(lián)储声(shēng)明较3月有何(hé)变化(huà)？第一(yī)，重申经(jīng)济(jì)依然稳(wěn)健，表述修改为“一季度(dù)经济温和增长，就(jiù)业强劲(jìn)，失业(yè)率在(zài)低位”。第二，重申(shēn)美(měi)国银行稳健，明确银行风险(xiǎn)导致家庭和(hé)企业信贷的(de)收紧。第三，重(zhòng)申(shēn)通胀压力，“通货膨胀(zhàng)仍然很高，委员会仍然高(gāo)度关注通货膨(péng)胀风险”。第(dì)四(sì)，修改货(huò)币(bì)政策表述，重申“委员会评估货(huò)币政策(cè)的(de)滞后(hòu)影响”，删(shān)除(chú)“委员会预计一些额外的(de)政策紧缩可能是适(shì)当的”。

　　鲍威(wēi)尔有何表态？关于(yú)经济，认为经(jīng)济可(kě)能面临来自紧缩信贷的阻力，其(qí)影响还需(xū)要时间来体现；预(yù)计美国经济温和增(zēng)长，有可能(néng)避(bì)免(miǎn)衰退，或(huò)者是(shì)温和(hé)衰(shuāi)退(tuì)。关于加息，本(běn)次加息依然(rán)是共识(shí)；认为原则(zé)上不需要利率提(tí)高那(nà)么高(gāo)，正(zhèng)在评估是否达到限制性(xìng)水平，认为或(huò)已经达到（或已经接近(jìn)达(dá)到(dào)）。关(guān)于降息，强调劳动力(lì)市(shì)场在走弱(ruò)，但依(yī)然强劲，薪资水平仍高；通胀有所缓和，但依然高企，远(yuǎn)高于(yú)目标，降低通胀仍需较长时(shí)间，当前(qián)降息并不合适。关于银(yín)行和债(zhài)务上限，强调地区(qū)性银行发挥非常重(zhòng)要的作用，不希望大型银行进行大规模(mó)收购，银行业总体(tǐ)上有所(suǒ)改善，美国银(yín)行系统健康且具有弹性(xìng)。强(qiáng)调应及时提高债(zhài)务上限。

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　　如(rú)期加息(xī)25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日，美联储(chǔ)5月FOMC会议(yì)决定加息25BP，上调联邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利率回(huí)升至2006年6月以来的(de)高点。此外，上调准备金余额利率（IORB）至5.15％，上调(diào)隔夜逆(nì)回购利(lì)率（ON RRP）至(zhì)5.05％，上调主要(yào)信贷利率(lǜ)至5.25％，上调隔夜回购利率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储将(jiāng)继续减持美国国(guó)债、机构债务(wù)和机构抵押(yā)贷款支持证券(quàn)，上(shàng)限为950亿(yì)美元（600亿美元(yuán)国(guó)债和350亿美元MBS）。

　　我们认(rèn)为(wèi)，美联储坚持加(jiā)息(xī)的关键(jiàn)仍在于(yú)通胀压力较大。例如，3月美国(guó)核心通胀季调环比(bǐ)仍在0.4％的(de)高位，且(qiě)已经连续4个月处于高(gāo)位；核心通胀(zhàng)年化同(tóng)比也仍在4.9％，边际上并没有明显降温(wēn)。本轮加(jiā)息是80年(nián)代以来最(zuì)快的一(yī)次(cì)，10次便累计(jì)加息500BP。

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　　加(jiā)息或将(jiāng)结束

　　从声(shēng)明来(lái)看，与2023年(nián)3月(yuè)相(xiāng)比(bǐ)有哪些变化？

　　关(guān)于经(jīng)济方面，重申(shēn)经(jīng)济依然稳健。不过表(biǎo)述(shù)修(xiū)改为“1季(jì)度经济活动以适(shì)度(dù)的(de)速度增长，最(zuì)近几(jǐ)个月就(jiù)业增(zēng)长(zhǎng)强劲，失业率(lǜ)保持在(zài)低位(wèi)”。

　　关于通胀(zhàng)方面，重申(shēn)通胀压力。“通(tōng)货膨胀仍然(rán)很高”、“委员会(huì)仍然(rán)高度关注通(tōng)货膨(péng)胀风险”、“致力于恢复2％的(de)通胀目标”。

　　关于加息方面，或将(jiāng)停止加(jiā)息。重申委(wěi)员会将(jiāng)评估货(huò)币政策的滞后影响，“在确定额外的(de)政策紧缩在多大(dà)程度上适合于随(suí)着时间的推移将通货膨胀(zhàng)率(lǜ)恢复到(dào)2％时，委(wěi)员会(huì)将考虑(lǜ)货币政策的累积紧缩，货币政策影(yǐng)响(xiǎng)经济(jì)活动和(hé)通(tōng)货膨(péng)胀的滞(zhì)后，以及经(jīng)济和金融发展”。重(zhòng)点是删除了“委员会预计，一些额外(wài)的政策紧缩可(kě)能是适当的(de)，以(yǐ)实(shí)现一种货币政策立场”，表明(míng)美联储加息或将结束。

　　关于(yú)银行风险，重申美国银行(xíng)稳健。“美国(guó)银行体(tǐ)系稳(wěn)健且富有弹性”；明确(què)银行(xíng)风(fēng)险导致了家庭和企业信贷的收紧（上一次表(biǎo)述(shù)为(wèi)“可能”），重申这对(duì)经济(jì)、就业(yè)和通(tōng)胀的影响存在不确定性，“家(jiā)庭和企业信贷条件收紧可能会拖累经济活动、就(jiù)业(yè)和通(tōng)胀，这些(xiē)影响的程度(dù)仍不确定。”

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　　鲍(bào)威尔有何表(biǎo)态？

　　关(guān)于经(jīng)济，仍(réng)期待“软着陆”。美(měi)联(lián)储主席鲍威尔认为，经济(jì)可(kě)能面临(lín)来自(zì)紧缩信(xìn)贷的(de)阻力(lì)，其影响还需(xū)要时间来体现（尤(yóu)其是住房和(hé)投资领域）。不过(guò)明确指出(chū)，如果美国(guó)出现(xiàn)经(jīng)济衰退，希望是温和的(de)；强调，美国可(kě)能会出现轻微的经济衰退(tuì)。

　　关于加息，或(huò)已经达(dá)到限制(zhì)性水(shuǐ)平。美(měi)联(lián)储(chǔ)在3月议息会议时，就(jiù)已经在讨论(lùn)停(tíng)止加息的(de)问题；不过，鲍(bào)威尔指出本次加息依(yī)然(rán)是共识(shí)，所有(yǒu)人全(quán)票通过，一些政(zhèng)策制定者谈到停止(zhǐ)加息(xī)，但不(bù)是本次(cì)会议。

　　对(duì)于未(wèi)来(lái)利率终(zhōng)点的问题，鲍威(wēi)尔认(rèn)为(wèi)原则上不(bù)需要利率提高那(nà)么高，正在评估是否达(dá)到限制性(xìng)水(shuǐ)平(píng)，认为或已经(jīng)达到了限(xiàn)制性(xìng)水平（或已经接近达到），也就(jiù)意味着(zhe)也许可以暂停加息(xī)了。后续政策变化(huà)的关键仍(réng)是(shì)审视数据，尤其(qí)是通胀(zhàng)。

　　关于降息，当前并不合适。鲍威尔强调，美国劳动力(lì)市场在(zài)走弱(ruò)，但依然强劲(jìn)，失业率仍在低(dī)位(wèi)，薪资水(shuǐ)平仍高，高于(yú)2％的通胀水平。整体通胀有(yǒu)所缓和，但(dàn)依然高(gāo)企(qǐ)，远高于目(mù)标(biāo)水平，降低通胀仍需较长时间，当(dāng)前降息(xī)并不(bù)合适。

　　关于银行风险(xiǎn)，鲍(bào)威尔强(qiáng)调地区性银行发挥(huī)非常重(zhòng)要的作用，不希望大型银行进行大规模(mó)收购，银(yín)行(xíng)业总体上有所改善，美(měi)国银行(xíng)系统健康且具有(yǒu)弹(dàn)性(xìng)。银(yín)行危(wēi)机的影响程度(dù)目前尚不确定。

　　关(guān)于债务上限风(fēng)险，鲍威尔强调(diào)应及(jí)时(shí)提高债务上限(xiàn)，如果没有达成(chéng)债务协议，经济后果(guǒ)“高(gāo)度不确定”。此前，美(měi)国财政部(bù)长耶伦(lún)也强调，如果国会不尽早采取(qǔ)行动提高债务(wù)上限，美国可能最(zuì)早于6月1日(rì)出现(xiàn)债务违约。

　　由(yóu)于美(měi)联邦政(zhèng)府触及(jí)31.4万亿(yì)美元(yuán)的(de)法定举债上限，美国财政部于今年1月宣布采取(qǔ)特别措施，避免联邦(bāng)政府发生债务违约。美国(guó)国会预算办公室(shì)5月(yuè)1日(rì)发布的(de)最新报告显示，美(měi)国在6月初耗(hào)尽资金的风险较之前更高。

　　往前(qián)看(kàn)，美(měi)国银行风险演变成(chéng)系统性风险的(de)概率(lǜ)或有限(xiàn)，但中小银行破(pò)产或(huò)依然会出现。目前(qián)市场依然预期美联储6-7月(yuè)维持利(lì)率水平不(bù)变，9月开始(shǐ)降息（概(gài)率达70％），年内至少降息(xī)50BP（概率达(dá)90％）。我们认为(wèi)，美国经(jīng)济虽在下(xià)滑(huá)，但依(yī)然有韧(rèn)性(xìng)；美国通胀压力仍(réng)大，年内(nèi)降(jiàng)息概率或(huò)较低。

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