金(jīn)融界5月27日消息 近日因(yīn)为昆明(míng)国(guó)资委的一封声明，让城投(tóu)债成为关注的焦点，当前(qián)地方债的规模和地(dì)方(fāng)政府的偿债(zhài)能力已经越来越被重视。如何如(rú)何处置(zhì)地(dì)方债务？

　　中泰证券(quàn)首(shǒu)席(xí)经济(jì)学(xué)家李迅雷发文称，地(dì)方债(zhài)包括(kuò)地(dì)方一般债、专项(xiàng)债和包括城投债在内的各种隐形债，其规模究竟有多(duō)大，尚(shàng)有争议(yì)，但增长迅猛(měng)。包括银行、保险、基(jī)金等在内的机构投资(zī)者是地方债的主要持有(yǒu)者，他们普(pǔ)遍担心(xīn)的(de)还是城(chéng)投债务、非标等地方政(zhèng)府隐(yǐn)形债(zhài)风(fēng)险。例如(rú)，近期(qī)贵州(zhōu)省政(zhèng)府发展研究中(zhōng)心提出，“化债工作推进(jìn)异常艰难(nán)，仅(jǐn)依靠自(zì)身能力已(yǐ)无法得到有(yǒu)效解(jiě)决。”

　　在(zài)李迅雷看来，在土地财政(zhèng)缩水的背景下(xià)，地方政府的财权(quán)与事权(quán)不匹配问(wèn)题又凸显出来。在我国(guó)政府杠杆率水平并不算高(gāo)的前提下(xià)，我(wǒ)国地方政府的(de)杠杆(gān)率水平确实够(gòu)高了。需要调整中央(yāng)和地方(fāng)之(zhī)间债务余额的(de)比例关系(xì)。“今后应加(jiā)大中央政府的发债规模，为地方(fāng)经济减负(fù)。”他明确指(zhǐ)出。

　　李迅雷(léi)认(rèn)为，在当前中国经济转型的关键阶段(duàn)，维护(hù)地方政府的信(xìn)用，防(fáng)范(fàn)区域性金(jīn)融风(fēng)险显(xiǎn)得(dé)尤(yóu)为重要，故(gù)在城(chéng)投公司(sī)还没有与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债(zhài)的“信(xìn)仰”仍需要保持(chí)。

　　李迅雷建议(yì)给予(yǔ)困难省份一定的“托底”支(zhī)持(chí)，在政(zhèng)策上大(dà)力度(dù)支持地方(fāng)政(zhèng)府“化债(zhài)”。如帮助地方政府（如城投(tóu)公司的借(jiè)新还(hái)旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债务展期，如遵义(yì)道桥(qiáo)实(shí)践银行贷款展期），通过政(zhèng)策性银行或商业银行的低息资金来降(jiàng)低债(zhài)务成本，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策(cè)上支持地方政府通过出让(ràng)国有(yǒu)资产来(lái)偿债(zhài)。他表示这类典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公(gōng)告无偿划转(zhuǎn)上市公司共计(jì)1亿股股份（合(hé)计占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计(jì)量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文字(zì)来源(yuán)李迅(xùn)雷(léi)金(jīn)融(róng)与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何(hé)处(chù)置地方债务的(de)辨证思考》

　　截至2022年(nián)末全国(guó)城投(tóu)有息债(zhài)务54.1万亿(yì)元

　　城投平台成为地方(fāng)债务主(zhǔ)要体现(xiàn)形式

　　城投债(zhài)是指城投企业公开发行的公司债券和中(zhōng)期(qī)票据。按照新预算法、“43号文”出台明确城投债与地方政府(fǔ)信用脱钩，城投公(gōng)司定位(wèi)由地(dì)方政府投融资机构(gòu)转变(biàn)为市场化(huà)运营主(zhǔ)体(tǐ)，地方政府不再对城(chéng)投债(zhài)兜底。但实际上市场仍(réng)然把(bǎ)城投债看作(zuò)由(yóu)地方政(zhèng)府背书的高信用等级债(zhài)券。

　　因此(cǐ)城投公司(sī)通(tōng)常(cháng)都是地(dì)方政(zhèng)府下(xià)设的投融资机构(gòu)，很难完全独(dú)立(lì)成为与政(zhèng)府无关的纯市场化的企(qǐ)业。城投的(de)债务主要包(bāo)括向银行借款(kuǎn)和发行(xíng)债券融资这两种(zhǒng)方式(shì)，以(yǐ)前一种方(fāng)式为(wèi)主(zhǔ)，但后一种(zhǒng)债(zhài)权融资的(de)规模也(yě)不(bù)小(xiǎo)，到2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城(chéng)投(tóu)有息债务(wù)快速扩张，每年增速均保(bǎo)持在10％以上(shàng)，到2022年末，全国城投有息债务(wù)为54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍(bèi)以(yǐ)上。

城投平台发债余(yú)额(é)的增长

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图片来源(yuán)：Wind， 中(zhōng)泰证(zhèng)券研究(jiū)所

　　因此，城投平台(tái)实际上已(yǐ)经成(chéng)为地(dì)方债务的主(zhǔ)要体现形式，规(guī)模明显(xiǎn)超过地(dì)方政府的一般(bān)债和(hé)专(zhuān)项债之和。城投平台中，如今，城投(tóu)平台的债券余额大约为(wèi)13.8万亿元，迄今并无违约案(àn)例，说(shuō)明城投债仍属于地方政府背(bèi)书的高等级信用债。但(dàn)是(shì)，城(chéng)投平台的非标(biāo)违约情况时有发生，银(yín)行贷款(kuǎn)展(zhǎn)期、调整还贷方式的也比(bǐ)较多。

　　地方政府应确保城投债按(àn)时兑付，不(bù)能轻易违约

　　当前市场对(duì)地方政府债务增长和财政收入增(zēng)速下降(jiàng)甚至负增长的现象(xiàng)普遍(biàn)担心，尤其(qí)对财力偏(piān)弱的东北、中西部省份，城投债的收益率普遍高于东部发达省(shěng)市。2022年13个省土地出让金对政府债务利息覆盖程度(dù)不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除城投拿地之(zhī)后，捉襟见肘(zhǒu)的情况(kuàng)更加明显。

　　河南的(de)永煤债违约之后，对(duì)河南省乃(nǎi)至全国的信(xìn)用债市场都(dōu)造成负面冲击，信用(yòng)分层现象加剧(jù)，部分(fēn)经济(jì)偏弱(ruò)区域被边缘化。例如(rú)青海(hǎi)、云(yún)南和(hé)天津等近几年融(róng)资成本仍在上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽(suī)然(rán)2020年以来(lái)融资成(chéng)本有所下降，但(dàn)整体降幅相较全国(guó)更小。辽(liáo)宁、广西、吉林(lín)、重(zhòng)庆、陕西、宁夏和(hé)甘(gān)肃2020年以(yǐ)来(lái)城投债(zhài)加权平均票面利率降幅也明显(xiǎn)不如(rú)全国。

　　当(dāng)前在(zài)经济复(fù)苏不及预(yù)期的背景下，投资者的风险偏(piān)好明(míng)显下降。为(wèi)此，地方政府应(yīng)该(gāi)确(què)保(bǎo)城(chéng)投债(zhài)的按(àn)时(shí)兑付。因为(wèi)违约不仅不能解决(jué)债务问题，反(fǎn)而会恶化区域信用环境，导(dǎo)致(zhì)地方国(guó)企(qǐ)融资(zī)难、融资贵。从未(wèi)来区域经济发展的(de)角度看(kàn)，政府(fǔ)部门仍需要持续举债来实(shí)现经济平稳增(zēng)长，需(xū)要保持(chí)政(zhèng)府信用，不能轻易(yì)违约(yuē)。

　　建议中央大力(lì)度支持地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)“化债”

　　因(yīn)此，当前(qián)迫切需要(yào)增(zēng)强城(chéng)投(tóu)债权(quán)人(rén)的持有信心，首先要确保城投债(zhài)不违(wéi)约，这就意味着城投公司(sī)能够(gòu)具备(bèi)低成本的(de)借新还旧能力。

　　中央提出(chū)“谁家的孩子谁家(jiā)抱”，意味着(zhe)对地方债(zhài)不(bù)兜(dōu)底，但建议给(gěi)予(yǔ)困难(nán)省份一定的“托底”支持(chí)，即(jí)在政策(cè)上大力度支持地(dì)方政府“化债(zhài)”，如帮助(zhù)地方(fāng)政(却之不恭受之无愧是什么意思，却之不恭受之有愧是接受还是拒绝zhèng)府（如城投公司的借新还旧）降低债(zhài)务成(chéng)本、拉长债务期限（非债(zhài)券类债务展期，如遵(zūn)义道桥实践银(yín)行贷款展期(qī)），通过政(zhèng)策性银行或商业银行的低息(xī)资金(jīn)来降低债务(wù)成本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于(yú)地方(fāng)政(zhèng)府可否通过出让国有资产来偿债方面，也希望中央给予政策上的支持。因(yīn)为今(jīn)年3月1日(rì)，国资委在对(duì)政协十三届全国委(wěi)员(yuán)会第五次会议(yì)第00503号提(tí)案(àn)的答复中表示，将适时(shí)出(chū)台制度规定及(jí)操(cāo)作细则(zé)，探索国有权益(yì)份额(é)规范化退出的有效方式和(hé)途径(jìng)，充分发挥有限合(hé)伙企业的优势，助力国(guó)有企业创新发展。

　　通过出(chū)让国有企业股权获得收入偿还(hái)债(zhài)务，典型(xíng)案(àn)例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两(liǎng)次公告无(wú)偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时市价计量市值(zhí)约为1600亿(yì)元(yuán)）至(zhì)贵(guì)州国(guó)资(zī)。

　　在当前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地方政府的信(xìn)用，防范区域性金(jīn)融(róng)风险(xiǎn)显得尤(yóu)为重要，故在城(chéng)投公司还没有与(yǔ)政(zhèng)府部门(mén)完全“脱(tuō)钩”之前(qián)，城投(tóu)债的“信仰”仍(réng)需要保持。

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