“现在(zài)的房(fáng)地产很难再出现像过(guò)去十(shí)年的系统性行情(qíng)。”思睿集团(tuán)合(hé)伙人、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示(shì)，房地产行业(yè)分化的(de)愈加明显(xiǎn)，让机构和投资者的关(guān)注度(dù)从(cóng)板块(kuài)向单个标的转移。上海利檀投资董事长陈昊扬向(xiàng)《红周(zhōu)刊(kān)》指出，从行业来看(kàn)，无论(lùn)是业绩，还是(shì)估值，房地(dì)产都已经(jīng)双杀到了最底部，而且是反复地杀(shā)到(dào)了(le)底部，再(zài)往下的空间已经不大了。

　　三道红线等指(zhǐ)标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔法(fǎ)重要参考

　　那么如(rú)何寻找房地产个股(gǔ)的(de)阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进(jìn)行选择，需要非常小心，避免选了(le)半天，标的公(gōng)司出(chū)现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要(yào)满足以下三个基准(zhǔn)：有大的国资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红线的(de)。

　　他还表示，如(rú)果关(guān)注一(yī)下今(jīn)年房(fáng)地产的开(kāi)发资金(jīn)来源，可以发现，其实银行的信贷倾向是不太(tài)愿(yuàn)意(yì)给(gěi)房企贷款的，房企的(de)主要资金来源来自(zì)新(xīn)盘的销售。但今年新房的销售情况相较一(yī)般。再(zài)关注(zhù)一下，哪些房企能从银(yín)行(xíng)拿到钱，其实主要还是(shì)那些有国企(qǐ)背景(jǐng)的房(fáng)企，民营房企相对比较困难，所以(yǐ)整个行业出现了一个很明显的分化，无(wú)论是在销(xiāo)售，还是融资等各个(gè)方面都非(fēi)常明显。现在有国(guó)资(zī)背景(jǐng)的房企在资本(běn)市(shì)场表现相对较好，但(dàn)没有国资背景的(de)民营房企股价大(dà)多表现很一般。

　　陈(chén)昊扬则向《红周刊》表示，在房地产(chǎn)行业内，我们的逻(luó)辑是，“寻找最后的赢家”。而具体到如何挖掘(jué)，我们会(huì)特别重视企业(yè)的成本优势，更(gèng)具体(tǐ)一点，就(jiù)是(shì)它的净(jìng)借(jiè)贷水平(píng)（净(jìng)负(fù)债(zhài)率）是不是行业内的最低水平(píng)；利润率是不(bù)是(shì)行业内最高的；融资成本是否是行业内最低的；建安成本(běn)是否也是业内最(zuì)低(dī)的(de)；这些(xiē)都是(shì)我们看重(zhòng)的一家房企的综合(hé)成本。

　　需要注意的(de)是(shì)，能够(gòu)同时满足上(shàng)述印信是什么意思？ 印信和书信一样吗条(tiáo)件的房企并不多。即便是在国(guó)央企(qǐ)中，仍(réng)有部分房企出现了“三道红线”的“踩线”情(qíng)况，且有逐(zhú)渐恶化的趋(qū)势。以A股为例，《红周刊》根据(jù)Wind数据(jù)整理发现，截至2022年末(mò)，天房发展、陆(lù)家嘴、格力(lì)地产、西藏(cáng)城投(tóu)、中(zhōng)交地产、中国武夷等国央企(qǐ)“三道(dào)红线”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城建发展、京投发(fā)展、光(guāng)明地产、云南城投(tóu)、首(shǒu)开(kāi)股(gǔ)份(fèn)、珠江股份、城投(tóu)控股等国央企(qǐ)房(fáng)企也踩了“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕(tì)其重(zhòng)蹈覆辙(zhé)

　　不难看出(chū)，即便是有着较稳(wěn)健特色的国央企房(fáng)企，其(qí)财务指标(biāo)称得上完全健康的(de)仍是少数。而更(gèng)加值得注意的是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至(zhì)地方国企开始大举扩(kuò)张。而这无疑又进一步考验着国央企的(de)资金链情况。

　　对房企(qǐ)而言，扩张速度的张弛有度尤为重(zhòng)要，节(jié)奏把握准确，有助于房企(qǐ)储备(bèi)优(yōu)质“弹药”；但过于(yú)乐观的(de)预判未来市场，以及过于激进的扩张拿地节(jié)奏(zòu)也有可(kě)能让房企重蹈(dǎo)此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的一家房企进(jìn)行举例，它从2018年开始到(dào)2021年，连续4年的净借贷(dài)比例都维持在33％左(zuǒ)右(yòu)，完全没有增加(jiā)杠(gāng)杆比例。而到2022年，这家(jiā)房(fáng)企(qǐ)明(míng)显感觉到机会来了(le)，其(qí)开(kāi)始在一线城市进行大举拿地，净(jìng)负债(zhài)率也由此前(qián)的33％左右水(shuǐ)准(zhǔn)提高到45％左右，涨了接近三分之一(yī)。与此同时，该房企新购入地块也实现了(le)快(kuài)速的开(kāi)盘利用率，预计今年会有更多的楼(lóu)盘入(rù)市。像这(zhè)类(lèi)企业就符(fú)合“最后的赢家”的(de)特点。一(yī)方面，在于它本身(shēn)储备了(le)很多(duō)弹药，去年(nián)拿(ná)地超1000亿元(yuán)，且其中一半在一线(xiàn)城市，另外一半(bàn)也主要(yào)集中在强二线和二线城(chéng)市；另一方面(miàn)，它(tā)的扩张是有节(jié)制地扩(kuò)张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒道(dào)，与之相反，有些房企的扩张速度让(ràng)人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了(le)2016年～2020年期间扩(kuò)张的民营(yíng)企业(yè)的影子。虽然说(shuō)，见(jiàn)到机会时要出手，但(dàn)出(chū)手的章法仍要小心，如果负债(zhài)率扩(kuò)张得太快，但未来的(de)两(liǎng)年市场没有想象得(dé)那么好，可能(néng)会(huì)重蹈覆辙。

　　那么(me)如何来衡量(liàng)一家房(fáng)企(qǐ)的扩张速度是否激进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表示，主要还(hái)是看房企的(de)净负债(zhài)率水(shuǐ)平，在我看(kàn)来，这个比例如(rú)果(guǒ)超过60％，就是(shì)扩(kuò)张得过(guò)于快速(sù)了(le)。

　　不难(nán)看出，这一标(biāo)准要比“三道红线”对房(fáng)企的净负(fù)债率要求不(bù)得高于100％要更加严(yán)格。陈昊扬解释，当前房地(dì)产行(xíng)业(yè)的复苏速度并没有(yǒu)那么快(kuài)，所(suǒ)以要规避(bì)公司净负(fù)债(zhài)率提高到(dào)一(yī)个比(bǐ)较危险的水平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿(ná)地较积极的房企梳理发现，中(zhōng)交地产、中国金茂(mào)、华(huá)发股份、越秀(xiù)地产、绿城中(zhōng)国、保利发展等房企2022年净负债率(lǜ)都在60％之(zhī)上。其中(zhōng)，中交地产(chǎn)净负债率持续居高不下，在2020年(nián)至2022年期间(jiān)，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明(míng)对比的是，华润置地、中国海外发展、万(wàn)科A、滨江集团(tuán)、招商(shāng)蛇口、龙湖集(jí)团等房企在践行较积极的(de)拿地(dì)策略(lüè)的(de)同时(shí)，也较好地控制(zhì)了公(gōng)司的扩(kuò)张速度与(yǔ)净负债率水平（见附(fù)表）。

　　滨(bīn)江集(jí)团等个(gè)别民营房企(qǐ)

　　或具(jù)备(bèi)“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是以同(tóng)一筛选标(biāo)准来(lái)看(kàn)国(guó)央(yāng)企与民营房企，但在(zài)各维度的实(shí)际表现(xiàn)上，国(guó)央企确实会更胜一筹。如国央企的融资成本更低，融资渠道也更顺(shùn)畅(chàng)，能(néng)够做到想融就融，这样，国(guó)央(yāng)企自然而然就具(jù)有天然优势。

　　虽(suī)然(rán)对(duì)比民(mín)营房企，机构更加看好(hǎo)国(guó)央企，但这(zhè)也并不(bù)意味着(zhe)，民营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红(hóng)周(zhōu)刊》梳理(lǐ)发现，仍有少数民营房企同样受到机构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十大流通股东中新进了“中国工(gōng)商银行股(gǔ)份有限公司－景顺长(zhǎng)城(chéng)中(zhōng)国回(huí)报灵活配置(zhì)混合(hé)型证(zhèng)券投(tóu)资基金(jīn)”“全(quán)国社保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始(shǐ)，百(bǎi)亿私募(mù)珠海(hǎi)阿巴马资(zī)产管理有(yǒu)限公司(sī)就长期(qī)持有滨江集(jí)团。根据一季报，该资(zī)产公(gōng)司的几只产品合(hé)计持有滨江集团(tuán)9543万股(gǔ)，约占流通A股(gǔ)的(de)3.56％。

　　滨江(jiāng)集团(tuán)的受(shòu)青睐，和其自(zì)身的基本面表现存在一(yī)定关系。2020年以来的近三(sān)年时间，房地产(chǎn)市(shì)场整体在走“下坡路(lù)”，但作(zuò)为(wèi)杭州本土房企的滨江集(jí)团仍是表现出较强的韧劲，2020年以来(lái)，滨(bīn)江(jiāng)集团在业绩表现(xiàn)、销(xiāo)售规(guī)模(mó)、新增土储(chǔ)、股价表现等多维度都表现了较强的(de)增(zēng)长势头。

　　业(yè)绩方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净(jìng)利润依(yī)次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元(yuán)、37.22亿(yì)元(yuán)；依次实现同(tóng)比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的20印信是什么意思？ 印信和书信一样吗23年一季报(印信是什么意思？ 印信和书信一样吗bào)，今年(nián)一季度，滨江集团更(gèng)是实现了扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代”仍(réng)能保(bǎo)持自身业绩的(de)持续增长，和滨江(jiāng)集团(tuán)扎根杭州的战(zhàn)略布(bù)局关系(xì)密切。根据2022年年报，滨江集团有近七成(chéng)营收来自杭州(zhōu)地区(qū)，而在2021年，杭州(zhōu)地(dì)区的营收比重(zhòng)只(zhǐ)占到近六(liù)成。近(jìn)三(sān)年持续稳居(jū)杭州房企销售(shòu)排名第一。

　　与此同时，滨江集团(tuán)在(zài)杭州的土储补(bǔ)充(chōng)同(tóng)样较为积极(jí)，根据诸葛(gé)找房(fáng)、住(zhù)在(zài)杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额(é)依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居杭州的(de)本(běn)土第一。

　　而滨江集团在杭州(zhōu)的较(jiào)突出(chū)表现，也让滨江(jiāng)集团的房企排名迅速提(tí)升。到2023年(nián)，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)的房企排名已冲进前(qián)十，根(gēn)据中指数据，2023年前4月(yuè)，滨(bīn)江集团(tuán)实现销售额(é)607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意(yì)的是，2020年至今，滨江集团股价翻(fān)了超一倍(bèi)以上(shàng)，而(ér)近期，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团更(gèng)是迎来多家机构的集中调研。滨江集团发布公告表示，公司(sī)于(yú)5月(yuè)10日接受了信达证券、金鹰基金、建信(xìn)养老、新华养老等18家机(jī)构调研。

　　产(chǎn)业链布局(jú)重点移至存(cún)量赛道

　　机构在下游家纺、家(jiā)居、物业(yè)觅α

　　实际上房地(dì)产开发只是(shì)房地(dì)产(chǎn)产业链(liàn)上的中游环节，其上游主要为钢铁、水(shuǐ)泥、建材、玻纤等材料供应商，而(ér)下游应(yīng)用(yòng)行业主要包括中介服务(wù)、家用电器、物(wù)业管(guǎn)理、家居用品(pǐn)。综合《红(hóng)周刊》的采(cǎi)访，房地产开(kāi)发环节与上游材料端息息相关，新盘开工不(bù)足导致上游不被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移(yí)至下游。“中国房地产(chǎn)行业(yè)在进入存量(liàng)房时代，所以(yǐ)对地产产业链，尤其是偏(piān)消费属(shǔ)性的家装(zhuāng)家(jiā)居领(lǐng)域，我(wǒ)们(men)相(xiāng)对看好，因为居民保有的住房规(guī)模越来越大(dà)，随着时(shí)间的增加，内装更新的需求也(yě)会(huì)越来越多。美(měi)国过去的数(shù)据充分说明了这一(yī)点(diǎn)，在新房(fáng)销售(shòu)见顶之后(hòu)，家具消费的增(zēng)长却一直都很好。对于地产(chǎn)产业链，我们相对看好和内装相关的(de)行业，例如消费建材(cái)、家居装(zhuāng)饰等。”万家基金人士(shì)表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中相(xiāng)关赛道龙头年内表现(xiàn)的(de)统计，目前暂居前两位的都是来自家纺赛道的公(gōng)司，它(tā)们分别是富安娜(nà)和水星(xīng)家纺，特别是前者在月线连(lián)收(shōu)七根阳线的基(jī)础上，年内迄今(jīn)涨(zhǎng)幅(fú)已经逼近(jìn)30％。

　　以前(qián)者为(wèi)例，富(fù)安(ān)娜主要从事纺织(zhī)家(jiā)居、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的研发(fā)、设计(jì)、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷(kù)奇(qí)智”自有品牌。第一季度报告(gào)显示，报(bào)告期内，富(fù)安娜实现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过(guò)实(shí)现归属于上市(shì)公司股东的净利(lì)润约1.11亿元，同(tóng)比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一季报的十(shí)大流通股(gǔ)股(gǔ)东来(lái)看，能(néng)够发现该股早已成(chéng)为基(jī)金重仓股的天下，彼时包括公募(mù)的(de)中欧价值发现、中(zhōng)欧潜力价值、工银(yín)瑞信灵(líng)动价值、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需(xū)要(yào)强调(diào)的是，中欧的两(liǎng)只基金都是价值派基金(jīn)经理曹名长(zhǎng)在管的产(chǎn)品，首季其同时重仓的房地产产(chǎn)业链股票还(hái)有金地集团(tuán)和(hé)大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前(qián)几年(nián)曾(céng)经风光一时的(de)家居板块也因疫情、消费复(fù)苏进程缓慢等(děng)多因素一度沉(chén)寂，不过(guò)好在(zài)困境反转(zhuǎn)露出曙光，家居(jū)板块(kuài)中(zhōng)年(nián)内表(biǎo)现最(zuì)好的是志邦家(jiā)居。同一时间段，该(gāi)股年(nián)内上涨(zhǎng)已经超过23％，从(cóng)业绩来看，无论是营(yíng)收还是归(guī)母净利润，公司(sī)都实现了同比双升。

　　从公司的十大流通股股东来(lái)看，《红周(zhōu)刊》发(fā)现广发(fā)基(jī)金经理(lǐ)罗洋慧眼独(dú)具，一(yī)季报中(zhōng)他(tā)管(guǎn)理的广发策略优选和广发安(ān)宏(hóng)回报均增(zēng)加了持股，而这(zhè)两只产品(pǐn)也成为志邦(bāng)家居十(shí)大流通股股东中(zhōng)仅有的(de)两只公募。有意思的是，他似乎对于(yú)定制(zhì)家居类标的情(qíng)有(yǒu)独钟(zhōng)，在另一家赛(sài)道公司金(jīn)牌橱柜中，他管理的(de)全(quán)部三只产品均登榜十大流通股(gǔ)股(gǔ)东，其也成为他的独门重仓股(gǔ)。

　　除去家居家纺(fǎng)外，下游的物(wù)业股也越来(lái)越被机构所青睐，不(bù)过这类标的大多在香(xiāng)港上市，如何选择成为难题。对此，前(qián)述(shù)上海公募基(jī)金经理(lǐ)举(jǔ)例分析：“物业服务不(bù)是一(yī)个(gè)高(gāo)毛利的(de)行(xíng)业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选(xuǎn)公司还(hái)是希望挣的是市场化应该(gāi)挣的钱(qián)，以我曾经买的绿城服务为例，它在中高(gāo)端楼盘(pán)占比是(shì)比(bǐ)较高的，每年到(dào)期的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到(dào)滚(gǔn)动的大(dà)部(bù)分(fēn)项目到(dào)期之后，经过两三轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到产品提价的(de)公(gōng)司很少，因为物业公(gōng)司(sī)很容易一开始是挣钱(qián)的，后面因为(wèi)保安这些固定人员(yuán)成(chéng)本(běn)的年(nián)度增长，不过服(fú)务没有(yǒu)特别好(hǎo)，客户没(méi)有那么满意(yì)，能做到提(tí)价(jià)难(nán)度是非常大的。但是该(gāi)公(gōng)司能在业内(nèi)做到到(dào)期(qī)之(zhī)后提价(jià)率比较高，这跟它的定(dìng)位和比较好(hǎo)的服务是有(yǒu)关(guān)系的。”他进一步(bù)强调。

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