文|招商宏观张静静团(tuán)队

　　核心观(guān)点

　　事(shì)件：2023年5月(yuè)27日(rì)，国(guó)家统(tǒng)计局(jú)发布4月全(quán)国规模以上工业企业绩效数(shù)据。4月份，规模以上工业企业营业(yè)收(shōu)入(rù)累计同比增(zēng)长0.5％；规模以上工业企业利润累计同比增速为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计(jì)同比增(zēng)速降幅小幅收窄(zhǎi)，但依然处于探底爬(pá)坡过程中。从决定企业利(lì)润的量、价、成本三因素框(kuāng)架看(kàn)，我们认为，此轮工业企(qǐ)业(yè)利润增速由正转负的原因主要源(yuán)于PPI下行，但本(běn)轮工业企业(yè)利(lì)润累计增速的下探(tàn)幅度(dù)之(zhī)深(shēn)和持续时间之长是PPI下行和其(qí)他多种因素叠(dié)加导致的：（1）PPI下行(xíng)加速工业企业利润由正转负；（2）主动去库存(cún)时间偏长以及费用率偏高严(yán)重制约工业企业利润爬坡速度 。

　　从(cóng)详细拆解(jiě)数据看：1）与(yǔ)去年同期相比(bǐ)，工业企业经营绩效的增长压力依然较大，与3月份(fèn)相比(bǐ)，产成品存货周转天数和应(yīng)收账款平均回收期进一步增加。2）分所有制类型来看，外商及(jí)港澳(ào)台商和私营企业利润(rùn)累计同比降幅出现收窄，国有工业(yè)企(qǐ)业(yè)和股份(fèn)制(zhì)企业利润(rùn)累计同比降幅进一步(bù)扩大。3）上游(yóu)采(cǎi)选业中(zhōng)非金属矿采(cǎi)选、有色(sè)金属(shǔ)矿采选(xuǎn)的利润(rùn)增速表现(xiàn)较好，石油和天然气开(kāi)采等其他行业的利润增速降幅依然较(jiào)大；中游原材料加(jiā)工(gōng)业(yè)和装备制造业的利润增速(sù)出现明显分化，中游原材料加工(gōng)顶的速度越来越快越叫的原因业的利润增速均为负，是整体工业企业利润增(zēng)速的主(zhǔ)要拖累，中游装备制造(zào)业利润增(zēng)速(sù)回升幅(fú)度较(jiào)大，成为整(zhěng)体工业企业利润增速的主要拉(lā)动项(xiàng)。在价(jià)格水平、内部(bù)需求(qiú)、外(wài)部需求(qiú)同时(shí)走弱的情况下，下(xià)游(yóu)行业(yè)内部的利润增速反弹乏(fá)力(lì) 。

　　总体(tǐ)而言，与上个月相比，4月份(fèn)公布的工业企业(yè)利润数据已表(biǎo)现出明显的探底(dǐ)爬坡信号：一，营(yíng)业利润累计增速爬(pá)升的(de)行业进一步增(zēng)多；二(èr)，营业收入增速由负转正(zhèng)，营业利润增速降幅收窄。

　　往(wǎng)后(hòu)看，中游装(zhuāng)备(bèi)制造业有望(wàng)继(jì)续(xù)成为拉动工业企业(yè)利润(rùn)增速回升的主要拉动力。按(àn)当月利(lì)润(rùn)增速计算，4月份(fèn)表现较(jiào)好的行业主要有(yǒu)：汽(qì)车制(zhì)造、 铁路、船(chuán)舶、航空航天和其他运输设备制造业 、通用(yòng)设备制造业、电气机械及器材制造(zào)业(yè)、仪器仪表制(zhì)造业、文(wén)教、工美、体育和(hé)娱(yú)乐(lè)用(yòng)品制造业、橡胶和塑料(liào)制品业、电力、热力、燃气及水的生产(chǎn)和供应业电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利润累计同比(bǐ)增速降幅(fú)小幅收窄，但依然(rán)处于(yú)探底爬坡过程中。从决定企(qǐ)业利润的量(liàng)、价(jià)、成本三因素(sù)框架看，我们(men)认为，此(cǐ)轮工业(yè)企业(yè)利润增(zēng)速由正转负(fù)的原(yuán)因主(zhǔ)要源(yuán)于PPI下(xià)行，但本轮(lún)工业企业利润累计增速(sù)的(de)下探幅度之深和持续时间之长是PPI下行和其他(tā)多(duō)种因素叠(dié)加导致(zhì)的：（1）PPI下行加(jiā)速工业企(qǐ)业利润由(yóu)正转负；（2）主动去库存时(shí)间偏长以(yǐ)及(jí)费(fèi)用率偏高严(yán)重制约工业企业利润(rùn)爬(pá)坡速度。

　　与上个月相(xiāng)比，39个主要细分行业中，有26个(gè)行(xíng)业(yè)的(de)营业(yè)利润累计(jì)增速(sù)出现回升，其(qí)他13个(gè)行业的营业(yè)利润累计增(zēng)速均出现回(huí)落(luò)，其中(zhōng)回落幅度较大的行(xíng)业主要是农副食品加工(gōng)、煤(méi)炭开(kāi)采和洗选、有色金属矿采(cǎi)选、造纸及(jí)纸制品、 纺织服装(zhuāng)、服饰等行业(yè)，回升幅度较(jiào)大的(de)行业主要是机械(xiè)和设备修理、汽(qì)车制造、通用设备制(zhì)造、橡胶和塑料制品等行业。

　　具体来看：

　　与去年同期相比，工业(yè)企业经营绩(jì)效(xiào)的(de)增长(zhǎng)压力依(yī)然较大，与3月份相比，产成品存货周转天数和应收账款平均回收期(qī)进(jìn)一(yī)步增(zēng)加(jiā)。

　　数据显示，规(guī)模以(yǐ)上(shàng)工业企业累(lèi)计每百元营业收入中的成本(běn)为85.18元（3月(yuè)为85.04元），同比(bǐ)增加0.88元（环比增加(jiā)0.09元）。产成(chéng)品存货周(zhōu)转天数为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天（环比(bǐ)增加0.14天(tiān)）；应收(shōu)账(zhàng)款平(píng)均回收(shōu)期为63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天(tiān)（环比增加0.20天(tiān)）。

　　分所有制(zhì)类(lèi)型来看，外商及港澳台(tái)商和(hé)私营企业利润累计同比降幅出现收窄(zhǎi)，国有工(gōng)业企业和股份制企业利润(rùn)累计(jì)同比降幅进一步扩(kuò)大。

　　其中4月国有工业企业利润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商(shāng)及港澳(ào)台商利(lì)润(rùn)同比增长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私(sī)营(yíng)企业和股份制企业(yè)同比(bǐ)增长(zhǎng)分别为-22.5％（3月-23％，去年(nián)同期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游(yóu)采选业中非金属矿采选、有色金属矿采选的利(lì)润增速表(biǎo)现较好，石油(yóu)和(hé)天然气开采(cǎi)等其(qí)他行(xíng)业的利(lì)润增(zēng)速降幅依然较大。

　　数(shù)据显示，非(fēi)金属(shǔ)矿采选、有(yǒu)色金属矿采选的增速依(yī)然为正(zhèng)，分别收(shōu)录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天然气(qì)开采、煤(méi)炭开(kāi)采(cǎi)和洗选、黑色金(jīn)属矿(kuàng)采选业、废物资(zī)源(yuán)综合(hé)利用的增速为(wèi)负(fù)，分别收(shōu)录-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工(gōng)业和装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)业的利润(rùn)增速出现明显分(fēn)化。中(zhōng)游原材料加工业的利润(rùn)增速(sù)均为负，尽管(guǎn)与上个月相(xiāng)比，利(lì)润(rùn)增速跌幅普遍收窄，但依然是(shì)整体工业企业利润增速的主要拖累(lèi)。中游(yóu)装(zhuāng)备制(zhì)造业利(lì)润增速回升幅度较大，成为整体工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润增速的主要拉动项。其中(zhōng)通用设备制造、铁路船舶航空航(háng)天、电气(qì)机械及器材制造、仪器(qì)仪(yí)表制(zhì)造增幅延续(xù)上个月(yuè)亮眼趋(qū)势，得益于(yú)国内汽(qì)车销(xiāo)售量的提(tí)升和汽车产业链出口强劲，汽车制造业的利(lì)润增(zēng)速降幅由负转正(zhèng)，此(cǐ)外叠加去年同期基数(shù)较(jiào)低，汽车制造(zào)业当月(yuè)利(lì)润增速高达20倍(bèi)。

　　数据显(xiǎn)示，化学原料(liào)化学制品跌幅(fú)扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色(sè)金属(shǔ)冶炼加工(gōng)、专用设备制造、石油煤炭及燃(rán)料加工、非金属矿物制品、黑(hēi)色金属(shǔ)冶(yě)炼(liàn)加工、化(huà)学(xué)纤维制(zhì)造、金属制品、计(jì)算机通信和电子设备(bèi)跌幅收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用(yòng)设备制造(zào)、铁路(lù)船舶航空航天、电(diàn)气机械及器材制造(zào)增幅依(yī)旧为正，并且(qiě)增速出现明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一(yī)提的是，汽车制造(zào)增(zēng)幅(fú)由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平(píng)、内部需求(qiú)、外(wài)部需求同时走弱(ruò)的(de)情况下，下游行(xíng)业内部的利润增速反(fǎn)弹乏(fá)力，文教(jiào)工美体育娱乐用(yòng)品、食品制(zhì)造、纺(fǎng)织业、家具(jù)制造(zào)等(děng)多个行(xíng)业的利润增(zēng)速跌(diē)幅放缓，但依然为负；农(nóng)副食品(pǐn)加工、纺织服装、服饰等多(duō)个行业的利润跌幅继续扩大。往后看，价(jià)格水平、内部需求、外部需求转好速度(dù)较慢，这也意味(wèi)着下(xià)游行业的利(lì)润增速向上(shàng)爬(pá)坡的节奏(zòu)大概率偏(piān)缓。

　　数据显示，农副食品加工(gōng)、纺织服装、服(fú)饰(shì)、皮毛羽(yǔ)和制鞋、造纸及纸制品和医药制造(zào)跌幅扩大，分别(bié)录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工(gōng)美体育娱(yú)乐用品、食品制造、纺(fǎng)织业、家具制造和印刷和记录媒介利润降幅(fú)放(fàng)缓，但(dàn)持续维(wéi)持(chí)低位，分别录(lù)得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶和塑料制品增速(sù)由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草制品增速略有回(huí)落(luò)，4月(yuè)录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造(zào)利润增速保(bǎo)持(chí)高(gāo)位，4月为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共(gòng)事业(yè)中的机械和设备修理、电力热力利润增速相对较高，燃气生产(chǎn)和供(gōng)应利润(rùn)增(zēng)速降幅收窄。其(qí)中机(jī)械和(hé)设备修理利(lì)润累计(jì)增(zēng)速上升(shēng)幅度较大(dà)，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热力利(lì)润累计同比增速(sù)收窄(zhǎi)，但仍然保(bǎo)持高(gāo)速增长，4月收录47.2％（前值(zhí)为47.9％），水生(shēng)产和供(gōng)应(yīng)增幅略有上升，收录(lù)5.8％（前值为0.0％），燃(rán)气生(shēng)产和供(gōng)应降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言，与上个月(顶的速度越来越快越叫的原因yuè)相比(bǐ)，4月份公布(bù)的(de)工业企业利(lì)润数(shù)据已(yǐ)表(biǎo)现出明显的探底爬坡信号：一，营业利(lì)润累计增速爬升的行(xíng)业进一步(bù)增(zēng)多；二，营业收入增速由负转正，营业利润增速降幅收窄。

　　往后看，中游装备制造业有望继续成为拉动工业企业利润增速(sù)回(huí)升的主(zhǔ)要拉(lā)动力。汽车制造、 铁路、船(chuán)舶、航空航(háng)天和其他运输(shū)设备制造(zào)业 、通用设(shè)备制造业(yè)、电气(qì)机械及器(qì)材制(zhì)造业、仪器仪(yí)表(biǎo)制造业、文教、工美、体育(yù)和娱乐(lè)用品制造(zào)业、橡(xiàng)胶(jiāo)和塑料制品业、电力、热力、燃气及水的生产和供应(yīng)业(yè) 。

　　正如我(wǒ)们在(zài)《今年工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润(rùn)增(zēng)速能否转正？》中所言，当前正处于第6次工业企业利(lì)润探底阶段（从2000年开始计(jì)算），如果按最近两次探底历史来演绎的话，至少还要在负值区间爬坡7-8个月左右的时间，预计(jì)工业企业利润增(zēng)速转正最早也需等(děng)到四季度。目前我国仍面(miàn)临内需增长缓慢和外需(xū)疲弱的“弱(ruò)复苏”阶段，这直接(jiē)导致企业的产能利用率(lǜ)持续下滑。此外，叠加营业成本高居不下导致的(de)内(nèi)部压力(lì)，本轮工业企业利润增速反(fǎn)弹速度大概率(lǜ)较为缓慢(màn)。

　　风险(xiǎn)提示：

　　内需恢复力度低(dī)于预期。

　　以(yǐ)上内容来(lái)自于2023年5月27日的《中游装备制(zhì)造业利润增速明(míng)显回升——2023年4月工业企业利(lì)润分(fēn)析(xī)》报告，报告作者张(zhāng)静静、张一平，联系人罗丹(dān)

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