主要内容

　　营收“逆(nì)PPI式”改善但工业利润(rùn)仍承压，主因成本与费用压力仍构成掣肘(zhǒu)。3 月工(gōng)业企业利润(rùn)当月(yuè)同比仅小(xiǎo)幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间(jiān)。虽然3月在需求侧经济数据表现亮(liàng)眼后，工业企(qǐ)业(yè)实际营收增速积极(jí)回升(shēng)，抵(dǐ)消PPI回落的(de)抑制，令3月(yuè)名义营收增速(sù)回(huí)升，但整体企(qǐ)业(yè)盈利压力仍大，主要源于两方面，其(qí)一是国(guó)际高(gāo)油价(jià)导致的输入性成(chéng)本压(yā)力(lì)仍在约束利润改善，3月(yuè)营业成本对当月利润拖累幅度仅(jǐn)收窄(zhǎi)2.1个百分点至-13.8个百分点，拖累程(chéng)度仍然较深。其(qí)二是今年降费政(zhèng)策未(wèi)再明(míng)显新增(zēng)，加之部分企业开始补(bǔ)缴社保费，企业费用同比压力开始(shǐ)加大，3月费用(yòng)对当月利润拖累幅度(dù)大幅扩大6.1个百分点(diǎn)至-9.5个百分点(diǎn)。与去(qù)年费用(yòng)率改善(shàn)拉(lā)动利润增速(sù)6个百(bǎi)分点形(xíng)成(chéng)鲜明对比。

　　营收：消费短期较(jiào)快恢复加之(zhī)投资韧性(xìng)支撑营收增速回升，但高油价(jià)仍构成约(yuē)束。3月工(gōng)业企业(yè)营收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％。结(jié)构上看，下游(yóu)消费相(xiāng)关行业营(yíng)收(shōu)增速(sù)（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵消了PPI回(huí)落对于名义营收增(zēng)速的拖(tuō)累，其中汽车、家具(jù)、计算机通信电子设备等均回(huí)升明显，显示递延(yán)需求释(shì)放以(yǐ)及汽(qì)车集中降价等对于短期消费需(xū)求的推动。其(qí)次(cì)，煤(méi)炭冶(yě)金产业链营收增(zēng)g跟ml一样吗洗发水，g和ml有区别吗速延续改善，显示(shì)保(bǎo)交楼政策推动地(dì)产建安(ān)投资构成(chéng)支撑，但石油(yóu)化工产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却明(míng)显回落，高油价对于石化产业链(liàn)相关行业需求持续构成抑制。

　　成本率：虽然煤(méi)价回(huí)落已(yǐ)在缓(huǎn)和中下游成本压力(lì)，但高油价继续构成输入(rù)性成(chéng)本传导。3月工业企(qǐ)业成(chéng)本率上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力(lì)仍(réng)然偏大，尤(yóu)其是高油价下的(de)国内石化产业(yè)链，成本率同比(bǐ)增(zēng)量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于其他行业。由于我国石化(huà)产(chǎn)业链主要为中下(xià)游，上游环节在海(hǎi)外主要原油寡头(tóu)国家，因而(ér)国际高油价带来的(de)上(shàng)游利润改善无法被国(guó)内产业链吸收，国内以中下游为主的(de)石化产(chǎn)业链反而会(huì)在高油价(jià)下受(shòu)到输入性成本压(yā)力，也即(jí)3月的情况(kuàng)。相较而言，煤炭产(chǎn)业链上中下(xià)游均在国内，所以虽然3月煤炭冶金产(chǎn)业成本率同比(bǐ)增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤(méi)价下行导(dǎo)致煤炭产业链上游成(chéng)本率被(bèi)动走高(gāo)、利润承压(yā)，而中下游成本(běn)率实际上(shàng)是(shì)改善的，与此(cǐ)同时，更靠近(jìn)下游的消费行业(yè)成本率也明显改(gǎi)善。

　　利润：下游消(xiāo)费行业(yè)利(lì)润(rùn)仍显现韧性(xìng)，但石化产业(yè)链利润在高油价下(xià)仍承压。分行业看，与(yǔ)2023年2月(yuè)相比，下游消费行业面临最大的成本压力改善和积极的营业收入回(huí)升，因而下游消费(fèi)行业利润增速恢复继续好(hǎo)于其他行(xíng)业，单(dān)月改善8.8pct至-14.9％，汽(qì)车、家(jiā)具、电子设备等改善明显，煤炭(tàn)冶金产业链中下游利润增速也(yě)积极改善，相较而言(yán)，石化产业链行业在营业收入与成(chéng)本(běn)压力均(jūn)承压背景下，利(lì)润增速仍处(chù)于-40.7％的较深区间。

　　关注二季度企业(yè)盈利(lì)三重风险，以(yǐ)及下半年潜在的(de)内生恢复空间。3月工业(yè)企业利润(rùn)数(shù)据(jù)显(xiǎn)示，虽然(rán)经济(jì)需求侧短期(qī)恢复较快，但在(zài)成本与费用压力背景下，企业盈利(lì)仍然承(chéng)压，而展望(wàng)二季度(dù)，关注(zhù)企业盈利的三重风(fēng)险(xiǎn)，其一(yī)是(shì)经济内生动能弱(ruò)化。伴(bàn)随递(dì)延需求主(zhǔ)导(dǎo)的需求脉冲性回升过程逐步结束，经(jīng)济内生动能仍面临弱化风险。其二(èr)是(shì)高油价带来的成本(běn)压力。OPEC+5月将开(kāi)启正式减(jiǎng跟ml一样吗洗发水，g和ml有区别吗)产操作，加之全球服(fú)务消费逐步恢复，国际油价或(huò)再(zài)度走(zǒu)高(gāo)，这也意味(wèi)着成本压力仍较大。其(qí)三(sān)是费用率对于利润的拖累，企业逐步补缴前期社保费缓缴(jiǎo)等，以及(jí)今年目前(qián)降费政(zhèng)策更多为延(yán)续而非新增，费用率对(duì)于(yú)利(lì)润同比增速的的拖累也(yě)将逐步显现，二季度(dù)剔除基数扰动后的企业盈(yíng)利真实修复(fù)过程或相(xiāng)对缓慢。而(ér)展望下(xià)半(bàn)年，经(jīng)济内(nèi)生动(dòng)能的复苏可(kě)以期待，两大领(lǐng)先指标(biāo)已经验证，重点关注(zhù)下半(bàn)年(nián)经济(jì)内(nèi)生动能逐(zhú)步复(fù)苏、国际(jì)油(yóu)价(jià)涨(zhǎng)幅逐步趋(qū)缓后工业企(qǐ)业利润(rùn)的修(xiū)复空(kōng)间。

　　风险提示：外部地缘政(zhèng)治风(fēng)险(xiǎn)，疫情形势(shì)变化。

　　以下(xià)为(wèi)正文(wén)

　　一(yī)、营收“逆PPI式”改(gǎi)善但工业利润(rùn)仍承压(yā)，主因成(chéng)本与费(fèi)用(yòng)压力仍是掣肘。

　　3月(yuè)工(gōng)业企(qǐ)业利润累(lèi)计(jì)同比仅小幅回升1.5个百分(fēn)点至(zhì)-21.4％，当(dāng)月同比(bǐ)也仅(jǐn)小幅回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处(chù)于较(jiào)深收缩区(qū)间(jiān)。虽然3月在需求侧经济数据(jù)表现(xiàn)亮眼(yǎn)后，工业企(qǐ)业实际(jì)营收(shōu)增速已积极回升(shēng)，抵消(xiāo)了(le)PPI回落带来(lái)的(de)抑制(zhì)，3月(yuè)名义营(yíng)收增速回升2.1pct至(zhì)0.8％，但整体(tǐ)企业盈利压力(lì)仍大，主要源于两个方(fāng)面(miàn)：

　　其一是国(guó)际(jì)高油价导致的输入性(xìng)成本压力仍在约束利润改善，3月营业成本对(duì)当(dāng)月利(lì)润拖累幅度(dù)仅(jǐn)收窄(zhǎi)2.1个百分点至-13.8个百分点(diǎn)，拖累程(chéng)度仍然较深(shēn)。

　　其(qí)二(èr)是今年降(jiàng)费(fèi)政策未再明显新增，加之部分企(qǐ)业开(kāi)始补缴社保费，企业费(fèi)用同比(bǐ)压力开始加大，3月费用对(duì)当月利润拖累幅度(dù)大幅扩大6.1个(gè)百分点至-9.5个百分点。2022年社(shè)保(bǎo)缴费缓缴等一系列新增降费政策持(chí)续(xù)改(gǎi)善(shàn)企业(yè)费用率，对2022年全年工(gōng)业企业利润(rùn)增(zēng)速构成较(jiào)强(qiáng)支撑(chēng)，全年拉动工业企业利润(rùn)同比增(zēng)速6个百分点。但(dàn)从今年开始(shǐ)前(qián)期社保费(fèi)降费的(de)企(qǐ)业开(kāi)始补缴社保费，加之(zhī)今年(nián)未再(zài)新增更大力(lì)度(dù)的降费政策，从同比视(shì)角来看(kàn)费(fèi)用对于工业企(qǐ)业利(lì)润的拖(tuō)累开始显(xiǎn)现。

　　二、营收：消费短期较快恢(huī)复(fù)加之投资韧性支撑营收增速回升，但(dàn)高油价仍(réng)构成约束。

　　3月工业(yè)企业(yè)营收增速(sù)回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相(xiāng)关行业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明(míng)显，抵消了(le)PPI回落(luò)对于名义营收增速的拖累，其中(zhōng)汽车（+11.3pct至12.2％）、家(jiā)具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信(xìn)电(diàn)子设备（高(gāo)基(jī)数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均(jūn)回(huí)升明(míng)显(xiǎn)，显示递延(yán)需求(qiú)释放(fàng)以及汽车(chē)集中降价等对于(yú)短期消费需(xū)求的推动。其次，煤炭冶(yě)金产业链营收增速（名义+3.9pct至3.8％，实(shí)际(jì)+4.5pct至(zhì)5.2％）延续(xù)改(gǎi)善，显示保交楼政策推动地产建安投资构(gòu)成支撑，但石油化工产业(yè)链(liàn)营收(shōu)增速（名(míng)义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明(míng)显回落，高油价(jià)对于石化产业(yè)链(liàn)相关(guān)行业需求持续构成(chéng)抑(yì)制。

　　三、成本率：虽然(rán)煤价回落已在(zài)缓(huǎn)和中下(xià)游成本压(yā)力，但高油(yóu)价继续构成输入性成本(běn)传(chuán)导

　　3月工业企业成(chéng)本率上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力(lì)仍然偏大(dà)，尤其是高油价(jià)下的(de)国内(nèi)石化产业链，成(chéng)本率同比增(zēng)量扩大14bp至(zhì)261bp，绝对水平明显高于其他行业。由(yóu)于我(wǒ)国石化产业链主(zhǔ)要为中下(xià)游，上(shàng)游环节在(zài)海外主要(yào)原油寡头国家(jiā)，因(yīn)而国际高油价带来(lái)的上(shàng)游利润改善无法被国内产业链(liàn)吸收，国内以中下游为主(zhǔ)的石化产(chǎn)业链反而会在高油价下(xià)受到输入(rù)性成(chéng)本压力，也即3月的(de)情(qíng)况(kuàng)。相较(jiào)而言，煤炭产业链上中(zhōng)下游(yóu)均在国内，所以虽然3月煤炭冶金产业成本率同比(bǐ)增(zēng)量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行(xíng)导致(zhì)煤炭产(chǎn)业链上游成本率被(bèi)动走(zǒu)高、利润(rùn)承(chéng)压(yā)，而(ér)中下游成本率实际上是改善的（成本率同比增量下行8.2bp至33.5bp），与(yǔ)此同(tóng)时(shí)，更靠近(jìn)下游的消费行业成本率(lǜ)也明(míng)显改善(shàn)（同比增量(liàng)-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消(xiāo)费行业利润仍(réng)显现韧性(xìng)，但石化产业(yè)链利润在高油(yóu)价(jià)下(xià)仍承压。

　　分行业g跟ml一样吗洗发水，g和ml有区别吗看，与2023年2月相比(bǐ)，下游(yóu)消(xiāo)费行业面临最(zuì)大(dà)的成本(běn)压力改善和(hé)积极的营业收入(rù)回升(shēng)，因而下游(yóu)消(xiāo)费行业利(lì)润增速恢复继续好于其(qí)他行业(yè)，单月改善8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计(jì)算机通(tōng)信电子设备、家具等行业利润增(zēng)速(sù)均改善20-50个百分(fēn)点。煤(méi)炭冶(yě)金产业链虽然(rán)整体利(lì)润增(zēng)速仅小(xiǎo)幅(fú)改善1.4pct至-9.9％，但主因上游价格(gé)回落导致上游利润下降的缘故(gù)，而中(zhōng)下游面临的是营收改善、成本(běn)压力缓和的(de)格局，中下游利润增速改善明显(xiǎn)，金属制品、通(tōng)用设备、非(fēi)金属(shǔ)矿物(wù)制品等行业利(lì)润增速均改善10-20个百分点。相较而(ér)言，石化产业(yè)链行业在(zài)营业收入与成(chéng)本压力均承压背景下，利润增(zēng)速仍(réng)处于-40.7％的较深(shēn)区(qū)间。

　　五、关注二季度企业盈利三(sān)重风险，以及下半年潜(qián)在的内生(shēng)恢(huī)复空间。

　　3月工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利润数据显示，虽然(rán)经济需(xū)求侧短期恢复较快，但在成本与(yǔ)费用压力(lì)背景下，企业盈利仍然承压，而展望二季度，关注(zhù)企业盈利的三重风险，其一是经济(jì)内生(shēng)动能弱化。伴随(suí)递延(yán)需求主导(dǎo)的(de)需求脉冲性回升过程逐步结(jié)束，经济内生动能仍(réng)面(miàn)临弱化风险。其二是高油价带来的成本(běn)压(yā)力。OPEC+5月将(jiāng)开启正(zhèng)式(shì)减产操作，加之(zhī)全球(qiú)服务消(xiāo)费逐步恢复(fù)，国(guó)际油价(jià)或(huò)再(zài)度走(zǒu)高，这也(yě)意味着成本压力仍(réng)较大。其三(sān)是费用率(lǜ)对于利润的(de)拖累，企(qǐ)业逐步补缴前期社保费缓缴(jiǎo)等(děng)，以及今(jīn)年目前(qián)降费政策(cè)更多为(wèi)延续而非新(xīn)增，费用率对(duì)于利润同比增速的的拖累也将逐(zhú)步(bù)显现，二季度(dù)剔除基数扰动(dòng)后的企业盈利真实(shí)修复过程或相(xiāng)对缓慢。

　　而展望下半(bàn)年(nián)，经济内生(shēng)动能的复苏可以期(qī)待，两大领(lǐng)先指标已经验证(zhèng)，其一是居(jū)民消费倾向结束(shù)持续一年的下滑(huá)过(guò)程，消费信心逐步恢复(fù)，其二(èr)是保交(jiāo)楼政(zhèng)策已推动上半(bàn)年地产建安投资(zī)和竣工积极回补，有望拉动(dòng)下半年汽车、家电(diàn)、家具等(děng)后(hòu)周期大宗(zōng)消(xiāo)费(fèi)，重(zhòng)点关(guān)注下半年经济内生动能逐步(bù)复苏、国(guó)际(jì)油价涨(zhǎng)幅逐步趋缓(huǎn)后工业企业(yè)利润的(de)修复空间。

　　内容节选(xuǎn)自申(shēn)万(wàn)宏(hóng)源(yuán)宏观研究报告：

　　《被(bèi)市场低估的成(chéng)本与(yǔ)费用压(yā)力(lì)——工(gōng)业企业效益数据点评（23.03）》

　　证券分析师：屠强王胜

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 g跟ml一样吗洗发水，g和ml有区别吗