来源：高瑞东宏(hóng)观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济回暖主要缘于疫后复苏(sū)红(hóng)利(lì)驱动，表现为生产恢复(fù)推(tuī)动出口(kǒu)形势好转，出行需求释放催化(huà)下游消费回暖。从行业表现看，制造(zào)业从去年四(sì)季度的(de)“量价齐跌(diē)”转向“量(liàng)升(shēng)价跌”，企(qǐ)业或从主动去库转向被动去库。从(cóng)景(jǐng)气度边(biān)际表现看(kàn)，下游消费制造>；中游装备制(zhì)造>；上游原材料加工；服(fú)务(wù)业中，交通运输、住宿餐(cān)饮、房地产等线下活动回暖(nuǎn)，但距离(lí)疫情(qíng)前(qián)仍有(yǒu)一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修复(fù)放缓、海外总需(xū)求(qiú)回落预(yù)期逐(zhú)步(bù)兑现(xiàn)，消费回暖和产业升级将(jiāng)成为推动下一阶段(duàn)国(guó)内经(jīng)济复苏的主线(xiàn)。

　　制造(zào)业(yè)、服(fú)务(wù)业是驱动一季度经(jīng)济复苏的(de)主因(yīn)

　　从一季度(dù)GDP表(biǎo)现(xiàn)看，制造业，交通运输、房(fáng)地产等行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度明显(xiǎn)提升，而建筑(zhù)业景气度回落，与年初(chū)出口数据好转、服(fú)务消费快速恢复、房(fáng)地产(chǎn)销售回暖而投(tóu)资疲弱的特点(diǎn)相一(yī)致。

　　从(cóng)制造(zào)业内(nèi)部来看(kàn)，今年3月，制造业(yè)各行业景气度普遍回暖(nuǎn)，多数从去年(nián)12月的“量价齐(qí)跌”转(zhuǎn)入(rù)“量升价跌(diē)”，指向经济复苏初期，供给(gěi)端修(xiū)复好(hǎo)于(yú)需求端(duān)，行业整体去库进程尚未结(jié)束。从行业景气度边际改善(shàn)情况来看，下(xià)游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游原材(cái)料加工，煤(méi)炭行业(yè)景气度表现为高位放缓。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出行、地产后周(zhōu)期相关的酒饮料(liào)茶(chá)、纺(fǎng)织服(fú)装、文教娱、烟草、家具制造(zào)行业景(jǐng)气(qì)度较高(gāo)，部分行业表现为“量(liàng)价齐升(shēng)”。

　　中游(yóu)装备制(zhì)造业行业景气(qì)度居中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看(kàn)，电气(qì)机械、专用设(shè)备、运输设备>；；；汽车(chē)制造、金属(shǔ)制(zhì)品>；；；通(tōng)用设备、电(diàn)子设备(bèi)。

　　上游(yóu)原材料加工行业景气度改善幅度(dù)最(zuì)弱，由于行业库存水平偏高，多数(shù)行业仍(réng)然受到价格(gé)下跌的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。从“量(liàng)”维度看，有色金属>；；；黑色金(jīn)属(shǔ)、非金属(shǔ)矿物>；；；石(shí)油石化行业。

　　消费回暖和产业(yè)升级或(huò)是推动下一阶(jiē)段经济复苏(sū)的(de)主线(xiàn)

　　一季度，国内经济复苏主要受(shòu)益于(yú)疫后复苏红利驱动。需求(qiú)方面，出行类消费(fèi)快速复苏，前期积(jī)压的购房、服务消费需求得以释放(fàng)；供给方(fāng)面，国内复工(gōng)复产加快(kuài)推(tuī)进，生产端快速恢复，是(shì)推(tuī)动(dòng)年初出口数(shù)据(jù)好转的重要原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏节奏有所放(fàng)缓(huǎn)，指向疫(yì)后复(fù)苏红(hóng)利(lì)驱动边际转弱，随着未来海外总需求回落的预期逐步兑(duì)现，后续驱动国(guó)内经济增长的线索，大概(gài)率来自于(yú)消费(fèi)回暖(nuǎn)和(hé)产业升级两条主线。

　　一是，一季度居民(mín)收(shōu)入向(xiàng)上修复，消费倾(qīng)向明显(xiǎn)回升，已经高于(yú)2020-2022年(nián)疫情期(qī)间水(shuǐ)平，同(tóng)时信贷(dài)数(shù)据指(zhǐ)向居民“去杠杆”势头(tóu)缓和(hé)，未来消费(fèi)回暖(nuǎn)的确(què)定(dìng)性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消(xiāo)费有(yǒu)望持续修复(fù)，家电、家具、纺服等与出(chū)行及地产后周期相关的可选消费也有望(wàng)进一步回暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽(qì)车(chē)和“新(xīn)三样”产(chǎn)品出口优势(shì)增强，有望(wàng)维持出(chū)口韧性；随着(zhe)下游消费稳步(bù)修复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制造业企(qǐ)业盈利(lì)有(yǒu)望(wàng)向上修复，企(qǐ)业将从(cóng)主动去库逐步(bù)转向(xiàng)被动去库、主动补库，设备投资需求有望(wàng)改善，推动中(zhōng)游装备制造景(jǐng)气度维持高(gāo)位。

　　风险提示：国内经济恢复(fù)力度不及预(yù)期(qī)；海外需求超预期回落。

　　一、节后消费降温，带(dài)动(dòng)CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏有哪些结构性特征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一季度经济复苏的主因

　　一季度(dù)我国GDP总量实现超预期(qī)增长，指向疫后复(fù)苏背景(jǐng)下，国(guó)内经济(jì)企(qǐ)稳回升。但不同(tóng)于海(hǎi)外国家(jiā)疫后复苏(sū)的规(guī)律，本(běn)轮国内疫(yì)后复苏发生在外需回落、国内经(jīng)济(jì)转向(xiàng)高质量发展、居民(mín)前期(qī)“去杠杆”的(de)过程中，因此驱动疫后经济复苏的力量并不均衡，行业分化特(tè)征(zhēng)明显。因此，我们重点(diǎn)从行业层面，观测当前各行业景气(qì)度水(shuǐ)平。

　　从(cóng)GDP不变价观测各行业表现来(lái)看，今年一(yī)季度(dù)制(zhì)造业、交(jiāo)通运(yùn)输业(yè)、房地产业(yè)景(jǐng)气度明显提升，而(ér)建筑业景气度回落(luò)，与年初出口数据好转、服(fú)务消费快速恢复(fù)、房地产(chǎn)销售回暖而投资疲弱的情(qíng)况相一致。

　　我们(men)以2019年(nián)为基期计算各(gè)年份(fèn)的(de)复合增速，观察(chá)各行业增加值(zhí)变化。

　　今(jīn)年一(yī)季度第一产业增加值增(zēng)速为3.6％，低于(yú)去年四季度(dù)的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与(yǔ)近(jìn)年来加快建设农业强国，推进农业(yè)农村(cūn)现(xiàn)代化的目标有关。

　　今年(nián)一(yī)季度第二(èr)产业(yè)增加(jiā)值增速(sù)升至5.4％，高(gāo)于去年四季度的(de)4.4％。其中，制造业迎来(lái)较快复苏，增(zēng)加(jiā)值增速提升(shēng)至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年(nián)全年增(zēng)速，与去(qù)年下半年(nián)之(zhī)后外需转弱、居民(mín)商品消(xiāo)费(fèi)恢(huī)复偏慢有关。而建(jiàn)筑业(yè)景气度明显回落，增加值增速回落至1.9％，低于(yú)去(qù)年四季度的(de)3.1％，主要(yào)受(shòu)房地产(chǎn)新开(kāi)工拖累。

　　今年一季度第三(sān)产业增加值增(zēng)速小幅升(shēng)至4.7％，略高(gāo)于去年四(sì)季度(dù)的4.6％，但(dàn)相较疫情(qíng)前仍存在(zài)产出(chū)缺口。其中，受(shòu)益于居民出行活动(dòng)恢复，交通运输、仓储和(hé)邮政(zhèng)业增加值增速明(míng)显提升，自去(qù)年四季度(dù)的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年全年增(zēng)速；住(zhù)宿和餐饮业增加值增速小幅(fú)回升，尽管高于疫情三年来的(de)平均增速，但绝(jué)对水平(píng)不及2019年，指(zhǐ)向供给水(shuǐ)平恢复较慢。而(ér)受益于(yú)新(xīn)房和二(èr)手(shǒu)房(fáng)销售回(huí)暖，今(jīn)年(nián)一(yī)季度房(fáng)地产业增加值增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领域复苏分化，中(zhōng)下游改善幅度好于上游

　　对于行业景气度的观(guān)测，我们采用量（各行(xíng)业工业增(zēng)加值增速）与价格（各行业工业品价格增速(sù)）分别(bié)作为(wèi)供需的衡量指标(biāo)。主要选(xuǎn)取28个(gè)主要行业自2019年(nián)以来的月度数据，首(shǒu)先将各行业(yè)增加值(zhí)增速调整为(wèi)以2019年为基期的复合增速，其次计(jì)算2019年(nián)-2023年3月(yuè)，每月的增加值增(zēng)速和(hé)PPI增(zēng)速的分(fēn)位数水平，通过(guò)对比2022年12月和2023年3月的分位(wèi)数水平，捕(bǔ)捉(zhuō)其边际变化。

　　今年3月，制造(zào)业(yè)各(gè)行业(yè)景气度出现普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价(jià)齐(qí)跌”转(zhuǎn)入“量升(shēng)价跌(diē)”，指(zhǐ)向经济(jì)复苏初期，供(gōng)给端修复好于需求端，行业整体(tǐ)去库进(jìn)程尚未结束(shù)。从行业景气度边际(jì)改善情况来看，下(xià)游消费(fèi)制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭(tàn)行(xíng)业景气度呈(chéng)现高位放缓情况。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产(chǎn)后周(zhōu)期(qī)相(xiāng)关的(de)行业景气(qì)度最高，部分行业(yè)步入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民外出(chū)消(xiāo)费相关的，酒饮料茶、纺织服(fú)装、文教(jiào)娱乐的(de)量(liàng)价分位数水平均处在高景(jǐng)气度区间(jiān)，烟草、家具制造行业也(yě)呈现“量价齐升”的(de)特征；食(shí)品制(zhì)造景(jǐng)气度有所(suǒ)回落(luò)，农副加工(gōng)行业表现为“量(liàng)价齐(qí)跌(diē)”，食品(pǐn)制(zhì)造行业表(biǎo)现(xiàn)为(wèi)“量升价跌(diē)”，二者价格下(xià)跌(diē)主要与(yǔ)高(gāo)库存水平有关，今年2月，库存同(tóng)比(bǐ)均处(chù)在2016年以来90％以(yǐ)上分位数水(shuǐ)平；而随(suí)着防疫需求的降温，医药制造业(yè)景气(qì)度有(yǒu)所回落，表(biǎo)现为“量跌价平”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景气度居中，均表现为“量(liàng)升价(jià)跌”。一方面与原(yuán)材料成本下(xià)跌有关，另一方面，也与年初外需表现(xiàn)好于内需，部分行(xíng)业仍在(zài)去(qù)库进(jìn)程(chéng)有关。其中，电气机械(xiè)、专用设备、运输设(shè)备工业增加值增速改(gǎi)善幅度最大，受益于(yú)国内产业升级(jí)、出口优势(shì)带来(lái)的韧性驱(qū)动；其次是汽车制造(zào)、金属制品(pǐn)，改善幅度最(zuì)弱的是通用设备、电子设备(bèi)，与房地产新开工强度较弱、消(xiāo)费电子行业周期性走弱有关。

　　上游原材(cái)料加工(gōng)行业景气度改(gǎi)善幅(fú)度(dù)偏弱，由于行业(yè)库(kù)存水平偏高，多数行业(yè)仍受制(zhì)于价格下跌的困扰，表(biǎo)现为“量升价跌”。其(qí)中，有色金属行业生(shēng)产端改善(shàn)幅度最大，3月增(zēng)加值增速位于2019年以来70％分位数水平，但受全球大宗商品(pǐn)下行周期影响，价格(gé)依旧承压(yā)；随着年初建筑(zhù)业施工回暖，相关的黑(hēi)色金(jīn)属、非金属制品(pǐn)景气(qì)度提升，但由于库存水平偏高，价格仍处在(zài)下跌区间，拖累(lèi)整(zhěng)体盈利水平；石化链(liàn)条(tiáo)行(xíng)业生产水平普遍回暖，但分位(wèi)数水平仍处在50％以下的(de)景气度(dù)偏(piān)低(dī)区间(jiān)，今年由(yóu)于能源危机缓解，产品(pǐn)价格相较去年同期(qī)也(yě)出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭开(kāi)采景气度仍处在(zài)高位，但出现边际(jì)放缓(huǎn)，生产及价格水平同步回落。这(zhè)与去年以来行业产能持(chí)续扩张有关，今(jīn)年2月(yuè)，煤炭开采产成品(pǐn)库存同(tóng)比处在(zài)2016年以来94％分位数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级(jí)或是推动下一阶(jiē)段经济(jì)复苏(sū)的主线(xiàn)

　　一季度，国内经济复苏主(zhǔ)要受益于疫(yì)后复苏(sū)红利。一(yī)方面，消费场景(jǐng)恢复(fù)后，出(chū)行类(lèi)消费快速复苏，前期(qī)积压的购(gòu)房、服务性需求(qiú)得以释放；另(lìng)一(yī)方面，国内(nèi)复工复(fù)产加(jiā)快推进(jìn)，保证供给端(duān)的快速(sù)恢复，是推动年初出口数(shù)据好转的重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有(yǒu)所放缓，指(zhǐ)向疫后红(hóng)利释放效果(guǒ)转弱，随着未来海外总需求回(huí)落的预期逐步兑(duì)现，后续驱(qū)动国内经(jīng)济(jì)增(zēng)长的线索(suǒ)，大概率(lǜ)来自(zì)于消费回暖和(hé)产业升(shēng)级两条主线。

　　一(yī)是，随着(zhe)居民收(shōu)入提(tí)升和消费(fèi)意愿改善，未来消费(fèi)回暖的确定性进一(yī)步增(zēng)强，交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐(lè)等服务消(xiāo)费，以及(jí)家电、家(jiā)具、纺服等可选消雪燕只泡了三四个小时可以煮吗，泡发好的雪燕一般煮多长时间费景气度均(jūn)有(yǒu)望(wàng)提升。

　　从一季度居民收入和消费数据看，居民(mín)收入增速提升，消(xiāo)费倾向开(kāi)始(shǐ)回升，已经高(gāo)于2020-2022年，但尚未修复(fù)至疫情前水(shuǐ)平(píng)。以(yǐ)2019年(nián)为基(jī)期的(de)复合增(zēng)速看，今年一季度，全国居(jū)民人均(jūn)可支配收入增(zēng)速提升(shēng)至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人(rén)均消费支(zhī)出增速提升至5.0％，高于(yú)去年四季度的3.0％。一季度居民平均消(xiāo)费倾向为(wèi)62.0％，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年(nián)同期均值(zhí)60.9％，但距离2019年同期(qī)的65.2％仍(réng)有一(yī)定(dìng)差(chà)距。未来(lái)随着(zhe)服(fú)务业恢(huī)复持续(xù)向(xiàng)好(hǎo)，有望带动相(xiāng)关(guān)就业(yè)岗(gǎng)位加快恢复，进一步提振居民消费意愿。

　　从居民存贷款数据看，居民储(chǔ)蓄(xù)意愿有所减(jiǎn)弱，消费和(hé)投资信心正在(zài)筑(zhù)底。今年以来，居民(mín)储蓄意(yì)愿有所减(jiǎn)弱，“去杠杆(gān)”势头(tóu)缓和。从存款数据看，3月居民新增存(cún)款同比(bǐ)增(zēng)量(liàng)降至2051亿(yì)元，低于1-2月9375亿元的同比增量均值，也低于2022年6617亿(yì)元(yuán)的月(yuè)均(jūn)同(tóng)比增(zēng)量。从贷款数据看(kàn)，3月居民部门新增净融资(zī)同比(bǐ)多增(zēng)4859亿元，其中，短期信贷(dài)同比多增2246亿元，中(zhōng)长期信贷同比多增2613亿元。居民部门新增(zēng)净融(róng)资连续(xù)2个月(yuè)维(wéi)持同比扩张，指向居民预期可能正在筑底(dǐ)，“去杠杆”势头开(kāi)始放缓。今年第一季度城镇储户问卷调(diào)查结果显示(shì)，倾向于“更(gèng)多储蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上季度减少3.8个(gè)百分点；倾向于“更多消费”和“更多投资”的居民(mín)分(fēn)别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿降低、消费和投(tóu)资意愿提升。

　　二是(shì)，产业升级路径驱(qū)动下，汽车和“新三样”产品出口优势增强，以及相(xiāng)关行业设备投资(zī)更新，有(yǒu)望(wàng)推动(dòng)中游装备制造(zào)景气度(dù)维持高位(wèi)。

　　一方面(miàn)，今年一季度国内出口数据回暖，除与欧(ōu)美(měi)供需缺口短期走(zǒu)阔、国(guó)内复工复产(chǎn)加快推进外(wài)，也受益(yì)于RCEP政策红利(lì)持(chí)续释放，以及(jí)汽车和“新三样(yàng)”产品出(chū)口(kǒu)优(yōu)势增强。今(jīn)年(nián)在海(hǎi)外总需(xū)求(qiú)回落(luò)背(bèi)景(jǐng)下，我(wǒ)国(guó)与(yǔ)RCEP国家贸易(yì)往来(lái)加强、以及新能(néng)源(yuán)产品优势强化，有望维持装备制造(zào)领域出口韧性(xìng)。

　　另(lìng)一方(fāng)面，企业盈利下滑和库(kù)存高位，对制造业(yè)投资(zī)扩产(chǎn)造成一定压力(lì)。但随着下游消费稳(wěn)步修复、二季(jì)度PPI同比(bǐ)触(chù)底回升(shēng)，制(zhì)造业企(qǐ)业(yè)盈(yíng)利有(yǒu)望向(xiàng)上修复。目(mù)前看(kàn)，电气机(jī)械等装(zhuāng)备制造业去库进程已进入下半场(chǎng)，今年1-2月专用(yòng)设备、通用设(shè)备产成品库存增速呈现触(chù)底反弹。随着需求回暖、盈利修复(fù)，企业将从主动去库(kù)逐步转向(xiàng)被动(dòng)去库、主动补库，设备投资需求将随之提升。

　　二(èr)、海外观(guān)察

　　2.1金融与(yǔ)流(liú)动性数据：各国(guó)国债(zhài)收(shōu)益(yì)率多数上行

　　美(měi)国10年期国债收益(yì)率上行。本周（截至4月21日）美(měi)国10年(nián)期国债(zhài)收益率3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其中通胀(zhàng)预(yù)期较上周下行2BP，实际收益(yì)率(lǜ)1.29％，较上周末上(shàng)升7BP。法(fǎ)国10年期国(guó)债收(shōu)益率较上(shàng)周末上行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国(guó)债(zhài)收益(yì)率较上(shàng)周末(mò)上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期(qī)国债收益率较(jiào)上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日(rì)），英国10年期国债收(shōu)益率较上(shàng)周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益率利差收窄(zhǎi)。本周美(měi)国10年(nián)期(qī)和2年期国债期限利差(chà)为-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美(měi)国(guó)AAA级(jí)企业期(qī)权调整利差较上周末持(chí)平(píng)为0.55％，美国高收(shōu)益债(zhài)期(qī)权(quán)调(diào)整利差较(jiào)上周末上(shàng)行11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球(qiú)股市(shì)涨跌分化，大(dà)宗商品价格普跌

　　全(quán)球股(gǔ)市涨跌分(fēn)化。本周(zhōu)（4月17日(rì)至(zhì)4月21日(rì)），欧洲股市普涨，法(fǎ)国(guó)CAC40、英国富时(shí)100、德(dé)国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全线下跌，标普500、道琼斯工业指(zhǐ)数(shù)、纳斯达克指数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综合指(zhǐ)数、上证指数(shù)、恒生指数分别(bié)下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价(jià)格普跌。其中，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行(xíng)观(guān)察：美欧加息(xī)步伐或将继续

　　4月(yuè)19日，美(měi)联储褐皮书公布，显示(shì)近几周美国经(jīng)济增长(zhǎng)陷(xiàn)入(rù)停滞，通胀和招(zhāo)聘活动放缓，信贷渠道(dào)变窄。褐皮书称，最(zuì)近(jìn)几周(zhōu)美国总体(tǐ)经济活动几(jǐ)乎没有变化(huà)，几(jǐ)个辖区指出在(zài)不确定性(xìng)增加和对流动性的担忧加剧之际，银(yín)行收紧了贷款(kuǎn)标(biāo)准。近期美国总体物价水(shuǐ)平温和(hé)上升，但价格上涨速度或有所放缓。

　　美联储官员表示为应(yīng)对高(gāo)通胀，加息步伐或将继续。4月21日，美联储哈克称，需要(yào)进(jìn)一(yī)步(bù)收紧政策来应对高通胀，加息结束后美联储(chǔ)将(jiāng)需(xū)要在一段时间内维持利率稳定。同日(rì)美联(lián)储梅斯特表示，预(yù)计今(jīn)年货(huò)币政策将需要进一步进(jìn)入限制性(xìng)区域，终端(duān)利率或将高于(yú)5％，具体取决于(yú)经济和金融形势的发展。

　　欧洲央行货(huò)币政策会(huì)议纪(jì)要公布(bù)，绝(jué)大多(duō)数委(wěi)员同意将利(lì)率上调50个基(jī)点。4月(yuè)20日公布的欧洲央行(xíng)会议纪要显示，货币(bì)政策在降低通胀(zhàng)方面(miàn)仍有一段路要(yào)走，一些委员认为整(zhěng)体而言(yán)通胀风险倾(qīng)向于上行。金融(róng)市场(chǎng)紧张(zhāng)局势被(bèi)视为经济和通胀前景(jǐng)重大不确定性的来(lái)源。然而除(chú)非形势显著恶化，否(fǒu)则金(jīn)融(róng)市场的紧张(zhāng)局势(shì)不太可能从根本上改变(biàn)欧洲央行管理委员会(huì)对(duì)通(tōng)胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲(zhōu)“芯(xīn)片法案(àn)”落(luò)地(dì)；美财长(zhǎng)耶伦强调(diào)美国“国家(jiā)安全”

　　4月(yuè)18日(rì)，欧洲理(lǐ)事会和欧洲议会通过了一项(xiàng)临时政治(zhì)协议，就涉及430亿欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版(bǎn)本(běn)达成一致。法(fǎ)案目标(biāo)是到(dào)2030年，欧(ōu)盟拟(nǐ)动用430亿(yì)欧元资金提振半导体(tǐ)行业，以将欧盟占(zhàn)全球半导体制(zhì)造市(shì)场的份额从10％提升至至少20％；大幅提升芯片制造(zào)工艺(yì)，建立欧盟的半导体供应链，并与美国和亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡(kǎ)锡表示，正在推出(chū)一(yī)份债务上限相(xiāng)关立(lì)法(fǎ)措(cuò)施(shī)。白(bái)宫(gōng)需要开(kāi)始就债务上限进行谈判；众(zhòng)议院共和党希望提高债务上限并削减支出；正在推出一份债务上限相关立法(fǎ)措施；债务法案将(jiāng)设法收回未使(shǐ)用的防疫资(zī)金用于日(rì)常开支；法案将减少对国税局的拨款，并(bìng)结束绿(lǜ)色产业补贴措施。

　　4月20日，美国(guó)财(cái)政部长耶伦就中美关系(xì)发(fā)表讲话，表明美(měi)国无意(yì)与中国脱(tuō)钩，但未(wèi)来(lái)仍将强调“国家安全”。耶伦宣称(chēng)，任何与(yǔ)中(zhōng)国(guó)脱钩(gōu)的努力都(dōu)将是“灾难(nán)性(xìng)的”，美国(guó)寻求(qiú)与中(zhōng)国建(jiàn)立“建(jiàn)设性(xìng)和公平的经(jīng)济关系”。但“当美(měi)国利益受到威胁(xié)时”，美国将坚定地捍(hàn)卫国家(jiā)安(ān)全，即使(shǐ)以(yǐ)牺(xī)牲中美关系为代价(jià)。在国际(jì)关系(xì)中，耶(yé)伦表示美(měi)中两国(guó)有必要(yào)“坦(tǎn)诚(chéng)讨论棘手问题”，比如帮助面临债务问题的新兴市场和发展中国家等。

　　三(sān)、国内观察(chá)

　　3.1上游：原油、铜价环(huán)比上涨

　　原油(yóu)价格环比上涨，环比由负转正。2023年4月(yuè)以来，WTI原(yuán)油(yóu)价(jià)格环比上涨10.06％，环(huán)比(bǐ)由负转正，由(yóu)上月的-4.54％转正为本(běn)月的10.06％，最新月度均价为(wèi)80.75美元(yuán)/桶(tǒng)。布伦(lún)特(tè)原(yuán)油(yóu)价格(gé)环比上涨(zhǎng)7.14％，环比由负转正(zhèng)，由上月(yuè)的-5.18％转正为本(běn)月的7.14％，最(zuì)新月度均价(jià)为84.87美(měi)元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比上涨(zhǎng)，铜(tóng)、铝库存同比下降(jiàng)。2023年4月以来(lái)，铜价环比上涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-1.33％转正为本(běn)月(yuè)的(de)0.86％，库存同比下降51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩大44.13个百分点。铝价(jià)环比上涨(zhǎng)2.25％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的(de)-5.26％转正为本(běn)月的2.25％，库存同(tóng)比下(xià)降(jiàng)10.57％，降(jiàng)幅(fú)缩(suō)窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥价格指数环比上升，螺纹钢价(jià)格环比下跌，库存(cún)同比下降(jiàng)

　　水泥价格(gé)指数环比上升。4月以来，全国水泥(ní)价格指数环比(bǐ)上涨(zhǎng)2.27％，增(zēng)幅缩(suō)小0.92个百分点。华北、东北、华(huá)东、中(zhōng)南(nán)、西北以(yǐ)及西南各(gè)区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环比(bǐ)下跌，库(kù)存同比下降(jiàng)，钢坯库(kù)存同比(bǐ)上涨。2023年4月(yuè)以来，螺纹钢价格环比由正转(zhuǎn)负，环比由上月(yuè)的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比(bǐ)下降15.42％，跌(diē)幅相对上月缩(suō)窄(zhǎi)3.26个百分点(diǎn)。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下(xià)游(yóu)：商品房成交面积增(zēng)幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价格(gé)上涨

　　商品(pǐn)房(fáng)成(chéng)交(jiāo)面积增幅缩(suō)窄(zhǎi)。2023年(nián)4月以来，商(shāng)品房成交面积上涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个百(bǎi)分点。其中(zhōng)，一(yī)线、二线(xiàn)、三线城市商(shāng)品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动幅度(dù)分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。

　　土地成(chéng)交面积跌幅收窄。2023年4月以(yǐ)来，百城土地供应(yīng)面积(jī)同比(bǐ)增速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土(tǔ)地成交面积同比增速为(wèi)-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地成交(jiāo)溢价率为5.50％，较上月(yuè)上(shàng)涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价格下跌，水果价格(gé)上涨。2023年4月以来，猪(zhū)肉价(jià)格环比(bǐ)下(xià)跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌幅(fú)相对上月扩大(dà)2.6个百分点。蔬菜价格环比下(xià)跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个(gè)百分点(diǎn)。水果价格环比(bǐ)上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个(gè)百(bǎi)分点。

　　乘用车日均零(líng)售销量增幅(fú)扩(kuò)大。4月(yuè)以(yǐ)来，乘(chéng)用(yòng)车日(rì)均零(líng)售销量同(tóng)比(bǐ)增加(jiā)17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百分点。批发销(xiāo)量同比增加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动性：货(huò)币市场利率趋势(shì)分化，国债利率普遍(biàn)下行

　　货币市场利率趋(qū)势分化(huà)，国债利率普遍(biàn)下(xià)行(xíng)。2023年4月以来，R001较(jiào)上月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较上月末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末(mò)上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末(mò)下(xià)行12bp至2.27％。一(yī)年期国债利率较(jiào)上月末下行(xíng)8bp至2.19％。十年期国债利率(lǜ)较上月末下行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业(yè)债利率(lǜ)较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业(yè)债利(lì)率较上(shàng)月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委(wěi)强调提振(zhèn)消费(fèi)持(chí)续回(huí)升的动力；国(guó)资(zī)委强调着力发展战略性新兴(xīng)产(chǎn)业(yè)

　　4月19日(rì)，国家发展改革委举行4月(yuè)份(fèn)新(xīn)闻发布会，强调要(yào)提(tí)振消费持(chí)续回升的动力。接下来将重点做(zuò)好四(sì)方面工(gōng)作(zuò)：一是，研究起(qǐ)草关于(yú)恢(huī)复和扩大消费的政策文件，围绕大宗消(xiāo)费、服务消费、农村(cūn)消(xiāo)费等重点领(lǐng)域；二是(shì)，下大力气稳定汽车消费，大力推动新能源汽(qì)车下乡；三是，会同有关(guān)方面(miàn)优(yōu)化就业、收入分配(pèi)和消(xiāo)费全(quán)链条良性循环促进机制；四是，研究制定关于营(yíng)造放(fàng)心消费环(huán)境的(de)政策文件。

　　4月19日，国(guó)资委党委召开扩大会议，强(qiáng)调推动国资央(yāng)企着(zhe)力发(fā)展实(shí)体经济(jì)特(tè)别(bié)是战略性新兴产业(yè)。会议认为，要(yào)更好推(tuī)动国资央企在中国式现代化(huà)新征程(chéng)中走在前列，着力(lì)提升科(kē)技自(zì)立自强水平(píng)，提升自主(zhǔ)创新能力；着力发展实体经济特别是战(zhàn)略(lüè)性新(xīn)兴产业，加快推进现代化产业(yè)体系建设(shè)；抓好新一轮国企改革深(shēn)化提(tí)升行动组织(zhī)实(shí)施，高水平(píng)参与共建“一带一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发布会介(jiè)绍一季度工业(yè)和信息化发展状况，表(biǎo)示下(xià)一步将(jiāng)制定(dìng)实施重点行业稳(wěn)增长的工作(zuò)方案(àn)。一是营造良(liáng)好(hǎo)产业(yè)发展环境，落实落细稳(wěn)增长政策举措，抓实抓(zhuā)细部(bù)省协作、部门协同(tóng)；二(èr)是推动出口保稳提(tí雪燕只泡了三四个小时可以煮吗，泡发好的雪燕一般煮多长时间)质，加大对制造业外贸企业的支持力度，配(pèi)合有关(guān)部门落实好稳外贸政策举措；三(sān)是促进(jìn)内(nèi)需加快恢复(fù)，以高质量(liàng)供给(gěi)促进消费；四是持续增强发展动能(néng)，加快战略性(xìng)新兴(xīng)产(chǎn)业的创(chuàng)新发展。

　　四、财(cái)经日历

　　五(wǔ)、风险提(tí)示

　　国内经济恢复力度不及预期；海外需求(qiú)超预期回落。

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