来源(yuán)：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季(jì)度，国(guó)内经济回暖主要缘于疫后复(fù)苏红(hóng)利驱动，表现为(wèi)生产(chǎn)恢复推动出口形势好(hǎo)转，出行需求释放催化下游消费回暖。从行业表(biǎo)现看，制(zhì)造(zào)业从(cóng)去年四季度的(de)“量价齐跌”转向“量升价(jià)跌(diē)”，企业或从主动去库转(zhuǎn)向(xiàng)被动去(qù)库(kù)。从景(jǐng)气度边际(jì)表(biǎo)现看，下游消费制(zhì)造>；中游装备制造>；上(shàng)游原材料(liào)加工；服务业(yè)中，交(jiāo)通运输(shū)、住宿餐饮(yǐn)、房地产等(děng)线下活动回暖，但(dàn)距离疫情前仍有一(yī)定差(chà)距。

　　向前看，考(kǎo)虑到疫后经(jīng)济脉(mài)冲式修复放缓、海外总(zǒng)需求(qiú)回落(luò)预期逐步兑现，消费回暖和产业升级将(jiāng)成为推动下(xià)一(yī)阶段国内经(jīng)济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动一季(jì)度(dù)经济复苏(sū)的主因

　　从一(yī)季度GDP表现看，制造业，交通运输(shū)、房地产(chǎn)等行业景(jǐng)气度明显(xiǎn)提(tí)升(shēng)，而建筑业景气度回落(luò)，与年初出(chū)口(kǒu)数据(jù)好转、服务消费快速恢(huī)复、房地(dì)产销售回暖而投资疲弱的特点(diǎn)相一(yī)致。

　　从(cóng)制(zhì)造业内部来看，今年3月，制造业各行业景气度普遍回(huí)暖，多(duō)数从(cóng)去年12月的“量价(jià)齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复(fù)苏(sū)初(chū)期(qī)，供给端修(xiū)复好于需(xū)求端，行业整体去库进程尚未(wèi)结束。从行业景(jǐng)气度边际改善情况(kuàng)来看，下游消费制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游(yóu)原材(cái)料加(jiā)工，煤(méi)炭行业景气度表现为高(gāo)位放缓。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出行(xíng)、地(dì)产后周期相关的酒饮料茶、纺(fǎng)织服装、文(wén)教娱、烟(yān)草、家(jiā)具制(zhì)造行业景气(qì)度(dù)较高，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业景气度(dù)居中(zhōng)，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，电(diàn)气(qì)机械、专(zhuān)用设备、运输设(shè)备>；；；汽车制造、金属(shǔ)制品(pǐn)>；；；通用(yòng)设备、电(diàn)子设(shè)备。

　　上游(yóu)原材料加工(gōng)行业(yè)景气度改(gǎi)善幅度最弱，由于行业库(kù)存水平(píng)偏高，多数行业仍然受到价格下跌的困扰，表现为(wèi)“量升价跌”。从(cóng)“量”维度(dù)看，有色(sè)金(jīn)属>；；；黑色金(jīn)属(shǔ)、非金属矿物>；；；石油石(shí)化行业。

　　消费回暖和(hé)产业升级或是推动(dòng)下(xià)一阶段经济复苏的主(zhǔ)线

　　一(yī)季度，国(guó)内(nèi)经济复(fù)苏主要受益(yì)于(yú)疫后复苏红利驱动。需求方面，出(chū)行类消(xiāo)费快速复苏(sū)，前(qián)期积压的购(gòu)房(fáng)、服务(wù)消(xiāo)费需求得以(yǐ)释放；供给方面，国内复工(gōng)复产加快推进(jìn)，生产端(duān)快速恢复，是推动年初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏(sū)节奏(zòu)有所放缓(huǎn)，指向疫后(hòu)复苏红利驱动边际转弱(ruò)，随着未(wèi)来(lái)海外总需求回落的(de)预(yù)期(qī)逐步(bù)兑现，后续驱动(dòng)国内经济增(zēng)长的(de)线索，大概率来自于消费回(huí)暖和产业升级两条主线。

　　一是，一季度(dù)居民收入向上修(xiū)复(fù)，消费(fèi)倾向(xiàng)明显回升，已经高于2020-2022年疫(yì)情期间水(shuǐ)平，同(tóng)时(shí)信(xìn)贷数据(jù)指向居民(mín)“去杠杆(gān)”势(shì)头缓和，未来消费回暖的确定(dìng)性进一步增(zēng)强。预计交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐(lè)等服务消费(fèi)有(yǒu)望(wàng)持续修复，家电、家具、纺服等与(yǔ)出行及地(dì)产后周(zhōu)期相关的可选消费也(yě)有望进一步(bù)回(huí)暖。

　　二是，产业升级路(lù)径(jìng)驱(qū)动下，汽(qì)车和(hé)“新三(sān)样”产品出(chū)口(kǒu)优势(shì)增强，有望维持(chí)出口韧性(xìng)；随(suí)着下游消费(fèi)稳步修(xiū)复、二(èr)季(jì)度PPI同(tóng)比触底回升，制造业企业盈(yíng)利有望向上修复，企业将从主(zhǔ)动去(qù)库逐(zhú)步转向被动去库、主动补库，设备投资需求有(yǒu)望(wàng)改善，推动中(zhōng)游(yóu)装备制造(zào)景气度维持高位。

　　风(fēng)险提示(shì)：国内经(jīng)济恢复力度不及预期；海(hǎi)外需求超预期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显回落(luò)

　　一、本(běn)周(zhōu)聚(jù)焦：疫后(hòu)经济复苏有哪(nǎ)些结构性特征？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是(shì)驱动一季度经济复苏的主(zhǔ)因

　　一(yī)季(jì)度(dù)我国GDP总量实现超预(yù)期增长，指(zhǐ)向疫后复苏背景下，国内(nèi)经(jīng)济企(qǐ)稳回升。但不(bù)同于海外国家(jiā)疫后复苏(sū)的规律(lǜ)，本轮国内疫后复苏发(fā)生在外需回落(luò)、国(guó)内经济转(zhuǎn)向(xiàng)高质量发展、居民(mín)前期“去杠杆(gān)”的过程(chéng)中，因此驱(qū)动(dòng)疫后经济复苏的力量并(bìng)不均衡，行业分(fēn)化特征明显。因此，我(wǒ)们重点从行业(yè)层面，观测当前(qián)各行业景气度水平(píng)。

　　从(cóng)GDP不变价(jià)观测各行业表现来看，今年一季度制造(zào)业(yè)、交通运输业(yè)、房地产业景气度明显(xiǎn)提升(shēng)，而建筑业(yè)景(jǐng)气度回(huí)落，与年初出口数据好转、服务消费快速恢(huī)复、房地(dì)产销售回(huí)暖而(ér)投资(zī)疲弱的(de)情(qíng)况相一致(zhì)。

　　我们以(yǐ)2019年为基期计算各年份的复合增速，观察各行业增(zēng)加值变化。

　　今年一季(jì)度第一产业增加值(zhí)增速为3.6％，低(dī)于去年四(sì)季度的4.9％，但仍(réng)高于(yú)2019年、2020年全(quán)年增速，与近(jìn)年来加快(kuài)建设(word中1.5倍行间距相当于多少磅，word1.25倍行距是多少磅shè)农业强国，推进农业农村现代(dài)化的目标(biāo)有关。

　　今(jīn)年一季度第二产业增加值增速(sù)升至5.4％，高于去(qù)年四季(jì)度(dù)的(de)4.4％。其中，制(zhì)造业迎来较快复(fù)苏，增(zēng)加值增速提升(shēng)至(zhì)5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年全年增(zēng)速，与去年下半年(nián)之后外(wài)需转(zhuǎn)弱、居(jū)民商品消费恢复偏(piān)慢有关(guān)。而建筑业景气度明(míng)显回落(luò)，增(zēng)加值增速回落至1.9％，低(dī)于去(qù)年(nián)四(sì)季度的3.1％，主要受房地产新开(kword中1.5倍行间距相当于多少磅，word1.25倍行距是多少磅āi)工拖累。

　　今年一季度第(dì)三产(chǎn)业增加值(zhí)增速(sù)小幅升至4.7％，略(lüè)高(gāo)于去年四(sì)季(jì)度的4.6％，但(dàn)相较疫(yì)情前仍存在产(chǎn)出缺口。其中(zhōng)，受(shòu)益于居民(mín)出行活动恢复，交通运输、仓(cāng)储和(hé)邮政业增加值增速明显(xiǎn)提升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但(dàn)低(dī)于2019年、2021年全(quán)年增速；住(zhù)宿(sù)和(hé)餐饮业增加值增速小幅回升，尽管高于疫情三(sān)年来的平均增速，但绝对水平不及2019年，指向供给水平恢(huī)复较慢。而受益于新房和(hé)二手房销(xiāo)售(shòu)回(huí)暖，今年一季度房(fáng)地(dì)产业增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速回正(zhèng)至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造(zào)业(yè)领域复苏分化，中(zhōng)下(xià)游改善幅度好于上游

　　对于行(xíng)业景气度的观测，我们采用量（各行业工业增加值(zhí)增速）与价格（各行业工业品价格增(zēng)速）分别作为供需的衡量(liàng)指标。主要选(xuǎn)取28个主要行业自2019年以来的(de)月度数据(jù)，首先将(jiāng)各行业(yè)增加值增速调整为以2019年为(wèi)基期(qī)的复合增速(sù)，其次计(jì)算2019年-2023年(nián)3月，每月的增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速和PPI增速的分位数(shù)水平，通过对比2022年12月和(hé)2023年3月的分(fēn)位数水平，捕(bǔ)捉(zhuō)其边际(jì)变化。

　　今(jīn)年3月，制造(zào)业(yè)各(gè)行业景气度(dù)出现普遍回暖，多数(shù)从去(qù)年(nián)12月(yuè)的(de)“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌(diē)”，指向经济复苏初(chū)期，供(gōng)给端修复好于需求(qiú)端，行业整体(tǐ)去库进程尚未(wèi)结束(shù)。从行业景气度(dù)边际改善情况来(lái)看，下游(yóu)消费制造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭行业(yè)景气度呈现高位(wèi)放缓情况。

　　下游消(xiāo)费(fèi)制造行业中，与(yǔ)出行、地产后(hòu)周(zhōu)期(qī)相关的(de)行(xíng)业景气度最高，部分(fēn)行业步入(rù)“量价齐升(shēng)”阶段。今年3月，与居民外(wài)出消(xiāo)费相关的，酒饮料茶、纺(fǎng)织服(fú)装、文(wén)教娱乐的(de)量价分位(wèi)数水平均处(chù)在高景气度区间，烟草、家具(jù)制造行(xíng)业也(yě)呈现(xiàn)“量价齐升(shēng)”的特征；食品制造景气度有所回落，农副加工行业表(biǎo)现为“量价(jià)齐(qí)跌”，食(shí)品制造行(xíng)业表现为(wèi)“量升价跌”，二者(zhě)价格(gé)下跌主(zhǔ)要与高库存水(shuǐ)平有关，今年2月，库存(cún)同比均处在2016年以来(lái)90％以(yǐ)上(shàng)分位数(shù)水(shuǐ)平(píng)；而随着防疫需求的降温，医药制造业景气(qì)度有所回落，表现为“量跌(diē)价平”。

　　中游装备(bèi)制造业行业(yè)景气度居中，均表现为“量升价跌”。一方面与原材料成(chéng)本下跌有关，另一(yī)方(fāng)面，也与年初外需(xū)表现好于内需(xū)，部分行(xíng)业仍在(zài)去库进程有关(guān)。其中，电(diàn)气机械、专用设备、运输(shū)设(shè)备工业增加值增速改(gǎi)善幅度最大，受(shòu)益(yì)于国(guó)内产业(yè)升级、出(chū)口优势带(dài)来的韧性驱动；其(qí)次(cì)是汽车制造、金属制品，改善幅度(dù)最(zuì)弱(ruò)的是通用设备、电子设备，与房地产新开工强度(dù)较弱(ruò)、消费(fèi)电子行业周期性走弱有(yǒu)关。

　　上游(yóu)原(yuán)材(cái)料(liào)加工行(xíng)业景气度改(gǎi)善幅度偏弱，由于行业库存(cún)水(shuǐ)平偏高，多(duō)数行业仍(réng)受制(zhì)于(yú)价格(gé)下(xià)跌的困扰，表现为“量升价跌”。其中，有色金属行业生产端改善幅(fú)度(dù)最大，3月增加(jiā)值(zhí)增(zēng)速位于2019年以来70％分位(wèi)数水平，但受全球大宗商(shāng)品下行周期影响(xiǎng)，价格依旧(jiù)承压；随着年初建筑业施工回(huí)暖，相关的黑色金(jīn)属、非金(jīn)属制品景气度提升，但(dàn)由于(yú)库存水平偏高(gāo)，价格(gé)仍处在下(xià)跌(diē)区间，拖累整体(tǐ)盈利水平；石化链条(tiáo)行(xíng)业生产水平普遍回暖，但分位数水(shuǐ)平仍处(chù)在(zài)50％以下的景气度偏(piān)低区(qū)间，今年由于(yú)能源危机缓解，产品(pǐn)价格相较去(qù)年(nián)同期也出现(xiàn)普遍下(xià)跌。

　　煤炭开采景气(qì)度仍处(chù)在高(gāo)位，但出(chū)现边际(jì)放缓，生(shēng)产(chǎn)及(jí)价格水(shuǐ)平同步(bù)回落。这与去年(nián)以来(lái)行业产(chǎn)能持续(xù)扩张有关，今年2月，煤炭(tàn)开(kāi)采产成品(pǐn)库存同比处在(zài)2016年以来94％分位数水平(píng)。

　　1.3 消费回暖和产(chǎn)业升级或是推动下一阶段经济(jì)复苏的主线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主要受(shòu)益(yì)于疫后复苏红利。一(yī)方面，消费(fèi)场景恢复(fù)后，出行类消(xiāo)费快速复苏，前期积压的购房(fáng)、服(fú)务性需求得以释(shì)放；另一(yī)方面(miàn)，国(guó)内复工复产(chǎn)加快推进，保证供给端的快(kuài)速(sù)恢复(fù)，是推动年初出口数据好转的(de)重要原(yuán)因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向疫(yì)后红利释放效果转(zhuǎn)弱，随着未来海(hǎi)外总需(xū)求回落(luò)的预期逐(zhú)步兑现，后续(xù)驱动国内经济增(zēng)长的线索，大概率来自于消费回暖和产(chǎn)业(yè)升级两条主线。

　　一是，随着(zhe)居民(mín)收入提升和消费意愿改善，未来消费回暖的(de)确定(dìng)性进一(yī)步(bù)增强，交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费，以及家(jiā)电、家具、纺(fǎng)服等可(kě)选消费景气度(dù)均(jūn)有(yǒu)望提(tí)升。

　　从一(yī)季度居(jū)民收入和消(xiāo)费(fèi)数(shù)据(jù)看，居民收入增(zēng)速提升，消费倾向开始(shǐ)回升，已经(jīng)高于2020-2022年，但尚未(wèi)修(xiū)复至疫情(qíng)前水平。以2019年为基期的(de)复合增速看，今年(nián)一季度，全国居民人均(jūn)可支配收入增速提升至6.4％，高于去年四季(jì)度的5.6％，居民人(rén)均消费(fèi)支出增速提升(shēng)至5.0％，高于(yú)去年四季度的3.0％。一季度居(jū)民平均消费倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同(tóng)期(qī)均值60.9％，但距(jù)离2019年(nián)同期的65.2％仍(réng)有一定差距。未来(lái)随(suí)着服务业恢复持续向好，有望带动相关就(jiù)业岗位(wèi)加快恢复(fù)，进一(yī)步(bù)提振居民(mín)消费意愿。

　　从居民存(cún)贷款数据看，居民(mín)储(chǔ)蓄(xù)意愿有所减(jiǎn)弱，消费和投资信心正在筑底。今年以来，居民储蓄(xù)意愿有所减(jiǎn)弱，“去杠(gāng)杆”势头缓(huǎn)和(hé)。从(cóng)存款数据看，3月居(jū)民新增存款同比增量降(jiàng)至(zhì)2051亿元，低于1-2月9375亿(yì)元的(de)同比(bǐ)增量均值，也低于(yú)2022年(nián)6617亿元的月均(jūn)同比增量。从(cóng)贷款数据看，3月居民部门(mén)新增净融资(zī)同(tóng)比多增4859亿元(yuán)，其中，短期信贷同比多(duō)增2246亿(yì)元，中长(zhǎng)期(qī)信贷同比(bǐ)多增(zēng)2613亿元。居民部(bù)门(mén)新增净(jìng)融资连续2个(gè)月维持(chí)同比扩张(zhāng)，指(zhǐ)向居民预期可能(néng)正(zhèng)在筑底，“去杠(gāng)杆”势头开(kāi)始放缓。今年第一季度城镇(zhèn)储(chǔ)户问卷调查结果(guǒ)显(xiǎn)示，倾向于(yú)“更多储蓄”的(de)居民(mín)占58.0％，比上季度减少3.8个百分点(diǎn)；倾向(xiàng)于“更多消费(fèi)”和(hé)“更(gèng)多(duō)投资”的居民分别占23.2％和(hé)18.8％，均分别高于上季度(dù)的(de)22.8％、15.5％，同样(yàng)也指(zhǐ)向居民(mín)储蓄意(yì)愿降低、消费和投资意愿提升。

　　二是，产业升级(jí)路径驱动下，汽(qì)车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强，以及相关(guān)行业设备投资(zī)更(gèng)新(xīn)，有望推(tuī)动(dòng)中游装备制(zhì)造景(jǐng)气度维持高位。

　　一方面，今年一季(jì)度国内出口数据(jù)回暖(nuǎn)，除与欧美供(gōng)需缺(quē)口(kǒu)短(duǎn)期走阔、国内复工复产加快推进外(wài)，也受益于RCEP政策红利持续(xù)释放，以及汽车和“新三(sān)样(yàng)”产品出口优势(shì)增强。今(jīn)年在海外总需求回落背景下，我国与RCEP国(guó)家贸易往来加强、以及新能(néng)源(yuán)产品优势(shì)强化，有望维持装(zhuāng)备制造领(lǐng)域出口(kǒu)韧性。

　　另一方面，企业盈利(lì)下滑和(hé)库存高位，对制造业(yè)投资扩产(chǎn)造成一定压力。但随着(zhe)下(xià)游(yóu)消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望(wàng)向上修复。目前看，电气机械等装备制造业(yè)去库进程已进入下半场，今年1-2月专用设备(bèi)、通用设备产成品库存(cún)增速呈(chéng)现触(chù)底反弹(dàn)。随(suí)着(zhe)需求回暖(nuǎn)、盈利修复，企业将从主动去库逐步转向被动(dòng)去库、主动(dòng)补库，设(shè)备(bèi)投资(zī)需(xū)求将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流(liú)动性数据：各国国债收益率多数上行(xíng)

　　美国(guó)10年期国债收益(yì)率上行。本周（截(jié)至4月(yuè)21日）美国10年期国债收(shōu)益率3.57％，较(jiào)上周(zhōu)末上行5BP，其中通胀预期(qī)较上周下行2BP，实际(jì)收(shōu)益率1.29％，较上周末上(shàng)升7BP。法国10年期国债收(shōu)益率较上周末上行5BP至2.99％，德国(guó)10年期(qī)国债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日(rì)本(běn)10年期国债收益率(lǜ)较上(shàng)周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日(rì)），英国10年期国(guó)债收益率(lǜ)较(jiào)上(shàng)周末上行20BP 至3.86％（截(jié)至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄。本周美国10年期和2年(nián)期国债期限利(lì)差(chà)为-0.60％，较(jiào)上周(zhōu)下行4BP。美国AAA级企业(yè)期(qī)权调整利差较上(shàng)周(zhōu)末持平(píng)为0.55％，美国高收益债期权调整利差较上周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨跌(diē)分(fēn)化，大(dà)宗商品(pǐn)价(jià)格普跌

　　全(quán)球股(gǔ)市涨跌分化。本周（4月17日至4月21日），欧洲股市普(pǔ)涨(zhǎng)，法国(guó)CAC40、英国(guó)富时100、德(dé)国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下(xià)跌0.45％。美股全线下(xià)跌，标普500、道琼斯工(gōng)业(yè)指(zhǐ)数、纳斯达克指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰(lán)标普50、日经225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上(shàng)证指数(shù)、恒(héng)生指(zhǐ)数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格普(pǔ)跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大宗(zōng)商品价格普跌(diē)。COMEX黄(huáng)金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧加息(xī)步伐(fá)或将继续

　　4月19日，美联(lián)储褐皮书(shū)公布(bù)，显示(shì)近几周美(měi)国经(jīng)济增长陷入(rù)停滞，通胀(zhàng)和招(zhāo)聘活动放缓，信贷(dài)渠道变窄。褐(hè)皮书称(chēng)，最(zuì)近几周(zhōu)美国总体(tǐ)经济活(huó)动几乎(hū)没有变化，几个辖区指出在不确定(dìng)性增(zēng)加(jiā)和对流动性的担(dān)忧(yōu)加(jiā)剧之际，银行(xíng)收紧了贷(dài)款标准(zhǔn)。近期美国总体(tǐ)物价水平(píng)温和上升，但价格上涨速度或有(yǒu)所放缓。

　　美联(lián)储官员表(biǎo)示为应对高通胀，加息步伐或(huò)将继续。4月21日，美联储哈(hā)克称，需要进一步收紧政策(cè)来应对高通胀，加息结束后(hòu)美联储将需(xū)要(yào)在一段时(shí)间内维持(chí)利率稳定。同日美联储梅斯特表示，预计今(jīn)年货币政策将需要进(jìn)一步进入限制性(xìng)区域，终端利率或将(jiāng)高于5％，具体取决于经济(jì)和(hé)金融形势的发展。

　　欧洲(zhōu)央行货币政策会议纪要(yào)公(gōng)布，绝大(dà)多数委员同意将利(lì)率上(shàng)调50个基点。4月(yuè)20日公布的欧(ōu)洲央(yāng)行会议纪要显示，货币政策在降低通(tōng)胀方面仍有一(yī)段路要走，一(yī)些委员(yuán)认为(wèi)整(zhěng)体而言通胀风险倾向于上行。金融市(shì)场(chǎng)紧张局势被视为经济和(hé)通胀前景重大(dà)不确(què)定性的来源。然而除非形势显(xiǎn)著恶化，否(fǒu)则(zé)金融市场的紧张局势不太可能从(cóng)根本上改变欧洲央行(xíng)管理委(wěi)员会对通胀前(qián)景的评(píng)估。

　　2.4 海外政策：欧(ōu)洲“芯(xīn)片(piàn)法案”落地(dì)；美财长耶伦强调美国“国家(jiā)安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理(lǐ)事会和(hé)欧(ōu)洲议会通过了一项临时政治协议，就涉及(jí)430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版(bǎn)本达成一致。法案目标是到2030年(nián)，欧盟拟动(dòng)用430亿欧元资金提振(zhèn)半导体行业，以将欧盟占全球半导(dǎo)体制造(zào)市场的份额从10％提升(shēng)至至少20％；大幅(fú)提升芯片制(zhì)造工(gōng)艺(yì)，建立欧盟的半导(dǎo)体供应链(liàn)，并与美国和亚洲同行(xíng)竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国众(zhòng)议院(yuàn)议长(zhǎng)麦卡锡表(biǎo)示(shì)，正在(zài)推出一份(fèn)债务上限相关立法措(cuò)施(shī)。白(bái)宫需要(yào)开始就债务上限进行谈判(pàn)；众(zhòng)议(yì)院共和党希望提高债务(wù)上限并削减支(zhī)出(chū)；正在(zài)推(tuī)出(chū)一份债务上限相(xiāng)关立(lì)法措施；债务(wù)法案将设法收回未使用的防疫资(zī)金用于日常开支；法案将减(jiǎn)少(shǎo)对国(guó)税局的(de)拨款，并(bìng)结束(shù)绿色产(chǎn)业补贴措施。

　　4月20日，美(měi)国财政部长耶伦就中(zhōng)美关(guān)系发表讲话，表明美国(guó)无意与中(zhōng)国(guó)脱钩，但未来(lái)仍将(jiāng)强调“国(guó)家安全(quán)”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努(nǔ)力都将是“灾难(nán)性的”，美国寻求与中(zhōng)国建立(lì)“建设(shè)性和公(gōng)平的经(jīng)济(jì)关(guān)系”。但“当美国利益受到威胁时”，美国(guó)将(jiāng)坚定地捍卫国家安全(quán)，即使以牺牲中(zhōng)美关系为(wèi)代价。在(zài)国(guó)际关系中，耶伦表示美中(zhōng)两国有必(bì)要(yào)“坦诚讨论棘(jí)手问题”，比如(rú)帮(bāng)助面临债务问(wèn)题的新兴市(shì)场和发展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上(shàng)涨(zhǎng)

　　原油价(jià)格环比上涨(zhǎng)，环比(bǐ)由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格(gé)环比上(shàng)涨10.06％，环比由负转正(zhèng)，由(yóu)上月的-4.54％转正为本月的(de)10.06％，最新(xīn)月度均价(jià)为80.75美元/桶。布(bù)伦特原油价格(gé)环(huán)比上涨7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转(zhuǎn)正(zhèng)为本月的7.14％，最新(xīn)月度均价(jià)为84.87美(měi)元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比上涨，铜、铝库存(cún)同比下降(jiàng)。2023年4月以来(lái)，铜价环比上涨(zhǎng)0.86％，环比由负转正(zhèng)，由(yóu)上月(yuè)的(de)-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅(fú)相对上月扩大44.13个百分(fēn)点。铝(lǚ)价环比上涨2.25％，环比由负转正，由(yóu)上月(yuè)的-5.26％转正(zhèng)为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分点(diǎnword中1.5倍行间距相当于多少磅，word1.25倍行距是多少磅)。

　　3.2中游(yóu)：水(shuǐ)泥价格指(zhǐ)数环比上(shàng)升，螺(luó)纹钢价格(gé)环比下跌，库(kù)存同比下降

　　水泥价(jià)格指数环比上升。4月(yuè)以来，全国水泥价格指数环比(bǐ)上(shàng)涨2.27％，增(zēng)幅(fú)缩(suō)小0.92个百分(fēn)点(diǎn)。华(huá)北、东北、华东(dōng)、中南、西北以及西南各区价格指数环(huán)比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存(cún)同比下降，钢坯库(kù)存(cún)同比上涨。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，螺(luó)纹钢价格环(huán)比(bǐ)由正(zhèng)转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌(diē)幅相对(duì)上月缩窄3.26个百分(fēn)点。钢坯库(kù)存同比(bǐ)上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交面(miàn)积(jī)增幅缩(suō)窄，猪价菜价下跌(diē)，水果价格(gé)上涨

　　商(shāng)品房成(chéng)交面(miàn)积(jī)增幅缩窄。2023年4月以(yǐ)来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个(gè)百分(fēn)点。其中，一线、二线、三线(xiàn)城(chéng)市商(shāng)品房成交面积(jī)同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土地成交面积跌(diē)幅(fú)收(shōu)窄(zhǎi)。2023年4月以来，百(bǎi)城土地(dì)供(gōng)应面积(jī)同比(bǐ)增速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地成交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成交溢价率(lǜ)为5.50％，较上月上涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬菜价格(gé)下跌，水(shuǐ)果(guǒ)价(jià)格上(shàng)涨。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，猪(zhū)肉价格(gé)环比(bǐ)下(xià)跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相(xiāng)对(duì)上月扩大2.6个百分(fēn)点。蔬(shū)菜价格环比下跌(diē)8.22％至(zhì)4.89元/公(gōng)斤，跌(diē)幅缩(suō)窄(zhǎi)0.55个百分点。水果价格(gé)环比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均零售销量增幅扩大。4月(yuè)以来，乘(chéng)用车日均零售销量同比增加17.39％，增幅(fú)扩大16.26个百分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动性：货币市场利(lì)率(lǜ)趋势(shì)分(fēn)化，国(guó)债利率普遍下行

　　货币市场利率(lǜ)趋势(shì)分化，国债利率(lǜ)普遍下(xià)行。2023年4月以来，R001较上月(yuè)末下(xià)行36bp至2.29％；R007较上(shàng)月末下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债(zhài)利率较(jiào)上月末下行8bp至2.19％。十年期国(guó)债(zhài)利率(lǜ)较上(shàng)月末下行2bp至(zhì)2.83％。一年期(qī)AAA+企业债利率较(jiào)上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提(tí)振消费持续回(huí)升的动力；国(guó)资(zī)委强调着力发展战略性(xìng)新(xīn)兴产(chǎn)业

　　4月19日，国家发展改革委举行4月(yuè)份新闻发(fā)布会，强调要提(tí)振消(xiāo)费持续回(huí)升的动力。接下来将(jiāng)重点做好四方面(miàn)工(gōng)作(zuò)：一是，研(yán)究(jiū)起(qǐ)草关于恢(huī)复和扩大(dà)消费的政策(cè)文件(jiàn)，围绕大宗消费、服务(wù)消费、农村(cūn)消(xiāo)费等重(zhòng)点领(lǐng)域；二是，下大力(lì)气稳(wěn)定汽车消费，大力推动新能源汽车下乡；三(sān)是，会(huì)同有关方面(miàn)优化(huà)就业、收(shōu)入分配和(hé)消费(fèi)全链条良性循环促进(jìn)机制；四(sì)是，研究制定关于营造放心消(xiāo)费(fèi)环境(jìng)的政策文件。

　　4月19日，国资(zī)委(wěi)党(dǎng)委召开扩大(dà)会议，强调推动国资央企着力发展(zhǎn)实体(tǐ)经济特别是战(zhàn)略性新(xīn)兴产业。会议认为，要(yào)更(gèng)好推动国(guó)资央企在中(zhōng)国式现代化新征程中走在前列，着力提(tí)升科(kē)技自立(lì)自强水平，提升自主创(chuàng)新(xīn)能力(lì)；着力发展实体经济特别(bié)是战略性(xìng)新兴产业，加快(kuài)推(tuī)进现代化(huà)产(chǎn)业体系建设；抓(zhuā)好新一轮国企改革深化提升行动组织实施，高水平参与(yǔ)共建“一带一路”。

　　4月20日，工信部(bù)举办(bàn)发布会介绍一季度工业和信(xìn)息化发展(zhǎn)状况，表示下一步将制定实(shí)施重(zhòng)点行业稳增长的(de)工作方(fāng)案。一是营造良(liáng)好产(chǎn)业发展环境，落实落细稳增长政策举措，抓实抓(zhuā)细部(bù)省协作(zuò)、部(bù)门协同；二(èr)是推动出口保稳提质，加大(dà)对制造业外贸企业的支(zhī)持力度，配合有(yǒu)关部(bù)门(mén)落实好(hǎo)稳(wěn)外贸政策举措(cuò)；三是促进内需加快恢复，以高质量(liàng)供给促进消费；四是(shì)持续增强发展动能，加快(kuài)战略性新兴产业(yè)的创新发(fā)展。

　　四(sì)、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度不及预期；海外需求(qiú)超预期回落。

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