文(wén)|招商(shāng)宏观张静静(jìng)团队

　　核心(xīn)观点

　　事件(jiàn)：2023年(nián)5月27日(rì)，国(guó)家统计局发布4月全国(guó)规模以上工业企(qǐ)业绩效(xiào)数据。4月份，规模以上(shàng)工业企业营业(yè)收入累计同(tóng)比增长(zhǎng)0.5％；规模(mó)以上工(gōng)业(yè)企业(yè)利润累(lèi)计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计同(tóng)比增速降幅小幅收窄，但依然处于探底爬(pá)坡过程(chéng)中(zhōng)。从决定企业利润的量、价(jià)、成本三因(yīn)素框(kuāng)架看，我们认为，此轮工(gōng)业企业利润增速由正转负的(de)原因(yīn)主要源于PPI下行，但本(běn)轮工业企业利润累计增速的下探幅度之深和持续(xù)时间之长(50克有多少参照物图片，50克有多少参照物zhǎng)是PPI下行和其他多种因素(sù)叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速工业企(qǐ)业利润由正转负；（2）主动去库存时(shí)间偏长以及(jí)费用率偏高(gāo)严重制(zhì)约工业企(qǐ)业(yè)利(lì)润爬坡速度 。

　　从详细拆解数据看：1）与去(qù)年同期相比，工业企业经营绩(jì)效的增长压力依然较大(dà)，与(yǔ)3月(yuè)份相比，产成品存货周转天(tiān)数和应收(shōu)账款平均回收期(qī)进(jìn)一步增加。2）分(fēn)所有制类型来看，外商及港(gǎng)澳台商和私营企业(yè)利润累计同比降(jiàng)幅出现收窄，国有工业企业(yè)和股份制(zhì)企业利润累(lèi)计同比(bǐ)降(jiàng)幅进一步扩大(dà)。3）上(shàng)游(yóu)采选业中非金属矿采选、有(yǒu)色金属矿采选(xuǎn)的利润增速表现(xiàn)较好，石油和天然气开(kāi)采等其他(tā)行业的利润增速降幅依然较大；中游原材(cái)料(liào)加工业和装备制造业的利(lì)润增(zēng)速出现明显分(fēn)化，中游(yóu)原(yuán)材(cái)料加工业的利润增速均为(wèi)负(fù)，是整(zhěng)体工业企业(yè)利润(rùn)增(zēng)速的主(zhǔ)要拖累，中(zhōng)游装备制造(zào)业(yè)利润增(zēng)速回(huí)升幅(fú)度较大，成为整体工业企业利润增速的主要拉动(dòng)项。在价格水平、内部需求、外部(bù)需求同时走弱的情(qíng)况下，下游行业(yè)内(nèi)部的利润(rùn)增速反弹乏(fá)力 。

　　总体(tǐ)而言(yán)，与上(shàng)个(gè)月相(xiāng)比，4月份公布(bù)的工业企业利润数据(jù)已(yǐ)表现出明显的探底(dǐ)爬坡(pō)信号：一(yī)，营业利(lì)润(rùn)累(lèi)计增速爬升的行业进一步增多(duō)；二，营业收入增速由负(fù)转正，营业利润增速(sù)降幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中游装备制造业有(yǒu)望继续成(chéng)为拉(lā)动工业企(qǐ)业利(lì)润增速回升的主要拉动力。按当(dāng)月利润(rùn)增速计算(suàn)，4月份表(biǎo)现较(jiào)好的行业(yè)主(zhǔ)要有：汽车制(zhì)造、 铁(tiě)路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 、通(tōng)用设备制造业(yè)、电气机械及器材制(zhì)造(zào)业、仪器仪表制造业(yè)、文教(jiào)、工(gōng)美、体育和娱乐(lè)用品制造(zào)业、橡胶和塑料制品(pǐn)业、电(diàn)力、热力(lì)、燃气及(jí)水的生产和供应业电(diàn)力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总(zǒng)体来看：

　　4月份，营业利润累计(jì)同比增速降幅小(xiǎo)幅收窄，但依然处于探底(dǐ)爬坡过程中。从决(jué)定企业(yè)利(lì)润的量、价、成本三因素框架看，我们(men)认(rèn)为，此轮工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润(rùn)增速由(yóu)正转负的原因主(zhǔ)要(yào)源于PPI下(xià)行，但本(běn)轮工(gōng)业(yè)企业利(lì)润累(lèi)计增速的下(xià)探幅度之深和持续时间之长是PPI下行和其他(tā)多种因素(sù)叠加导致的：（1）PPI下行加速工(gōng)业企业(yè)利润由正(zhèng)转负；（2）主动去库存时(shí)间偏长以及费用率偏高严重制约工业企业利润(rùn)爬坡速(sù)度。

　　与上个(gè)月相比，39个主要细(xì)分行业中，有26个行(xíng)业(yè)的营业利润累(lèi)计(jì)增速(sù)出现回升，其他13个行业的营业利(lì)润累(lèi)计增速均出现回落，其(qí)中回落幅度较大(dà)的(de)行业主要是农副食品加(jiā)工(gōng)、煤炭开采和(hé)洗选、有色金属矿采选、造(zào)纸及纸制品(pǐn)、 纺织服装(zhuāng)、服饰(shì)等行业，回升幅(fú)度较大的行业主要是机械和设备修理(lǐ)、汽车(chē)制造、通用设备(bèi)制造(zào)、橡胶和塑(sù)料制品等行业(yè)。

　　具(jù)体来看：

　　与去年同期相比，工业企业(yè)经营(yíng)绩(jì)效(xiào)的(de)增长(zhǎng)压力依然较大，与3月份相比，产成品存(cún)货周转天数和应收账款平均回(huí)收期进一步(bù)增加。

　　数据显示，规模以上工业企业累(lèi)计每百(bǎi)元营(yíng)业收入中的(de)成本为85.18元(yuán)（3月(yuè)为85.04元），同比增(zēng)加0.88元(yuán)（环比增(zēng)加0.09元）。产成品存货周(zhōu)转天数为20.80天（3月为20.60天），同比(bǐ)增加1.80天(tiān)（环比增加0.14天）；应(yīng)收账款(kuǎn)平(píng)均回收(shōu)期为63.10天(tiān)（3月为61.80天），同比增加(jiā)8.60天（环比增加(jiā)0.20天）。

　　分所(suǒ)有(yǒu)制类(lèi)型(xíng)来看，外商(shāng)及港(gǎng)澳台商(shāng)和私营企业利润(rùn)累计同(tóng)比降幅(fú)出现(xiàn)收窄，国有工(gōng)业企业和股份(fèn)制(zhì)企(qǐ)业利(lì)润累(lèi)计同比(bǐ)降幅进一步扩大(dà)。

　　其中4月国有工业企(qǐ)业(yè)利(lì)润累计同比增长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及港(gǎng)澳台商利(lì)润同比(bǐ)增长-16.2％（3月-24.9％，去年(nián)同期-16.2％），私营企业(yè)和股份制企业同比增(zēng)长分(fēn)别为-22.5％（3月-23％，去年同期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期(qī)10.7％）。

　　上游采选业中非(fēi)金属矿采(cǎi)选(xuǎn)、有色(sè)金属矿(kuàng)采选的利润(rùn)增速表现较好，石油和天然气开采等其他行(xíng)业(yè)的利润增速降幅(fú)依(yī)然(rán)较大(dà)。

　　数(shù)据显示，非金(jīn)属矿(kuàng)采(cǎi)选、有色金属矿采(cǎi)选的增(zēng)速依然为正(zhèng)，分(fēn)别(bié)收(shōu)录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石油和天然气开采、煤炭开(kāi)采和洗选、黑(hēi)色金(jīn)属矿采选业、废物(wù)资源(yuán)综合利用的增(zēng)速为(wèi)负，分别收录(lù)-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游(yóu)原材料(liào)加工(gōng)业(yè)和装备(bèi)制造(zào)业的利润增速出(chū)现明显分化(huà)。中游原材料加工业的利(lì)润增(zēng)速均为负(fù)，尽管与上个月(yuè)相比，利润增速跌幅普遍收窄，但依然是(shì)整体工业(yè)企业(yè)利润增速的(de)主要(yào)拖累。中游装(zhuāng)备制造业利(lì)润(rùn)增速回升幅度较大，成为整体工业(yè)企业(yè)利(lì)润增速(sù)的主要拉动(dòng)项。其中通(tōng)用设备制造(zào)、铁路船舶(bó)航(háng)空航天(tiān)、电气机械(xiè)及器材制造、仪(yí)器(qì)仪表(biǎo)制造增幅延(yán)续上(shàng)个月亮眼趋势(shì)，得益于国(guó)内汽车销售量的(de)提升和汽车产业链出口(kǒu)强劲，汽车(chē)制造业的利润(rùn)增(zēng)速降幅由负转正，此外叠加去年同期基数较低，汽车制(zhì)造业当月利润增速高达(dá)20倍。

　　数(shù)据显(xiǎn)示，化学原(yuán)料化(huà)学制品跌(diē)幅扩(kuò)大，分别(bié)收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼(liàn)加工、专用(yòng)设备制造、石油煤炭及燃料(liào)加(jiā)工、非(fēi)金属矿物制品、黑色金(jīn)属冶炼加(jiā)工、化学纤(xiān)维制(zhì)造、金属制品、计算机(jī)通信和电子设备(bèi)跌幅收窄，分别收录(lù)-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器仪表(biǎo)制造、通(tōng)用设备制造、铁路船舶航空航天、电(diàn)气机(jī)械及器材制造增幅依旧为正，并且增速出现明(míng)显回(huí)升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽(qì)车制造(zào)增幅由负转正，录(lù)得2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价格(gé)水(shuǐ)平(píng)、内部需求(qiú)、外部(bù)需(xū)求同(tóng)时走弱的(de)情(qíng)况下(xià)，下游行业内部的利润(rùn)增速反弹(dàn)乏力，文教工(gōng)美体(tǐ)育娱乐用品(pǐn)、食品制造、纺织业、家具制(zhì)造(zào)等(děng)多个行业的利润增速跌幅放缓，但依然为负；农副食品加(jiā)工、纺织服装(zhuāng)、服饰等多个行业的利润(rùn)跌幅(fú)继续扩(kuò)大(dà)。往(wǎng)后看，价格(gé)水平(píng)、内(nèi)部需求(qiú)、外部需(xū)求转(zhuǎn)好(hǎo)速(sù)度较慢，这也意味着下游行业的利润增速向上爬坡的节(jié)奏大概率偏缓。

　　数(shù)据显(xiǎn)示，农副食(shí)品加工、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、服饰、皮毛羽和制鞋、造(zào)纸(zhǐ)及纸制品和医药制(zhì)造(zào)跌幅扩(kuò)大(dà)，分别录得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育(yù)娱乐(lè)用品、食品制(zhì)造、纺织业、家(jiā)具(jù)制造和印刷和记录媒介利润降幅(fú)放(fàng)缓，但持续维持低位(wèi)，分别(bié)录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月50克有多少参照物图片，50克有多少参照物(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶(jiāo)和塑料制品增速(sù)由负转(zhuǎn)正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶制造利(lì)润增(zēng)速保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共(gòng)事业中(zhōng)的机械和50克有多少参照物图片，50克有多少参照物(hé)设备修理、电(diàn)力热力利润(rùn)增速相(xiāng)对较高(gāo)，燃气生产和供(gōng)应利润增速降幅收窄。其中机械和(hé)设备修(xiū)理利(lì)润累(lèi)计增(zēng)速上升幅度较大，4月收录(lù)235.7％（前值为79.6％），电力(lì)热力(lì)利润(rùn)累计同比(bǐ)增速收窄(zhǎi)，但仍然保持高(gāo)速增长，4月收(shōu)录47.2％（前(qián)值(zhí)为47.9％），水生产和供应增幅略有上升，收录(lù)5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供应(yīng)降(jiàng)幅收窄，收(shōu)录(lù)-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总(zǒng)体而言，与上个(gè)月相(xiāng)比(bǐ)，4月份公布(bù)的工(gōng)业企业利润(rùn)数据(jù)已表现出明显的探底爬坡信号：一，营业利润累计增速爬升(shēng)的行业进一步增多；二，营(yíng)业收(shōu)入增速由负转正，营业利润增速降幅收窄(zhǎi)。

　　往后(hòu)看，中游装备制(zhì)造业有望(wàng)继续成为拉动(dòng)工业企业利润增速回升的(de)主要(yào)拉动力。汽(qì)车制(zhì)造(zào)、 铁路、船舶(bó)、航空(kōng)航天和(hé)其(qí)他运输(shū)设备制(zhì)造业 、通(tōng)用设备(bèi)制造业、电(diàn)气机械及(jí)器(qì)材制造业(yè)、仪(yí)器仪表制造业(yè)、文教、工美、体育(yù)和娱(yú)乐用(yòng)品(pǐn)制造业、橡胶和塑(sù)料制品业、电力、热(rè)力、燃气及水的生产和(hé)供应业 。

　　正如我们(men)在《今(jīn)年工业企业(yè)利(lì)润增速(sù)能否转(zhuǎn)正？》中(zhōng)所言，当前(qián)正(zhèng)处于第6次工业企业利润探底(dǐ)阶段（从2000年(nián)开(kāi)始计算），如果按最近(jìn)两次探底历史来演绎的话，至(zhì)少还要在(zài)负值区间(jiān)爬坡7-8个(gè)月(yuè)左右的时(shí)间，预(yù)计工业企业利(lì)润增速转正最(zuì)早也需等(děng)到(dào)四(sì)季度。目前我国仍面临内(nèi)需增长缓(huǎn)慢和外需(xū)疲弱的“弱复苏”阶段，这直接导致(zhì)企业的(de)产(chǎn)能利(lì)用(yòng)率持续下滑。此(cǐ)外，叠(dié)加营业成本高居不下导致的(de)内部压力，本轮工(gōng)业企业利(lì)润增速(sù)反弹速度大(dà)概率较为缓慢。

　　风险(xiǎn)提示：

　　内需恢复力度低于预期。

　　以(yǐ)上内容(róng)来自于2023年5月27日的《中游装备制造业利(lì)润(rùn)增速明显回升——2023年4月工(gōng)业(yè)企业利润分析》报告，报告作者张静(jìng)静、张一平，联系人(rén)罗丹

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