《基金经理(lǐ)投资笔记》宏观(guān)策略系列

　　把脉(mài)经济周期拐点 实现财富(fù)管理升级

　　作(zuò)者：魏(wèi) 凤 春（博士），创金合信基(jī)金首席(xí)经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金基(jī)金经理

　　乱(luàn)云飞渡仍从容

　　上期(qī)分(fēn)享中（查(chá)看原(yuán)文(wén)），我们提出了5月是乱(luàn)花渐(jiàn)欲(yù)迷人(rén)眼，一个大(dà)的背景是市场进(jìn)入了战略相(xiāng)持阶段，进攻(gōng)和(hé)防守的理(lǐ)由都不是非(fēi)常清晰。周末(mò)中央发布长期(qī)的产业政策，基调是清晰的，但(dàn)那是(shì)诗和远方，是战略性的布局(jú)，很多投资者更喜欢战术性的机(jī)会。伯克(kè)希尔哈(hā)撒韦年度(dù)股东大会在巴菲(fēi)特的老家(jiā)奥巴哈举行(xíng)，吸引了全球投资者的目光，投(tóu)资者总希望可以从中(zhōng)寻(xún)找到投(tóu)资的(de)秘(mì)诀，价值投资的道(dào)虽相同(tóng)，但(dàn)法、术、器是(shì)各异的。不(bù)仅如此(cǐ)，伯(bó)克希尔决策者对宏(hóng)观环境(jìng)的担忧，对数字技术(shù)的批判，很多与会者收获的(de)可能(néng)不(bù)是成都高新区属于哪个行政区划，成都高新区是哪个行政区清(qīng)晰的思路，而是在迷宫(gōng)中(zhōng)又多走了一圈。

　　一、市场陷(xiàn)入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场(chǎng)有“五穷、六(liù)绝、七翻(fān)身”的说法(fǎ)，谨慎的(de)A股投(tóu)资者也开始考虑Sell in May,一(yī)个很重(zhòng)要的理由是根(gēn)据惯例，银行保险等利好兑现后往往是市场开始调整的开始。A股投资(zī)历来是有季节性的(de)，但这未(wèi)必是历史的(de)铁(tiě)律，比如2022年5月市场在新(xīn)的政(zhèng)策基调下开始(shǐ)全面大反(fǎn)攻。我们需要因时而变，投资者(zhě)需(xū)要考虑到当前(qián)的(de)市场背景已经和(hé)之(zhī)前有很大的不同。当前市场进(jìn)入(rù)战略(lüè)僵持阶(jiē)段的一(yī)个(gè)重要理由是除(chú)了逻辑(jí)推(tuī)演(yǎn)，很多重(zhòng)要问题很难用清晰的事实来(lái)验证。谨慎的投(tóu)资(zī)者(zhě)往往(wǎng)是见(jiàn)好就收或者谋定而(ér)后动(dòng)，因此才有(yǒu)了上述的猜(cāi)测(cè)。

　　市场不清(qīng)楚的地(dì)方在(zài)哪里呢？

　　第一，从内部看(kàn)，市(shì)场已经提前交易(yì)了政策的方向，而且今年国内的(de)政策本身也不是大开大合。新出台的政策更多地在落实上，较少新的提法。

　　第(dì)二，从外部看，美(měi)联储依然在通胀、就业(yè)数据(jù)、金融数据(jù)和增(zēng)长数据(jù)传递的混乱信息中纠结。

　　第三，从投资(zī)主线看，数字经济和中特估依然既有政(zhèng)策、也(yě)有(yǒu)业绩或者有未来预(yù)期的业绩改善，但短期游戏(xì)、传媒、中特估与其(qí)他(tā)板块分(fēn)化较为极致，也是不争的事实。除(chú)了这两条主线外(wài)，金融、消费和(hé)公(gōng)用事业有反弹，但(dàn)难以成为持续的配置主题，新能(néng)源崩坏的(de)筹(chóu)码(mǎ)预期也决(jué)定了反(fǎn)弹的脆弱(ruò)性。

　　第(dì)四，从(cóng)交易行为看，投资者并未形成(chéng)一(yī)致预期。随着一季报(bào)的披露(lù)，市场阶(jiē)段性发(fā)挥了对盈利现实的定价效率(lǜ)。具体(tǐ)表现(xiàn)为，业绩(jì)出现(xiàn)一定(dìng)修复和表现有韧性的金融、中药、电力、中特估主题以及TMT中的游戏(xì)传媒(méi)等表现较好，家电此前也有一(yī)定表现。不过，随着业绩的公布反而出现了(le)一定的买预期(qī)卖(mài)现实的操作。当然(rán)，相对而言市场也有定价效(xiào)率不(bù)稳定的一面，同(tóng)样是业绩修复或有韧性的农林牧渔、新能(néng)源和(hé)消(xiāo)费(fèi)板块(kuài)，整(zhěng)体表现(xiàn)则一般(bān)。

　　二(èr)、市场(chǎng)僵持的原因：一季报(bào)显(xiǎn)示企业盈利仍(réng)在磨底阶段

　　短(duǎn)期成都高新区属于哪个行政区划，成都高新区是哪个行政区市场的(de)核心矛盾在于缺乏特别明(míng)显的亮点，TMT主线(xiàn)前(qián)期超额收益过于(yú)显著，目前除了游戏、传媒(méi)一枝独(dú)秀外，其他TMT细分领(lǐng)域阶段性有所回(huí)调。中(zhōng)特估相关的基建(jiàn)、银行、石油(yóu)、出版等板块盈利有(yǒu)支撑(chēng)、估值也较低，因此在最(zuì)近市场调(diào)整的(de)时(shí)候(hòu)整(zhěng)体表现较好。在(zài)这两条我们看好的全年主(zhǔ)线之外(wài)，市场部(bù)分定价了一季报行(xíng)情，但核(hé)心问(wèn)题在于当前盈利(lì)仍处在磨底阶段。扣除金融和两(liǎng)桶(tǒng)油，A股的盈利还在下滑，这意味(wèi)着短期(qī)盈利很难撑(chēng)起(qǐ)A股系统性的(de)行情。所以，我们看到这两条主线之外其他业(yè)绩尚可的(de)板(bǎn)块，整(zhěng)体反弹的幅度都相对有限。消费的盈利有一定的修复，而市场由于前(qián)期的(de)悲观情(qíng)绪尚未对其定价(jià)，这可能(néng)蕴含阶段性(xìng)交易机(jī)会。

　　三、战(zhàn)略(lüè)性布(bù)局是(shì)清晰而明确的：政(zhèng)策(cè)关(guān)注产业升(shēng)级和(hé)人的问题

　　近期国内也处(chù)于一(yī)个成都高新区属于哪个行政区划，成都高新区是哪个行政区会议密集召(zhào)开(kāi)的阶(jiē)段，政治(zhì)局(jú)会议、中央财经委会(huì)议和国常会(huì)相(xiāng)继召开。决策层对于当前经(jīng)济复(fù)苏动力(lì)不足(zú)、复苏势头不稳(wěn)的问(wèn)题(tí)，有(yǒu)着清醒的认识，短期的工作重点是恢(huī)复(fù)和扩大(dà)需求，但(dàn)同时也明确(què)不会再走老路——不会通过(guò)低水(shuǐ)平的(de)债务扩张来刺激(jī)经济(jì)，而(ér)是聚焦(jiāo)实体经济(jì)的产业升级，推进产(chǎn)业智能(néng)化、绿色(sè)化、融合化。

　　现代产业体系(xì)下的(de)融合发展

　　这次财经委会(huì)议的一个新提法是“坚持(chí)三次产业融合发展，避免割(gē)裂对立；坚持推动传(chuán)统产业转型升(shēng)级，不能当成‘低端产业’简单退(tuì)出”，这个提(tí)法很重要。我们去年(nián)底强调接下来一段时间的政策需要强调均衡(héng)性和系统性，才能(néng)形(xíng)成(chéng)经济发展的(de)合力。卡脖子(zi)的领(lǐng)域要重点(diǎn)支持和发(fā)展，但是经济(jì)的运(yùn)行(xíng)是一(yī)个(gè)完整(zhěng)的系统(tǒng)，生(shēng)产和(hé)消(xiāo)费、实体经济和(hé)金融支撑、高科技(jì)领域和低技术领(lǐng)域、融资-设计-制造—物流(liú)-销售(shòu)-服务等各方面需要协调(diào)发展，大家的信心慢慢恢复、收(shōu)入(rù)慢慢恢复，才能够真正把需求拉(lā)动起(qǐ)来。不能够孤立、片面地理解和执行政策(cè)，毕竟即使(shǐ)是芯片这么最(zuì)高科(kē)技的领(lǐng)域，它的(de)下游需求(qiú)也主要(yào)来自消费电子产(chǎn)品中的手(shǒu)机(jī)、汽车、智能家居等等，没有需(xū)求的拉(lā)动，产业的发展就缺乏良性循(xún)环的(de)基(jī)础。

　　高(gāo)质(zhì)量(liàng)的人(rén)才红(hóng)利

　　另外，最(zuì)近(jìn)政策讨论的(de)一个重点(diǎn)是人，作为投资生产拉动核(hé)心的企业(yè)家、作为人力资源重(zhòng)点的人(rén)才、承载(zài)民(mín)族未来的新(xīn)生(shēng)人口、需要(yào)关注的老龄人(rén)口。当前中国的发展(zhǎn)逐渐从资本和劳动要素(sù)拉(lā)动转(zhuǎn)向人(rén)力资源拉动，技(jì)术创(chuàng)新成为(wèi)能否突破内外部约(yuē)束(shù)的关键(jiàn)。技术创(chuàng)新能力取(qǔ)决于制度保障下的主观能动性(xìng)，在(zài)经历了过去几(jǐ)年的(de)非常态之(zhī)后，在内外(wài)部不(bù)确(què)定性的制约(yuē)下，如何让当前每个(gè)主体充满信心、充(chōng)满(mǎn)主观能(néng)动性，是(shì)政(zhèng)策(cè)的重(zhòng)心。以人(rén)工智能为(wèi)代表(biǎo)的数字经济大发(fā)展，有可能能(néng)够帮助我们(men)适当缩小国际竞(jìng)争(zhēng)中(zhōng)人力资(zī)源的差距，这需(xū)要从一个(gè)更高的角(jiǎo)度理解(jiě)人工智能(néng)和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之后的投资路径

　　5月的(de)市场，看起(qǐ)来(lái)是(shì)战略僵(jiāng)持阶段的(de)乱战。接下来的政策(cè)力度和效果(guǒ)有多(duō)大、盈利能否实质性的反(fǎn)弹、经济复苏的斜率是否面(miàn)临趋缓的压力、海外的潜在风险到(dào)底有多大、美(měi)联(lián)储到底下一步面(miàn)临的是什么样的经(jīng)济形势等，投资者希(xī)望渐(jiàn)次判断上(shàng)述一系列的重要问(wèn)题的程度(dù)，并据此进行布局。

　　从这个意(yì)义上讲，5月(yuè)交(jiāo)易机会(huì)可能更均(jūn)衡、但也更(gèng)脆弱，当前可能(néng)是一个布(bù)局的好阶段，而未必(bì)会(huì)是收(shōu)获的阶段。投资(zī)者需要多一点耐(nài)心，风浪越大，下(xià)一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这(zhè)是我们从巴菲特历(lì)次(cì)股东大会上看(kàn)到价(jià)值投资(zī)者很重要(yào)的一个(gè)特质，即(jí)我(wǒ)们(men)提倡的(de)“道(dào)”。市场的乱是暂(zàn)时的，随着(zhe)事实的清晰，投(tóu)资路径也将会非常明确。这个(gè)路径，我们从产(chǎn)业视角做(zuò)了一下梳理，供投(tóu)资者参考。

　　具体而言：投资的上限是产业现代化(huà)，科技自(zì)主可用(yòng)，数字化(huà)、高端化与智能化是明确的(de)诗与远方，需要进行战略布局。投资的下限是避免系统性的风险，在现代化的产业转型中(zhōng)，当前蕴藏风(fēng)险和(hé)未(wèi)来跟(gēn)不上历史步伐的产(chǎn)业(yè)是不(bù)能进行战略布局的。投资的中间(jiān)状态是周期与(yǔ)消(xiāo)费(fèi)行业，是战术性的布局。

　　产业视角下的投(tóu)资(zī)路线图

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤春博士，创(chuàng)金(jīn)合信基金(jīn)首席经济学家，投委会委员兼秘书长(zhǎng)，宏观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济学(xué)博(bó)士，清华大学(xué)管理科(kē)学(xué)与工程(chéng)博士后(hòu)。学术研究与教学(xué)以(yǐ)及宏观经(jīng)济走势、金融产品分(fēn)析等实务领域经验丰富、成果(guǒ)卓著。从业23年以(yǐ)来(lái)，一直致力于在周期(qī)波动(dòng)的(de)框架内运用财政的视(shì)角解构宏观经(jīng)济的运行，将中国经济(jì)看作一份资(zī)产，通过资本资产定价的方式来确定(dìng)其价值与风(fēng)险。

　　罗(luó)水星博士，创金(jīn)合信(xìn)基金经理、首席(xí)宏观分析师，2022年2月加(jiā)入创金合信基(jī)金。此前履职博时基金，负责(zé)宏(hóng)观策略、宏(hóng)观政(zhèng)策、大类资产配置(zhì)与择时研究。武汉大学学士，上(shàng)海财经(jīng)大学经济学硕士、博士，中国(guó)社科院经济(jì)学博士后，学术论文多(duō)发表于(yú)国际SSCI英文核心(xīn)经济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 成都高新区属于哪个行政区划，成都高新区是哪个行政区