王剑，CFA

　　每次银(yín)行股(gǔ)跌(diē)至过度(dù)低估时(shí)，股息率(lǜ)相应提(tí)10002是什么电话啊 10002是哪个学校代码升(shēng)，会吸引绝对收益资(zī)金(jīn)买(mǎi)入，股价也逐(zhú)步完成筑(zhù)底。

　　近期，银行股已上涨(zhǎng)半年，又一次因绝对(duì)收益资金(jīn)追逐高(gāo)股息而(ér)上涨。

　　但事实上(shàng)，银行业经营层面，也(yě)已(yǐ)经(jīng)悄然发(fā)生(shēng)一些向好的变化(huà)。

　　主要结论(lùn)

　　01

　　银行

　　启(qǐ)动(dòng)之谜

　　如果大(dà)家觉得银行股是这几(jǐ)天才开(kāi)始上(shàng)涨(zhǎng)，那么就大(dà)错特错了。事实是：

　　银行(xíng)股自2022年(nián)10月底见底(dǐ)之(zhī)后，已经持续上(shàng)涨了足(zú)足半年时(shí)间(jiān)了(le)……

　　这段时间的银行股涨幅(fú)达到27％，其(qí)中部(bù)分银行股涨幅甚至(zhì)达(dá)到(dào)50％以上，非常可观。当(dāng)然，中间也(yě)不(bù)是一帆风顺，2022年10月银行股(gǔ)快速下(xià)跌后，迅(xùn)速反弹。过完2023年春节后(hòu)，却冲高回落(luò)，调整(zhěng)了近两个月(yuè)时间，跌幅不大(dà)，不到(dào)10％。然后于3月底开始上涨，近期(qī)加速上涨。

　　这种(zhǒng)事情并不是第(dì)一次(cì)发生。过去银行股的(de)大行情，都是在悄无声息中默默(mò)上涨的(de)，因为(wèi)银(yín)行股平时关注度并不高(gāo)。等到因几(jǐ)根大(dà)线(xiàn)性而吸引(yǐn)大家来(lái)关注时，已经涨(zhǎng)幅不(bù)小了。

　　上一次类似的事情是2014年(nián)。或许经历(lì)过的人都能记得，2014年11月，因为一次比(bǐ)较意外的“双降”（降(jiàng)息、降准），金融股拔地(dì)而(ér)起。但在此之前，银(yín)行指标大(dà)约(yuē)在(zài)3月见(jiàn)底，然(rán)后不声(shēng)不响地开始回升，到11月时，8个(gè)月左右时间(jiān)，涨幅22％。

　　其他(tā)几次银行股(gǔ)见底，也有类(lèi)似的情况：没(méi)有明(míng)确利(lì)好，没有明(míng)确(què)新闻，银行股却自己(jǐ)慢慢(màn)从底部爬起来了。

　　是谁先知先觉？

　　为(wèi)行(xíng)情归因(yīn)并不容易，因为很难(nán)验证(zhèng)。如果(guǒ)确实没有实质性利好，那么只能从资金面去(qù)猜测：可能是估值(zhí)便宜到很多资(zī)金(jīn)愿意(yì)出手了(le)。由(yóu)于银行盈利能力非(fēi)常稳定，估值(zhí)低往(wǎng)往意(yì)味着股息率(lǜ)高。因为：

　　ROE稳定(dìng)，分(fēn)红率稳定，PB越低(dī)则股(gǔ)息率越高。

　　而若PB低(dī)至一定(dìng)水(shuǐ)平时，股息率(lǜ)就(jiù)会非常诱人。比如(rú)近(jìn)年来，大行(xíng)的ROE在10％以上，分红(hóng)率30％左(zuǒ)右，PB一(yī)度低至0.5倍以(yǐ)下，那么计算出来的股息率高(gāo)达6.6％，非常(cháng)可观。

　　这就好比一只票息率6.6％的(de)可转债。如果盈利(lì)能力(lì)保持，则后续每年收取6.6％的“利息”，如果(guǒ)股价上涨(zhǎng)，还能享受资本利得。当然，如果股价再跌，或盈利能力（ROE）、分红率下降，则会遭受(shòu)损失(shī)。但由于(yú)ROE已在底(dǐ)部，近期很难再降了。因此，这就非常像一(yī)张(zhāng)可转债，其市(shì)价(jià)下跌时，会有个估(gū)值下限，即“债券(quàn)价值”。

　　于是(shì)，其投资价值(zhí)就(jiù)出(chū)来了。如果这张“可转债”的票息率高(gāo)到一定程度，显著高过(guò)一些资(zī)金的成本，那(nà)么这些资金自然愿意参与。

　　这样，银(yín)行股就形成一个隐形(xíng)的(de)“估值底”，当估值低至(zhì)一(yī)定水平时，股息率诱人，就会有人参与。

　　当然，这个估值底在某(mǒu)些情况下会被打破，即因(yīn)为一些负(fù)面因(yīn)素(sù)的存在，导(dǎo)致市(shì)场先生觉得银行股的估值或(huò)盈利能力(lì)还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖(mài)

　　因此，银(yín)行股(gǔ)那种悄无声息(xī)的底部，可能并(bìng)没(méi)有什么实质(zhì)利好(hǎo)，就是(shì)有些看中股(gǔ)息率的资金(jīn)默默买入，把底部给(gěi)买出(chū)来了。

　　这是些什么样的资金呢？

　　首先可(kě)以排除的就是(shì)以股(gǔ)票型公募基(jī)金为代表的(de)机构投资(zī)者。因为他们(men)的(de)考核(hé)要(yào)求是(shì)相对收益，因(yīn)此在(zài)大多数(shù)时候，他(tā)们不(bù)会因为股息率诱人而买入，他们的(de)任(rèn)务是战胜(shèng)自己基金(jīn)的基准(zhǔn)，或者战胜可(kě)比基金同仁(rén)。所以，即(jí)使股息率高，他(tā)们(men)也很难做出(chū)赚取(qǔ)股息率的决策，这不是他们的(de)考(kǎo)核目标(biāo)。

　　因此，银行股从底部开(kāi)始悄悄上涨的这段时间(jiān)，公募(mù)基金参与很低，这次也不例外。

　　从数据上也可验(yàn)证：从(cóng)33家银行股(gǔ)2022年底基金持(chí)仓比重来看，比重越低，期(qī)间（过(guò)去半(bàn)年，后同）涨幅(fú)越大，比重越(yuè)高则(zé)涨幅(fú)越小(xiǎo)。

　　除了公(gōng)募基金，其他(tā)类(lèi)似考核的机构投资者也是(shì)类(lèi)似。

　　从数据上看，我们确实看到，2023年第一季度较上年末，大部分A股(gǔ)银行股(gǔ)的(de)基金持仓(cāng)比(bǐ)例是(shì)下(xià)降的(de)，有些个股(gǔ)甚至降幅不小。

　　（一季度基金持股比(bǐ)重降幅；单位：个百分点(diǎn)；来(lái)源：WIND）

　　回顾第(dì)一季(jì)度，银行指数(shù)走了个过(guò)山(shān)车，先是(shì)上涨，然后(hòu)春节后下跌（这段时间刚好是人工智(zhì)能(néng)概(gài)念(niàn)股大涨，因(yīn)此机构(gòu)投资者有(yǒu)可能是卖出银行(xíng)等股票，换(huàn)仓至计(jì)算机股票）。到(dào)了4月初，人工智能等(děng)板块行情回落后(hòu)，银行股重拾升势，且(qiě)涨幅加(jiā)速(sù)。春节(jié)后的(de)这段时(shí)间，银行股刚好和人工智能走出了(le)一个(gè)完美的“对称”走势。

　　而其他投资(zī)者，比如个(gè)人(rén)、外资、自营、保险、资管等，则(zé)可能是买入的。因为这些(xiē)资金不考核相对(duì)收益，更多的是追求绝对收益，因此有(yǒu)可能是高(gāo)股(gǔ)息(xī)股票的青睐者。

　　而决定他们买入的因(yīn)素中，资金(jīn)成本应该是个重要(yào)因素。目前，我国近期市(shì)场利率(lǜ)较低、资金充(chōng)沛，其(qí)他可替代的投资机(jī)会较(jiào)少(shǎo)，因此(cǐ)股息率显得(dé)诱人。同(tóng)时，美国加息接近尾声，他们的资金成本也(yě)有(yǒu)望(wàng)下行，我国高股息股票也有吸引力(lì)。

　　然后我们通过数据(jù)来(lái)加(jiā)以(yǐ)验(yàn)证。

　　从2023年一季度情(qíng)况来看(kàn)，外资确实在买入大行(xíng)，并且数量(liàng)还(hái)不少。不过保(bǎo)险(xiǎn)资(zī)金却是有进有出，这(zhè)一点有(yǒu)点与(yǔ)我们预期不符。基(jī)金主要在卖出。此外(wài)，还有些一般法人、其他投(tóu)资者在(zài)买入(rù)。

　　（一季度各类(lèi)投资者持股变化数；单(dān)位：亿股(gǔ)；来(lái)源：WIND）

　　整(zhěng)体(tǐ)而(ér)言，结论大致成立(lì)，即：在(zài)银(yín)行股(gǔ)估(gū)值(zhí)极低的时候，追求绝对收(shōu)益的资金买入了高(gāo)股息率(lǜ)的个股。

　　从(cóng)散点图上(shàng)也可以(yǐ)清晰看到(dào)这一点：

　　因此(cǐ)，这次行情，和历史(shǐ)上很多次银行底(dǐ)部启动(dòng)一样(yàng)，很(hěn)可(kě)能是青睐(lài)高(gāo)股息率(lǜ)的资(zī)金，买入低估值(zhí)、高股(gǔ)息(xī)率的银行股。而他们的口味与(yǔ)公募基金(jīn)刚好是相反的(de)。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以上分析，说明了过(guò)去半年(nián)的银行股行情，是追(zhuī)求绝(jué)对收益的资(zī)金，买(mǎi)入了高股息率的(de)银行股。眼下(xià)，很多银行股股息率(lǜ)依(yī)然较高，而资金面(miàn)依然宽(kuān)松(sōng)，那(nà)么(me)这些高股息率股票对(duì)绝对收益资金依然是有吸引(yǐn)力的。

　　那么在银行(xíng)业的经营层面(miàn)，有(yǒu)没有实质变化呢？

　　我们在3月曾(céng)经提(tí)出，过去三年期(qī)间的(de)一些特殊政策(cè)，已经出现(xiàn)调整的迹象(xiàng)，银行业将要进入新(xīn)的均衡格(gé)局。比如，在普惠小微领域，过去(qù)几年大(dà)行(xíng)承担了一些(xiē)监管要求，每年普(pǔ)惠小微信贷的增(zēng)长非(fēi)常快，投放利率很(hěn)低，这对小微(wēi)金融市场格局造成了较大影响，尤其(qí)是对一些原来从事小微(wēi)业务(wù)的(de)中小银行造成压力。

　　【深度】大(dà)小行小(xiǎo)微(wēi)金融逐步(bù)达到新均衡(héng)

　　而在4月27日，银保监(jiān)会办公厅发布《关于(yú)2023年加(jiā)力提升小微企业金融服(fú)务质量(liàng)的通知》（银(yín)保监办发〔2023〕42号(hào)），对工作要求有了一些调整。比(bǐ)如，不再提(tí)“两增”（指单户授信总额1000万元(yuán)以(yǐ)下(xià)小微企业贷款同比增速(sù)不低于各项(xiàng)贷款同比增速，有(yǒu)贷款(kuǎn)余额的户数(shù)不低于上年同期(qī)水平）要求，不再刚(gāng)性要求降(jiàng)低小微信贷利率，而是要求“合理确定贷款利率”，不再提“应延尽延”。

　　除了小(xiǎo)微金融领域，其他方面的工作要(yào)求也陆续从过去三(sān)年的阶段性政策，慢慢回归至常(cháng)态(tài)化。

　　而银行业这(zhè)10002是什么电话啊 10002是哪个学校代码几年(nián)由于净(jìng)息差显(xiǎn)著回落，盈利能力也(yě)渐渐(jiàn)接近合理利润底(dǐ)线。因为(wèi)银行(xíng)业需要留存(cún)一定的利润用于补充资本，进而支(zhī)持下(xià)一期(qī)的信贷(dài)投放(fàng)，因此利润并不是越低越好(hǎo)，需要维持一(yī)个合(hé)理利润。而目前盈利(lì)能(néng)力已经(jīng)接(jiē)近这一底线，所以(yǐ)政策也会相应(yīng)调整了。

　　【随笔】什么是银行的合(hé)理利润和合理(lǐ)息差

　　可见，行业的一些情况(kuàng)已经悄悄(qiāo)发生变化了。

　　那(nà)么，有(yǒu)没有(yǒu)一(yī)种可能(néng)：那些买入高(gāo)股息股票的投资者(zhě)中，真有些先知先(xiān)觉者，已经嗅到了不(bù)一(yī)样的味道(dào)？

　　本文为金融业研究(jiū)方(fāng)法探讨。本文不是(shì)证券研(yán)究(jiū)报告，不构成任何(hé)投(tóu)资(zī)建议，涉及个(gè)股(gǔ)也仅为(wèi)举(jǔ)例或陈(chén)述事(shì)实之用(yòng)，不代表我们对他们的(de)证券或产品的(de)推荐。具(jù)体(tǐ)投资建议(yì)请(qǐng)参考我们的研究报告。

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