主要内容

　　营收“逆PPI式”改善但工业(yè)利润仍承压，主因成本与(yǔ)费用压力仍(réng)构成掣肘。3 月(yuè)工(gōng)业企(qǐ)业利润当月(yuè)同比仅(jǐn)小幅回升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍处较(jiào)深收缩区间(jiān)。虽然3月在需求(qiú)侧(cè)经(jīng)济数据表现(xiàn)亮眼后，工(gōng)业企业实际营(yíng)收增速(sù)积极回升，抵消PPI回(huí)落的抑制(zhì)，令3月名(míng)义营收(shōu)增速回升，但整体企业盈利压力(lì)仍大(dà)，主要源于(yú)两方面，其一是国(guó)际高油价导致的输入性(xìng)成本压(yā)力仍在约束利润(rùn)改(gǎi)善，3月营业(yè)成本对当月利润拖累(lèi)幅度仅(jǐn)收(shōu)窄2.1个百分(fēn)点至-13.8个百分点，拖累程(chéng)度仍然较(jiào)深。其二是今年降费政策未再明显新增，加(jiā)之部分企业开始(shǐ)补缴社保费，企业费用(yòng)同比压力开始加大，3月(yuè)费用对(duì)当月(yuè)利(lì)润拖(tuō)累(lèi)幅度大幅扩(kuò)大6.1个(gè)百分点至(zhì)-9.5个百分点(diǎn)。与去(qù)年费用(yòng)率(lǜ)改善(shàn)拉动利(lì)润增速6个(gè)百分点(diǎn)形成鲜明(míng)对比。

　　营收：消费短期较(jiào)快恢复加(jiā)之投(tóu)资(zī)韧(rèn)性(xìng)支撑(chēng)营收增速回升(shēng)，但高油(yóu)价(jià)仍构成约束。3月工业企业营收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上(shàng)看，下游消费相(xiāng)关行业营收增(zēng)速（名义(yì)+3.0pct至(zhì)0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改善明(míng)显，抵消了PPI回(huí)落对于名义营收增(zēng)速(sù)的拖累，其中(zhōng)汽车、家具、计算机通信电(diàn)子设(shè)备(bèi)等均(jūn)回升明显，显示递延需求释放(fàng)以及汽车(chē)集中降(jiàng)价(jià)等对于(yú)短期消费(fèi)需求的推动。其次(cì)，煤炭(tàn)冶金产业链(liàn)营收(shōu)增速延(yán)续(xù)改善，显示保(bǎo)交楼(lóu)政策推动地产建安投(tóu)资(zī)构成(chéng)支撑，但石(shí)油化工产业链营收(shōu)增(zēng)速（名义-3.3pct至-5.2％）却明显回(huí)落，高油价(jià)对于石化产(chǎn)业链相关(guān)行业需求持续(xù)构成抑制(zhì)。

　　成本率：虽然(rán)煤价回落已(yǐ)在缓和中下游成本压力，但(dàn)高油(yóu)价继续构(gòu)成输入性成本(běn)传(chuán)导(dǎo)。3月工业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力仍(réng)然(rán)偏大，尤其是高油价(jià)下(xià)的国(guó)内石化产业链(liàn)，成本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平(píng)明显高于其他(tā)行(xíng)业。由(yóu)于我国石化产(chǎn)业(yè)链主要为中下游(yóu)，上(shàng)游(yóu)环节在海外主(zhǔ)要原油(yóu)寡头国家(jiā)，因而国际高(gāo)油价带来的上游(yóu)利润改善无(wú)法被(bèi)国内(nèi)产业(yè)链(liàn)吸收，国内以中下游为主的石化产业链(liàn)反而会在高油价(jià)下受到输入性成本压力，也即(jí)3月的情况。相(xiāng)较而言(yán)，煤炭产业链(liàn)上中下游均在国内，所以(yǐ)虽然3月煤炭冶金产业(yè)成本率同比(bǐ)增(zēng)量也扩大13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因(yīn)煤(méi)价(jià)下行(xíng)导致煤(méi)炭产业链上(shàng)游成本率被动(dòng)走高(gāo)、利(lì)润承压，而中下游成(chéng)本率实(shí)际上是改善的，与此同时，更(gèng)靠近下(xià)游的(de)消(xiāo)费行业成本率(lǜ)也明显改善(shàn)。

　　利(lì)润：下游消费行业利(lì)润仍显(xiǎn)现韧性(xìng)，但石化(huà)产业(yè)链(liàn)利(lì)润在高油(yóu)价下仍承压。分行业看，与2023年2月相比，下游消(xiāo)费(fèi)行(xíng)业面临最大的(de)成本(běn)压力改(gǎi)善(shàn)和积极的营业收入回升，因而下游消费行业利润增速(sù)恢复(fù)继续好于其(qí)他行(xíng)业，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，汽车(chē)、家(jiā)具、电子(zi)设备等(děng)改善明显(xiǎn)，煤炭冶金产(chǎn)业链中下(xià)游(yóu)利润增速也积极改善，相较而(ér)言，石化产业链行业在营业收入与成本压力均承压(yā)背景下(xià)，利润增速仍处(chù)于(yú)-40.7％的较(jiào)深区间。

　　关注二季度企业盈利三重风险(xiǎn)，以及(jí)下半年(nián)潜(qián)在的内生恢复(fù)空间。3月(yuè)工业企(qǐ)业利润数据显示，虽然经济(jì)需求(qiú)侧(cè)短期恢(huī)复较快，但在(zài)成本与(yǔ)费用压力背景下，企(qǐ)业盈利仍然承(chéng)压(yā)，而展望(wàng)二季度，关注企(qǐ)业(yè)盈利的三重风(fēng)险(xiǎn)，其一是经济内(nèi)生动(dòng)能弱化。伴随递延需求主(zhǔ)导的需求脉冲(chōng)性回升(shēng)过程(chéng)逐步结(jié)束(shù)，经济内生动能仍面临(lín)弱化风险。其二(èr)是高油价带来的成本压力。OPEC+5月将开启正(zhèng)式减产(chǎn)操(cāo)作，加(jiā)之全球服务消费逐步恢复(fù)，国(guó)际(jì)油价(jià)或再(zài)度走高，这也意味着成本压力(lì)仍较(jiào)大。其三是费用率对于利润的拖累(lèi)，企业逐步补缴前(qián)期社保费缓缴等，以及今年目前降费政策更(gèng)多为延续而非新增，费用率对于利(lì)润同比(bǐ)增速(sù)的的拖(tuō)累也将(jiāng)逐(zhú)步显现，二季(jì)度剔除基(jī)数扰动后(hòu)的企业盈利(lì)真实修(xiū)复(fù)过程或相对缓(huǎn)慢(màn)。而展望(wàng)下半年(nián)，经济内生(shēng)动(dòng)能(néng)的复苏可以期(qī)待，两大领先指(zhǐ)标已经(jīng)验(yàn)证，重点关注(zhù)下半年经(jīng)济内生动能逐步复(fù)苏、国范宣年八岁文言文翻译及注释感悟，范宣年八岁文言文翻译及注释拼音(guó)际油价涨幅逐步趋缓后工(gōng)业企业利润的(de)修复空间。

　　风险提示：外部地(dì)缘政治(zhì)风险，疫情形势变化(huà)。

　　以(yǐ)下为正文

　　一、营收“逆PPI式”改善(shàn)但工业利润仍承压，主因成本与(yǔ)费用(yòng)压力仍(réng)是掣肘。

　　3月工业企(qǐ)业利润累计同比(bǐ)仅小幅回升1.5个(gè)百分点至-21.4％，当(dāng)月同比(bǐ)也仅小幅回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处于较(jiào)深(shēn)收缩区(qū)间。虽然(rán)3月(yuè)在(zài)需求侧经济(jì)数据(jù)表(biǎo)现亮眼后，工业企(qǐ)业实际(jì)营收(shōu)增速已积极回升，抵消了PPI回落带来的(de)抑制(zhì)，3月名义营收增(zēng)速回升(shēng)2.1pct至0.8％，但整(zhěng)体企业(yè)盈利压力仍大，主要(yào)源于两个方面：

　　其一是(shì)国(guó)际高油价(jià)导(dǎo)致的(de)输入性成本压(yā)力仍在(zài)约(yuē)束(shù)利润改(gǎi)善，3月营业成范宣年八岁文言文翻译及注释感悟，范宣年八岁文言文翻译及注释拼音(chéng)本对当月(yuè)利润拖累(lèi)幅(fú)度仅(jǐn)收窄2.1个百分点至-13.8个百分点，拖累程(chéng)度仍然(rán)较深(shēn)。

　　其二是(shì)今年降费(fèi)政策(cè)未再(zài)明显新增，加之部分企(qǐ)业开始补缴(jiǎo)社保费，企(qǐ)业费用同比压力开(kāi)始(shǐ)加大，3月费用对当月利润拖累幅(fú)度大(dà)幅扩大6.1个(gè)百分点(diǎn)至-9.5个百(bǎi)分点。2022年社保缴费缓(huǎn)缴等一系列新增降费政策持续改善企业费用率，对2022年全年(nián)工业(yè)企业利(lì)润增(zēng)速构(gòu)成较强支(zhī)撑，全(quán)年拉(lā)动(dòng)工(gōng)业企业利润同比(bǐ)增速6个(gè)百分(fēn)点。但从(cóng)今年开始前期社保费降费(fèi)的企业开(kāi)始补(bǔ)缴社保费(fèi)，加之今年(nián)未再新增更大力(lì)度的(de)降费政策，从同比视角来看费用(yòng)对于工业企业利润的拖累开始(shǐ)显现。

　　二、营收：消费短(duǎn)期较快恢复加之(zhī)投资(zī)韧性支撑(chēng)营收增速回升，但高油价仍构成(chéng)约束。

　　3月工(gōng)业企业营收增(zēng)速回(huí)升2.1pct至0.8％。结构(gòu)上(shàng)看，下游消费相关行业营收增速(sù)（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消(xiāo)了PPI回(huí)落对于名义营收增速的拖累，其(qí)中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具(jù)（+6.6pct至-9.1％）、计算(suàn)机(jī)通信电(diàn)子设备(bèi)（高基数下(xià)仍改(gǎi)善0.3pct至-6.2％）等(děng)均(jūn)回升明显，显示递延需求释放以(yǐ)及汽车集中降价等对(duì)于短期(qī)消费需求(qiú)的推动。其次，煤炭冶金产(chǎn)业(yè)链营收增(zēng)速（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改(gǎi)善，显示(shì)保交楼政策(cè)推动(dòng)地产建(jiàn)安(ān)投资(zī)构成支撑，但石油化工产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高(gāo)油价对于石化产业(yè)链相关行(xíng)业需求(qiú)持续构成(chéng)抑制。

　　三、成本率(lǜ)：虽然煤价回落已在缓和中(zhōng)下游成本压(yā)力，但高(gāo)油价继续构成输入性成本(běn)传导(dǎo)

　　3月(yuè)工业企业成(chéng)本(běn)率上升46.8bp至85.3％，成本压(yā)力仍然(rán)偏大(dà)，尤其(qí)是(shì)高油价下(xià)的(de)国内石化产(chǎn)业链，成本率同(tóng)比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明(míng)显高于其(qí)他行业。由于我国石(shí)化产业链主要(yào)为中下游(yóu)，上游环节(jié)在海外主要原油寡头国家(jiā)，因(yīn)而国际高油(yóu)价带(dài)来的上(shàng)游利润改善无法(fǎ)被国内产(chǎn)业链吸收，国(guó)内以(yǐ)中下游(yóu)为主的石化产(chǎn)业(yè)链反(fǎn)而会在(zài)高油价下(xià)受到输(shū)入性成(chéng)本压力，也即3月的情况。相(xiāng)较而言，煤(méi)炭产业链上中下游均(jūn)在国内，所以虽然3月煤炭冶金产(chǎn)业成本率同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下(xià)行(xíng)导(dǎo)致煤炭产业链上游成(chéng)本率被动走(zǒu)高(gāo)、利润承压，而中下游成本率实际(jì)上是(shì)改善的（成本(běn)率同(tóng)比增量(liàng)下(xià)行8.2bp至33.5bp），与此(cǐ)同时，更靠近下游的消费(fèi)行业成本率也(yě)明显改(gǎi)善（同比(bǐ)增量(liàng)-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利(lì)润：下游消费行业(yè)利润仍显现韧性，但石化产业链利润在高油价下仍承压。

　　分行业看，与2023年2月相比，下游消费行业面临最(zuì)大的(de)成本(běn)压力改善和积极(jí)的营业收入回(huí)升，因(yīn)而下(xià)游消费行(xíng)业利润增速恢复继续好于其他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，其(qí)中(zhōng)，汽车、计算机通信电子设备、家具等行业利润增(zēng)速均改善20-50个百(bǎi)分点。煤炭冶金(jīn)产业链虽(suī)然整体利润增(zēng)速仅小(xiǎo)幅改善1.4pct至(zhì)-9.9％，但主因上游(yóu)价格回落(luò)导致上游(yóu)利润下降的缘故，而中下游面临的是营收(shōu)改善、成本压力(lì)缓和(hé)的格局，中下游利润增速改善明(míng)显，金属制品、通用设(shè)备、非金属矿物制品(pǐn)等行业利润增速均改善10-20个(gè)百(bǎi)分点。相较(jiào)而言，石化产(chǎn)业(yè)链行业在营(yíng)业收入与成本压力均承压背景下，利润增速仍(réng)处于-40.7％的较深区(qū)间。

　　五、关注二季度企(qǐ)业盈利(lì)三重风险(xiǎn)，以及下半(bàn)年潜(qián)在的(de)内生恢复空间(jiān)。

　　3月工业企业利润数据显(xiǎn)示(shì)，虽然(rán)经(jīng)济需(xū)求侧(cè)短期恢复较快，但(dàn)在成本与费用压力背(bèi)景(jǐng)下，企业盈利(lì)仍(réng)然(rán)承压，而展望二季(jì)度，关注(zhù)企(qǐ)业盈(yíng)利的三重(zhòng)风险，其一是(shì)经济内生动(dòng)能弱(ruò)化。伴随递延需求主导的需求脉冲性回升(shēng)过程逐(zhú)步结(jié)束(shù)，经济(jì)内生动能仍面临(lín)弱化风险。其(qí)二是高油价带来(lái)的成本(běn)压力。OPEC+5月(yuè)将开启(qǐ)正式减(jiǎn)产(chǎn)操作，加(jiā)之全(quán)球服务消(xiāo)费逐步恢复，国际油价或再度走高，这(zhè)也(yě)意味着(zhe)成(chéng)本压(yā)力(lì)仍较大(dà)。其三(sān)是费用(yòng)率(lǜ)对于利润的拖累，企(qǐ)业(yè)逐(zhú)步(bù)补缴前期(qī)社保(bǎo)费缓缴等，以及(jí)今(jīn)年目前降(jiàng)费政策更多为延续而(ér)非(fēi)新增，费(fèi)用率(lǜ)对于利润(rùn)同比(bǐ)增速的的拖累也将逐步(bù)显现(xiàn)，二季度(dù)剔除基数扰动(dòng)后(hòu)的企(qǐ)业盈(yíng)利真实修复过程或相(xiāng)对缓慢(màn)。

　　而展望下(xià)半年，经(jīng)济(jì)内生动能的复苏(sū)可以期待，两大领(lǐng)先指标已经验证，其(qí)一是居民消费倾向结(jié)束持续一年的下滑过程，消费信心逐步恢复，其二(èr)是保交(jiāo)楼政策已推动上(shàng)半年地产(chǎn)建安(ān)投资和竣工积极回补(bǔ)，有(yǒu)望(wàng)拉动下半年汽车、家电(diàn)、家(jiā)具等后(hòu)周期大宗消费，重点关注下半(bàn)年经济内生(shēng)动能逐步复苏、国际(jì)油(yóu)价涨(zhǎng)幅逐步趋(qū)缓后工业企业利润(rùn)范宣年八岁文言文翻译及注释感悟，范宣年八岁文言文翻译及注释拼音的修复空间。

　　内容节选自申万宏源宏观(guān)研究报告(gào)：

　　《被市场低估的成本与费用压力——工业企业效益(yì)数据点(diǎn)评（23.03）》

　　证(zhèng)券(quàn)分析师：屠(tú)强王胜(shèng)

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 范宣年八岁文言文翻译及注释感悟，范宣年八岁文言文翻译及注释拼音