金融界5月27日(rì)消(xiāo)息 近(jìn)日(rì)因为昆(kūn)明国资委的(de)一(yī)封声明(míng)，让城投(tóu)债成为关注的焦(jiāo)点(diǎn)，当前(qián)地方债的规模和地方政府的偿债能(néng)力已经越来(lái)越被重视。如(rú)何如何处置地方债(zhài)务？

　　中泰证券首席经(jīng)济(jì)学家李迅(xùn)雷发文称，地方债包括地方一般债(zhài)、专项债和包(bāo)括城投债在(zài)内的(de)各种(zhǒng)隐形债(zhài)，其规模(mó)究(jiū)竟有(yǒu)多大(dà)，尚有争(zhēng)议，但增长迅猛。包括银(yín)行(xíng)、保(bǎo)险、基金等(děng)在内的机(jī)构投资者是地方(fāng)债的主要持有者(zhě)，他们普遍担心的还是(shì)城投(tóu)债务、非标等(děng)地方政府隐形债风险。例如(rú)，近(jìn)期贵州省政(zhèng)府(fǔ)发展研究(jiū)中心提出，“化债工作推进(jìn)异常(cháng)艰(jiān)难(nán)，仅(jǐn)依靠(kào)自身(shēn)能力已无(wú)法得到有效解决。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土(tǔ)地财政缩水的背景下，地方政府(fǔ)的财(cái)权(quán)与事权(quán)不匹(pǐ)配问题又凸显(xiǎn)出来。在我国(guó)政(zhèng)府杠杆(gān)率水平并不算高的前提下，我(wǒ)国地方政府的杠杆率(lǜ)水(shuǐ)平确实够高(gāo)了。需要调整中央和地方之间债(zhài)务(wù)余(yú)额的比例关系。“今后应加(jiā)大中(zhōng)央政府的发债规模，为地方经(jīng)济减负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在(zài)当(dāng)前中(zhōng)国经济转型(xíng)的关键阶段，维(wéi)护地方政府的信(xìn)用，防范区域(yù)性金融风(fēng)险显得尤为(wèi)重要，故(gù)在(zài)城投(tóu)公(gōng)司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予(yǔ)困难(nán)省(shěng)份一定的“托底(dǐ)”支持，在政策上大力度(dù)支持地方政府(fǔ)“化债”。如帮助(zhù)地方政府（如(rú)城投公司的(de)借新还旧）降低债(zhài)务成(chéng)本(běn)、拉长债务期(qī)限（非债券类债务展期(qī)，如(rú)遵义道(dào)桥实践银(yín)行贷款展期），通过政策性(xìng)银(yín)行或商业(yè)银行的低息资金来降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷(léi)还(hái)建(jiàn)议，中央(yāng)政策上支持地方政府(fǔ)通过出低头看我是怎么玩你的，低头看我是怎么弄你的让(ràng)国有资产来偿债。他表示这类典(diǎn)型案(àn)例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集(jí)团两次公告无偿划(huà)转(zhuǎn)上(shàng)市公(gōng)司(sī)共计(jì)1亿股(gǔ)股(gǔ)份(fèn)（合计占贵州茅台(tái)总股本8％，按当(dāng)时(shí)市价计量市值约为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何(hé)处置(zhì)地(dì)方(fāng)债务的辨证(zhèng)思考》

　　截至2022年末全国城投(tóu)有息债务54.1万亿元

　　城投(tóu)平台成为地方债务主要(yào)体现形式(shì)

　　城(chéng)投债(zhài)是(shì)指城投(tóu)企业(yè)公开(kāi)发(fā)行的公司债(zhài)券和中期(qī)票据。按(àn)照新预算法、“43号文”出台(tái)明(míng)确城投债与地方政府信用脱钩，城投公司定位由地(dì)方(fāng)政府投融资机构转变(biàn)为市场化运(yùn)营主(zhǔ)体(tǐ)，地方政府不再(zài)对城投债兜底。但(dàn)实际上市(shì)场(chǎng)仍然把城投债(zhài)看作由地方(fāng)政府背(bèi)书(shū)的(de)高(gāo)信用等(děng)级债(zhài)券(quàn)。

　　因此城投公司通常都是地方政府(fǔ)下设的投融资机构，很难完全独立成为(wèi)与政府无(wú)关的(de)纯市场化的企业(yè)。城投的债务主要包(bāo)括(kuò)向银行借款(kuǎn)和发行债券融资这两种方式，以前一种方式(shì)为主，但后一种债权融资的(de)规模也不小，到2022年末(mò)，余额估计在13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看(kàn)，2011年以来(lái)，全(quán)国城投(tóu)有息债务快速扩张，每年增速均保持在10％以上，到2022年末，全国城投(tóu)有(yǒu)息债务为54.1万亿(yì)元，相较(jiào)2011年的6.4万亿(yì)元增长了(le)7倍(bèi)以(yǐ)上。

城(chéng)投平台发债余额的增长

图片(piàn)来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投(tóu)平台实际上已经(jīng)成(chéng)为地方(fāng)债(zhài)务(wù)的(de)主(zhǔ)要体现形式，规模明显超(chāo)过地方(fāng)政府低头看我是怎么玩你的，低头看我是怎么弄你的的(de)一(yī)般债和(hé)专项债之和(hé)。城投平台中，如今，城投平(píng)台(tái)的债(zhài)券余额大约(yuē)为13.8万亿元(yuán)，迄今(jīn)并无违约案例，说明(míng)城(chéng)投债仍属于(yú)地方政府背书的高等级信用债(zhài)。但是，城投(tóu)平台的非标违约情况时有发生，银行贷款展期、调整还(hái)贷方式的也(yě)比(bǐ)较(jiào)多。

　　地方政府应(yīng)确保(bǎo)城(chéng)投(tóu)债按时(shí)兑付，不能轻易违约(yuē)

　　当前市场对(duì)地方政府债(zhài)务增长(zhǎng)和(hé)财政收入增(zēng)速(sù)下(xià)降甚至负增长的现象普遍担心(xīn)，尤其对财力(lì)偏弱的东北、中西部(bù)省份，城(chéng)投(tóu)债的收(shōu)益率(lǜ)普遍高于东(dōng)部发达省(shěng)市。2022年13个省土地出让金对(duì)政府(fǔ)债务利息覆盖程度(dù)不足(zú)100％（2021年只有(yǒu)5个），扣(kòu)除城投(tóu)拿地之后，捉襟见(jiàn)肘的情(qíng)况(kuàng)更(gèng)加明显。

　　河南的永煤(méi)债违约之后，对河南省乃至(zhì)全国的信(xìn)用债市场都(dōu)造(zào)成负面(miàn)冲击，信用分(fēn)层现象加(jiā)剧，部分经济偏弱区(qū)域(yù)被边缘化。例如青海、云南和天津(jīn)等近几年融资成本(běn)仍在上(shàng)升；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年融资(zī)成本大幅(fú)上升，虽然(rán)2020年以来融资成本有(yǒu)所下降(jiàng)，但整体降(jiàng)幅相较(jiào)全国更(gèng)小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投(tóu)债加权(quán)平(píng)均票(piào)面(miàn)利率降幅(fú)也明显(xiǎn)不如全国。

　　当前(qián)在(zài)经济复苏不及预期的背(bèi)景(jǐng)下，投资者(zhě)的风险(xiǎn)偏好明显下降。为此，地方政府应该(gāi)确(què)保城投(tóu)债的按时兑付。因为(wèi)违约不仅不(bù)能解决债务问题，反而会恶化区(qū)域信(xìn)用环境(jìng)，导致地方国企融资难、融资贵。从未来(lái)区域经(jīng)济发展的角度(dù)看，政府部门仍(réng)需要持续举(jǔ)债来实现(xiàn)经济平稳增长，需要保持政府信用，不能(néng)轻易违约。

　　建议中(zhōng)央大力度支持地(dì)方政府“化债”

　　因(yīn)此，当前迫切需要增强(qiáng)城投(tóu)债权人的持有(yǒu)信心，首先要确保城投债不违约(yuē)，这就意(yì)味着城投公司能够(gòu)具备低成(chéng)本的借(jiè)新还(hái)旧(jiù)能力(lì)。

　　中央提出“谁家的孩(hái)子谁家(jiā)抱”，意味着对地方(fāng)债(zhài)不兜(dōu)底，但建议给予困难省份一定(dìng)的(de)“托(tuō)底”支持，即在政策上大力度(dù)支持(chí)地方政府“化债”，如帮助地方政府（如城(chéng)投公司的(de)借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债(zhài)券(quàn)类债务展(zhǎn)期，如遵义(yì)道桥实践(jiàn)银行(xíng)贷款展期），通(tōng)过政策性银行或商业银行的低息资金来降(jiàng)低债务成(chéng)本，让债务更加容(róng)易滚续。

　　此(cǐ)外，对(duì)于(yú)地(dì)方政府可(kě)否通过(guò)出(chū)让国有资(zī)产来(lái)偿债方面，也希望(wàng)中央给予政策上的支(zhī)持。因为(wèi)今(jīn)年3月1日，国资委在对政协(xié)十(shí)三届全(quán)国(guó)委员会(huì)第(dì)五次会议第00503号(hào)提案的答(dá)复中表示，将(jiāng)适时出台制度(dù)规定及操作细则，探索国有权益份额规范化退出的有效方式(shì)和途径，充分(fēn)发挥(huī)有限合伙企业(yè)的优势，助力国(guó)有企业(yè)创新发展(zhǎn)。

　　通过出让(ràng)国有企业(yè)股权获(huò)得收入(rù)偿还债(zhài)务(wù)，典型案(àn)例(lì)为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公告无偿划转上市公(gōng)司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本(běn)8％，按当时(shí)市价计量市值(zhí)约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　在当前中国经(jīng)济转型(xíng)的(de)关(guān)键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金融(róng)风(fēng)险(xiǎn)显得(dé)尤为重要(yào)，故在(zài)城投(tóu)公(gōng)司还没(méi)有与政(zhèng)府部门完(wán)全“脱(tuō)钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

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