平安(ān)首经团队：钟(zhōng)正生/张(zhāng)璐/常艺馨

　　核心观点

　　新增社融表现乏力(lì)。继一季度“天量”投放后，2023年4月社(shè)融增长(zhǎng)明显降温，比去年4月疫情冲击期间创下(xià)的低点(diǎn)仅多增2873亿元(yuán)，“稳(wěn)信用(yòng)”压(yā)力有所显现。社融骤降的主要拖累在于人民币(bì)信贷增势(shì)放缓， 4月降至(zhì)2008年(nián)以来历史同期的次低点(diǎn)（仅略高于2022年同期）。表外融资和直接融资基(jī)本延(yán)续了一(yī)季(jì)度的格(gé)局。1）委(wěi)托贷款和信托贷款小(xiǎo)幅正增(zēng)长；未(wèi)贴现银行承兑汇票较去年(nián)同期(qī)降幅收窄；2）企业直接融资(zī)较去年(nián)同(tóng)期有所下降，主(zhǔ)因债券到期(qī)规(guī)模(mó)较大。3）政府债融资(zī)规模同比多增，但需警惕其“后劲”。2023年(nián)提前批(pī)的(de)剩余发行额(é)度不(bù)及万亿，截(jié)至5月(yuè)上旬尚未下发剩余批次(cì)的地方债额度(dù)，期间空档可能拖累政府债融(róng)资表现。

　　新增(zēng)人(rén)民币(bì)贷款偏(piān)弱(ruò)，增(zēng)量明(míng)显弱于历史(shǐ)同期均值。各(gè)分(fēn)项从(cóng)强到(dào)弱排序(xù)，企业中长期贷款>；企业短期贷款>；居(jū)民短(duǎn)期贷(dài)款>；居民中长(zhǎng)期贷款。新(xīn)增人民币(bì)贷(dài)款的最大(dà)问题仍(réng)然在于居(jū)民中长期贷款，房地(dì)产销售不振使其增量不足，居民预期偏弱(ruò)、提(tí)前偿还存量房贷又雪(xuě)上加霜(shuāng)。但基于4月这个信(xìn)贷投放传统淡季的数据(jù)，尚不能(néng)得出企业信贷需求不足的结(jié)论。一方(fāng)面，企业(yè)中长(zhǎng)期贷(dài)款在一季度大(dà)幅(fú)高增后，4月又创历史同期新(xīn)高，仍(réng)能有效(xiào)发力(lì)；另一方面，表内(nèi)票据维持(chí)低增长（与去年1-5月(yuè)表内票(piào)据高增长形成对比），也意(yì)味着目(mù)耳朵旁的字有哪些字，带右耳朵旁的字有哪些前企业贷款(kuǎn)需求(qiú)或许尚可。此外，4月初以来存款利率(lǜ)市场化改革(gé)较快(kuài)推进，这(zhè)有助于缓(huǎn)解银行面临的净(jìng)息差压力，增强其支持实体(tǐ)经(jīng)济(jì)的可持(chí)续性，能(néng)够(gòu)为企(qǐ)业贷款利率的进一步(bù)下调“蓄力”。

　　从货币供耳朵旁的字有哪些字，带右耳朵旁的字有哪些应量和存(cún)款数(shù)据看：1）M1同(tóng)比(bǐ)小(xiǎo)幅回升。每年前4个月(yuè)翘尾因素对M1同比走势影响较大(dà)，或是(shì)驱(qū)动其(qí)变化的(de)主因。在贷款(kuǎn)扩(kuò)张的同(tóng)时(shí)，企业存款也有边际改(gǎi)善。2）M2同比增速有(yǒu)所(suǒ)回(huí)落(luò)。4月居民资产再配置(zhì)，银行理(lǐ)财规模重回扩张(zhāng)，对M2形(xíng)成(chéng)拖累。考虑到去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点，基数变(biàn)化也有较强影(yǐng)响(xiǎng)。3）居民(mín)存(cún)款同比少增。考虑(lǜ)到4月多(duō)家中(zhōng)小(xiǎo)银行(xíng)下调挂牌存款利率(lǜ)、银行理财市场火热、居民提(tí)前偿还房贷规(guī)模较高，其驱动因素更多是(shì)家庭资产的再(zài)配置，流向消费规模(mó)可能较为有限。4）4月财政存款同比大幅多(duō)增(zēng)，但结合基建(jiàn)相关高频(pín)开工率和重大项(xiàng)目开工金额数(shù)据(jù)看，财政(zhèng)对实(shí)体(tǐ)经(jīng)济支(zhī)持(chí)力(lì)度可能有(yǒu)所减弱。从4月金融数据看，房地产恢复仍然缓慢，此时若财(cái)政基建支(zhī)持力度不稳(wěn)，可能导致中(zhōng)国经济(jì)环比增长(zhǎng)动(dòng)能较快衰减。

　　目(mù)前(qián)社融(róng)增速(sù)回(huí)升幅度(dù)较小，但与名义GDP增速对(duì)比看，货币政策对实体(tǐ)经济的支持(chí)还是比(bǐ)较有力的。即(jí)便按2023年中(zhōng)国名义GDP增速7％-8％的情形（假设全年(nián)录(lù)得6％左(zuǒ)右的实际(jì)GDP增速，加上1到(dào)2个点的GDP平减(jiǎn)指数(shù)），10％的社融增速也应足够与之匹配。我们认为，后续需(xū)通过财(cái)政加(jiā)力、促进房地产修(xiū)复、促进家(jiā)庭超额(é)储(chǔ)蓄(xù)动用等方式扩大总需求，夯实经济回(huí)升势(shì)头(tóu)。

　　一

　　新增社融表现乏(fá)力

　　新增社融表现乏力。2023年4月新增社会融资规模为1.22万亿元，同比多(duō)增2873亿元；社融(róng)存量同比增速(sù)持平于上月的10％。考虑到去年同(tóng)期疫(yì)情多(duō)点散(sàn)发、社融一(yī)度触“冰”的低基数效(xiào)应，以及今年一(yī)季(jì)度“开门(mén)红”期间(jiān)社融(róng)月均同比多增8200多亿(yì)的亮(liàng)眼表现，4月社融表现乏力“稳信用”压力有所显(xiǎn)现(xiàn)。从分(fēn)项看(kàn)：

　　一(yī)方(fāng)面，人民币信(xìn)贷增势(shì)放(fàng)缓，是4月社融(róng)骤(zhòu)降的主要拖累。2023年4月人(rén)民币(bì)贷款4431亿(yì)元，为2008年(nián)以来历(lì)史同期的次(cì)低点（仅较2022年同期高815亿(yì)元）。不过，得益(yì)于出(chū)口边际(jì)回暖、人民币汇率相(xiāng)对稳(wěn)定，4月外币贷款(kuǎn)同比有所少减。

　　另一方面(miàn)，表(biǎo)外融资和直(zhí)接融资基本延续(xù)了一季度的格局。

• 　　一则(zé)，企业直(zhí)接融资(zī)同比(bǐ)缩量，继(jì)续(xù)小幅(fú)拖累新增(zēng)社(shè)融。2023年4月企业债融(róng)资(zī)、非金融企业境内股票融资分(fēn)别(bié)同比少增809亿元、173亿元(yuán)。今年春节后，企业贷款发行规模持续(xù)高于(yú)去(qù)年同(tóng)期，但(dàn)到(dào)期偿还也迎来(lái)高(gāo)峰，对净融资构成拖(tuō)累。截至2023年一季度末，2022年(nián)10月推(tuī)出(chū)的500亿元民营(yíng)企业债券融资支(zhī)持工具（第二期）尚未开始投放使(shǐ)用，相(xiāng)关政策支持还(hái)有待(dài)落地。

• 　　二则，政(zhèng)府债(zhài)融资规模同比多增，但(dàn)需(xū)警惕其“后劲(jìn)”。今年(nián)前4个(gè)月，财(cái)政继续(xù)前(qián)置发(fā)力，政府债融(róng)资(zī)规模较去年同期(qī)累计多增3114亿元。以财政预算数据看，2023年(nián)政府债融(róng)资的总体(tǐ)规模与(yǔ)去年(nián)相当。但不同之处在于，2022年在3月底就已经(jīng)下达(dá)剩(shèng)余(yú)批次(cì)的新增(zēng)地方债额度，而2023年截至(zhì)5月上旬仍未下发剩(shèng)余批次的(de)地方债额度，且提(tí)前批的剩余发(fā)行额度不(bù)及万亿。如果近期下达地方债额度，按照往年节奏，经过地方政(zhèng)府项(xiàng)目额(é)度(dù)分(fēn)配、预算调整(zhěng)程序，剩余批次地方债可能至6月中下旬(xún)才(cái)能(néng)发出，期间的(de)“空档”可能会拖累政府债融资表现。

• 　　三则，表(biǎo)外融资同比多增，持续对社融(róng)构(gòu)成(chéng)小幅支撑。其中(zhōng)，委托贷款(kuǎn)和(hé)信托贷款单(dān)月小幅(fú)新增，相(xiāng)比去(qù)年同期分别多增85亿元(yuán)、少减734亿(yì)元。在表内票据贴(tiē)现减(jiǎn)少的情况下(xià)，未贴(tiē)现银行(xíng)承兑汇票较去年同期降(jiàng)幅(fú)收(shōu)窄，同(tóng)比少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖(tuō)累在居民端(duān)

　　2023年4月新增(zēng)人民币贷款为7188亿元(yuán)，比去年同期低(dī)点(diǎn)仅略有多增，相(xiāng)比18年(nián)-21年同期均值(zhí)少增6237亿元。各分项从强到弱排序(xù)，“企(qǐ)业中长期贷款 >； 企业短期贷(dài)款(kuǎn) >； 居民短期贷(dài)款 >； 居民中长期贷款”。具体(tǐ)地，

• 　　居民中(zhōng)长(zhǎng)期贷款单(dān)月(yuè)净偿还(hái)规模达历(lì)史新高，相比(bǐ)18年-21年同期(qī)均值(zhí)多减5410亿元；

• 　　居民短(duǎn)期贷款同比少减，但较18年-21年同期均值多减2625亿(yì)元；

• 　　企业短期贷款(kuǎn)同比(bǐ)多增，但略低于18年-21年同期均值；

• 　　企业中长(zhǎng)期贷款延续前期亮眼表现，同比大幅多(duō)增4071亿元，且创历史(shǐ)同期(qī)新高。

　　总体看，新增人民币(bì)贷款的最大(dà)问(wèn)题仍(réng)然在于(yú)居民中长期(qī)贷款，房地产(chǎn)销售低迷(mí)使其增量不足，居民预(yù)期偏弱(ruò)、提前(qián)偿还(hái)存量(liàng)房贷又雪上加霜。基于4月这个信贷投放(fàng)传(chuán)统淡(dàn)季的数据，尚不能得出企业信贷需求不足的结论(lùn)。

• 　　一方面，企(qǐ)业(yè)中(zhōng)长期贷(dài)款在一季度大幅高增后(hòu)，4月又(yòu)创历史同期新(xīn)高，仍然能(néng)够有效发力。

• 　　另一(yī)方面，表(biǎo)内票据维持低(dī)增长（与去年1-5月表内票据(jù)高增长形成对(duì)比），也(yě)意味着目前企(qǐ)业(yè)贷款需求或许(xǔ)尚可。

• 　　此外，4月初以来(lái)存(cún)款利(lì)率市场化(huà)改革较快推进，这有(yǒu)助于缓解银(yín)行面临(lín)的净息差压力，增强其支(zhī)持实体经(jīng)济的可持续性，能够(gòu)为(wèi)企业贷款利率的 进一(yī)步(bù)下调“蓄力”。

　　三

　　居(jū)民资产再配置(zhì)

　　M1同比小(xiǎo)幅回升。一(yī)方面，从历史规律看，每(měi)年前4个月翘尾(wěi)因(yīn)素对M1同比(bǐ)走势的影响较大，这可能是(shì)驱动其(qí)变化的(de)主(zhǔ)要原(yuán)因。另一(yī)方(fāng)面，在企(qǐ)业贷(dài)款扩(kuò)张(zhāng)的同时，企业存款也有边际改善，4月新增规模约1408亿元，而21年、22年4月企业存款(kuǎn)均在减少(shǎo)。

　　M2同(tóng)比增速(sù)有所回落。一方面，4月信贷(dài)扩(kuò)张乏(fá)力，对M2的支撑不(bù)强。另(lìng)一方面，居民资产再(zài)配(pèi)置，银行理财(cái)规模重回扩张，对M2也形(xíng)成拖累。此外，考(kǎo)虑到去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个(gè)百分点，基数(shù)的(de)变(bià耳朵旁的字有哪些字，带右耳朵旁的字有哪些n)化(huà)也有较(jiào)强影响。

　　4月居民(mín)存款出现了2022年3月以(yǐ)来(lái)的首(shǒu)次(cì)同比少增，其驱动(dòng)因素更(gèng)多是家庭资产的再配置，流(liú)向(xiàng)消费的规模可能较为(wèi)有限。4月(yuè)以来多家中(zhōng)小银行下调挂牌存款利率(lǜ)（据融(róng)360监测数据，4月份农(nóng)商行1年、2年、3年、5年期存(cún)款平均利率分别环比(bǐ)下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行(xíng)理财(cái)市场需求火热(rè)，居民(mín)提前偿还房贷规(guī)模(mó)较高（4月居民(mín)中(zhōng)长(zhǎng)期贷款净偿还规模达历(lì)史新高）。

　　值(zhí)得警(jǐng)惕的是，4月财政存款同比大幅多(duō)增4618亿元，去年同期(qī)留抵退税推进存在一定影响。但结合其他指标看，财政对实(shí)体经济的(de)支持力度可(kě)能有(yǒu)所(suǒ)减弱，基(jī)建投资(zī)相关的高(gāo)频(pín)指标出现了下行的苗头（4月下旬以来(lái)，全国(guó)高炉(lú)开工率、电炉开工(gōng)率、独立焦化厂焦炉生产率、水泥磨机运转率、石油沥青开工率(lǜ)等指标环比(bǐ)走弱），重大项目开(kāi)工金(jīn)额同环比(bǐ)较(jiào)快下滑（据Mysteel不完全(quán)统计，2023年4月全国各地(dì)重大项(xiàng)目开工总投资额约28078.26亿元(yuán)，环比(bǐ)下降34.0％，不(bù)及去年同期的半(bàn)数）。从4月(yuè)金融(róng)数据看，房(fáng)地产恢(huī)复仍然(rán)缓慢(màn)，此时如(rú)果(guǒ)财政基建支持力度不稳，可(kě)能导致(zhì)中国(guó)经济的(de)环比增(zēng)长动能较快(kuài)衰减(jiǎn)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 耳朵旁的字有哪些字，带右耳朵旁的字有哪些