5月13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计有(yǒu)效认购(gòu)申(shēn)请份额总额超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比(bǐ)例配售。这则小公告体现出(chū)市(shì)场对(duì)这一“中特估”主题的(de)追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中(zhōng)特估”的行情，市场关(guān)注(zhù)度(dù)非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一对付睡完就跑的男人，报复睡完就跑的男人波“中特估(gū)”行(xíng)情的催化剂。实(shí)际上，早在去(qù)年底及(jí)今年一季(jì)度，一些基金经理(lǐ)开始调仓(cāng)换股“中(zhōng)特(tè)估概念(niàn)”。

　　目(mù)前“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估值方式(shì)等问题成(chéng)为市场关注焦点，中国基金报采访多(duō)位投研人士，解(jiě)析(xī)“中特估”这些焦点(diǎn)问题(tí)。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央(yāng)企(qǐ)红(hóng)利(lì)ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今年(nián)场内多只(zhǐ)“中(zhōng)字头”ETF也持(chí)续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央企(qǐ)、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同时，后续有多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金(jīn)发行(xíng)，市(shì)场对此(cǐ)充满(mǎn)期(qī)待，如(rú)5月15日就有3只央(yāng)企回(huí)报ETF，后续(xù)跟踪(zōng)央(yāng)企科技引(yǐn)领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆(duī)上报的央(yāng)国企(qǐ)基金在(zài)排队(duì)入市。

　　这些(xiē)或成为这一(yī)波“中(zhōng)特估(gū)”行(xíng)情的催(cuī)化剂。

　　融(róng)通红利机(jī)会(huì)基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是(shì)构(gòu)成催化因素的，近期银(yín)行股(gǔ)大涨的一个催化因素就是(shì)积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的(de)申报发行，我(wǒ)认为确实会成为(wèi)引爆(bào)行情的催化剂，基本面、资金(jīn)面(miàn)、政策面(miàn)都(dōu)在(zài)向好(hǎo)，下半年(nián)，中特估有可能(néng)独领风骚。”万家基金章恒更是(shì)表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数与量化(huà)投资(zī)部基金(jīn)经理杨振建(jiàn)就表示，近期(qī)密集申(shēn)报的(de)国央企主题(tí)基(jī)金主(zhǔ)要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几(jǐ)大(dà)主(zhǔ)题，这(zhè)样(yàng)的布局可以(yǐ)更(gèng)好支持央(yāng)国企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成为(wèi)行情进一步上涨(zhǎng)的(de)催(cuī)化(huà)剂(jì)。去年以来公募(mù)基金发行整体平淡，近(jìn)期多(duō)只国央企主题基金(jīn)申报(bào)和发行(xíng)，行情火热下将(jiāng)为市场带来增量资(zī)金，有望(wàng)推(tuī)动进一步上涨。”杨振建进一步(bù)表(biǎo)示。

　　此外，银华(huá)基金(jīn)ETF业(yè)务总(zǒng)监(jiān)王帅(shuài)认为，公募基(jī)金积极(jí)布局央(yāng)国企主题基金，一方面是因为新一轮(lún)深化国企改革(gé)的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央国(guó)企上(shàng)市公司的投资价值凸显，该主题的基金将为(wèi)投资者提(tí)供(gōng)更丰富的(de)工(gōng)具以参(cān)与到央国企投(tóu)资。另一方面是落实公(gōng)募(mù)基金行业高质(zhì)量发展(zhǎn)的要求，引导更多(duō)资金参(cān)与(yǔ)央国(guó)企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服务(wù)资本市(shì)场改革、服务(wù)实体经济和国家战(zhàn)略的(de)作用。

　　王(wáng)帅表示(shì)，未来央企ETF的发(fā)行将为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量(liàng)资金，提升交易活跃度(dù)，有望(wàng)成为(wèi)中特估行情的(de)催化剂(jì)。

　　存量市(shì)场中(zhōng)变(biàn)赛道

　　积极调仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情明显，中特估和人工智能成(chéng)为两大明显(xiǎn)的(de)主线，而(ér)新能源等前期热门赛道(dào)股冷却，在此背景下，一(yī)些基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经(jīng)理章恒直言，自己目前重(zhòng)点(diǎn)关注三(sān)大行业，火电、券商(shāng)、军(jūn)工，这(zhè)三大(dà)行(xíng)业主要是央企或地方国资所在的行业，民(mín)营企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基(jī)于(yú)行(xíng)业本身基本面(miàn)在今年会有重大的向上(shàng)变化的(de)机会，比如火(huǒ)电，会受益于(yú)煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益于(yú)今年市场(chǎng)成交量(liàng)的放(fàng)大，盈利大幅增(zēng)长等。同时(shí)，随(suí)着国有企业改革的推进，大概率这些企业会进入一(yī)个(gè)提质增效、释放业绩(jì)的过(guò)程。”章恒(héng)表示，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基本(běn)面(miàn)的，和他过去1至2年研究投资(zī)思路也非常吻合，为在下半(bàn)年(nián)抓住这波(bō)中特(tè)估的投资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底已(yǐ)开始重(zhòng)视(shì)中特(tè)估(gū)的(de)投资(zī)机会(huì)，判断中特估(gū)的机会未(wèi)来三年分(fēn)两个(gè)阶段。”融通红(hóng)利机会(huì)基金经理何(hé)龙表示，第(dì)一阶段也就是(shì)今(jīn)年以数字经济和“一(yī)带一路”的(de)主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性(xìng)机(jī)会为(wèi)主，包括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极(jí)高(gāo)的品(pǐn)种，将会迎来普涨(zhǎng)性(xìng)的机会(huì)。第二阶段是(shì)未来两年，在主(zhǔ)题性机(jī)会消散(sàn)以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经营管理价(jià)值导向变(biàn)化，我们判断经(jīng)营成果随之改(gǎi)变(biàn)是(shì)一个慢变量，会在未来两年体现在(zài)每一个央国企的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可(kě)能发生显著正向变化(huà)的个股提前进行布局，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在行动。国(guó)金证(zhèng)券(quàn)研(yán)究所数据(jù)显示，偏(piān)股主动型基金(jīn)2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏(piān)股主动型基金持(chí)有(yǒu)股票市值比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披(pī)露(lù)的持仓中，“中(zhōng)特估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)股在偏股(gǔ)主动型基金的持仓中(zhōng)，占比明(míng)显提高。上述数据显示，根据(jù)偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓(cāng)股的(de)数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影(yǐng)响，估计了(le)各基金主动加仓“中特估(gū)”概念股的市(shì)值占(zhàn)2022年(nián)末股票(piào)总(zǒng)市值比例，一季度超过30％的偏股(gǔ)主动型(xíng)基金主动加仓了“中(zhōng)特(tè)估”概念股，198只(zhǐ)基金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一季(jì)度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据(jù)统(tǒng)计也显(xiǎn)示，一季度主动(dòng)偏股型公募基金对港股央国(guó)企的持股(gǔ)市(shì)值(zhí)比重达到(dào)2019年以来的(de)新(xīn)高，港(gǎng)股央国企(qǐ)持股(gǔ)总市(shì)值(zhí)占港股持股总市(shì)值的比(bǐ)重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建(jiàn)国央企专门的股票库(kù)

　　可以(yǐ)说中国(guó)特色(sè)估值体系，正(zhèng)深刻影响基(jī)金公司(sī)的(de)投研，落(luò)实到日常的投研流程和实践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有(yǒu)专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研究员过去对(duì)国央企的(de)固定思维，需要实地考察国央(yāng)企，并且需要(yào)利用当(dāng)前国央企愿(yuàn)意交流的契机，多花(huā)精(jīng)力去(qù)进行跟(gēn)踪发(fā)现变化。

　　另(lìng)一方面，融(róng)通基金在行动上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国(guó)央企(qǐ)构建专(zhuān)门的股票库，并进行(xíng)长期(qī)跟踪，包括(kuò)考察(chá)其实地调研(yán)的的成果，了解国央(yāng)企(qǐ)经营思路和财务导向的(de)变(biàn)化，结(jié)合行业趋(qū)势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也谈到“认识(shí)”上的重(zhòng)视。他表示(shì)，通过深入学习，对(duì)“中特估(gū)”有了更深刻的认识(shí)：首先要认识(shí)市场(chǎng)体制机制、行业产业(yè)结构(gòu)、主体持续(xù)发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段特征(zhēng)，“中特估”应(yīng)该是在此(cǐ)基础上(shàng)构建(jiàn)的具有时代(dài)特征和中国特色、符合国家战略导向的估值体系，而不是简单套(tào)用国(guó)外的传统估值模(mó)型(xíng)。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但(dàn)是(shì)这(zhè)个概(gài)念所涉(shè)及到的(de)行(xíng)业和公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家(jiā)基金(jīn)经理章(zhāng)恒表示，万家基金一(yī)直非(fēi)常(cháng)关注传统产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融(róng)、建筑等多个领域，因此(cǐ)也是一(yī)定能够抓住中特估这波(bō)行情的机会的。同(tóng)时(shí)，随(suí)着时(shí)局的(de)变化(huà)，也在增加相关行业(yè)的研究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经济学家魏(wèi)凤春表示(shì)，积极践行(xíng)中(zhōng)国(guó)特色的估值(zhí)体系是资(zī)本市场(chǎng)使命，投(tóu)资者需要学习领会并针对原有的估值体系(xì)进行改造，以适应现实的需(xū)要(yào)。明确该体系的框(kuāng)架是第一位的工作，合理设置指标也非常重要(yào)，投资者的认可(kě)和实(shí)施是最终该体系能否具备(bèi)长(zhǎng)期价(jià)值的基础(chǔ)。不过，他也提(tí)醒(xǐng)，人为(wèi)的拔估(gū)值(zhí)是很大的认知误区，市(shì)场化认可是基本的常(cháng)识(shí)，不可误(wù)判。

　　体(tǐ)现社(shè)会价值与国家(jiā)战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是国(guó)民经(jīng)济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要(yào)符合国家(jiā)战略发展(zhǎn)发向(xiàng)，更需要承担社会公共责任(rèn)等。而这些都(dōu)应该考虑(lǜ)进(jìn)估值体(tǐ)系(xì)之中，也(yě)引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认(rèn)为，对于国央企(qǐ)的估值(zhí)方式要充分体(tǐ)现企业的社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值，目(mù)前已经形(xíng)成(chéng)了初步(bù)的企(qǐ)业(yè)社会价(jià)值(zhí)评价(jià)体(tǐ)系。

　　“如何(hé)定价国(guó)有企业(yè)承担社会价值、符合国家战略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中国特色(sè)的价值评价体系，改变从(cóng)以私人股东权益(yì)出发，现金流折现为(wèi)主(zhǔ)要(yào)方法的单一(yī)价值估值体系(xì)，转向(xiàng)社会整体价(jià)值观念、纳(nà)入中国(guó)特(tè)色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业(yè)的社会价值与国家战略价值。”博时基金指数与量(liàng)化投资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来国资(zī)委指(zhǐ)导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露(lù)与评(píng)价体系不断探索，结合国际通用规(guī)则，目前已经形(xíng)成了初步的企业社会价值评(píng)价体系，其中(zhōng)包括(kuò)《企业(yè)ESG披(pī)露指南(nán)》、《中央企(qǐ)业上市(shì)公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监、基(jī)金经理王帅也(yě)认为(wèi)，“中特估”应(yīng)该是注重企业价值的可持(chí)续估值，要重(zhòng)视股东、员(yuán)工和社会责任等要对付睡完就跑的男人，报复睡完就跑的男人素对企业稳健成长的重大意(yì)义，重视稳定的现(xiàn)金流、持续增长的(de)盈利、科(kē)技创新(xīn)对(duì)提升企业内在价值(zhí)的积极作用，这样有(yǒu)利于(yú)提高估(gū)值定价模型的科学(xué)性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等(děng)实务工作中(zhōng)，都有成熟(shú)的(de)量化指标可以使用，包括净(jìng)资产收益率、营(yíng)业现金比率、资(zī)产(chǎn)负债率、研(yán)发经费投入强度(dù)等等(děng)。”王帅(shuài)也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金(jīn)融精(jīng)选基金经理李(lǐ)欣更细致分析在估值(zhí)思维(wéi)、估值(zhí)结论、估(gū)值判(pàn)断上有变化，尤其是估值(zhí)的(de)方法和(hé)指标上，他认(rèn)为(wèi)其(qí)包括产业链上下游的(de)衡量、全要素成(chéng)本(běn)等，以及在纵向和横向上(shàng)的(de)研究，强(qiáng)调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可持续发展等(děng)各种因素与企(qǐ)业价值的关系。这些(xiē)因素在对估值(zhí)结论和判断的影响上，也使得(dé)中国特色(sè)的估值体(tǐ)系与传统(tǒng)的估值(zhí)体(tǐ)系有(yǒu)所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有估值(zhí)结论和估值(zhí)判断的变化，都(dōu)是为(wèi)了更好地适应中(zhōng)国(guó)的市场和经济特点，提供更精(jīng)准、更合理的企(qǐ)业估(gū)值信息。”李欣(xīn)表示(shì)。

　　不(bù)过，创金合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春直言，这需要在实践(jiàn)中进行探索(suǒ)，目前(qián)尚没有公认的指标(biāo)可以使用。

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