文丨(gǔn)明明 章(zhāng)立(lì)聪 余经纬电冰箱嗡嗡响是怎么回事，冰箱噪音大嗡嗡作响怎么解决ng>

　　跨季结束后资金利率自(zì)低位持(chí)续上行，即便税期结束(shù)，资(zī)金利率却仍未回(huí)落，反而进一步走高(gāo)。我们认为主要是源于：①货(huò)币政策力(lì)度边际转(zhuǎn)弱；②税期(qī)走款叠加4月信贷投放情况较好，导致(zhì)银行资金融(róng)出意愿与能力降低(dī)。③资金较为拥挤导致债市敏(mǐn)感度增(zēng)加。考虑假期和月末(mò)因(yīn)素，预计短期内，资金利率下行空间有限(xiàn)，波动幅度加大(dà)，建议(yì)投资者关注资(zī)金面的边际变化，警(jǐng)惕流动性大幅(fú)收紧对债市(shì)情绪以及(jí)头寸管理的影响。

　　▍近期(qī)资金利率(lǜ)持续上行(xíng)。

　　跨季结(jié)束后资(zī)金利(lì)率自低位持续上行，4月18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束后却并未回(huí)落，4月21日(rì)冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度更大(dà)。从隔夜利率角(jiǎo)度(dù)观察，银行与(yǔ)非银(yín)机构间流动性分(fēn)层现象弱化；此外，隔夜利率与7天利率的期限利(lì)差也明显压缩(suō)电冰箱嗡嗡响是怎么回事，冰箱噪音大嗡嗡作响怎么解决，DR00电冰箱嗡嗡响是怎么回事，冰箱噪音大嗡嗡作响怎么解决1与DR007甚至已(yǐ)经(jīng)倒挂(guà)。我们认为税期(qī)结束，资金不松，主要有(yǒu)以下几(jǐ)点原因(yīn)：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱(ruò)。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳字当头，保持货币信贷合理(lǐ)增长，确保利率水平合适(shì)，在追求经济提振的同(tóng)时，也注重防范市场过热带(dài)来的金融(róng)风险。在(zài)满足广义流动性供需匹配的前提下，货币工具力度可能会有所(suǒ)回摆。从央行的具体操作上(shàng)来看，MLF小幅增量续(xù)做(zuò)，逆回(huí)购投放低(dī)量操作，结构性工具“有进(jìn)有(yǒu)退”，均预示(shì)后续政策将更加“精准(zhǔn)有力(lì)”，流动性投(tóu)放趋于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税期走款叠(dié)加4月(yuè)信贷投放情况较(jiào)好(hǎo)，导致银行资金融出意愿与能力降低(dī)。

　　4月(yuè)18到(dào)19日(rì)税期缴款(kuǎn)，而4月通常是缴税大月，因此走款(kuǎn)可能对银行间流(liú)动性带来了一(yī)定的(de)压力。此外(wài)，参(cān)考近期票(piào)据利(lì)率走势，预(yù)计信贷增速较(jiào)一季(jì)度将(jiāng)会有所放(fàng)缓，但4月预计仍将保持(chí)同比(bǐ)多增的态势。税(shuì)期缴款(kuǎn)叠(dié)加(jiā)信贷投放，银行(xíng)系(xì)统整体资金流(liú)出，因此向(xiàng)同业融出的意愿和能力有所降低(dī)。

　　▍其(qí)三(sān)，资金较(jiào)为拥挤可能会(huì)导致(zhì)债市脆弱(ruò)性和敏感(gǎn)度增加，且投(tóu)资者对于未来一个(gè)月资金利率上行的担忧增加。

　　从(cóng)质(zhì)押(yā)式回购成交量和我们测算的杠杆率来看，虽然上(shàng)周受资(zī)金收(shōu)紧(jǐn)影响，加(jiā)杠杆情(qíng)绪有所降(jiàng)温，但(dàn)依然处于历史相对(duì)积极的水平，导(dǎo)致(zhì)债市敏(mǐn)感度增(zēng)加。此外投资者对货币政(zhèng)策力度以及(jí)跨月资(zī)金面情况仍存担忧，使得市场上对于未来一个月内资(zī)金价格上行(xíng)的预(yù)期更为强烈。

　　▍后市(shì)展望：五一(yī)假(jiǎ)期(qī)临近，回(huí)购资金(jīn)的期(qī)限被动拉长，利(lì)率下行(xíng)空间(jiān)有限。

　　月末往(wǎng)往财(cái)政集中支出(chū)，向市场释放资金；但跨月(yuè)前夕银行资金融(róng)出意愿一般较低，预计资金(jīn)波动幅度较大。对(duì)于债市而言，短期交易(yì)主线或延(yán)续政(zhèng)策与(yǔ)基本面预期交易(yì)，预计(jì)利率以震荡走势为主，建(jiàn)议投资者关注资(zī)金面的边际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧(jǐn)对债(zhài)市情(qíng)绪以及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍风(fēng)险提示：

　　央行货币政策不及预期；经济复苏节奏(zòu)不及预期；银行(xíng)间市场流(liú)动性(xìng)过快收紧。