5月13日(rì)，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认(rèn)购申请份额(é)总额(é)超过(guò)20亿(yì)份(fèn)发(fā)行上限，将(jiāng)启动比(bǐ)例配售。这则小公告体(tǐ)现(xiàn)出市(shì)场对这一“中(zhōng)特估(gū)”主(zhǔ)题的(de)追捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行(xíng)情，市场(chǎng)关注(zhù)度非常(cháng)高，5月(yuè)15日首批(pī)3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成(chéng)为这一波(bō)“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂。实际上，早在(zài)去(qù)年(nián)底及今年(nián)一(yī)季度(dù)，一些基(jī)金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪(xù)面(miàn)、估值(zhí)方式(shì)等问题成为市场关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些(xiē)焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅(jǐn)华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情(qíng)况，今年场内(nèi)多只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金(jīn)发行，市场对(duì)此充满期待，如5月15日就(jiù)有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金在排(pái)队(duì)入市(shì)。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发(fā)行在情绪(xù)上是构(gòu)成(chéng)催(cuī)化因素的，近期(qī)银行股大涨(zhǎng)的(de)一个催化(huà)因(yīn)素就是积极推介(jiè)相(xiāng)关央企ETF的(de)发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的申报(bào)发行，我认(rèn)为确实(shí)会成为引爆(bào)行情的催化(huà)剂，基本(běn)面(miàn)、资金面(miàn)、政策面(miàn)都在向(xiàng)好，下(xià)半年，中(zhōng)特估有可能独(dú)领风(fēng)骚。”万家基金章恒更(gèng)是表示(shì)。

　　同样，博时基(jī)金指数与量化投资部基(jī)金经理杨振建就表示，近期密集申报的国央企主题(tí)基金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能(néng)源”几(jǐ)大主题，这样的(de)布局可以更好支持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成(chéng)为行(xíng)情进一步(bù)上涨的催化剂(jì)。去年以来公募基金(jīn)发行整体平淡，近期多只国央企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金申(shēn)报和发行，行情火热下将为市场带来增(zēng)量资三角形垂线的定义和性质，垂线的定义和性质七年级金(jīn)，有望(wàng)推动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅认(rèn)为，公募基金积极布局(jú)央国企主题(tí)基(jī)金，一方面是因为新一轮深(shēn)化(huà)国企改革的大(dà)幕将拉开，叠(dié)加(jiā)“中特估”概念(niàn)，央(yāng)国(guó)企(qǐ)上市公司的投资价(jià)值凸(tū)显，该(gāi)主题的基金(jīn)将(jiāng)为投资者提供更丰(fēng)富的工具以参与(yǔ)到(dào)央国企投资。另一方面(miàn)是(shì)落(luò)实(shí)公募(mù)基(jī)金行业高质量发展的(de)要求，引导更多资金(jīn)参与央国企(qǐ)改革，更好(hǎo)发挥公募(mù)基金服务资本市场(chǎng)改(gǎi)革、服务实体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的(de)发(fā)行将为央企相(xiāng)关标的和板块带(dài)来增量资金，提升交易(yì)活跃度，有(yǒu)望成为中特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市场中变(biàn)赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情明显，中特(tè)估和人工(gōng)智能成(chéng)为两大明显的主(zhǔ)线，而新(xīn)能源等(děng)前(qián)期热门赛道股冷却，在(zài)此背景下，一些基(jī)金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒(héng)直言，自己目前重点关注(zhù)三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所在的(de)行业，民营企业占比(bǐ)较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本面在今年(nián)会有重大的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭(niǔ)亏(kuī)为盈(yíng)；券商，会(huì)受益(yì)于今(jīn)年市场成(chéng)交(jiāo)量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同(tóng)时，随着国有企业改革的推进，大概率(lǜ)这(zhè)些企(qǐ)业会进(jìn)入一个(gè)提质增效、释(shì)放(fàng)业绩的(de)过程。”章(zhāng)恒表(biǎo)示(shì)，中特估(gū)是过去5年(nián)10年改革(gé)的成(chéng)果，是非常基本面的(de)，和(hé)他(tā)过去1至2年研究投资(zī)思路(lù)也非(fēi)常(cháng)吻合，为(wèi)在下半年(nián)抓住(zhù)这(zhè)波中特估(gū)的投(tóu)资机(jī)会(huì)做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中特估的投(tóu)资机会，判断中特估的机会未来三(sān)年分两个阶段。”融通(tōng)红利机会基金经理何(hé)龙表示，第一阶段也就是今(jīn)年以数字经济(jì)和(hé)“一(yī)带一路”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益(yì)率极高的品种，将会(huì)迎(yíng)来普涨性的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在主题性机(jī)会消散(sàn)以后(hòu)，基于顶层设(shè)计对国央经营管(guǎn)理价(jià)值导向变化，我们判断经营成(chéng)果随(suí)之(zhī)改变是(shì)一个(gè)慢变量，会在未来两年(nián)体(tǐ)现(xiàn)在每(měi)一个央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可能(néng)发生(shēng)显著正向变化的(de)个股提前(qián)进行布局(jú)，比如医(yī)药(yào)和消费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出(chū)不少(shǎo)基(jī)金(jīn)在行动。国金证券研(yán)究所数据(jù)显示，偏股(gǔ)主动型基(jī)金2022年年报前十大重仓(cāng)股股票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金持有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而(ér)2023年一季(jì)报披露的持仓中，“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念占偏股主(zhǔ)动型基(jī)金持(chí)有股票市值比例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主动型基金的持(chí)仓中(zhōng)，占比明显(xiǎn)提高。上述数据显示(shì)，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年(nián)一季报(bào)十大重仓(cāng)股的(de)数据，剔除个股(gǔ)涨(zhǎng)跌影响，估计(jì)了(le)各基金(jīn)主(zhǔ)动加仓“中特估”概(gài)念股的市(shì)值(zhí)占2022年末股(gǔ)票(piào)总市(shì)值比例(lì)，一季度超(chāo)过(guò)30％的偏(piān)股主动型基(jī)金主动加仓(cāng)了“中特估”概(gài)念(niàn)股，198只基(jī)金在2022年末不持(chí)有“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)股，但在一(yī)季度买(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中(zhōng)信(xìn)证券数据统计也(yě)显示，一季度主动(dòng)偏股(gǔ)三角形垂线的定义和性质，垂线的定义和性质七年级型公募基金对港股央国企的持股市值比重达(dá)到(dào)2019年以来的新高，港股(gǔ)央(yāng)国(guó)企(qǐ)持(chí)股总市值(zhí)占港股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一(yī)季度的32.9％，远(yuǎn)高于(yú)2020年(nián)低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专(zhuān)门(mén)的(de)股票库(kù)

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公司(sī)的投研，落实到日常的投研流程和(hé)实践之中，不少基金公司在加大投研力量(liàng)，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基(jī)金经理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研(yán)究员过(guò)去对国央企的固定思维，需要实地考(kǎo)察国央企，并且(qiě)需要利用当(dāng)前国(guó)央企愿意交(jiāo)流的契(qì)机，多花精力(lì)去进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方(fāng)面，融通(tōng)基(jī)金(jīn)在行动上，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖行业的所有国央企构建(jiàn)专门的股票库，并进行(xíng)长期跟踪(zōng)，包括(kuò)考察其实地(dì)调研的的成果，了解(jiě)国(guó)央企(qǐ)经(jīng)营思路(lù)和财务导向(xiàng)的变(biàn)化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预(yù)期(qī)差。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也(yě)谈(tán)到“认识”上(shàng)的重视。他表示(shì)，通过(guò)深入学(xué)习(xí)，对“中(zhōng)特估(gū)”有了更深(shēn)刻的认识：首先要(yào)认识市(shì)场体制机(jī)制、行业(yè)产(chǎn)业结(jié)构、主体持(chí)续发(fā)展能力等方面(miàn)所体现的鲜(xiān)明中(zhōng)国元素和发展阶(jiē)段(duàn)特征，“中(zhōng)特估(gū)”应该(gāi)是在此基(jī)础上构建的具有(yǒu)时(shí)代特征(zhēng)和中(zhōng)国特色、符(fú)合国家战略导向的估值体系，而不是简(jiǎn)单套用国外(wài)的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估(gū)是一种新(xīn)的提法(fǎ)，但是这个(gè)概(gài)念所(suǒ)涉及到的(de)行业和(hé)公司，一直在发生(shēng)的变化。”万家基金经理章恒表(biǎo)示(shì)，万(wàn)家基金一直非(fēi)常关注传统(tǒng)产(chǎn)业的变化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领域，因此也是一定能够抓(zhuā)住(zhù)中(zhōng)特(tè)估这波行情的机会(huì)的(de)。同时，随着时局的变(biàn)化，也在增加相(xiāng)关(guān)行(xíng)业的研(yán)究力量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济学家(jiā)魏凤春表示(shì)，积(jī)极践行(xíng)中国特色的估值(zhí)体系是(shì)资本市场(chǎng)使命，投资者(zhě)需要(yào)学习领会并针对原有的(de)估值(zhí)体系进(jìn)行(xíng)改(gǎi)造，以(yǐ)适应(yīng)现实的(de)需要。明(míng)确(què)该体系的框(kuāng)架是(shì)第(dì)一位的工作，合理设置(zhì)指标(biāo)也非常重(zhòng)要，投资者的认可和实施是最终该(gāi)体系能否具备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔估值是(shì)很大的认知误区(qū)，市(shì)场化(huà)认可是基本的常(cháng)识(shí)，不(bù)可误判。

　　体现社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值

　　新估(gū)值方式(shì)？

　　央国企是国(guó)民(mín)经济的支柱(zhù)，国企央企发展要符合国(guó)家战略发展(zhǎn)发向，更需要承担社会公共责任等(děng)。而(ér)这些都应该考虑进估值体系之(zhī)中，也引发市场关注。

　　多数(shù)受访(fǎng)的(de)基(jī)金经理(lǐ)认为，对(duì)于国(guó)央企的估值方式要充分体现企业的社(shè)会价值与国家战略价值，目(mù)前已(yǐ)经(jīng)形成了初步(bù)的(de)企(qǐ)业(yè)社会(huì)价值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承(chéng)担(dān)社会价值(zhí)、符(fú)合(hé)国家战略(lüè)发展的价值？首要任务就构(gòu)建中国(guó)特(tè)色的价值评价(jià)体系，改变从(cóng)以私(sī)人股东权益出(chū)发，现金流折现为主要(yào)方(fāng)法的(de)单一价值(zhí)估值(zhí)体系，转向社会(huì)整体价值观念、纳入中(zhōng)国(guó)特色的ESG评价体系，充分体现(xiàn)企业的社会价(jià)值与国家战略(lüè)价值。”博时基(jī)金指数与量(liàng)化(huà)投资部基(jī)金(jīn)经理杨振(zhèn)建(jiàn)表(biǎo)示(shì)。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来(lái)国资委(wěi)指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价(jià)体(tǐ)系(xì)不断探索，结合国际通用规则，目(mù)前已经形成了初步的企业社会价值评(píng)价(jià)体系，其中包括(kuò)《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上(shàng)市公(gōng)司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金经(jīng)理(lǐ)王帅(shuài)也认为，“中特估”应(yīng)该是注(zhù)重企业价值的可持续估值，要重视股东、员工和(hé)社会责任等要素对企(qǐ)业(yè)稳(wěn)健成长的重(zhòng)大意义，重视稳定的现金流、持续(xù)增(zēng)长的(de)盈利、科技创新对(duì)提升企业内在价值的(de)积极作用(yòng)，这样有利于提高估(gū)值定(dìng)价(jià)模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工(gōng)作(zuò)中，都(dōu)有成熟的量化指(zhǐ)标可以使(shǐ)用，包括净资(zī)产(chǎn)收益(yì)率、营(yíng)业(yè)现金比率、资产负债(zhài)率、研发经费投入强度等(děng)等(děng)。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融(róng)精选基金经理李欣更细(xì)致分析在估值思(sī)维(wéi)、估值结(jié)论、估值判断(duàn)上有变化(huà)，尤其是(shì)估值(zhí)的方(fāng)法和指标上，他认为其(qí)包括产业链上下游的衡(héng)量、全(quán)要素成本等，以(yǐ)及在纵向和横向上的研究，强(qiáng)调政策优惠(huì)、产业发(fā)展、市场竞争(zhēng)力和可持续发展等各(gè)种因(yīn)素与企业价值的关系。这些因素在对估值结论和判断的影响上，也使得中国特色的估(gū)值体系与传统的(de)估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估(gū)值思(sī)维的变(biàn)化，还有(yǒu)估值(zhí)结论和估值判断的变化，都是为了(le)更好地适应中国的市场和经济特(tè)点(diǎn)，提供更精准、更合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经(jīng)济(jì)学家(jiā)魏凤(fèng)春直言，这需要(yào)在(zài)实践(jiàn)中进行探索，目前尚(shàng)没有公(gōng)认的指标可(kě)以使用(yòng)。

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