5月13日，年内首只(zhǐ)央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总额(é)超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则(zé)小公告体现出市场对这一“中(zhōng)特估(gū)”主题的(de)追(zhuī)捧(pěng)力度(dù)。

　　实际上，近(jìn)期(qī)围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为(wèi)这(zhè)一(yī)波(bō)“中特估”行情的催化(huà)剂(jì)。实际上，早在去(qù)年底及今年一季度，一些基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金(jīn)面、情绪面、估(gū)值方式等(děng)问题成(chéng)为市场关注焦点，中国基金报采(cǎi)访多位(wèi)投研人士，解析“中特(tè)估”这些(xiē)焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上(shàng)报(bào)发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估(gū)”主(zhǔ)题积极(jí)追捧(pěng)。不仅华(huá)泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出(chū)现启动(dòng)“比例配售”情况，今(jīn)年场内(nèi)多只“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸(xī)金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多(duō)只国央企主题(tí)基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只(zhǐ)央企回报ETF，后续(xù)跟踪央企科技(jì)引(yǐn)领(lǐng)、央企(qǐ)现(xiàn)代能(néng)源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有(yǒu)扎堆上报(bào)的央国企基金在(zài)排队(duì)入市。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融(róng)通红利机会基(jī)金经理何龙表示，央企ETF发(fā)行(xíng)在情绪上是(shì)构成催化因素(sù)的，近期银行股大(dà)涨的(de)一个催化因素就(jiù)是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题(tí)基金的(de)申报发行，我认(rèn)为确实会(huì)成为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒(héng)更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数(shù)与(yǔ)量化(huà)投资部基(jī)金经理(lǐ)杨振建就(jiù)表示，近期密(mì)集申报(bào)的(de)国央企主题基(jī)金主要(yào)涉及“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样的(de)布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成(chéng)为行情(qíng)进一步(bù)上涨(zhǎng)的(de)催化剂(jì)。去年以来公(gōng)募基金发行整体平淡，近期多(duō)只国(guó)央(yāng)企(qǐ)主题基金申(shēn)报和发行，行情(qíng)火热下将为市场带来增量资金，有望推(tuī)动进一(yī)步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募基金积极布(bù)局央国企主题基金，一方面是因为新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企上市(shì)公司的(de)投资价值凸显，该主题(tí)的基金将(jiāng)为投资者提供更丰(fēng)富(fù)的(de)工(gōng)具(jù)以参(cān)与(yǔ)到(dào)央国(guó)企投资。另(lìng)一方面是(shì)落实(shí)公募基(jī)金行业高质量发展的要求，引导更多资金参与央国企改革(gé)，更(gèng)好发挥公募基(jī)金(jīn)服(fú)务(wù)资本(běn)市场改革(gé)、服务实体(tǐ)经(jīng)济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的(de)发(fā)行(xíng)将为央企相关(guān)标的和板(bǎn)块带来(lái)增量资金，提升交易活跃(yuè)度，有望成为中(zhōng)特(tè)估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调(diào)仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性(xìng)行(xíng)情(qíng)明显，中(zhōng)特估(gū)和人工智(zhì)能(néng)成为(wèi)两大明显的主(zhǔ)线，而新(xīn)能源等前期(qī)热门赛道股冷却，在此背景(jǐng)下，一些基金经理开始(shǐ)调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基(jī)金(jīn)经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所在的行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会有重大的(de)向上(shàng)变(biàn)化的机会，比如火电(diàn)，会(huì)受益于煤炭价格的下(xià)跌，扭(niǔ)亏为盈(yíng)；券(quàn)商，会受益于今年(nián)市场成交(jiāo)量的(de)放大，盈利大幅(fú)增长(zhǎng)等(děng)。同时，随(suí)着(zhe)国有企业(yè)改革的推进，大概率这些企业会进入一个提(tí)质增效、释十二生肖的酉是什么动物呢，酉的生肖是什么生肖放业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中(zhōng)特估是过去5年10年改革的成果，是非(fēi)常基本面的，和他过去1至2年(nián)研究投资思路(lù)也非常吻合，为在(zài)下半年抓(zhuā)住这(zhè)波(bō)中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重(zhòng)视(shì)中(zhōng)特估(gū)的(de)投资机会，判(pàn)断中特估(gū)的(de)机会未(wèi)来三年(nián)分(fēn)两个阶段。”融通红利(lì)机会基(jī)金(jīn)经理(lǐ)何龙表示，第(dì)一(yī)阶段也就是今年以数(shù)字经济和“一带一路”的(de)主(zhǔ)题(tí)普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普(pǔ)涨性的机会。第(dì)二阶段是未来两年，在主题性(xìng)机会(huì)消散(sàn)以后，基于(yú)顶层设计对国(guó)央经营管(guǎn)理(lǐ)价(jià)值导向变(biàn)化(huà)，我们判断(duàn)经营成果随(suí)之改(gǎi)变是一个(gè)慢变量(liàng)，会在未来两年体(tǐ)现(xiàn)在每一个央(yāng)国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可(kě)能发生显著正向变化的(de)个股提前进行(xíng)布(bù)局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季(jì)报(bào)已经显露出不(bù)少基(jī)金在行动(dòng)。国金证券研究(jiū)所数据显示，偏(piān)股主动型(xíng)基金2022年年报前十大(dà)重仓股(gǔ)股(gǔ)票(piào)池中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有股(gǔ)票(piào)市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金持有股(gǔ)票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念股(gǔ)在偏股主(zhǔ)动型基金的(de)持仓中，占比明(míng)显(xiǎn)提高(gāo)。上述(shù)数据显示(shì)，根据偏股主动(dòng)型基金2022年报及2023年一季报(bào)十大(dà)重仓股(gǔ)的数据，剔(tī)除个股涨跌(diē)影(yǐng)响(xiǎng)，估计(jì)了各基金主动(dòng)加(jiā)仓(cāng)“中(zhōng)特估(gū)”概念股的市(shì)值占2022年(nián)末(mò)股票总市值比例，一(yī)季度(dù)超过30％的(de)偏(piān)股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在(zài)2022年(nián)末不持有“中特(tè)估”概念股，但(dàn)在一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据统计(jì)也显示，一季度(dù)主动偏股型公(gōng)募基金对港股(gǔ)央国企的(de)持(chí)股市值(zhí)比重达到2019年以来的新高，港股央国企持股总市(shì)值(zhí)占(zhàn)港股持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季度(dù)的25.1％提(tí)升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构(gòu)建国央企专(zhuān)门的股票库

　　可以说(shuō)中国特色估值(zhí)体系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常(cháng)的投研流程和实践之中，不少基(jī)金公(gōng)司在加(jiā)大(dà)投研(yán)力量，更(gèng)有专门构建国(guó)央企股票(piào)库(kù)。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设(shè)计改(gǎi)变(biàn)研究(jiū)员过去对(duì)国央企的固定思(sī)维，需要实地(dì)考察国央企，并且需要利用当(dāng)前国央企愿意交流的契(qì)机，多花精力去(qù)进行跟踪发(fā)现变化。

　　另(lìng)一方面，融(róng)通基金在行动上，要求研究员将自己所(suǒ)覆盖行业的所有国央企构建专门的(de)股票(piào)库，并进(jìn)行(xíng)长期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的(de)的成(chéng)果，了(le)解国央企(qǐ)经营思(sī)路和财务导向的变(biàn)化，结合(hé)行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基(jī)金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识”上的(de)重视。他表示，通过深入学习(xí)，对(duì)“中特估(gū)”有了更深刻的认(rèn)识：首先要认识市场体制机制(zhì)、行业产业结构、主体持续发展能力(lì)等方面所体现的鲜明中(zhōng)国元(yuán)素和发展阶段(duàn)特(tè)征，“中特(tè)估”应该(gāi)是在此(cǐ)基础上(shàng)构建(jiàn)的具有时代(dài)特征和中国特色、符合国(guó)家战略(lüè)导向(xiàng)的估(gū)值体系，而不是(shì)简单(dān)套(tào)用国外(wài)的传统估值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特估十二生肖的酉是什么动物呢，酉的生肖是什么生肖(gū)是一种新的提法，但是这个概念所涉(shè)及到的(de)行业和公司(sī)，一直在发(fā)生的变化(huà)。”万家(jiā)基金经理章恒表示，万家(jiā)基金(jīn)一直非常关注传统产(chǎn)业的变化，诸(zhū)如(rú)煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能(néng)够抓住中特估这(zhè)波行情的机会的。同时，随着时局的变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金(jīn)合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春表示，积极践行中国特色的估值体系是资本(běn)市场使(shǐ)命，投资者需要学习领(lǐng)会(huì)并针对原有的(de)估值体系进行改(gǎi)造，以适应现实的需要。明(míng)确该体系的框(kuāng)架是第一(yī)位的工(gōng)作，合(hé)理(lǐ)设置(zhì)指标也(yě)非常重要，投(tóu)资(zī)者的认可和(hé)实施是最终该体(tǐ)系能否具备长期价值(zhí)的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的(de)拔估值是(shì)很(hěn)大的认(rèn)知误区，市场化(huà)认可(kě)是基本的常(cháng)识，不可(kě)误判。

　　体现社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新估(gū)值方(fāng)式？

　　央(yāng)国(guó)企是国民经济的支柱，国企央企(qǐ)发(fā)展(zhǎn)要符(fú)合国家战略发展发向，更需要承担(dān)社(shè)会公共责(zé)任等。而这(zhè)些都应(yīng)该考虑进估值体系之中，也引发(fā)市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的估值方式要充分体现企业的社会价(jià)值(zhí)与国(guó)家(jiā)战略价(jià)值，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值(zhí)评价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业承担(dān)社会价值、符合国家战略(lüè)发展的价值？首要任务就构建(jiàn)中国特(tè)色的价值评价体系，改变(biàn)从以私人股东(dōng)权益出发，现金流折现为主要方法的单一(yī)价值估值体系(xì)，转向(xiàng)社会整体价值(zhí)观念、纳入(rù)中国特(tè)色(sè)的ESG评(píng)价(jià)体系，充分体现企业的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值。”博(bó)时基金指数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来(lái)国资(zī)委指导(dǎo)国内团队对于中国特色ESG披(pī)露与评价体系不(bù)断探索，结合国际通(tōng)用规则，目前已(yǐ)经形成了初步(bù)的企业社会价(jià)值(zhí)评价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司环境(jìng)、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮(pí)书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅(shuài)也认(rèn)为，“中特(tè)估”应(yīng)该是注重企(qǐ)业价值的可持续估值，要重视(shì)股东、员工和社(shè)会责任(rèn)等要素对(duì)企业稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续(xù)增长的盈利、科技创新对(duì)提升(shēng)企业内在价值的积极作用，这样有利(lì)于(yú)提高估值定价模型(xíng)的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数(shù)编制(zhì)、策略构建等(děng)实务工(gōng)作中，都(dōu)有(yǒu)成熟的量化指标可以使用，包括净资(zī)产收益(yì)率、营业现金(jīn)比率、资产负(fù)债率(lǜ)、研发经费(fèi)投入(rù)强度(dù)等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金(jīn)经理(lǐ)李欣(xīn)更细致分(fēn)析(xī)在估值思维、估值结(jié)论、估值判(pàn)断上(shàng)有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认为(wèi)其包括十二生肖的酉是什么动物呢，酉的生肖是什么生肖产业(yè)链上下游的衡量、全要素成本等，以(yǐ)及(jí)在纵(zòng)向和横向上的研究，强(qiáng)调(diào)政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞(jìng)争力和(hé)可(kě)持续发展等各种因素与企业价值的关(guān)系。这些因素在对(duì)估(gū)值结论和判(pàn)断的影响(xiǎng)上，也使(shǐ)得中国特(tè)色(sè)的估值体(tǐ)系(xì)与传统的估(gū)值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的(de)变(biàn)化，还有(yǒu)估值结论和估值判(pàn)断的变化，都是为了更(gèng)好地适应中国的市场和经(jīng)济特点(diǎn)，提(tí)供更精准、更(gèng)合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信(xìn)基金首席经济学(xué)家魏凤春直言(yán)，这(zhè)需要在实践中进行探索，目(mù)前(qián)尚没有公认的指(zhǐ)标可以(yǐ)使用。

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